【山西证券】研究早观点(20241104)

（以下内容从山西证券《【山西证券】研究早观点(20241104)》研报附件原文摘录）
　　今日要点 ●【山证宏观】2024年10月PMI点评：政策驱动制造业景气度重回扩张 ●【山证煤炭】淮北矿业（600985.SH）三季报点评：-煤炭三季度售价改善，一体化经营逐步深入 ●【山证电子】新洁能（605111.SH）三季报点评-24Q3业绩同比稳健增长，多领域产品持续突破 ●【山证电子】水晶光电2024三季报点评-2024Q3业绩超预期，单季度毛利率创新高 ●【山证电子】鹏鼎控股（002938.SZ）三季报点评-24Q3收入稳健增长，AI推动PCB需求量价齐升 ●【山证轻纺】潮宏基2024Q3季报点评-2024Q3营收端展现韧性，线下渠道保持稳健开店 ●【山证机械】科德数控（688305.SH）：24Q3业绩延续高增长，拟推股权激励计划彰显发展信心 ●【山证机械】中国中车（601766.SH）2024年三季报点评-铁路装备带动业绩增长，持续受益于轨交行业高景气 ●【山证农业】唐人神2024年3季报点评-Q3业绩环比和同比均明显改善 ●【山证纺服】周大生2024Q3季报点评-2024Q3营收降幅有所扩大，毛利率同环比均改善 ●【公司评论】神农集团(605296.SH)：神农集团2024年3季报点评-生猪业务降本增量，Q3业绩亮丽 ●【行业评论】化药产业链观点更新：小分子创新药、麻精药推动下游增长，GLP-1原料药、合成生物学品种打开上游空间 【山证宏观】2024年10月PMI点评：政策驱动制造业景气度重回扩张 郭瑞 0351-8686977 guorui@sxzq.com 【投资要点】 10月制造业景气度重回扩张，主要得益于近期一揽子增量政策以及已出台的存量政策效应逐步显现。往后看，需求的有利因素是政策的相继出台和落实，以及经济动能指数的恢复。不过，生产增速偏快，国内供需情况对价格的驱动依然偏弱，大宗商品价格上涨使得中游企业盈利面临压力，不利于经济动能的继续巩固。目前，就业、收入、价格、企业盈利等经济内生动能的前瞻指标尚未持续性企稳。政策应加快落实，巩固经济企稳回升的态势。 制造业景气度重回扩张。10月制造业PMI为50.1%（较上月+0.3pct）。从历史数据看，10月制造业PMI季节性并不明显，因此，此次环比好转主要得益于一揽子增量政策加力推出以及已出台的存量政策效应逐步显现。 Ø 经济动能指数继续回升。产成品库存去化加快，10月产成品库存指数为46.9%（较上月-1.5pct）。经济动能指数（新订单-产成品库存）连续两个月回升。 生产增速边际快于需求增速。稳增长政策提振信心过程中，生产端弹性较大，这在9月工业增加值增速中已有体现。10月生产指数为52.0%（较上月+0.8pct），采购量指数为49.3%（较上月+1.7pct），原材料库存48.2%（较上月+0.5pct），生产经营活动预期指数为54.0%（较上月+2.0pct）。与此同时，新订单指数为50.0%，仅较上月+0.1pct；新出口订单较上月降低0.2pct，显示外需温和放缓。 价格指数明显回升。受近期部分大宗商品价格上涨等因素影响，10月出厂价格指数、主要原材料购进价格指数分别为49.9%（较上月+5.9pct）、53.4%（较上月+8.3pct）。由于需求增速不及生产增速，制造业被动去库存，国内供需情况对价格的驱动可能依然偏弱，出厂价回升主要来自于原材料购进价格向出厂价格的传导。10月出厂价-购进价由上月的-1.1%扩大至-3.5%，中游企业盈利面临压力。 非制造业景气度回升。10月非制造业商务活动PMI为50.2%（较上月+0.2pct）。其中，受居民收入增长缓慢的影响，服务业改善亦偏弱。10月服务业PMI为50.1%（较上月+0.2pct），主要受国庆假期带动，与居民旅游出行相关的铁路运输、航空运输、生态保护及公共设施管理等行业市场活跃度明显提升，但住宿、房地产等行业指数仍低于临界点。10月建筑业PMI为50.4%（较上月-0.3pct），扩张放缓。其中土木工程建筑业商务活动指数升至55.0%以上较高景气区间，表明基础设施项目建设施工进度有所加快。 风险提示：居民信心改善偏慢；美国大选带来的外需不确定性。 【山证煤炭】淮北矿业（600985.SH）三季报点评：-煤炭三季度售价改善，一体化经营逐步深入 刘贵军 liuguijun@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年三季度报告：报告期内公司实现营业收入566.69亿元，同比+2.04%，归母净利润41.39亿元，同比-18.17%，扣非后归母净利润40.81亿元，同比-16.51%。经营活动产生的现金流量净额77.89亿元，同比+4.74%；基本每股收益为1.58元，同比-22.55%；加权平均ROE为10.21%，同比减少4.07个百分点。其中Q3单季营业收入194.33亿元，同比+6.55%；归母净利润12.04亿元，同比-18.12%。 事件点评 煤炭量、价随市场下行，三季度有所改善。2024年以来受下游需求不振及进口增速超预期等影响，国内煤、焦产业链价格以回调为主。2024年初至10月底，秦皇岛港动力末煤Q5500、京唐港主焦煤分别同比变化-11.30%和-5.18%，淮北产二级冶金焦均价同比-13.83%。公司产品以炼焦精煤、焦炭为主，售价的下行拖累公司业绩；公司2024Q1-3累计实现商品煤产销量分别1567、1188万吨，同比变化-6.43%、-13.9%。煤炭平均售价1115元/吨，吨煤毛利558元/吨，同比分别变化-7.03%和-2.93%；煤炭板块收入、毛利分别变化-19.96%和-16.43%。但公司三季度产量有所恢复，环比+5.11%，吨煤售价1052.7元/吨，同比超过去年Q3、Q4，增幅+2.66%，四季度业绩有望修复。 煤化工板块继续受成本压制及售价下行影响，毛利亏损。报告期内公司实现焦炭产量265万吨，同比-2.76%；销量259万吨，同比-4.48%；吨焦售价2030元/吨，同比-13.03%；实现甲醇产量28.67万吨，同比-19.58%，销售15.76万吨，同比-55.74%，单位售价2170元/吨，同比+1.78%。甲醇销量变化主要受因为衍生产业链生产无水乙醇，Q3乙醇生产开始放量，累计产量22.35万吨，Q3实现14.8万吨，环比+96.03%；累计乙醇销量21.04万吨，产销比94%；单位售价5223元/吨。但整体来看，焦煤成本的刚性以及下游需求恢复不足，导致公司煤化工板块毛利率下滑。 新矿建设稳步推进、煤化工产业链延伸，公司一体化经营逐步加深，经营业绩仍有增长空间。截止2024半年报，公司现拥有煤炭生产矿井17对，核定产能3,585万吨/年，公司预计内蒙古陶忽图煤矿2025 年底建成投产，靖州八姑岩、海南乐东等矿山的建设也在稳步推进，煤炭业务仍有新的利润增长点。另外，煤化工产业链延伸项目继续推进，碳鑫科技年产 60 万吨无水乙醇逐步释放产量，延伸的10万吨碳酸二甲酯、3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺项目也在建设推进，公司一体化经营逐步加深，未来业绩可期。 投资建议 预计公司2024-2026年EPS分别为2.072.192.28元，对应公司10月31日收盘价15.45元，2024-2026年动态PE分别为7.47.16.8倍，考虑到公司煤炭业务成长及一体化经营加深，继续给予“增持-A”投资评级。 风险提示 1）宏观经济增速不及预期风险；2）煤炭价格超预期下行风险；3）安全生产风险；4）二级市场超预期下行风险。 【山证电子】新洁能（605111.SH）三季报点评-24Q3业绩同比稳健增长，多领域产品持续突破 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年三季度报告。公司2024年前三季度营业收入13.56亿元，同比增长+22.77%，归母净利润3.32亿元，同比+54.59%；单三季度营业收入4.82亿元，同比+39.45%，环比-3.91%，归母净利润1.15亿元，同比+70.27%，环比-2.57%。 事件点评 公司季度收入同比持续增长，产品结构不断优化。2024年三季度收入4.82亿元，受下游光储部分客户需求减弱影响，收入环比略降。公司24年前三季度毛利率为36.58%，同比增加6.17pct，24Q3毛利率38.04%，环比增加1.51pct；公司24年前三季度净利率为24.32%，同比增加5.14pct。费用端前三季度计提减值损失4321万元，主要原因23年行业下行期，库存计提损失较大，后续费用有望持续优化。 下游应用领域百花齐放，新兴市场需求发展迅猛。2024年下游需求逐步修复，新兴应用领域AI算力及通信领域逐渐完成产品推进，传统工业、汽车等领域持续开拓客户。公司敏锐把握客户需求，增大生产满足客户需求，业绩持续稳健增长。服务器领域，公司把握AI带来的行业新需求，在传统服务器和AI算力服务器产品中导入相关产品，目前已应用于GPU领域头部客户，未来有望持续受益于AI算力的长期增长。 投资建议 预计2024-2026年营业收入18.71/23.46/28.64亿元，净利润4.52/5.70/7.16亿元，2024-2026年PE分别为31.3/24.8/19.8X，维持 “买入-A”评级。 风险提示 下游需求复苏不及预期的风险，上游成本涨价的风险，市场竞争加剧的风险。 【山证电子】水晶光电2024三季报点评-2024Q3业绩超预期，单季度毛利率创新高 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 近日，公司发布2024年三季报。2024前三季度，公司实现营收47.10亿元，同比+32.69%；实现归母净利润8.62亿元，同比+96.77%；扣非净利润8.31亿元，同比+127.36%，业绩超预期。2024Q3，公司实现营业收入20.55亿元，同比+21.19%；实现归母净利润4.35亿元，同比+66.99%；扣非净利润4.40亿元，同比增长72.60%。 事件点评 微棱镜、薄膜光学面板和滤光片板块保持良好增长态势。2024Q3公司收入环比大幅增长56.91%，主要系微棱镜、薄膜光学面板和滤光片三大板块，延续了2024H1的良好增长态势，三季度是传统出货旺季，北美大客户高端机种表现比较亮眼，带动公司相关产品出货快速增长。2024Q3毛利率36.71%，环比增长5.41个百分点，同比提升8.14 pct，主要系产能利用率提升、新品放量和产品结构调整。 降本增效效果显著，现金流表现优异。公司降本增效效果显著，费用得到有效控制。2024前三季度，公司管理费用率5.0%，同比下降2.14个百分点；研发费用率5.51%，同比下降2.56个百分点；销售费用率1.03%，同比下降0.22个百分点。现金流表现优异，前三季度经营现金流量净额13.90亿元，同比大增199.53%。营运效率持续提升，三季报固定资产周转率1.11次，较2023年三季报的0.90次明显提升。存货周转天数60.04天，处于历史较低水平。 持续强化与北美大客户合作，积极开拓安卓系市场。水晶在智能手机消费电子行业与大客户的深度合作中，已经从最初的滤光片合作发展到如今成为创新复杂光学模块的重要合作伙伴，目前处于与北美科技巨头在光学元器件及相关解决方案层面进行综合能力匹配的战略合作阶段。此外，公司亦极挖掘安卓系核心客户需求，尤其是光学技术在安卓系应用方面的创新 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润为11.05/13.52/16.24亿元；EPS分别为0.79/0.97/1.17元；对应公司2024年10月30日收盘价22.96元，2024-2026年PE分别为28.9/23.6/19.7倍，维持“买入-A”评级。 风险提示 宏观经济波动和行业竞争风险、业务集中风险、汇率风险等。 【山证电子】鹏鼎控股（002938.SZ）三季报点评-24Q3收入稳健增长，AI推动PCB需求量价齐升 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司公告2024年三季报。前三季度收入234.87亿同比+14.82%，归母净利润19.74亿，同比+7.05%，扣非归母净利 19.29 亿同比+8.89%；单三季度收入103.60亿元，同比+16.14%，环比+60.89%，归母净利润11.90亿元，同比+15.26%，环比+314.66%。 事件点评 公司2024年前三季度收入稳定增长，消费电子旺季收入稳健增长。2024年大客户新机备货较去年有一定增长，同时公司积极扩展新料号及提升份额，消费电子旺季收入同比稳健提升。毛利率Q3季度23.62%，同比提升0.78pct，旺季稼动率改善直接提升毛利率水平，费用端受汇兑影响，财务费用较去年有所减少。 AI终端引领消费电子终端新一轮创新，公司紧跟行业趋势，打开PCB下游广阔成长空间。公司对下游需求的变化保持高度敏感，在AI手机、AI服务器等领域均有产品布局。根据Prismark预估，2023年全球服务器及存储PCB市场规模82亿美元，至2028年成长至138亿美元；2024年AI手机占整体手机出货量20%，至2028年提升至70%。首批Apple Intelligence功能已推出，后续伴随更多手机端AI功能推出，手机销量的提升以及对PCB用量和料号的提升，将推动公司长期发展。 投资建议： 预计公司2024-2026年归母公司净利润37.32/45.17/51.90亿元，同比增长13.5%/21.0%/14.9%，对应EPS为 1.61/1.95/2.24元，PE为23.3/19.3/16.8倍，维持给予“增持-A”评级。 风险提示 全球宏观经济波动风险、汇率变动风险、国际贸易摩擦进一步加剧风险、原材料和能源紧缺及价格上涨风险、行业竞争加剧风险。 【山证轻纺】潮宏基2024Q3季报点评-2024Q3营收端展现韧性，线下渠道保持稳健开店 王冯 wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年三季报，2024Q1-Q3，公司实现营收48.59亿元，同比增长8.01%；实现归母净利润3.16亿元，同比增长0.95%；实现扣非归母净利润3.10亿元，同比增长0.77%。 事件点评 2024Q3公司营业收入低个位数下降，业绩表现不及营收。营收端，2024Q1-Q3，公司实现营收48.59亿元，同比增长8.01%。其中，24Q1-24Q3分别实现营收17.96、16.35、14.28亿元，同比增长17.87%、10.33%、-4.36%。今年2季度以来，国内黄金珠宝消费持续低迷，公司3季度营收小幅下滑，展现较强的经营韧性。业绩端，2024Q1-Q3，公司实现归母净利润3.16亿元，同比增长0.95%，其中，24Q1-24Q3分别实现归母净利润1.31、0.99、0.86亿元，同比增长5.47%、16.76%、-17.21%。2024年前三季度，公司归母净利润增速不及营收增速，主要由于销售毛利率下滑2.59pct、投资净收益下降、存货跌价准备增加。渠道方面，截至2024Q3末，公司门店总数1763家，其中珠宝业务1491家，较2024H1末净增加40家，皮具业务272家。产品方面，公司持续加大优势黄金品类产品线研发，优化IP系列产品布局，并完成原有印记产品“花丝系列”的更新迭代，提高产品的附加值和竞争力。 2024Q3单季度净利率有所波动，经营现金流表现优异。盈利能力方面，2024Q1-Q3，公司毛利率同比下滑2.6pct至24.2%，24Q3毛利率同比下滑2.3pct至24.2%，但环比提升0.9pct。公司毛利率同比下滑，我们预计主因加盟渠道收入占比提升、以及黄金产品收入占比提升。费用率方面，2024Q1-Q3，期间费用率合计下滑2.0pct至15.0%，其中销售/管理/研发/财务费用率为11.6%/2.0%/0.9%/0.5%，同比-2.0/+0.1/-0.1/-0.1pct。24Q3，期间费用率合计下滑0.66pct至15.9%，其中销售/管理/研发/财务费用率为12.3%/2.2%/1.0%/0.4%，同比-0.3/-0.2/-0.0/-0.1pct。综合影响下，2024Q1-Q3，公司销售净利率6.5%，同比下滑0.5pct，24Q3销售净利率同比下滑1.0pct至6.0%。存货方面，截至2024Q3末，公司存货为29.13亿元，同比增长9.7%，存货周转天数205天，同比减少13天。经营活动现金流方面，2024Q1-Q3公司经营活动现金流净额为4.45亿元，同比下降8.4%。 投资建议 2024年前三季度，预计受益于公司线下加盟渠道积极扩张、一口价小克重产品迎合消费者需求，公司营收端实现高单位数的同比增长，业绩端实现正增长，在外部环境承压的背景下，展现较强的经营韧性。考虑黄金珠宝行业3季度整体边际走弱，我们小幅调整盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为0.40、0.47、0.57元，10月31日收盘价4.94元，对应公司2024-2026年PE为12.3、10.5、8.7倍，维持“增持-A”评级。 风险提示 金价大幅波动；电商渠道费用投放加大；加盟渠道拓展不及预期；商誉减值风险。 【山证机械】科德数控（688305.SH）：24Q3业绩延续高增长，拟推股权激励计划彰显发展信心 刘斌 liubin3@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年三季报：报告期内，公司实现营业收入3.81亿元，同比增长30.32%；实现归母净利润0.72亿元，同比增长11.53%；实现扣非归母净利润0.57亿元，同比增长26.34%。单Q3实现营业收入1.26亿元，同比增长37.35%；实现归母净利润0.24亿元，同比增长38.49%；实现扣非归母净利润0.18亿元，同比增长29.91%。业绩符合此前预期。 公司发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》，拟向66名激励对象授予权益总计不超过88.74万股，本激励计划第一类限制性股票（含预留）的授予价格为38.12元/股；第二类限制性股票（含预留）的授予价格为45.74元/股。 事件点评 报告期内，公司毛利率有所下降，主要系当期确认收入的数控机床机型结构发生变动所致。报告期内，公司净利率为18.90%，同比下降3.18pct；毛利率为42.67%，同比下降2.73pct。其中，单Q3净利率为18.89%，同比提升0.22pct，环比下降2.67pct；毛利率为41.20%，同比下降4.12pct，环比下降2.14pct。根据公司投资者关系活动记录表（2024-09），2024H1，公司五轴卧式加工中心订单金额占比8%，平均毛利率51%，而其在去年同期订单金额占比为23%，销售结构导致毛利率有所下降，但另一方面，所有主力机型平均毛利率较上年同期均呈现上涨趋势，五轴立式/五轴卧式铣车复合/五轴卧式加工中心平均毛利率同比分别增加0.62、3.45、0.72个百分点。 报告期内，公司期间费用率同比下降3.03pct至20.70%，主要系经营体量扩大，规模效应显现。报告期内，公司期间费用率为20.70%（-3.03pct），其中销售费用率为9.21%（-2.23pct）;管理费用率为6.00%（-0.67pct）；财务费用率为-0.52%（+0.14pct）；研发费用率为6.00%（-0.27pct）。 本次股权激励对象包括公司（含分公司及控股子公司）董事、高级管理人员、核心技术人员及其他核心骨干人员，有助于进一步健全公司的长效激励机制，吸引和留住优秀人才。本激励计划包括第一类限制性股票63.30万股，首次授予价格为每股38.12元，第二类限制性股票25.44万股，首次授予价格为每股45.74元。考核年度为2025-2026年，首次授予公司业绩考核目标值为2025年相比2023年营业收入增长率≥65.00%或净利润增长率≥50.00%；2026年相比2023年营业收入增长率≥100.00%或净利润增长率≥80.00%。此次股权激励计划有助于调动和提高公司管理层和员工的积极性、凝聚力，提升公司竞争力。 投资建议 市场对五轴数控机床的需求旺盛，公司在手订单充沛，2024H1，公司新签订单同比增速约44%，单Q2新签订单同比增速约56%。随着本轮定增顺利发行，公司将进一步优化产能布局，及时响应用户需求，未来营收有望保持较快增长；随着前期投资收益等偶发因素解除，公司利润端表现将恢复正常，同时，受益于五轴机床新签订单销售均价上涨、规模效应显现等利好因素，公司盈利水平有望进一步提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.21亿元、1.68亿元、2.33亿元，同比分别增长18.4%、39.2%、38.6%，EPS分别为1.2元、1.7元、2.3元，按照10月31日收盘价73.73元，PE分别为62、45、32倍，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示 下游行业增长不及预期的风险；客户集中的风险；非航空航天领域拓展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；存货跌价风险；应收账款余额增加导致的坏账风险；核心技术泄密与人员流失风险等。 【山证机械】中国中车（601766.SH）2024年三季报点评-铁路装备带动业绩增长，持续受益于轨交行业高景气 刘斌 liubin3@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司披露2024年三季报。前三季度，实现营业收入1525.83亿元，同比+6.67%；归母净利润72.45亿元，同比+17.77%；扣非后归母净利润59.97亿元，同比+21.21%。其中Q3单季实现营业收入625.43亿元，同比+12.22%，环比+8.10%；归母净利润30.44亿元，同比+13.11%，环比-4.65%；扣非归母净利润26.37亿元，同比+11.52%，环比-2.04%。 事件点评 铁路装备业务尤其是动车组业务，带动公司收入增长。前三季度，铁路装备业务收入717.65亿元/yoy+36.69%，其中动车组业务收入405.75亿元/yoy+87.34%，客车业务收入49.92亿元/yoy+80.35%，机车业务收入152.48亿元/yoy-7.36%，货车业务收入109.50亿元/yoy-5.73%。城轨与城市基础设施业务收入284.21亿元/yoy-5.63%，主要是本期城市基础设施收入减少所致；单Q3收入120.46亿元，同比增速转正为8.86%。 新产业Q3收入增速同比转正， Q4或迎交付高峰。前三季度，新产业收入501.06亿元，yoy-10.40%，主要是本期风电业务和储能设备等产品收入减少所致。单Q3新产业收入200.64亿元，同比增速转正为5.19%。据公司半年度业绩说明会纪要，上半年新产业板块的中标规模和新签订单同比有一定增长；下半年，重点是中标项目的订单转化和在手订单的执行，新产业板块全年收入力争保持同比不降低。 在手订单充裕对短期业绩形成支撑，动车组大修高位波动继续利好经营。前三季度，公司新签订单2122亿元，同比小幅增加0.3%，其中国际业务签约342亿元。24年1-9月，客运需求创新高，国铁投资累计同比增长在10%左右，动车组新造和五级修招标分别为165组和509组，预计今年全年公司动车组高级修业务将保持较好的增长，未来2-3年动车组维修业务也将继续保持相对高位；同时，旺盛的客运需求以及高铁建设规划，也对动车组新造招标形成支撑。 投资建议 公司是全球轨交装备龙头，同时积极打造新产业，已经构建了“双赛道、双集群”格局。在增购与维保需求带动下，轨交装备业务进入景气周期，公司有望进入成长新阶段。预计公司2024-2026年归母公司净利润131.4/146.6/158.4亿元，同比增长12.2%/11.5%/8.1%，对应10月31日股价PE为18.2/16.3/15.1倍，维持“买入-A”评级。 风险提示 全国铁路客运量增长不及预期；货运量增长不及预期；国铁投资不及预期；城轨业务复苏不及预期；公司海外拓展不及预期；公司新产业竞争加剧等。 【山证农业】唐人神2024年3季报点评-Q3业绩环比和同比均明显改善 陈振志 chenzhenzhi@sxzq.com 【投资要点】 公司披露2024年3季报。公司2024年前3季度实现营业收入170.71亿元，同比下滑18.20%，归属净利润2.54亿元，同比增长127.86%，EPS0.18元，加权平均ROE为4.51%，同比增加18.9个百分点。其中，2024年Q3单季度实现营业收入62.34亿元，同比下滑15.64%，归属净利润2.49亿元，同比增长200.91%。截止3季度末，公司资产负债率约为65.1%。 公司2024年前3季度生猪销量279.14万头（其中商品猪247.84万头，仔猪31.30万头），同比增长6.1%，实现营业收入49.13亿元，同比增长17.89%。3季度国内生猪价格环比2季度出现进一步上行，3季度国内生猪平均价格约19.6元/公斤，大幅高于2季度的16.3元/公斤。与此同时，受益于上游豆粕等原料价格的下行，国内自繁自养和外购仔猪养殖的行业平均单头盈利水平分别从2季度的109元/头和198元/头上升至3季度的500元/头和346元/头。受益于Q3国内生猪价格高位运行，公司生猪养殖业务在Q3环比和同比均明显改善。 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润3.46/7.05/6.98亿元，对应EPS为0.24/0.49/0.49元，目前股价对应2024/2025年PE为22倍/11倍,维持“增持-B”评级。 风险提示：畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。 【山证纺服】周大生2024Q3季报点评-2024Q3营收降幅有所扩大，毛利率同环比均改善 王冯 wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营收108.09亿元，同比下降13.49%，实现归母净利润8.55亿元，同比下降21.95%，实现扣非净利润8.37亿元，同比下降20.55%。 事件点评 2024Q3国内黄金首饰消费延续低迷态势，公司营收降幅有所扩大。营收端，2024年前三季度，公司实现营收108.09亿元，同比下降13.49%。其中，24Q1-24Q3实现营收50.70、31.26、26.12亿元，同比增长23.01%、-20.89%、-40.91%。分产品看，镶嵌产品，2024年前三季度，实现营收5.85亿元，同比下降22.5%，占收入比重5.41%。素金产品，2024年前三季度，实现营收88.96亿元，同比下降15.0%，占收入比重为82.31%业绩端，2024年前三季度，公司实现归母净利润8.55亿元，同比下降21.95%。其中，24Q1-24Q3实现归母净利润3.41、2.60、2.53亿元，同比下降6.61%、30.51%、28.70%。2024年前三季度，公司归母净利润降幅高于营收降幅，主要由于销售费用率有所上升，以及投资净收益+公允价值变动净收益占收入比重下降。 2024年前三季度公司线下门店净开129家，加盟渠道营收承压明显。2024年前三季度，自营线下、线上、加盟渠道营收占比分别为12.52%、15.29%、70.87%。其中，自营线下渠道，2024年前三季度,实现营收13.54亿元，同比增长9.8%，期末门店数量349家，较年初净增18家。自营线下渠道的镶嵌、素金产品同比分别增长-24.5%、12.9%。线上渠道，2024年前三季度，实现营收16.53亿元，同比增长5.9%，其中镶嵌、素金、银饰品类分别实现营收1.2、10.2、5.0亿元，同比增长6.7%、-7.4%、46.3%。加盟渠道，2024年前三季度，实现营收76.60亿元，同比下降19.8%，期末门店数量4886家，较年初净增111家。截至2024Q3末，公司线下门店合计5235家，较年初净增加129家。 2024Q3公司毛利率同环比均显著提升，经营活动现金流大幅改善。盈利能力方面，2024年前三季度，公司毛利率同比提升2.4pct至20.6%，其中，24Q1-24Q3毛利率为15.6%、22.9%、27.5%，同比下滑2.3pct、提升3.89pct、提升9.70pct。3季度毛利率提升，我们预计一方面由于毛利率相对较低的加盟渠道收入占比下降，另一方面受益于公司持续调整产品结构。2024前三季度，期间费用率合计提升3.1pct至8.7%，其中销售/管理/研发/财务费用率为7.6%/0.7%/0.1%/0.2%，同比+2.7/+0.2/持平/+0.2pct。2024Q3，期间费用率合计提升7.0pct至12.6%。综合影响下，2024年前三季度，公司销售净利率7.9%，同比下滑0.9pct；2024Q3，公司销售净利率9.7%，同比提升1.7pct。存货方面，截至2024Q3末，公司存货为42.15亿元，同比增长18.08%，存货周转天数124天，同比增加32天。经营活动现金流方面，2024年前三季度，公司经营活动现金流净额为13.15亿元，同比增长1310.22%，主因购买商品、接受劳务支付的现金同比下降。 投资建议 根据中国黄金协会数据，2024年前三季度，国内黄金首饰消费量同比下降27.53%，金价持续高位波动及上涨预期增加，实物黄金消费有所回落。受终端黄金首饰消费持续低迷影响，加盟商补货意愿不足，公司3季度营收同比降幅有所扩大，但公司持续加大产品研发和迭代优化，调整产品结构，3季度毛利率明显改善，同时强化广告宣传及市场营销力度，逆势投入，提升品牌势能，净利润同比降幅较上一季度基本持平。考虑3季度以来黄金珠宝行业整体需求有所放缓，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为0.99、1.10、1.21元，10月31日收盘价对应公司2024-2026年PE为11.4、10.2、9.3倍，维持“买入-B”建议。 风险提示 黄金价格大幅波动；门店拓展不及预期；电商渠道增速不及预期。 【公司评论】神农集团(605296.SH)：神农集团2024年3季报点评-生猪业务降本增量，Q3业绩亮丽 陈振志 chenzhenzhi@sxzq.com 【投资要点】 公司披露2024年3季报。公司2024年前3季度实现营业收入40.78亿元，同比增长42.11%，归属净利润4.8亿元，同比增长321.20%，EPS0.92元，加权平均ROE为10.81%，同比增加15.60个百分点。其中，2024年Q3单季度实现营业收入15.83亿元，同比增长36.32%，归属净利润3.56亿元，同比增长662.97%。截止3季度末，公司资产负债率约为27.72%，财务较为稳健。 公司2024年前3季度生猪销量166.37万头（其中商品猪154.28万头），同比增长49.6%，实现营业收入32.36亿元，同比增长63.19%。3季度国内生猪价格环比2季度出现进一步上行，3季度国内生猪平均价格约19.6元/公斤，大幅高于2季度的16.3元/公斤。与此同时，受益于上游豆粕等原料价格的下行，国内自繁自养和外购仔猪养殖的行业平均单头盈利水平分别从2季度的109元/头和198元/头上升至3季度的500元/头和346元/头。受益于Q3国内生猪价格高位运行，公司生猪养殖业务在Q3环比和同比均大幅改善。 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润6.45/12.52/12.60亿元，对应EPS为1.23/2.39/2.40元，目前股价对应2024/2025年PE为26倍/13倍,维持“增持-B”评级。 风险提示：畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。 【行业评论】化药产业链观点更新：小分子创新药、麻精药推动下游增长，GLP-1原料药、合成生物学品种打开上游空间 魏赟 weiyun@sxzq.com 【投资要点】 制药市场稳步提升，国谈支持药品创新。老龄化趋势下，2028年全球制药市场达到2.3万亿美元，CAGR 5-8%。公立机构1/3药品已集采，降价超50%，为创新药腾出空间，2023年统筹基金当期与累计结余为0.5、3.4万亿元。国谈已纳入肿瘤、慢病、罕见病的446种新药，2024年117种医保外品种参与国谈。 肿瘤靶点药物持续替代化疗药，GLP-1、神经精神疾病等领域新药丰富。EGFR、KRAS TKI提升疗效、克服耐药降低副作用替代化疗药。GLP-1RA减重降糖显著安全有效，多种心血管代谢疾病在研。国产GLP-1RA新药将陆续上市。环泊酚、瑞马唑仑减少注射痛呼吸抑制，替代传统镇静药。呼吸的DPP-1i，慢病的THRβ激动剂、DPP-4i、SGLT2、均有潜力。 麻醉药品、精神药品仿制药格局良好，老龄化、微创化、舒适化带动市场稳步增长。麻醉药品、精神药品生产、使用、定价均受管制，行业高度集中格局稳定。阿片药物等镇痛剂市场从2018年的152亿元增长到2024年的190亿元。受益于疫情后手术量需求提升、ICU等非手术科室应用拓展，麻醉药市场规模持续增长。 GLP-1原料药需求旺盛,抗生素中间体格局持续改善。国内利拉鲁肽仿制药上市，司美格鲁肽2026年专利到期，国内企业利拉鲁肽、司美格鲁肽等GLP-1原料药品种储备丰富，受益于GLP-1订单增长。国内产业结构调整指导目录（2024年本）》将青霉素G钾盐、6-APA等装置列为限制类，近年6-APA等中间体价格上涨，抗生素中间体格局持续改善。 生物制造逐步替代化工制造，健康等领域品种陆续落地。合成生物学在成本等方面优于石化产品，有希望覆盖70%化学品，2023年国内合成生物学板块营收325亿元，5年CAGR 18%。已落地包括氢化可的松等药用原料、PHA等塑料、丙氨酸等农业饲料添加剂及农药、苹果酸等食品保健品、BDO等大宗化工品、透明质酸等化妆品原材料、法尼烯等染料。 重点公司：化药产业链创新转型是长期发展的关键，看好通过布局肿瘤等领域新药转型创新药的下游药企，拓展合成生物学品种及GLP-1多肽原料药的上游药企。1）下游：特色仿制药稳步增长，新药陆续上市，相关公司：恒瑞医药、人福医药、海思科。2）上游：合成生物学品种落地，多肽原料药订单增长，相关公司：药明康德、川宁生物、诺泰生物。 风险提示：新药研发销售不及预期风险、医药政策风险、汇率波动风险、地缘政治风险、集采超预期风险等 分析师：李召麒 执业登记编码：S0760521050001 报告发布日期：2024年11月4日 【分析师承诺】 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 【免责声明】 本订阅号（微信号：山西证券研究所）是山西证券股份有限公司研究所依法设立、运营的官方订阅号。 本订阅号不是山西证券研究所证券研究报告的发布平台，所载内容均来自于山西证券研究所已正式发布的证券研究报告，订阅者若使用本订阅号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。提请订阅者参阅山西证券研究所已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。 山西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本公司不会因为任何机构或个人关注、收到或订阅本订阅号推送内容而视为本公司的当然客户。本公司证券研究报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所载的资料、意见及推测仅反映本公司研究所于发布报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本订阅号所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本订阅号中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。订阅者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本订阅号的版权归本公司所有。本公司对本订阅号保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本订阅号的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止我司员工将我司证券研究报告私自提供给未经我司授权的任何公众媒体或者其他机构；禁止任何公众媒体或者其他机构未经授权私自刊载或者转发我司的证券研究报告。刊载或者转发我司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示我司证券研究业务客户不要将我司证券研究报告转发给他人，提示我司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知我司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。

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