【中国银河宏观】美国大选结束后会发生什么 ——大选跟踪系列
（以下内容从中国银河《【中国银河宏观】美国大选结束后会发生什么 ——大选跟踪系列》研报附件原文摘录）
核心观点 美国大选进入最后冲刺阶段， 特朗普在4个摇摆州领先，参议院归属或取决于总统选举。总体支持率上两人仍然焦灼，赔率方面特朗普近期也有所下滑，但依然处于领先趋势。但在六个摇摆州中，特朗普在4个州的民调处于领先地位。坐拥19张选举人票的宾夕法尼亚州特朗普支持率重新超过哈里斯并获得微弱领先；内华达州哈里斯的民调在持续一个月保持领先后开始下行并落后于特朗普。哈里斯仅在密歇根还保持足够领先。如果按目前民调的结果，特朗普最终将赢得310张选举人票，大幅超过270票获胜线。预计最终参议院归属将取决于总统选举的结果。参议院选情方面，从参议员支持率上来看，民主共和两党大概率还是维持50：50的局面，而由于副总统为参议院议长，也在参议院拥有一票，因此最终参议院归属要看总统选举的结果。但也不排除会出现分裂国会的可能性，即参议院多数党和总统的党派非同一党派。 哈里斯目前政策更偏向于内政，特朗普则注重“美国优先”。民主党候选人哈里斯目前提出的政策绝大多是专注于内政的，其提出的“机会经济”中心思想是补贴国内中产阶级，给中产阶级减税，加大住房建设，同时扩大提高富人税。主要政策主张有：（1）提升最低工资水平;（2）提高育儿福利;（3）为中产阶级减税;（4）建造 300 万套可负担的出租房和住房，并为首次购房者提供25,000 美元的首付补助;（5）增强医保覆盖;（6）为富人和大企业增税。然而根据PSC预测，哈里斯的福利政策或在10年内让财政扩张6万亿美元，而财政增收政策仅能弥补2万亿美元左右，财政缺口达到4万亿美元。 特朗普方面，我们预计其将延续上一任期的政策取向，不过幅度可能进一步加码：（1）加强移民管制；（2）放松油气钻井开采许可。（3）对外高举贸易大棒，但同时给谈判留出空间。（4）对内大规模减税。根据CRFB的测算，特朗普的计划将使美国债务到2035年增加7.8万亿美元左右。 特朗普的政策对我国的影响几何？特朗普方面，我们预计将继续延续上一任期的外交政策，但幅度会更加激烈。对外高举贸易大棒但同时给谈判留出空间，对内大规模减税以及放松油气钻井开采许可。对华方面，根据本轮竞选进程当中特朗普及团队提出的主张，预计具体政策可能包括取消中国最惠国待遇，对中国商品全面加征60%甚至更高关税。另外，可能会利用出口管制等工具封锁中国高科技企业、社交媒体等公司。 · GDP影响：若特朗普对我国加征关税至60%（当前为19%的关税率），假设这一轮加征关税我国对美国出口增速的关税弹性仍为-0.82，那么我国对美出口增速下降34%左右，对我国整体的出口影响约为4.8个百分点，对我国GDP的极限影响为1.3个百分点。不过，在实际经济运行中，一般出口下行时，进口也会随时下行，且中国也会作出一定反制措施，部分出口也会通过转口贸易的方式实现，因此我们保守估计美国加征60%关税对我国GDP的影响约为0.4~0.5个百分点。 货币政策和汇率影响：如果加征关税，汇率可能再次面临冲击，成为降息的重要制约，央行可能使用降准、国债净买入做为货币宽松的主要路径。汇率可能再次面临压力，但我们认为压力可能远小于2018年-2019年。如果特朗普当选，市场可能会先交易加征关税对中国贸易条件恶化的影响，人民币汇率可能会先测试7.3的位置。如果汇率来到7.3的位置附近，央行可能会采取类似2024年的逆周期调节行动。如果特朗普实施对中国加征60%关税，那么汇率可能会面临短期冲击，但压力可控。 大类资产价格如何演绎？大选对宏观资产影响的两条路径：1）不同结果下政策对经济和市场的潜在市场影响（fundamental-based)，主要考虑两党的财政、货币、关税等政策对经济的影响，进而作用在各类资产价格；2）事件影响，即市场对特定事件的反应（event-based），选举期间波动率会显著上升，我们主要将本届大选前的主要资产与2016年和2020年大选前后的走势进行对比，发现市场反应明显前置。 · 美元：总体上虽然降息周期开启，但贸易和关税政策可能是决定美元走势的关键因素。特朗普的提高关税应会通过贸易和货币政策带来“强美元”的结果。而如果哈里斯当选，由于其暂时没有发布任何贸易政策，因此美元主要由财政刺激政策和经济基本面决定。 · 美债：降息路径和经济基本面是决定利率水平和曲线形态的核心，选举结果通过贸易和财政政策对美债收益率带来影响。短期受降息交易影响波动较大，长期美债利率呈温和下行趋势。如果特朗普当选，扩大财政赤字和加关税等政策均指向高通胀，带来长期潜在风险的提高,导致美债收益率很难有下降动力，有大幅冲高的风险。而哈里斯当选的话，政策短期内会小幅扩大的财政赤字以及伴随关税风险缓解将驱动美债收益率上行。 · 美股：无论选举结果如何，强劲的企业盈利前景和货币政策宽松预期都代表着美股表现强势，而选举尘埃落定后，政治不确定性的消退会为股市提供额外的短期助力，选举结果可能会导致股市内部的板块轮动。特朗普如果全面胜利，减税等需要通过国会的刺激性法案会更加简单快捷，因此利好美股，小盘股和周期性行业可能会跑赢整体。此外，受特朗普放松监管和关税政策影响的金融、化石能源行业及主要布局国内市场的企业也可能表现更好。而哈里斯方面增税的可能性可能会对股票估值产生一定的压力，对可再生能源和基建投资的支持会导致相关行业表现更好。 · 商品：目前黄金和美债收益率的定价关系脱锚，地缘政治风险和去美元化趋势下仍然看好黄金，中东冲突可能导致能源供应中断，可能会推高油价。但特朗普大幅提高关税可能会对全球商品需求和价格产生下行压力，大规模批准油气钻井数量的计划有可能降低全球能源价格更高的关税可能会进一步对全球商品需求和价格造成压力。而哈里斯获胜则会利好和可再生能源政策有关的金属如锂、镍等。 风险提示：1. 政治突发事件风险 2. 民粹势力超预期风险 3. 政策解读不到位风险 正文 目前美国进入最后冲刺，特朗普和哈里斯的竞争十分激烈，两位候选人的政策主张和潜在影响成为了全球关注的焦点，也深刻影响着美国乃至全球宏观经济未来四年的甚至于十年的走向。我们将深入分析特朗普和哈里斯的政策差异，探讨他们各自的政策如何影响全球贸易、投资和市场情绪，以及这些变化对大类资产配置可能带来的影响。 一、美国大选目前情况 （一）总统选举 截至11月3日，根据RealClear Polling汇总，特朗普和哈里斯的赔率分别为54.7% vs 44.1%，特朗普虽然有较大程度领先，但较前几日已有明显下滑。民调方面两人依然焦灼，特朗普支持率近期有所反超，根据RealClear Polling平均值，目前哈里斯和特朗普支持率分别为48.1%和48.4%，不同网站来源调查结果不一。 由于美国采取赢者通吃的选举人制度，率先赢得270票的候选人将当选美国总统。如果我们剖析目前各州情况，民主党的铁票仓为190票，大于共和党的166票，但传统摇摆州中佛罗里达、艾奥瓦、北卡罗来纳、缅因和俄亥俄已经连续两届投给特朗普，加总票数为239；而民主党方面科罗拉多、内华达、新罕布什尔、新墨西哥和弗吉尼亚连续两届投给民主党，加总票数为228。最终的悬念落在亚利桑那、乔治亚、密歇根、宾夕法尼亚和威斯康辛州中。 目前，在六个摇摆州中，特朗普在4个州的民调处于领先地位。坐拥19张选举人票的宾夕法尼亚州特朗普支持率重新超过哈里斯并获得微弱领先，目前为47.9%vs47.7%；内华达州哈里斯的民调在持续一个月保持领先后开始下行并落后于特朗普，现阶段为哈里斯47.4% vs 特朗普47.7%。同时威斯康辛州作为连续两届投给民主党的摇摆州，特朗普的支持率从最低点44.3%上升至47.6%，两者差距此前一度缩小到0.3个百分点；哈里斯仅在密歇根还保持足够领先。如果按目前民调的结果，特朗普最终将赢得310张选举人票，大幅超过270票获胜线。 （二）参议院的可能性 本次大选美国参议院100 个席位中的 33 个席位将进行争夺。由于美国参议员分为三类，每类任期 6 年，任期交错，每两年选举一类参议员。今年第一类参议员会面临选举。 国会把控了美国立法权以及部分政府部门人事任命的提名权和同意权。也因此一旦总统和国会（参议院和众议院）三者归属于一个党派时，则总统的理念和政策可以较好的贯彻落实。 预计最终参议院归属将取决于总统选举的结果。目前从参议员支持率上来看，民主共和两党大概率还是维持50：50的局面，而由于副总统为参议院议长，也在参议院拥有一票，因此最终参议院归属要看总统选举的结果。但也不排除会出现分裂国会的可能性，即参议院多数党和总统的党派非同一党派。 二、哈里斯和特朗普政策对比 整体上，特朗普和哈里斯的政策均会增加财政支持，但特朗普的政策更加激进，对财政的扩张影响也更为显著。特朗普的政策包含了大规模减税和大规模关税，而哈里斯则是为中产阶级减税以及向大企业和富人增税。根据PSC和CRFB的测算，哈里斯的计划将使债务在 2035 年之前增加4万亿美元左右，而特朗普的计划将使债务增加7.8万亿美元左右。 （一）哈里斯目前政策更偏向于内政 民主党候选人，美国现任副总统哈里斯目前提出的政策绝大多是专注于内政的，她提出的“机会经济”中心思想是补贴国内中产阶级，给中产阶级减税，加大住房建设，同时扩大提高富人税。她认为，中产阶级强大，美国就强大，因此建设中产阶级有关议程预计会是她当选后的首要任务。在哈里斯的设想下，扩大针对低收入和中等收入家庭的福利，以及提供额外补贴的费用将会被提高的企业所得税和富人税率来部分抵消。 目前她提出的具体的福利政策包含1.提升最低工资水平；2.为有新生儿的家庭提供 6,000 美元税收减免；3.取消小费税；4.保护年收入低于40万美元的人免受任何增税影响；4.建造 300 万套可负担的出租房和住房，并为首次购房者提供25,000 美元的首付补助；5.初创企业税收减免从5,000美元扩大到50,000美元；6. 扩大和加强《平价医疗法案》（增加设置费用上限的药物名录）。而在弥补财政缺口的政策上，哈里斯提出了1.企业所得税上调为28%；2.对富人征收资本收益税；3.提高资本利得税；4. 股票回购税提高到4%；5.提高遗产税；以及6.削减处方药价格从而降低医保支出。 哈里斯部分政策将至少提高4万亿左右美元财政赤字。其根据PSC的预测，哈里斯的福利政策将在10年内让财政扩张6万亿美元，而财政增收政策仅能弥补2万亿美元左右，财政缺口达到3.83万亿美元。 在外交问题上，我们在《从两党竞选纲领浅谈未来美国政策》中提到，民主党目前的外交政策框架来源于2022年拜登政府发布的美国国家安全战略。其政策框架基于三个方面，首先是民主党认为“打铁还需自身硬”，在现有世界格局下，美国如果希望继续保持领先，则需要投资于自身的创新和工业实力，这也是在拜登政府时期大力推行以《芯片法案》为基础的科技领域投资计划，拜登政府希望通过投资芯片、半导体、人工智能等领域加强美国的领先地位。第二，拜登政府认为联盟和伙伴关系是美国重要的战略资产，是促进国际和平与稳定不可或缺的因素。第三，该文件明确了美国是一个拥有全球利益的全球大国，只有积极参与其他地区的事务，美国才能在每个地区都更加强大。而如果一个地区陷入混乱或被敌对势力控制，就会对美国在其他地区的利益产生不利影响。这一战略框架理想的情况就是美国重建与盟友的关系，通过政治、经济、贸易等领域加强联盟的合作；同时推动国内制造业回流，无法回流的部分就进行友岸外包，确保核心供应链在美国掌控下，最后避免不必要的冲突和混乱，尤其是美国无法掌控的局势发生。 目前哈里斯方面暂时没有提出任何额外的外交政策，预期短期内哈里斯还会继续执行这一框架。第一是因为2022年的国家安全战略已经较好的反应了民主党所认为的世界格局和外交政策理念。第二，依然两年过去了，世界格局尤其是中东地区几乎已经颠覆了民主党设想的该地区框架内的所有内容，但如果想系统的重新论证外交政策理论，哈里斯需要在明确获胜并组阁后进行，2022年的战略也是在拜登上任两年后才提出。 （二）特朗普：以美国利益为根本原则 特朗普的政策并不局限于国内，其对外政策有很强的保护主义。特朗普和共和党认为民主党过去4年的执政将美国带向了“极左”，认为过去的全球化、“觉醒”思潮、气候政策破坏了美国建国的精神，即重视本土利益、以基督教新教为信仰核心以及利用本土资源创造经济利益。因此特朗普政策的中心思想就是全面投资美国本土，大力开采美国本土能源，并逐步切断对外国的依赖。随意他的政策对内有大规模减税和签发尤其钻井许可，对外则为强硬的关税和外交政策。 1. 外交政策：有原则的现实主义。 特朗普政府第一任期的国家安全战略强调“美国优先”。认为“只有当美国将美国人民的安全、繁荣和整体福祉放在首位时，美国才能处于最佳位置来领导世界并维护和平与稳定”。基于“美国优先”的核心理念，总体呈现了“有原则的现实主义”的外交政策。以及外交政策的交易性。特朗普的外交战略更多以美国的实际利益获得作为政策成效的评价标准，而非单纯基于意识形态，国际合作也要服务于美国利益。特朗普在上任初期就连续退出TPP、巴黎协定、北美自由贸易协定等。同时将外交政策看作是可以谈判的交易，往往先威胁加征关税、退出协议或施加制裁，然后再根据已经提高的价码讨价还价。 本轮选举，我们根据2024共和党竞选纲领以及特朗普竞选网站“Agenda 47”推断可能得特朗普2.0外交政策。总体上我们预计将继续延续上一任期的外交政策，但幅度会更加激烈。 一是“有原则的现实主义”外交政策仍将延续。本次共和党竞选纲领名为“美国优先：回归常识”。以美国利益为中心，尽量减少介入外部冲突，将资源和精力放在美国本身发展上。贸易领域，任何“和本土产品产生竞争的”都可以被视为对本土利益的侵蚀，也是特朗普可能会去限制的。因此，特朗普曾宣称要对所有商品征收10%普遍进口关税。根据这个线索，特朗普大概率会重启第一任期对不管是盟友还是我国都进行贸易制裁以及退出其认为“有损美国利益”的组织或地区。 二是外交政策的交易性会继续进行。特朗普注重“交易”的性格在本次竞选框架中仍有体现，根据特朗普竞选网站关于贸易政策的介绍，特朗普认为“如果任何外国对美国制造的商品征收的关税高于美国征收的关税，将对该国商品征收对等关税。如果外国同意降低对美国商品的关税，将通过谈判降低对外国商品的关税。”因此上一任期“大棒加谈判”的情况预计还会重现。 2. 贸易：全面的关税大棒和边打边谈外交策略 毋庸置疑，关税是特朗普政策的核心，但其关税政策的中心思想是通过对外国威胁加征关税从而换回更多利益，减少贸易逆差。而前文我们提到过，特朗普依旧给谈判留出余地。因此如果特朗普当选，大概率会复制他上一任期的先高举关税大棒，甚至对盟友也不例外，然后在通过谈判的方式尽可能多的要到好处。 目前特朗普的关税政策有1. 对大多数外国产品征收10%基准关税，如果其他国家操纵货币或从事不公平的贸易行为，这些关税将逐步提高。以及2.对中国较为特别，特朗普要通过撤销中国的最惠国贸易地位、对中国商品征收60%关税，逐步停止所有中国必需品进口、阻止美国公司在中国投资、禁止任何将业务外包给中国的公司签订联邦合同。 全面关税有提高二次通胀的可能。首先从居民部门来看，Cavallo、Gopinath等（2019）的研究基于劳工统计局的中国进口商品价格数据，发现关税上升带来的成本几乎完全由美国进口商承担，加征关税前，来自中国的产品跨境价格几乎没有变化，而关税加征后，进口价格的上涨与关税幅度基本一致。部分关税负担由此转嫁给了美国居民，如果本次美国加征60%的关税（提升幅度约为40%），则美国各类商品的进口价格预计也会有相应的增长，从而大幅增加美国居民的生活负担。其次，美国通胀与此外，就业方面，《纽约时报》于今年8月的报道指出，尽管美国两届政府均表示征收关税旨在促进制造业岗位回流美国，但实际情况表明，即便关税迫使制造商和零售商减少对中国的依赖，生产通常只是转移至墨西哥、越南或印度等其他低成本国家。 3. 能源：清洁能源退场，传统能源挺近 在特朗普的政策框架中，大规模开采能源是其认为可以降低通胀的方式，具体逻辑是能源价格的下降会降低企业生产成本，因此降低产品价格，从而使通胀整体下行。共和党纲领原话“我们将不断钻探、钻探、钻探，我们将实现能源独立，甚至再次占据主导地位。美国脚下的液态黄金比任何其他国家都要多，而且远超其他国家。共和党将利用这一潜力为我们的未来提供动力。” 具体来看，特朗普主张包括大规模批准油气钻井许可，反对绿色新政政策，并支持退出《巴黎气候协定》。尤其是在油气钻井许可上，我们看到拜登上台后美国钻井机数量就和油价脱离，数量连续低于油价涨幅。一旦特朗普上台，授权全面放开钻井许可是并没有过多限制的总统权力，因此油价预计会遭受冲击。而拜登时期的清洁能源政策很有可能遭到取消。特朗普及其反对绿色新政政策，并支持退出《巴黎气候协定》。 4. 税收：永久化减税政策 特朗普的纲领主张让《减税和就业法案》永久化，并减少联邦支出和监管，以促进经济增长。他认为通过减税和放松监管可以激发企业和市场活力，这也是共和党一直以来所崇尚的小政府理念。《减税和就业法案》是特朗普执政时期的标志性政绩，该法案将于2025年部分条款到期。法案具体内容为将美国个税从10%-39%降低至10%-37%，企业税率统一至21%，提高遗产税免税额度等。总体上减税力度基本覆盖所有收入群体。但对富人和大企业的侧重更加突出。 5. 移民：立刻驱逐出境 特朗普的移民政策较为激进，多次表达对非法移民的不满，且他的副手JD万斯在竞选集会上也讲到“我给非法移民的建议是，你们有四个月来收拾背包，因为你们即将回家”因此预计特朗普上台后会进行大规模驱逐计划。同时移民政策对于总统来说可以较为简单的行使权力，并不一定要通过国会。 根据美国国会预算办公室估计，拜登政府在2023 年令额外的 230 万移民进入美国（全年 330 万，而在 2004 年至 2020 年期间，每年约为 100 万），且未包括另外 86 万被发现越境但未被逮捕者。美国边境巡逻队数据显示，2021年拜登上任后的约两年时间内，超过630万人次试图非法进入美国，再创历史新高。其中南部边境压力最大，拜登上任后南部边境地区的非法移民，从每年50万左右飙升至200万，2022和2023年更是分别达到258和254万的水平。 三、如果特朗普当选，对我国会产生什么影响 根据本轮竞选进程当中特朗普及团队提出的主张，预计具体政策可能包括取消中国最惠国待遇，对中国商品全面加征60%甚至更高关税。另外，可能会利用出口管制等工具封锁中国高科技企业、社交媒体等公司。 GDP影响：假设这一轮加征关税我国对美国出口增速的关税弹性仍为-0.82，若美国加征关税至60%（当前为19%的关税率），那么我国对美出口增速下降34%左右。美国占中国出口的比重约为14%，也就意味着对我国整体的出口影响约为4.8个百分点。出口占中国GDP的比重约为27.6%，对美出口下降对我国GDP的极限影响为27.6% * 4.8 = 1.3个百分点。不过，在实际经济运行中，一般出口下行时，进口也会随时下行，且中国也会作出一定反制措施，部分出口也会通过转口贸易的方式实现，因此我们保守估计美国加征60%关税对我国GDP的影响约为0.4~0.5个百分点。 就业影响：如果特朗普真的实行对中国商品征收60%关税政策，根据其上一任期关税政策对我国就业的影响，预计短期内出口依存度较高行业的就业情况仍会受到较大冲击。但长期来看，我国对美出口已逐渐下降，同时我国可以与欧盟、东盟和其他贸易伙伴可以建立更紧密的联系，对冲对美出口下降产生的外向型行业就业流失。 货币政策影响：如果加征关税，汇率可能再次面临冲击，成为降息的重要制约，央行可能使用降准、国债净买入做为货币宽松的主要路径。 汇率影响：加征关税，可能使得汇率再次面临压力，但我们认为压力可能远小于2018年-2019年。核心逻辑包括三个方面，第一，2018年美联储处于加息周期，美元趋势性上行，成为人民币汇率贬值的主要驱动因素。本轮美联储已开启降息周期，美元在目前104的高位继续上升的空间有限；第二，中国实际有效汇率指数自2020年起始终低于名义有效汇率指数，两者的差值已相差15。这背后是中国相较于其他国家较低的通胀水平。也就是中国通过较低的通胀水平已经消化了部分名义汇率需要贬值的压力。第三，中国自身已完成了制造业的转型升级，更强大的产品竞争力可以对冲部分关税的影响。如果特朗普当选，市场可能会先交易加征关税对中国贸易条件恶化的影响，人民币汇率可能会先测试7.3的位置。如果汇率来到7.3的位置附近，央行可能会采取类似2024年的逆周期调节行动。如果特朗普实施对中国加征60%关税，那么汇率可能会面临短期冲击，但压力可控。 资本市场影响：股票市场方面，加征初期市场风险偏好面临冲击，后续影响将逐渐减弱。债券市场方面，10年期国债收益率主要取决于名义经济增速的变化，如果财政政策的刺激规模可以推动包括通胀预期、实际经济增速的回升，国债收益率可能与上一轮的演绎不同。 四、大类资产价格如何演绎 大选对宏观资产影响的两条路径：1）不同结果下政策对经济和市场的潜在市场影响（fundamental-based)，主要考虑两党的财政、货币、关税等政策对经济的影响，进而作用在各类资产价格；2）事件影响，即市场对特定事件的反应（event-based），选举期间波动率会显著上升，我们主要将本届大选前的主要资产与2016年和2020年大选前后的走势进行对比，发现市场反应明显前置。 美元：总体上虽然降息周期开启，但贸易和关税政策可能是决定美元走势的关键因素。特朗普的提高关税应会通过贸易和货币政策带来“强美元”的结果。而如果哈里斯当选，由于其暂时没有发布任何贸易政策，因此美元主要由财政刺激政策和经济基本面决定。 美债：降息路径和经济基本面是决定利率水平和曲线形态的核心，选举结果通过贸易和财政政策对美债收益率带来影响。短期受降息交易影响波动较大，长期美债利率呈温和下行趋势。如果特朗普当选，扩大财政赤字和加关税等政策均指向高通胀，带来长期潜在风险的提高,导致美债收益率很难有下降动力，有大幅冲高的风险。而哈里斯当选的话，政策短期内会小幅扩大的财政赤字以及伴随关税风险缓解将驱动美债收益率上行。 美股：无论选举结果如何，强劲的企业盈利前景和货币政策宽松预期都代表着美股表现强势，而选举尘埃落定后，政治不确定性的消退会为股市提供额外的短期助力，选举结果可能会导致股市内部的板块轮动。特朗普如果全面胜利，减税等需要通过国会的刺激性法案会更加简单快捷，因此利好美股，小盘股和周期性行业可能会跑赢整体。此外，受特朗普放松监管和关税政策影响的金融、化石能源行业及主要布局国内市场的企业也可能表现更好。而哈里斯方面增税的可能性可能会对股票估值产生一定的压力，对可再生能源和基建投资的支持会导致相关行业表现更好。 商品：目前黄金和美债收益率的定价关系脱锚，地缘政治风险和去美元化趋势下仍然看好黄金，中东冲突可能导致能源供应中断，可能会推高油价。但特朗普大幅提高关税可能会对全球商品需求和价格产生下行压力，大规模批准油气钻井数量的计划有可能降低全球能源价格更高的关税可能会进一步对全球商品需求和价格造成压力。而哈里斯获胜则会受益于可再生能源政策的金属如锂、镍等。 事件分析上，对比前两次美国大选，市场大选反应明显前置。我们发现，对比2016和2020年美国大选，目前美元资产在对大选这一事件的反应上有明显的前值性。美股、美元和美债收益率均抢跑一个月左右。 附件：哈里斯和特朗普政策对比图 如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！ 本文摘自：中国银河证券2024年11月3日发布的研究报告《美国大选结束后会发生什么——大选跟踪系列》 分析师：张迪 S0130524060001 分析师：詹璐 S0130522110001 分析师：赵红蕾 S0130524060005 研究助理：铁伟奥 评级标准： 评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。 行业评级 推荐：相对基准指数涨幅10%以上。 中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。 回避：相对基准指数跌幅5%以上。 公司评级 推荐：相对基准指数涨幅20%以上。 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。 中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。 回避：相对基准指数跌幅5%以上。 法律申明： 本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的三个研究官方订阅号之一（其他为“中国银河宏观”“中国银河证券新发展研究院”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。 本订阅号不是银河证券研究报告的发布平台，本订阅号所载内容均来自于银河证券研究院已正式发布的研究报告，本订阅号所摘录的研究报告内容经相关流程及微信信息发布审核等环节后在本订阅号内转载，本订阅号不承诺在第一时间转载相关内容，如需了解详细、完整的证券研究信息，请参见银河证券研究院发布的完整报告，任何研究观点以银河证券发布的完整报告为准。 本订阅号旨在交流证券研究经验。本订阅号所载的全部内容只提供给订阅人做参考之用，订阅人须自行确认自己具备理解证券研究报告的专业能力，保持自身的独立判断，不应认为本订阅号的内容可以取代自己的独立判断。在任何情况下本订阅号并不构成对订阅人的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证，银河证券不对任何人因使用本订阅号发布的任何内容所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任，订阅号所提及的任何证券均可能含有重大的风险，订阅人需自行承担依据订阅号发布的任何内容进行投资决策可能产生的一切风险。 本订阅号所载内容仅代表银河证券研究院在相关证券研究报告发布当日的判断，相关的分析结果及预测结论，会根据银河证券研究院后续发布的证券研究报告，在不发出预先通知的情况下做出更改，敬请订阅者密切关注后续研究报告的最新相关结论。 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核心观点 美国大选进入最后冲刺阶段， 特朗普在4个摇摆州领先，参议院归属或取决于总统选举。总体支持率上两人仍然焦灼，赔率方面特朗普近期也有所下滑，但依然处于领先趋势。但在六个摇摆州中，特朗普在4个州的民调处于领先地位。坐拥19张选举人票的宾夕法尼亚州特朗普支持率重新超过哈里斯并获得微弱领先；内华达州哈里斯的民调在持续一个月保持领先后开始下行并落后于特朗普。哈里斯仅在密歇根还保持足够领先。如果按目前民调的结果，特朗普最终将赢得310张选举人票，大幅超过270票获胜线。预计最终参议院归属将取决于总统选举的结果。参议院选情方面，从参议员支持率上来看，民主共和两党大概率还是维持50：50的局面，而由于副总统为参议院议长，也在参议院拥有一票，因此最终参议院归属要看总统选举的结果。但也不排除会出现分裂国会的可能性，即参议院多数党和总统的党派非同一党派。 哈里斯目前政策更偏向于内政，特朗普则注重“美国优先”。民主党候选人哈里斯目前提出的政策绝大多是专注于内政的，其提出的“机会经济”中心思想是补贴国内中产阶级，给中产阶级减税，加大住房建设，同时扩大提高富人税。主要政策主张有：（1）提升最低工资水平;（2）提高育儿福利;（3）为中产阶级减税;（4）建造 300 万套可负担的出租房和住房，并为首次购房者提供25,000 美元的首付补助;（5）增强医保覆盖;（6）为富人和大企业增税。然而根据PSC预测，哈里斯的福利政策或在10年内让财政扩张6万亿美元，而财政增收政策仅能弥补2万亿美元左右，财政缺口达到4万亿美元。 特朗普方面，我们预计其将延续上一任期的政策取向，不过幅度可能进一步加码：（1）加强移民管制；（2）放松油气钻井开采许可。（3）对外高举贸易大棒，但同时给谈判留出空间。（4）对内大规模减税。根据CRFB的测算，特朗普的计划将使美国债务到2035年增加7.8万亿美元左右。 特朗普的政策对我国的影响几何？特朗普方面，我们预计将继续延续上一任期的外交政策，但幅度会更加激烈。对外高举贸易大棒但同时给谈判留出空间，对内大规模减税以及放松油气钻井开采许可。对华方面，根据本轮竞选进程当中特朗普及团队提出的主张，预计具体政策可能包括取消中国最惠国待遇，对中国商品全面加征60%甚至更高关税。另外，可能会利用出口管制等工具封锁中国高科技企业、社交媒体等公司。 · GDP影响：若特朗普对我国加征关税至60%（当前为19%的关税率），假设这一轮加征关税我国对美国出口增速的关税弹性仍为-0.82，那么我国对美出口增速下降34%左右，对我国整体的出口影响约为4.8个百分点，对我国GDP的极限影响为1.3个百分点。不过，在实际经济运行中，一般出口下行时，进口也会随时下行，且中国也会作出一定反制措施，部分出口也会通过转口贸易的方式实现，因此我们保守估计美国加征60%关税对我国GDP的影响约为0.4~0.5个百分点。 货币政策和汇率影响：如果加征关税，汇率可能再次面临冲击，成为降息的重要制约，央行可能使用降准、国债净买入做为货币宽松的主要路径。汇率可能再次面临压力，但我们认为压力可能远小于2018年-2019年。如果特朗普当选，市场可能会先交易加征关税对中国贸易条件恶化的影响，人民币汇率可能会先测试7.3的位置。如果汇率来到7.3的位置附近，央行可能会采取类似2024年的逆周期调节行动。如果特朗普实施对中国加征60%关税，那么汇率可能会面临短期冲击，但压力可控。 大类资产价格如何演绎？大选对宏观资产影响的两条路径：1）不同结果下政策对经济和市场的潜在市场影响（fundamental-based)，主要考虑两党的财政、货币、关税等政策对经济的影响，进而作用在各类资产价格；2）事件影响，即市场对特定事件的反应（event-based），选举期间波动率会显著上升，我们主要将本届大选前的主要资产与2016年和2020年大选前后的走势进行对比，发现市场反应明显前置。 · 美元：总体上虽然降息周期开启，但贸易和关税政策可能是决定美元走势的关键因素。特朗普的提高关税应会通过贸易和货币政策带来“强美元”的结果。而如果哈里斯当选，由于其暂时没有发布任何贸易政策，因此美元主要由财政刺激政策和经济基本面决定。 · 美债：降息路径和经济基本面是决定利率水平和曲线形态的核心，选举结果通过贸易和财政政策对美债收益率带来影响。短期受降息交易影响波动较大，长期美债利率呈温和下行趋势。如果特朗普当选，扩大财政赤字和加关税等政策均指向高通胀，带来长期潜在风险的提高,导致美债收益率很难有下降动力，有大幅冲高的风险。而哈里斯当选的话，政策短期内会小幅扩大的财政赤字以及伴随关税风险缓解将驱动美债收益率上行。 · 美股：无论选举结果如何，强劲的企业盈利前景和货币政策宽松预期都代表着美股表现强势，而选举尘埃落定后，政治不确定性的消退会为股市提供额外的短期助力，选举结果可能会导致股市内部的板块轮动。特朗普如果全面胜利，减税等需要通过国会的刺激性法案会更加简单快捷，因此利好美股，小盘股和周期性行业可能会跑赢整体。此外，受特朗普放松监管和关税政策影响的金融、化石能源行业及主要布局国内市场的企业也可能表现更好。而哈里斯方面增税的可能性可能会对股票估值产生一定的压力，对可再生能源和基建投资的支持会导致相关行业表现更好。 · 商品：目前黄金和美债收益率的定价关系脱锚，地缘政治风险和去美元化趋势下仍然看好黄金，中东冲突可能导致能源供应中断，可能会推高油价。但特朗普大幅提高关税可能会对全球商品需求和价格产生下行压力，大规模批准油气钻井数量的计划有可能降低全球能源价格更高的关税可能会进一步对全球商品需求和价格造成压力。而哈里斯获胜则会利好和可再生能源政策有关的金属如锂、镍等。 风险提示：1. 政治突发事件风险 2. 民粹势力超预期风险 3. 政策解读不到位风险 正文 目前美国进入最后冲刺，特朗普和哈里斯的竞争十分激烈，两位候选人的政策主张和潜在影响成为了全球关注的焦点，也深刻影响着美国乃至全球宏观经济未来四年的甚至于十年的走向。我们将深入分析特朗普和哈里斯的政策差异，探讨他们各自的政策如何影响全球贸易、投资和市场情绪，以及这些变化对大类资产配置可能带来的影响。 一、美国大选目前情况 （一）总统选举 截至11月3日，根据RealClear Polling汇总，特朗普和哈里斯的赔率分别为54.7% vs 44.1%，特朗普虽然有较大程度领先，但较前几日已有明显下滑。民调方面两人依然焦灼，特朗普支持率近期有所反超，根据RealClear Polling平均值，目前哈里斯和特朗普支持率分别为48.1%和48.4%，不同网站来源调查结果不一。 由于美国采取赢者通吃的选举人制度，率先赢得270票的候选人将当选美国总统。如果我们剖析目前各州情况，民主党的铁票仓为190票，大于共和党的166票，但传统摇摆州中佛罗里达、艾奥瓦、北卡罗来纳、缅因和俄亥俄已经连续两届投给特朗普，加总票数为239；而民主党方面科罗拉多、内华达、新罕布什尔、新墨西哥和弗吉尼亚连续两届投给民主党，加总票数为228。最终的悬念落在亚利桑那、乔治亚、密歇根、宾夕法尼亚和威斯康辛州中。 目前，在六个摇摆州中，特朗普在4个州的民调处于领先地位。坐拥19张选举人票的宾夕法尼亚州特朗普支持率重新超过哈里斯并获得微弱领先，目前为47.9%vs47.7%；内华达州哈里斯的民调在持续一个月保持领先后开始下行并落后于特朗普，现阶段为哈里斯47.4% vs 特朗普47.7%。同时威斯康辛州作为连续两届投给民主党的摇摆州，特朗普的支持率从最低点44.3%上升至47.6%，两者差距此前一度缩小到0.3个百分点；哈里斯仅在密歇根还保持足够领先。如果按目前民调的结果，特朗普最终将赢得310张选举人票，大幅超过270票获胜线。 （二）参议院的可能性 本次大选美国参议院100 个席位中的 33 个席位将进行争夺。由于美国参议员分为三类，每类任期 6 年，任期交错，每两年选举一类参议员。今年第一类参议员会面临选举。 国会把控了美国立法权以及部分政府部门人事任命的提名权和同意权。也因此一旦总统和国会（参议院和众议院）三者归属于一个党派时，则总统的理念和政策可以较好的贯彻落实。 预计最终参议院归属将取决于总统选举的结果。目前从参议员支持率上来看，民主共和两党大概率还是维持50：50的局面，而由于副总统为参议院议长，也在参议院拥有一票，因此最终参议院归属要看总统选举的结果。但也不排除会出现分裂国会的可能性，即参议院多数党和总统的党派非同一党派。 二、哈里斯和特朗普政策对比 整体上，特朗普和哈里斯的政策均会增加财政支持，但特朗普的政策更加激进，对财政的扩张影响也更为显著。特朗普的政策包含了大规模减税和大规模关税，而哈里斯则是为中产阶级减税以及向大企业和富人增税。根据PSC和CRFB的测算，哈里斯的计划将使债务在 2035 年之前增加4万亿美元左右，而特朗普的计划将使债务增加7.8万亿美元左右。 （一）哈里斯目前政策更偏向于内政 民主党候选人，美国现任副总统哈里斯目前提出的政策绝大多是专注于内政的，她提出的“机会经济”中心思想是补贴国内中产阶级，给中产阶级减税，加大住房建设，同时扩大提高富人税。她认为，中产阶级强大，美国就强大，因此建设中产阶级有关议程预计会是她当选后的首要任务。在哈里斯的设想下，扩大针对低收入和中等收入家庭的福利，以及提供额外补贴的费用将会被提高的企业所得税和富人税率来部分抵消。 目前她提出的具体的福利政策包含1.提升最低工资水平；2.为有新生儿的家庭提供 6,000 美元税收减免；3.取消小费税；4.保护年收入低于40万美元的人免受任何增税影响；4.建造 300 万套可负担的出租房和住房，并为首次购房者提供25,000 美元的首付补助；5.初创企业税收减免从5,000美元扩大到50,000美元；6. 扩大和加强《平价医疗法案》（增加设置费用上限的药物名录）。而在弥补财政缺口的政策上，哈里斯提出了1.企业所得税上调为28%；2.对富人征收资本收益税；3.提高资本利得税；4. 股票回购税提高到4%；5.提高遗产税；以及6.削减处方药价格从而降低医保支出。 哈里斯部分政策将至少提高4万亿左右美元财政赤字。其根据PSC的预测，哈里斯的福利政策将在10年内让财政扩张6万亿美元，而财政增收政策仅能弥补2万亿美元左右，财政缺口达到3.83万亿美元。 在外交问题上，我们在《从两党竞选纲领浅谈未来美国政策》中提到，民主党目前的外交政策框架来源于2022年拜登政府发布的美国国家安全战略。其政策框架基于三个方面，首先是民主党认为“打铁还需自身硬”，在现有世界格局下，美国如果希望继续保持领先，则需要投资于自身的创新和工业实力，这也是在拜登政府时期大力推行以《芯片法案》为基础的科技领域投资计划，拜登政府希望通过投资芯片、半导体、人工智能等领域加强美国的领先地位。第二，拜登政府认为联盟和伙伴关系是美国重要的战略资产，是促进国际和平与稳定不可或缺的因素。第三，该文件明确了美国是一个拥有全球利益的全球大国，只有积极参与其他地区的事务，美国才能在每个地区都更加强大。而如果一个地区陷入混乱或被敌对势力控制，就会对美国在其他地区的利益产生不利影响。这一战略框架理想的情况就是美国重建与盟友的关系，通过政治、经济、贸易等领域加强联盟的合作；同时推动国内制造业回流，无法回流的部分就进行友岸外包，确保核心供应链在美国掌控下，最后避免不必要的冲突和混乱，尤其是美国无法掌控的局势发生。 目前哈里斯方面暂时没有提出任何额外的外交政策，预期短期内哈里斯还会继续执行这一框架。第一是因为2022年的国家安全战略已经较好的反应了民主党所认为的世界格局和外交政策理念。第二，依然两年过去了，世界格局尤其是中东地区几乎已经颠覆了民主党设想的该地区框架内的所有内容，但如果想系统的重新论证外交政策理论，哈里斯需要在明确获胜并组阁后进行，2022年的战略也是在拜登上任两年后才提出。 （二）特朗普：以美国利益为根本原则 特朗普的政策并不局限于国内，其对外政策有很强的保护主义。特朗普和共和党认为民主党过去4年的执政将美国带向了“极左”，认为过去的全球化、“觉醒”思潮、气候政策破坏了美国建国的精神，即重视本土利益、以基督教新教为信仰核心以及利用本土资源创造经济利益。因此特朗普政策的中心思想就是全面投资美国本土，大力开采美国本土能源，并逐步切断对外国的依赖。随意他的政策对内有大规模减税和签发尤其钻井许可，对外则为强硬的关税和外交政策。 1. 外交政策：有原则的现实主义。 特朗普政府第一任期的国家安全战略强调“美国优先”。认为“只有当美国将美国人民的安全、繁荣和整体福祉放在首位时，美国才能处于最佳位置来领导世界并维护和平与稳定”。基于“美国优先”的核心理念，总体呈现了“有原则的现实主义”的外交政策。以及外交政策的交易性。特朗普的外交战略更多以美国的实际利益获得作为政策成效的评价标准，而非单纯基于意识形态，国际合作也要服务于美国利益。特朗普在上任初期就连续退出TPP、巴黎协定、北美自由贸易协定等。同时将外交政策看作是可以谈判的交易，往往先威胁加征关税、退出协议或施加制裁，然后再根据已经提高的价码讨价还价。 本轮选举，我们根据2024共和党竞选纲领以及特朗普竞选网站“Agenda 47”推断可能得特朗普2.0外交政策。总体上我们预计将继续延续上一任期的外交政策，但幅度会更加激烈。 一是“有原则的现实主义”外交政策仍将延续。本次共和党竞选纲领名为“美国优先：回归常识”。以美国利益为中心，尽量减少介入外部冲突，将资源和精力放在美国本身发展上。贸易领域，任何“和本土产品产生竞争的”都可以被视为对本土利益的侵蚀，也是特朗普可能会去限制的。因此，特朗普曾宣称要对所有商品征收10%普遍进口关税。根据这个线索，特朗普大概率会重启第一任期对不管是盟友还是我国都进行贸易制裁以及退出其认为“有损美国利益”的组织或地区。 二是外交政策的交易性会继续进行。特朗普注重“交易”的性格在本次竞选框架中仍有体现，根据特朗普竞选网站关于贸易政策的介绍，特朗普认为“如果任何外国对美国制造的商品征收的关税高于美国征收的关税，将对该国商品征收对等关税。如果外国同意降低对美国商品的关税，将通过谈判降低对外国商品的关税。”因此上一任期“大棒加谈判”的情况预计还会重现。 2. 贸易：全面的关税大棒和边打边谈外交策略 毋庸置疑，关税是特朗普政策的核心，但其关税政策的中心思想是通过对外国威胁加征关税从而换回更多利益，减少贸易逆差。而前文我们提到过，特朗普依旧给谈判留出余地。因此如果特朗普当选，大概率会复制他上一任期的先高举关税大棒，甚至对盟友也不例外，然后在通过谈判的方式尽可能多的要到好处。 目前特朗普的关税政策有1. 对大多数外国产品征收10%基准关税，如果其他国家操纵货币或从事不公平的贸易行为，这些关税将逐步提高。以及2.对中国较为特别，特朗普要通过撤销中国的最惠国贸易地位、对中国商品征收60%关税，逐步停止所有中国必需品进口、阻止美国公司在中国投资、禁止任何将业务外包给中国的公司签订联邦合同。 全面关税有提高二次通胀的可能。首先从居民部门来看，Cavallo、Gopinath等（2019）的研究基于劳工统计局的中国进口商品价格数据，发现关税上升带来的成本几乎完全由美国进口商承担，加征关税前，来自中国的产品跨境价格几乎没有变化，而关税加征后，进口价格的上涨与关税幅度基本一致。部分关税负担由此转嫁给了美国居民，如果本次美国加征60%的关税（提升幅度约为40%），则美国各类商品的进口价格预计也会有相应的增长，从而大幅增加美国居民的生活负担。其次，美国通胀与此外，就业方面，《纽约时报》于今年8月的报道指出，尽管美国两届政府均表示征收关税旨在促进制造业岗位回流美国，但实际情况表明，即便关税迫使制造商和零售商减少对中国的依赖，生产通常只是转移至墨西哥、越南或印度等其他低成本国家。 3. 能源：清洁能源退场，传统能源挺近 在特朗普的政策框架中，大规模开采能源是其认为可以降低通胀的方式，具体逻辑是能源价格的下降会降低企业生产成本，因此降低产品价格，从而使通胀整体下行。共和党纲领原话“我们将不断钻探、钻探、钻探，我们将实现能源独立，甚至再次占据主导地位。美国脚下的液态黄金比任何其他国家都要多，而且远超其他国家。共和党将利用这一潜力为我们的未来提供动力。” 具体来看，特朗普主张包括大规模批准油气钻井许可，反对绿色新政政策，并支持退出《巴黎气候协定》。尤其是在油气钻井许可上，我们看到拜登上台后美国钻井机数量就和油价脱离，数量连续低于油价涨幅。一旦特朗普上台，授权全面放开钻井许可是并没有过多限制的总统权力，因此油价预计会遭受冲击。而拜登时期的清洁能源政策很有可能遭到取消。特朗普及其反对绿色新政政策，并支持退出《巴黎气候协定》。 4. 税收：永久化减税政策 特朗普的纲领主张让《减税和就业法案》永久化，并减少联邦支出和监管，以促进经济增长。他认为通过减税和放松监管可以激发企业和市场活力，这也是共和党一直以来所崇尚的小政府理念。《减税和就业法案》是特朗普执政时期的标志性政绩，该法案将于2025年部分条款到期。法案具体内容为将美国个税从10%-39%降低至10%-37%，企业税率统一至21%，提高遗产税免税额度等。总体上减税力度基本覆盖所有收入群体。但对富人和大企业的侧重更加突出。 5. 移民：立刻驱逐出境 特朗普的移民政策较为激进，多次表达对非法移民的不满，且他的副手JD万斯在竞选集会上也讲到“我给非法移民的建议是，你们有四个月来收拾背包，因为你们即将回家”因此预计特朗普上台后会进行大规模驱逐计划。同时移民政策对于总统来说可以较为简单的行使权力，并不一定要通过国会。 根据美国国会预算办公室估计，拜登政府在2023 年令额外的 230 万移民进入美国（全年 330 万，而在 2004 年至 2020 年期间，每年约为 100 万），且未包括另外 86 万被发现越境但未被逮捕者。美国边境巡逻队数据显示，2021年拜登上任后的约两年时间内，超过630万人次试图非法进入美国，再创历史新高。其中南部边境压力最大，拜登上任后南部边境地区的非法移民，从每年50万左右飙升至200万，2022和2023年更是分别达到258和254万的水平。 三、如果特朗普当选，对我国会产生什么影响 根据本轮竞选进程当中特朗普及团队提出的主张，预计具体政策可能包括取消中国最惠国待遇，对中国商品全面加征60%甚至更高关税。另外，可能会利用出口管制等工具封锁中国高科技企业、社交媒体等公司。 GDP影响：假设这一轮加征关税我国对美国出口增速的关税弹性仍为-0.82，若美国加征关税至60%（当前为19%的关税率），那么我国对美出口增速下降34%左右。美国占中国出口的比重约为14%，也就意味着对我国整体的出口影响约为4.8个百分点。出口占中国GDP的比重约为27.6%，对美出口下降对我国GDP的极限影响为27.6% * 4.8 = 1.3个百分点。不过，在实际经济运行中，一般出口下行时，进口也会随时下行，且中国也会作出一定反制措施，部分出口也会通过转口贸易的方式实现，因此我们保守估计美国加征60%关税对我国GDP的影响约为0.4~0.5个百分点。 就业影响：如果特朗普真的实行对中国商品征收60%关税政策，根据其上一任期关税政策对我国就业的影响，预计短期内出口依存度较高行业的就业情况仍会受到较大冲击。但长期来看，我国对美出口已逐渐下降，同时我国可以与欧盟、东盟和其他贸易伙伴可以建立更紧密的联系，对冲对美出口下降产生的外向型行业就业流失。 货币政策影响：如果加征关税，汇率可能再次面临冲击，成为降息的重要制约，央行可能使用降准、国债净买入做为货币宽松的主要路径。 汇率影响：加征关税，可能使得汇率再次面临压力，但我们认为压力可能远小于2018年-2019年。核心逻辑包括三个方面，第一，2018年美联储处于加息周期，美元趋势性上行，成为人民币汇率贬值的主要驱动因素。本轮美联储已开启降息周期，美元在目前104的高位继续上升的空间有限；第二，中国实际有效汇率指数自2020年起始终低于名义有效汇率指数，两者的差值已相差15。这背后是中国相较于其他国家较低的通胀水平。也就是中国通过较低的通胀水平已经消化了部分名义汇率需要贬值的压力。第三，中国自身已完成了制造业的转型升级，更强大的产品竞争力可以对冲部分关税的影响。如果特朗普当选，市场可能会先交易加征关税对中国贸易条件恶化的影响，人民币汇率可能会先测试7.3的位置。如果汇率来到7.3的位置附近，央行可能会采取类似2024年的逆周期调节行动。如果特朗普实施对中国加征60%关税，那么汇率可能会面临短期冲击，但压力可控。 资本市场影响：股票市场方面，加征初期市场风险偏好面临冲击，后续影响将逐渐减弱。债券市场方面，10年期国债收益率主要取决于名义经济增速的变化，如果财政政策的刺激规模可以推动包括通胀预期、实际经济增速的回升，国债收益率可能与上一轮的演绎不同。 四、大类资产价格如何演绎 大选对宏观资产影响的两条路径：1）不同结果下政策对经济和市场的潜在市场影响（fundamental-based)，主要考虑两党的财政、货币、关税等政策对经济的影响，进而作用在各类资产价格；2）事件影响，即市场对特定事件的反应（event-based），选举期间波动率会显著上升，我们主要将本届大选前的主要资产与2016年和2020年大选前后的走势进行对比，发现市场反应明显前置。 美元：总体上虽然降息周期开启，但贸易和关税政策可能是决定美元走势的关键因素。特朗普的提高关税应会通过贸易和货币政策带来“强美元”的结果。而如果哈里斯当选，由于其暂时没有发布任何贸易政策，因此美元主要由财政刺激政策和经济基本面决定。 美债：降息路径和经济基本面是决定利率水平和曲线形态的核心，选举结果通过贸易和财政政策对美债收益率带来影响。短期受降息交易影响波动较大，长期美债利率呈温和下行趋势。如果特朗普当选，扩大财政赤字和加关税等政策均指向高通胀，带来长期潜在风险的提高,导致美债收益率很难有下降动力，有大幅冲高的风险。而哈里斯当选的话，政策短期内会小幅扩大的财政赤字以及伴随关税风险缓解将驱动美债收益率上行。 美股：无论选举结果如何，强劲的企业盈利前景和货币政策宽松预期都代表着美股表现强势，而选举尘埃落定后，政治不确定性的消退会为股市提供额外的短期助力，选举结果可能会导致股市内部的板块轮动。特朗普如果全面胜利，减税等需要通过国会的刺激性法案会更加简单快捷，因此利好美股，小盘股和周期性行业可能会跑赢整体。此外，受特朗普放松监管和关税政策影响的金融、化石能源行业及主要布局国内市场的企业也可能表现更好。而哈里斯方面增税的可能性可能会对股票估值产生一定的压力，对可再生能源和基建投资的支持会导致相关行业表现更好。 商品：目前黄金和美债收益率的定价关系脱锚，地缘政治风险和去美元化趋势下仍然看好黄金，中东冲突可能导致能源供应中断，可能会推高油价。但特朗普大幅提高关税可能会对全球商品需求和价格产生下行压力，大规模批准油气钻井数量的计划有可能降低全球能源价格更高的关税可能会进一步对全球商品需求和价格造成压力。而哈里斯获胜则会受益于可再生能源政策的金属如锂、镍等。 事件分析上，对比前两次美国大选，市场大选反应明显前置。我们发现，对比2016和2020年美国大选，目前美元资产在对大选这一事件的反应上有明显的前值性。美股、美元和美债收益率均抢跑一个月左右。 附件：哈里斯和特朗普政策对比图 如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！ 本文摘自：中国银河证券2024年11月3日发布的研究报告《美国大选结束后会发生什么——大选跟踪系列》 分析师：张迪 S0130524060001 分析师：詹璐 S0130522110001 分析师：赵红蕾 S0130524060005 研究助理：铁伟奥 评级标准： 评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。 行业评级 推荐：相对基准指数涨幅10%以上。 中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。 回避：相对基准指数跌幅5%以上。 公司评级 推荐：相对基准指数涨幅20%以上。 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。 中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。 回避：相对基准指数跌幅5%以上。 法律申明： 本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的三个研究官方订阅号之一（其他为“中国银河宏观”“中国银河证券新发展研究院”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。 本订阅号不是银河证券研究报告的发布平台，本订阅号所载内容均来自于银河证券研究院已正式发布的研究报告，本订阅号所摘录的研究报告内容经相关流程及微信信息发布审核等环节后在本订阅号内转载，本订阅号不承诺在第一时间转载相关内容，如需了解详细、完整的证券研究信息，请参见银河证券研究院发布的完整报告，任何研究观点以银河证券发布的完整报告为准。 本订阅号旨在交流证券研究经验。本订阅号所载的全部内容只提供给订阅人做参考之用，订阅人须自行确认自己具备理解证券研究报告的专业能力，保持自身的独立判断，不应认为本订阅号的内容可以取代自己的独立判断。在任何情况下本订阅号并不构成对订阅人的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证，银河证券不对任何人因使用本订阅号发布的任何内容所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任，订阅号所提及的任何证券均可能含有重大的风险，订阅人需自行承担依据订阅号发布的任何内容进行投资决策可能产生的一切风险。 本订阅号所载内容仅代表银河证券研究院在相关证券研究报告发布当日的判断，相关的分析结果及预测结论，会根据银河证券研究院后续发布的证券研究报告，在不发出预先通知的情况下做出更改，敬请订阅者密切关注后续研究报告的最新相关结论。 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