20Q4的GDP高增,可持续性有多强?

（以下内容从申万宏源《20Q4的GDP高增,可持续性有多强?》研报附件原文摘录）
　　20Q4的GDP高增，可持续性有多强？ 经济数据简析（20.12/Q4） 秦泰 博士 贾东旭 / 屠强 申万宏源宏观 主要内容 20Q4GDP实际同比达6.5%好于预期，但主要的拉动进一步向投资和净出口集中，而可持续性较强的消费拉动仍待恢复。这意味着20Q4很可能是GDP增速的阶段性高位，随着20H2所呈现的投资、出口补缺型暂时共振高增阶段完成，逐步向正常趋势回归，2021年将大概率呈现消费拉动为主、剔除基数后由过热向趋稳回归的增长态势。 而由于21Q1疫情防控的再度升级，我们小幅下修21Q1、21全年实际GDP同比增速预测至18.6%、9.1%。维持剔除基数效应，20Q4应为本轮阶段性增速高位、21年或呈现前低后高、Q4基本回到5.5%-6.0%趋势的预测不变。 商品消费的“原趋势稳定增长”可持续，服务消费21Q1或将再度遇冷。12月零售同比如预期小幅下行，但剔除汽车基数效应后仍维持改善。12月零售同比4.6%，增速小幅回落0.4个百分点符合预期。其中商品消费增速虽小幅下行0.6个百分点至5.2%，但一方面必需品消费维持高增；另一方面，可选消费除汽车（6.4%）因基数效应而暂时性回落5.4个百分点之外，在20Q4地产竣工向好的带动下，家电（11.2%）、家具（0.4%）增速均明显回升，商品消费的实际增速仍在疫情前原趋势之中。餐饮收入小幅回升1个百分点至0.4%，但1月以来疫情散发情况更加严峻，多地防控升级，21Q1服务消费预计仍将再度遇冷，但幅度不会像20Q1那么严重。 投资增速开始向正常趋势回落，冲击后超高增长拉动经济暂时过热的过程基本结束。12月固定资产投资单月同比11.3%，增速较11月超高水平明显回落；累计同比2.9%，略低于我们的预期（3.1%）。（全口径）基建投资单月（3.1%）下滑较快，全年累计同比3.6%，我们认为主要考虑到严寒天气、以及20Q4经济增速已经过热的综合结果，考虑到2020年财政有余量，21年基建有望再回4.8%左右的平稳增长态势。制造业（30.7%）高基数下单月增速仍然较高，显示制造业企业对国内商品消费、以及货物出口需求保持乐观，房地产开发投资单月15.1%，较上月回落但仍然相对较高，显示地产产业链整体韧性较强，需求稳定的背景下不会因融资长期调控政策而断崖式下滑。制造业、地产投资全年分别以-2.2%、7.0%收官，暂时性的超高增长过程基本结束，2021期待合理稳定的投资节奏。 油价反弹、严寒天气拉动工业增加值暂时高增，2021年期待商品消费拉动下游制造业维持强增长趋势。12月工业增加值实际同比提升0.3个百分点至7.3%，两大暂时性因素拉动为主：原油煤炭价格上行提振采矿业（4.9%）改善2.9个百分点；严寒天气供电供暖需求大增公用事业（6.1%）改善0.7个百分点。而制造业（7.7%）持平11月，其中铁路船舶等运输设备（8.7%）、医药（16.9%）、计算机通信设备（11.4%）延续强势，增速分别上行6.1、3.3和2.1个百分点。而汽车（9.7%）再度回落1.4个百分点但仍然相对高增。叠加PPI跌幅明显收窄，名义工业生产上行1.4个百分点，而综合12月商品零售、出口、投资增速的小幅回落，估算12月仍延续20Q3以来的去库存趋势，但幅度有所缓和。 商品房销售尚未受房贷集中度影响仍然较好，竣工连续3个月正增长趋势更加稳固，对下游可选消费的拉动仍可期待。12月商品房销售面积、金额单月同比分别为11.5%和18.9%，较上月波动不大维持高位；70大中城市新建商品住宅价格同比增长3.7%小幅回落0.3个百分点，自7月以来逐步小幅回落，房地产“量价分离”的调控效果逐步显现。住宅竣工在超高基数下12月单月增速仅小幅回落3.8个百分点至2.3%，Q4连续正增长，预计稳定的竣工改善将对21年下游可选商品消费形成持续的拉动。 以下为正文 一、20Q4GDP实际同比达6.5%好于预期，但主要的拉动进一步向投资和净出口集中，而可持续性较强的消费拉动仍待恢复。这意味着20Q4很可能是GDP增速的阶段性高位，随着20H2所呈现的投资、出口补缺型暂时共振高增阶段完成，逐步向正常趋势回归，2021年将大概率呈现消费拉动为主、剔除基数后由过热向趋稳回归的增长态势。 而由于21Q1疫情防控的再度升级，我们小幅下修21Q1、21全年实际GDP同比增速预测至18.6%、9.1%。维持剔除基数效应，20Q4应为本轮阶段性增速高位、21年或呈现前低后高、Q4基本回到5.5%-6.0%趋势的预测不变。 二、商品消费的“原趋势稳定增长”可持续，服务消费21Q1或将再度遇冷。12月零售同比如预期小幅下行，但剔除汽车基数效应后仍维持改善。 12月零售同比4.6%，增速小幅回落0.4个百分点符合预期。其中商品消费增速虽小幅下行0.6个百分点至5.2%，但一方面必需品消费维持高增，限额以上粮油食品（8.2%）、日用品（8%）和中西药品（12.1%）增速波动不大，持续验证了必需品消费的强大韧性；另一方面，可选消费除汽车（6.4%）因基数效应而暂时性回落5.4个百分点之外，在20Q4地产竣工向好的带动下，家电（11.2%）、家具（0.4%）增速均明显回升，通讯器材在新品集中销售高峰期之后仍获21.0%的超高增长；加之低油价仍形成拖累，商品消费的实际增速仍在疫情前原趋势之中。餐饮收入小幅回升1个百分点至0.4%，但1月以来疫情散发情况更加严峻，多地防控升级，21Q1服务消费预计仍将再度遇冷，但幅度不会像20Q1那么严重。 三、投资增速开始向正常趋势回落，冲击后超高增长拉动经济暂时过热的过程基本结束。 12月固定资产投资单月同比11.3%，增速较11月超高水平明显回落；累计同比2.9%，略低于我们的预期（3.1%）。（全口径）基建投资单月（3.1%）下滑较快，全年累计同比3.6%，我们认为主要考虑到严寒天气、以及20Q4经济增速已经过热的综合结果，考虑到2020年财政有余量，21年基建有望再回4.8%左右的平稳增长态势。制造业（30.7%）高基数下单月增速仍然较高，显示制造业企业对国内商品消费、以及货物出口需求保持乐观，房地产开发投资单月15.1%，较上月回落但仍然相对较高，显示地产产业链整体韧性较强，需求稳定的背景下不会因融资长期调控政策而断崖式下滑。制造业、地产投资全年分别以-2.2%、7.0%收官，暂时性的超高增长过程基本结束，2021期待合理稳定的投资节奏。 四、油价反弹、严寒天气拉动工业增加值暂时高增，2021年期待商品消费拉动下游制造业维持强增长趋势。 12月工业增加值实际同比提升0.3个百分点至7.3%，两大暂时性因素拉动为主：原油煤炭价格上行提振采矿业（4.9%）改善2.9个百分点；严寒天气供电供暖需求大增公用事业（6.1%）改善0.7个百分点。而制造业（7.7%）持平11月，其中铁路船舶等运输设备（8.7%）、医药（16.9%）、计算机通信设备（11.4%）延续强势，增速分别上行6.1、3.3和2.1个百分点。而汽车（9.7%）再度回落1.4个百分点但仍然相对高增。叠加PPI跌幅明显收窄，名义工业生产上行1.4个百分点，而综合12月商品零售、出口、投资增速的小幅回落，估算12月仍延续20Q3以来的去库存趋势，但幅度有所缓和。 五、商品房销售尚未受房贷集中度影响仍然较好，竣工连续3个月正增长趋势更加稳固，对下游可选消费的拉动仍可期待。 12月商品房销售面积、金额单月同比分别为11.5%和18.9%，较上月波动不大维持高位；70大中城市新建商品住宅价格同比增长3.7%小幅回落0.3个百分点，自7月以来逐步小幅回落，房地产“量价分离”的调控效果逐步显现。住宅竣工在超高基数下12月单月增速仅小幅回落3.8个百分点至2.3%，Q4连续正增长，预计稳定的竣工改善将对21年下游可选商品消费形成持续的拉动。 内容节选自申万宏源宏观研究报告： 《20Q4的GDP高增，可持续性有多强？——经济数据简析（20.12/Q4）》 证券分析师：秦泰 研究支持：贾东旭、屠强 发布日期：2021.01.18

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