【东吴晨报1120】【个股】禾望电气、地平线机器人-W、腾讯控股、上能电气

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1120】【个股】禾望电气、地平线机器人-W、腾讯控股、上能电气》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 个股 禾望电气（603063） 风光储氢全面布局，业绩短期承压 投资要点 风光储氢全面布局，业绩短期承压。公司风电变流器起家，主营新能源和电气传动产品，业务遍布亚/欧/非/南美/北美洲。2024Q1-3公司实现营收23.1亿元，同比-11.6%，归母净利润2.5亿元，同比-36.9%，扣非净利润2.6亿元，同比-17.7%；其中，24Q3实现营业收入9.3亿元，同比-13.4%，归母净利润1.0亿元，同比-50.4%，扣非净利润1.0亿元，同比-33.1%，业绩短期承压。 新能源电控盈利能力改善，海外业务占比逐季提升。1）分产品看，24Q1-3新能源电控业务实现收入18.02亿元，同比-13.41%，毛利率34.34%，同比+2.84pct，盈利能力改善明显。工程传动业务实现收入3.16亿元，同比-6.34%，毛利率41.30%，同比-3.61pct，可能系项目交付节奏所致。2）分地区看，24Q1-3公司国内收入21.04亿元，同比-14.97%，毛利率为35.62%，同比+2.56pct，海外收入1.72亿元，同比+69.80%，毛利率51.08%，同比+3.89pct，其中Q3海外收入占比提升至8.2%（24Q1为6.7%，24Q2为7.0%），目前公司已在荷兰、巴西、韩国、土耳其、越南、巴基斯坦等多个服务基地设立服务点，海外业务占比有望持续提升。 氢能加大布局，国内外成功应用。公司拥有500kW~20MW的大功率制氢电源产品，可选风冷/水冷、户内式/集装箱式、一级拓扑/二级拓扑等多类型，支持新能源制氢智慧管理一体化解决方案。公司产品已在甘肃玉门、云南曲靖、陕西榆林、宁夏宁东、澳大利亚等多个电解水制氢项目中成功应用。 期间费用有所控制，现金流同比改善。公司24Q1-3期间费用5.8亿元，同比+6.1%，期间费用率25.1%，同比+4.2pct，其中24Q3期间费用2.0亿元，同环比-7.7%/-1.0%，期间费用率22.0%，同环比+1.4/-2.8pct；24Q1-3经营性净现金流-0.4亿元，同比-39.2%，其中Q3经营性现金流0.6亿元，同环比-138.3%/-74.5%；24Q3末存货10.4亿元，较Q2末+5.2%。 盈利预测与投资评级：考虑到公司新能源订单承压，我们下调公司24-25年归母净利润至4.58/5.64亿元（原值为6.29 /8.03亿元），预计26年归母净利润为6.72亿元，同比-9%/+23%/+19%，对应现价PE为19x、15x、13x，考虑到公司下游风光储氢市场广阔，海外市场不断突破，维持“买入”评级。 风险提示：下游装机需求不及预期、价格竞争超预期的风险、下游客户相对集中的风险。 （分析师 曾朵红） 地平线机器人-W（09660.HK） 国内智驾解决方案领军企业 软硬件协同蓄力长期成长 投资要点 深耕汽车智驾解决方案，技术领先助力收入持续高增：地平线公司成立于2015年，自成立以来就聚焦于开发汽车智驾解决方案，当前公司产品覆盖高级辅助驾驶到高阶自动驾驶的软硬一体解决方案，下游汽车客户包括上汽、比亚迪、理想、奇瑞、广汽埃安等知名车企，截至2024年6月30日，公司智驾解决方案产品已经获得275款车型定点，有望助力公司营收实现高速增长。2024年上半年，公司实现营业总收入9.4亿元，同比增长152%，实现营业利润亏损净额11亿元。当前公司仍处于技术加速迭代阶段，研发投入较高拖累公司利润，未来伴随公司产品放量，规模效应下有望逐步实现利润扭亏为盈。 高阶智驾渗透提速，智驾解决方案迎量价齐升机遇：高阶智驾车型渗透提速，智驾解决方案作为高阶智驾车型中最重要的组成环节，迎来量价齐升机遇。据灼识咨询统计，全球高阶辅助驾驶和高阶自动驾驶解决方案的市场规模有望从2023年的619亿元提升至2030年的10171亿元,2023-2030年CAGR达49%。根据黑芝麻招股说明书，全球ADAS用自动驾驶SOC市场规模有望从2022年194亿元增长至2028年的713亿元。当前英伟达及特斯拉占据较高市场份额，从国内市场来看，华为、地平线、黑芝麻等国产厂商智驾芯片正加速开启国产替代，市场份额逐步提升。据地平线招股说明书，截至2024年上半年，公司在中国所有全球高级辅助驾驶和高阶自动驾驶解决方案提供商中排名第4，市场份额为15.4%。 国内智驾解决方案领军企业，围绕汽车智驾实现软硬件全方位布局：当前地平线汽车智驾解决方案主要有三种，Horizon Mono、Horizon Pilot及Horizon SuperDrive，分别定位主动安全高级辅助驾驶、高速公路NOA及全场景城市NOA。公司智驾芯片已经从征程1迭代至征程5，当前正加速研发新一代产品征程6。地平线的软硬一体解决方案，包括天工开物开发平台和艾迪软件平台，为客户提供了从硬件到软件的全面支持，极大地增强公司的市场竞争力。截至2024年6月30日，公司智驾解决方案已经获得27家OEM（42个OEM品牌）采用，装载超过285个车型，已经获得275款车型定点。 盈利预测与投资评级：地平线作为国内智驾软硬件一体解决方案领先供应商，有望充分受益国内高阶智驾车型销量提升。基于此，我们预计公司2024-2026年收入分别为21.2/30.5/45.8亿元，归母净利润分别为89.7/-5.9/1.0亿元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：竞争加剧，研发投入与回报的不确定性，客户集中度高，供应链的风险；公司短期内无法实现利润扭亏为盈风险。 （分析师 马天翼、张良卫、黄细里、王润芝） 腾讯控股（00700.HK） 2024Q3业绩点评 利润大超预期，金融支付毛利率提升6.85pct 投资要点 营收保持增长，利润大超预期：3Q24公司实现营业收入1672亿元（yoy+12.1%)，低于彭博一致预期为1679亿元；非公认会计准则下的归母净利润598.13亿元（yoy+33.2%），高于彭博一致预期的544亿元。 国内游戏增速高于预期，国际游戏继续复苏：网络游戏收入518亿元，同比增长12.6%，高于彭博一致预期514亿元。国内游戏收入为373亿元（yoy+14.1%，qoq+7.8%），高于彭博一致预期为370亿元。国际游戏收入145亿元（yoy+9%，qoq+4%），低于彭博一致预期为 150 亿元。国际游戏增长主要受《PUBG MOBILE》及《荒野乱斗》在内的游戏表现强劲所驱动，《VALORANT》流水同比增长30%。 广告收入毛利同比提升，AI能力加速商业化进程：广告营收300亿元（yoy+17%），高于彭博一致预期为298亿元。毛利率52.99%，同比上升0.71pct，环比下降2.65pct。收入增长主要来自于广告主对视频号、小程序及微信搜一搜广告库存的强劲需求，以及巴黎奥运会相关品牌广告的较小幅度贡献。本季度公司发布了使用异构混合架构(MoE)的升级版基础模型腾讯混元Turbo，相较于上一代模型腾讯混元Pro，其训练和推理效率提升了一倍，且推理成本减半。微信搜一搜利用大语言模型的能力，加强了其对复杂检索及内容的理解，提升了搜索结果的相关性，其商业化检索量与点击率均实现了同比增长。 金融科技业务持续增长，理财及云服务等稳步提升：金融科技及企业服务营收531亿元（yoy+2%），低于一致预期541亿元。毛利率47.79%，同比上升6.85pct。其中理财服务收入因用户规模扩大及客户资产保有量增长而同比增长，而支付服务收入因消费支出疲软而有所下降。企业服务业务收入同比上升，来自于云服务收入及商家技术服务费增长。 盈利预测与投资评级：公司毛利率提升超预期，我们将此前2024-2026年经调整净利润由2050/2381/2692亿元提高为2174/2406/2653亿元，对应2024-2026年PE（Non-IFRS）为16/14/13倍（港币/人民币=0.93，2024年11月15日）。公司仍具有坚实的业务壁垒，生态强大，视频号、小程序和金融科技等业务收入整体维持增长，所以我们维持公司“买入”评级。 风险提示：政策监管风险；运营数据低于预期；变现节奏低于预期。 （分析师 张良卫、张家琦） 上能电气（300827） 国内逆变业务压舱，海外光储厚积薄发 投资要点 光伏逆变器老将，光储业务起量促增长。2012年公司成立，2014年收购世界500强艾默生的光伏逆变器业务并吸纳核心研发团队。2017年进军储能市场，主要从事储能PCS的研发及生产。2020年于深交所上市。光伏逆变器为公司第一大业务，储能次之，23年营收占比分别为58%/39%。盈利能力来看，光伏逆变器毛利率稳健、储能毛利率提升较快，24H1逆变器及储能的毛利率分别为22.46%/22.67%，分别同增2.6pct/10.85pct。 逆变器：多年深耕光伏逆变器，国内地面市场基本盘稳固，海外高毛利市场多点开花。光伏市场高景气，24/25年全球光伏装机预计490/590GW，未来保持15%+增速，逆变器具有轻资产高ROE高周转特点，是新能源最优赛道。公司深耕逆变器多年，23年全球出货市占率第四，连续11年市占率前十。公司产品线完备，拥有3KW-8.8MW全功率段的集中式+组串式产品，其中地面集中式是公司优势所在，项目经验丰富。1)国内：国内地面市场为公司基本盘，需求稳定、市场地位稳固。24/25年国内光伏装机预计240/260GW，未来保持约10%增速，其中地面电站占比约1/2。公司地面集中式技术深厚、深度绑定五大四小，市场地位稳固，24年国内地面预计出货16-18GW，25年保持稳增，毛利率约20%，集中式较组串式毛利率约高5%。2）海外：海外出货快速起量，高毛利市场拓展拉高公司利润。预计公司24年逆变器海外营收占比30%+，25年有望继续提升。a)印度市场：电价上涨+电站经济性提升+政策推动，需求高增，24/25年印度光伏装机预计超20/30GW，23年公司在印度市占率约30%，深耕7年地位稳固。公司预计24年印度出货约6GW，25年持续高增，毛利率20%；b)中东市场：经济性提升+政策助推，大型电站招标起量，公司凭地面电站经验+产品经济性优势快速扩张，24/25年中东光伏装机预计约10/20GW，24年公司在中东市占率约20%，未来有望继续提升。预计24年中东出货2GW，在手订单3-4GW，25年出货预计翻倍，毛利率25-30%。3)分布式产品：24年国内/海外分布式预计出货6GW/ 1GW+，24年分布式出货占逆变器总出货约20%。 储能：全球储能高景气，国内市场翻倍增长，美国市场0-1迎来GW级突破，中东非市场即将放量。我们预计24/25年全球大储装机达104/250GWh，同增48%/45%，未来有望保持30%+增长，其中中国和美国大储拥有较大装机容量及增速，降息周期正式开启有望进一步推动需求增长。1)国内：国内PCS龙头、储能产品全面，24年国内出货预计翻倍。公司依靠多年深耕逆变器的技术积淀，在储能上同样形成包括集中式、组串式在内的125~8000kW全功率段PCS。公司国内PCS出货市占率连续三年保持前二，预计24年国内PCS出货6-8GW，同比接近翻倍。2) 海外出货迎来突破。a）北美市场：系统集成商PCS自供率低，仍需大量外采PCS，公司作为PCS独立供应商拥有较大市场空间，同时相比PE、SMA等海外厂商具备约20%价格优势。公司24年预计北美出货1GW，40%+高毛利；印度产能可应对未来北美政策风险。b）中东非：商业模式主要为业主与集成商签约，集成商采购PCS，公司绑定宁德、比亚迪等集成商合作出海，借助合作商优势实现快速拓展，25年开始出货，毛利率在35-40%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年归母净利润5.15/9.35/12.84亿元，同比+80%/+81%/+37%，考虑全球光储市场高增，同时公司光伏逆变器及储能PCS加速海外拓展，全球多点开花，已进入加速放量阶段，预计明后年出货持续高增，盈利能力随海外拓展有望继续提升，我们给予公司25年25xPE，对应目标价65元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、国际贸易及行业政策变动风险、全球化拓展不及预期。 （分析师 曾朵红、郭亚男） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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