【山西证券】研究早观点(20241029)

（以下内容从山西证券《【山西证券】研究早观点(20241029)》研报附件原文摘录）
　　今日要点 ●【山证农业】宠物专题报告（二）-立足当下，着眼未来，如何看待我国宠物产业出海的差距和成长 ●【山证农业】农业行业周报（2024.10.21-2024.10.27）-生猪养殖板块逐渐进入Q3业绩兑现期 ●【行业评论】计算机：七项相关政策即将发布，数据要素有望加速市场化 ●【行业评论】太阳能：1-9月光伏新增装机同比增长24.77%，组件价格企稳 ●【山证纺服】行业周报-周大福公布FY25Q2经营数据，预计FY25H1营收同比下降18%-22% ●【山证煤炭】行业周报（20241021-20241027）：-主要公司三季报业绩改善 ●【山证新股】巴比食品（605338.SH）2024三季报点评-公司营收小幅增长，加盟门店及团餐业务拓展稳步进行 ●【衍生品研究】昌红转债投资价值分析-精密模具注塑领航者的偏债型个券 ●【山证通信】中兴通讯（000063.SZ）：算力业务稳扎稳打，期待5G-A激发新活力 ●【公司评论】深信服(300454.SZ)：深信服（300454.SZ）：三季度收入实现正增长，费用管控成效显著 ●【衍生品研究】巨星转债投资价值分析-高成长高弹性，生猪养殖盈利有望持续 ●【行业评论】【山西证券|纺织服装】我国2024年前三季度黄金消费量数据速递 【山证农业】宠物专题报告（二）-立足当下，着眼未来，如何看待我国宠物产业出海的差距和成长？ 陈振志 chenzhenzhi@sxzq.com 【投资要点】 对标欧美成熟市场，我国宠物食品产业出海差距或许不止十年。我们深入拆分并横向对比了各国宠物食品出口。从出口规模上来看，我国宠物食品出口水平相较十年前德国、美国以及法国水平仍有不小差距；从出口均价以及产品结构来看，我国出口仍是以代工为主的宠物零食为主，强品牌效应的主粮品类占比很低；从出口目的地来看，我国宠物食品主要出口地中，向东南亚地区出口数量增速亮眼，但产品以低价为主，出口金额相对偏低。整体来看，我国宠物食品产业出口与德法美等国仍有较大差距，但向东南亚等国出海值得期待。 我国宠物产业过去、现在和未来的四种出海模式。通过回顾我国及欧美等国家宠物产业发展历史，我们归纳出国内宠物产业的四种出海模式：1、代工出海：在海外需求的带动下，以代工生产为主的国内宠物食品行业产能快速扩张，核心竞争力在于国内原材料及人工成本低造就的成本优势，出口品类以宠物零食为主；2、资本出海：随着贸易壁垒不断升级，国内宠物企业开始通过海外设厂、收购海外品牌等途径加强海外经营布局；3、渠道出海：随着海外电商渠道持续发展，国内宠物用品品牌凭借性价比、设计感、智能化等优势在亚马逊、独立站等渠道实现快速增长；4、品牌出海：放眼海外，东南亚宠物产业进入快速发展时期，同时东南亚也已成为我国宠物食品出口的重要地区，而借鉴普瑞纳、皇家等宠物品牌发展经验，品牌全球化战略扩张会带来营收增长，我国宠物食品品牌出海势在必行。 把握我国宠物食品产业品牌出海的三个特性：挑战性、独特性和必然性。我们认为，四种出海模式中，品牌出海是我国与欧美国家在宠物食品产业差距最大的模式，我们归纳出宠物品牌出海的三个特性：挑战性、独特性和必然性。而通过深入剖析这三个特性，我们坚信未来我国宠物食品产业品牌出海规模必然会实现逐步增长。 重点公司关注：我们认为需要重视宠物食品行业头部企业在供应链维度的领先优势，随着出海带来产品供应周期的拉长，供应链稳定的优势将会被进一步放大并形成企业自身的护城河，因此我们认为当前在代工出海、资本出海等模式下有着深厚领先优势的宠物企业未来有望在品牌出海实现进一步增长。重点推荐成熟运营多个海外生产工厂，且自有品牌已经进入海外市场的中宠股份，以及境外代工业务保持稳定，收购品牌Waggin’ Train持续增长的乖宝宠物，建议关注代工业务保持领先的佩蒂股份、路斯股份。 风险提示：原材料价格波动风险；企业因管理不当导致出现食品安全的风险；品牌及产品舆情风险；汇率波动风险；长期价格战持续导致行业竞争格局恶化的风险；产品销售不及预期的风险；全球贸易摩擦加剧的风险；海外竞争加剧导致部分公司全球化战略推进受阻的风险。 【山证农业】农业行业周报（2024.10.21-2024.10.27）-生猪养殖板块逐渐进入Q3业绩兑现期 陈振志 chenzhenzhi@sxzq.com 【投资要点】 本周（10月21日-10月27日）沪深300指数涨跌幅为+0.79%，农林牧渔板块涨跌幅为+3.98%，板块排名第12，子行业中种子、动物保健、水产养殖、果蔬加工、畜禽饲料表现位居前五。 本周（10月21日-10月27日）猪价涨跌互现。根据跟踪的重点省市猪价来看，截至10月25日，四川/广东/河南外三元生猪均价分别为17.64/18.90/17.37元/公斤，环比上周分别-1.12%/+2.44%/+0.00%；平均猪肉价格为24.67元/公斤，环比上周下跌1.63%；仔猪平均批发价格25.75元/公斤，环比上涨3.17%；二元母猪平均价格为32.52元/公斤，环比上周下跌0.03%；自繁自养利润为289.32元/头，外购仔猪养殖利润为-30.06元/头。截至10月25日，白羽肉鸡周度价格为7.53元/公斤，环比上周上涨1.35%；肉鸡苗价格为4.09元/羽，环比上周下跌1.92%；养殖利润为-2.29元/羽。鸡蛋价格为10.40元/公斤，环比上涨4.00%。 2019年以来这轮周期下行底部末端的整体财务状况是2006年以来压力最大的，行业亟需通过一轮盈利周期来修复资产负债表，而不是继续加杠杆和扩张。2024年产业对能繁母猪补栏的能力和意愿或已大幅减弱。市场近期对于生猪产能大幅回升的预期或过度悲观。此外，2006年以来各轮盈利周期猪价上涨的同时，较多时候还承受着成本上涨压力。2024年以来的这轮猪价上涨，同时少有地伴随着上游原料价格的明显下行，从而有助于生猪养殖行业进一步扩大盈利空间。生猪养殖行业后续盈利时间的持续性或有望超出市场的悲观预期。 生猪养殖板块的阶段性调整或进入尾声，推荐温氏股份、唐人神、东瑞股份、神农集团、巨星农牧、新希望等生猪养殖股的投资机会。 随着上游原料成本压力下降和下游趋于改善，海大集团在本轮周期最差的时刻或已过去，目前估值处于历史底部区域，推荐海大集团的投资机会。 从过去三轮周期的历史复盘来看，肉鸡养殖股历史大级别行情更多来源于生猪和肉鸡的“周期共振”。站在目前时点，从周期角度，圣农发展正处于业绩周期和PB估值周期的底部区域，已经具备配置价值。 我们认为卓越的全产业链运营是宠粮品牌核心竞争力之一，随着国产品牌效应逐步增强，国产品牌高增长有望延续，推荐全渠道销售表现保持领先地位的国产宠物食品龙头品牌乖宝宠物，推荐坚持自主品牌建设、全球产业链布局领先的中宠股份。 风险提示：养殖疫情风险；自然灾害风险；饲料原料价格波动风险；食品安全风险；汇率波动风险。 【行业评论】计算机：七项相关政策即将发布，数据要素有望加速市场化 方闻千 fangwenqian@szxq.com 【投资要点】 事件描述： 10月25日，国家数据局局长刘烈宏提出，将继续坚持以数据要素市场化配置改革为主线，统筹推动数字中国、数字经济、数字社会的建设，同时加快培育全国一体化数据市场，并深入推进数据开发利用，实现数据资源配置效率最优化和效益最大化。 事件点评： 根据国家数据局规划，未来数据要素市场化改革将主要围绕数据基础制度建设、全国一体化数据市场培育以及数据资源开发利用三个方面。1）数据基础制度建设：过去一年，国家数据局陆续出台了“数据要素×”三年行动计划等8项重要政策，后续还将出台企业数据开发利用、数据产业高质量发展、公共数据资源登记、公共数据授权运营、数据空间等方面的7项政策，并将推动建立健全数据产权制度，同时完善数据流通交易规则；2）全国一体化数据市场培育：未来将加强对数据市场的系统布局，构建全国统一的数据市场规则、设施和治理体系，并培育壮大市场经营主体；3）数据资源开发利用：兼顾公共数据、企业数据和个人数据，推动各类数据资源的开发利用，并培育一批有竞争力的数据企业。我们认为，未来随着数据基础制度建设、全国一体化数据市场培育等快速推进，数据要素市场化进程有望加速。 数据要素市场快速发展，数据资产“市场法”估值正式落地。10月22日，人工智能初创公司新译信息的“智译——多语种平行语料库”数据产品正式完成合规、评估、上市、入表、质押、授信全流程，并获得了首笔以“市场法”进行数据资产评估的1000万元贷款。相比于“成本法”，“市场法”的评估结果更能反映数据资产在市场中的实际价值，客观性和参考性高，但高度依赖于已有交易案例。新译信息获得这笔贷款标志着数据资产“市场法”估值实现0到1的突破，将带动更多数据资产以更为准确的“市场法”进行评估。而在企业端，国新健康已正式成为杭州市金融公共数据运营单位，成为落地大规模公共数据授权运营的行业标杆。 投资建议：随着数据要素相关政策密集出台，数据要素市场化进程有望加速推进，重点关注：1）具备国资背景的数据要素厂商，包括云赛智联、广电运通、易华录、太极股份、深桑达、国新健康、人民网、浙数文化等；2）在政务、医保等重点细分行业有布局的数据要素厂商，包括上海钢联、数字政通、南威软件、德生科技、创业慧康、久远银海、中科江南、山大地纬、万达信息、超图软件、中科星图、航天宏图、捷顺科技、千方科技等；3）数据安全厂商，包括吉大正元、电科网安、启明星辰、安恒信息、信安世纪、格尔软件、三未信安等。 风险提示：政策落地不及预期，行业竞争加剧，数据要素项目推进缓慢风险。 【行业评论】太阳能：1-9月光伏新增装机同比增长24.77%，组件价格企稳 肖索 xiaosuo@sxzq.com 【投资要点】 国家能源局：2024年9月光伏新增装机同比增长32.38%：10月21日，国家能源局发布1-9月份全国电力工业统计数据。2024年1-9月，我国光伏新增装机160.88GW，同比增长24.77%。9月光伏新增装机20.89GW，同比增长32.38%。 中国海关：2024年9月，中国光伏产品出口额为21.24亿美元：近日，中国海关公布2024年9月份进出口数据。2024年9月份，中国光伏产品的出口额为21.24亿美元，包括硅片1.10亿美元、电池片1.62亿美元，光伏组件18.53亿美元。这个数字较8月份的25.85亿美元环比下降了17.83%，创下了近4年来的月度新低。 国家统计局：2024年9月规上工业太阳能发电量同比增长12.7%：9月我国规上太阳能发电量323.4亿千瓦时，同比+12.7%，在全国规上工业总发电量占比为4.03%，环比-0.22pct。我国9月总发电量8023.6亿千瓦时，同比增长6.0%，火电/水电/核电/风电发电量分别同比+8.9%/-14.6%/+2.8%/+31.6%。 国家能源局：发布2024年9月全国可再生能源绿色电力证书核发及交易数据：2024年9月，国家能源局核发绿证4.77亿个。其中，风电1.11亿个，占23.17%；太阳能发电7044万个，占14.76%；常规水电2.56亿个，占53.66%；生物质发电3952万个，占8.28%；其他可再生能源发电62万个，占0.13%。 价格追踪 多晶硅价格：根据InfoLink数据，本周致密料均价为40.0元/kg，较上周持平；颗粒硅均价为36.5元/kg，较上周持平。本周多晶硅成交量极少，N型棒状硅仅3家企业有少量成交，其余企业签单阻力较大。整体来看，新签单价格基本持平，仅有部分库存产品订单小幅降价，对市场均价影响有限。受下游拉晶环节排产情况下修影响，本月棒状硅签单节奏整体放缓，但供应规模并无萎缩，滞库规模仍有压力。枯水期临近，四川、云南等地的电价将出现上调，硅料成本将出现明显涨幅，整体来看，预计硅料价格持稳。 硅片价格：根据InfoLink数据，本周150um的182mm单晶硅片均价1.20元/片，较上周下降4.0%；130um的183mm N型硅片均价1.05元/片，较上周持平。近期硅片价格的非理性下跌带动了拉晶企业对硅料的采购放缓，当前以消耗库存为主。硅片市场持续面临销售压力，11月硅片环节排产下调，继续减产，短期内预计价格维持下降趋势。 电池片价格：根据InfoLink数据，M10电池片（转换效率23.1%）均价为0.28元/W，较上周持平；210mm电池片（转换效率23.1%）均价为0.285元/W，较上周持平；182mm TOPCon电池片均价为0.27元/W（转换效率25%+），较上周持平。10月电池产量继续下降，头部和二三线企业排产分化明显。由于上游硅片价格松动与库存堆积，电池环节的后续价格走势须观察厂家的排产策略。 组件价格：根据InfoLink数据，本周182mm双面PERC组件均价0.68元/W，较上周持平；182TOPCon双玻组件价格0.71元/W，较上周持平。10月22日，中节能2024年度光伏组件框架协议采购开标，采购规模2.5GW的TOPcon双面双玻光伏组件，综合报价0.675~0.722元/W，均价0.694元/W，此次集采报价，无论是最低价，还是均价，与9月中旬原来的报价相比，都有一定幅度上涨。后续若光伏行业协会公布的N型M10双玻组件0.68元/W含税指导价格能落地，预计有利于组件价格止跌企稳。 投资建议 重点推荐：持续减产的光伏玻璃环节：福莱特；BC新技术方向：隆基绿能、爱旭股份；光储龙头：阿特斯、阳光电源、德业股份。建议积极关注：大全能源、协鑫科技、新特能源、信义光能、帝尔激光、福斯特、海优新材、晶澳科技、天合光能、晶科能源、中信博、迈为股份、晶盛机电、捷佳伟创、奥特维、时创能源、京山轻机、上海艾录。 风险提示：光伏新增装机量不及预期；产业链价格波动风险；海外地区政策风险等。 【山证纺服】行业周报-周大福公布FY25Q2经营数据，预计FY25H1营收同比下降18%-22% 王冯 wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 本周观察：周大福公布FY25Q2经营数据，预计FY25H1营收同比下降18%-22% 10月22日，周大福公布FY25Q2（2024年7月1日-2024年9月30日）业绩。FY25Q2，公司零售值同比下降21.0%，其中中国大陆市场同比下降19.4%，中国港澳及海外市场同比下降31.0%；中国大陆、中国港澳及海外市场零售值占比分别为87.8%、12.2%。 中国大陆市场定价黄金产品销售占比提升，利于销售毛利率向上。 （1）中国大陆零售值贡献拆分：分渠道看，直营门店、加盟门店、电商平台零售值占比分别为23.7%、70.9%、5.4%。分品类看，镶嵌产品、黄金产品零售值占比分别为14.4%、81.4%。在黄金产品中，毛利率较高的定价产品销售占比由上年同期的5.0%提升至本季度的12.8%。 （2）中国港澳及海外市场零售值贡献拆分：镶嵌产品、黄金产品零售值占比分别为18.0%、74.5%。 同店销售方面，中国大陆、中国港澳及海外市场本季度的同店销售跌幅较上一季度基本持平。 （1）中国大陆市场：FY25Q2，中国大陆市场直营同店销售同比下降24.3%。分量价看，其中销量下降33.3%，黄金饰品销售均价同比增长14.3%至6400港元，镶嵌产品销售均价同比增长12.2%至9200港元。分品类看，镶嵌产品、黄金饰品同店销售同比分别下降27.6%、24.7%。中国大陆市场加盟同店销售同比下降20.3%。十一黄金周期间，中国大陆市场同店销售跌幅有所收窄。 （2）中国港澳及海外市场同店销售同比下降30.8%，分量价看，其中销量下降36.1%，黄金饰品销售均价同比增长6.8%至9400港元，镶嵌产品销售均价同比下降9.4%至15400港元。分品类看，镶嵌产品、黄金饰品同店销售同比分别下降16.6%、36.3%。分区域看，中国香港市场同店销售同比下降27.8%，中国澳门市场同店销售同比下降40.2%。 门店方面，本季度公司在中国大陆市场延续零售网络优化动作，季度净关闭145家周大福珠宝门店。 截至FY25Q2末，周大福珠宝于中国大陆、中国港澳、其它市场分别拥有门店6968、84、61家，季度净变化分别为-145、-3、+3家。其中中国大陆市场中，有76.7%的门店为加盟商运营。2024年9月，周大福香港中环全新概念店正式开幕，店内采用展览式布局展示各产品系列。预计2025年，周大福将于上海开设第二家全新概念店。 预计25H1营收同比下降18%-22%，剔除黄金借贷影响后，净利润同比下降12%-16%。 公司同时公布FY25H1初步业绩，预计FY25H1公司营收同比下降18%-22%，净利润同比下降42%-46%，净利润降幅较大的主要原因为黄金借贷产生的非现金的未变现亏损，剔除黄金借贷重估影响，经调整后净利润同比下降12%-16%。预计FY25H1毛利率受益于黄金产品销售均价提升、高毛利率的定价黄金产品销售占比提升，同比提升5.0pct。 行业动态： 10月22日，意大利奢侈品集团 Ermenegildo Zegna NV发布了截止9月30日的2024财年第三季度及前九个月未经审计的财报：第三季度营收为3.973亿欧元，同比下降7.8%，在有机基础上同比下降6.7%；前9个月营收总额13.574亿欧元，同比增长1.7%，在有机基础上下滑4.0%。其中，由于消费者信心低迷，占集团营收26%的大中华区市场前九个月营收同比下降15.8%，第三季度营收同比下降22.8%。美洲、欧洲、中东和非洲地区以及日本的表现优于其他地区。 10月22日收盘后，在香港上市的中国运动服饰巨头李宁公司（HK：02331）发布与红杉中国成立合资公司的公告。根据公告，李宁公司间接全资附属公司 LN Co 与 Founder Co、HongShan Venture、HongShan Motivation 订立认购及股东协议，以成立合资公司。合资公司的股本总额为2亿港元，其中LN Co、Founder Co、HongShan Venture 及 HongShan Motivation将分别以现金注资5800万港元、5200万港元、6272.8万港元及2727.2万港元，分别占合资公司股本总额之29%、26%、31.36%及13.64%。FounderCo 由李宁公司创始人、董事长李宁先生全资拥有，HongShan Venture 及 HongShan Motivation 均为红杉中国成立及管理的投资控股公司。合资公司中，李宁公司及李宁本人合计持股55%，红杉中国合计持股45%。合资公司的目的是在境外独家开发及经营李宁品牌业务（包括销售李宁品牌产品），订约方拟动用各自的资源，尽力协助合资公司建立独立经营能力，实现李宁品牌海外的长期发展，并寻求机会于日后上市。 当地时间10月24日开盘前，总部位于巴黎的法国奢侈品集团 Hermès（爱马仕）发布了截至9月30日的2024财年前9个月以及第三季度关键财务数据：今年前9个月，集团综合销售收入同比增长11%至112亿欧元，按固定汇率计算增长14%。其中第三季度销售收入同比增长10.1%至37亿欧元，按固定汇率计算增长了 11.3%，与华尔街投行 Jefferies 分析师的预测一致。尽管欧洲和亚太地区的比较基数特别高，但无论是前9个月还是第三季度，爱马仕在全球所有地区都取得了增长。 行情回顾（2024.10.21-2024.10.25） 本周纺织服饰板块跑赢大盘、家居用品板块跑赢大盘：本周，SW纺织服饰板块上涨4.38%，SW轻工制造板块上涨6.95%，沪深300上涨0.79%，纺织服饰板块纺服跑赢大盘3.58pct，轻工制造板块轻工跑赢大盘6.16pct。各子板块中，SW纺织制造上涨3.14%，SW服装家纺上涨5.91%，SW饰品上涨2.27%，SW家居用品上涨9.64%。截至10月25日，SW纺织制造的PE（TTM剔除负值，下同）为20.49倍，为近三年的79.47%分位；SW服装家纺的PE为16.24倍，为近三年的47.02%分位；SW饰品的PE为14.74倍，为近三年的21.29%分位；SW家居用品的PE为18.69倍，为近三年的18.54%分位。 投资建议： 纺织制造板块：海外纺织服装库存处于良性水平，终端服饰消费保持低个位数稳定增长。国际服饰品牌对后续销售展望偏乐观，其中，迅销集团、阿迪达斯预计2025财年、2024自然年营收同比增长约双位数。我们预计纺织制造企业3季度业绩延续靓丽增长，业绩确定性较强。中长期维度，持续推荐下游客户成长性优、新客户持续放量的华利集团；伴随越南生产基地投产、客户份额提升逻辑清晰的伟星股份；凭借面料成衣垂直一体化生产优势，不断加深与核心客户合作的申洲国际。此外，考虑估值水平及业绩弹性，建议关注浙江自然、南山智尚、健盛集团。 运动服饰板块：2024年1-9月，国内体育娱乐用品社零同比增长9.7%，9月单月同比增长6.2%，增速环比提升。运动服饰在今年国内消费环境较为承压的背景下，不断展现需求韧性。本周，李宁、特步国际陆续公布2024Q3经营数据，2024Q3，李宁（不含李宁YOUNG）零售流水同比下降中单位数，其中直营门店、加盟门店、电商渠道分别下降中单位数、高单位数、增长中单位数。特步主品牌零售流水同比增长中单位数，零售折扣为75折，渠道库存为4个月；索康尼品牌零售流水同比增长超过50%。整体来看，3季度国内运动服饰品牌公司零售折扣保持稳定，渠道库存可控，终端零售流水稳健增长，其中大众运动服饰361度品牌、户外运动品牌迪桑特、可隆、专业跑鞋品牌索康尼终端销售表现更优，李宁表现偏弱。此外，预计羽绒服龙头波司登在十一黄金周期间，销售实现开门红，双十一大促有望继续提振销售表现。推荐具备多品牌矩阵、经营稳健的安踏体育，零售流水表现领先同行的大众运动服饰品牌361度，产品持续创新、单店经营稳健的波司登。 黄金珠宝板块：2024年9月，金银珠宝社零单月降幅环比收窄，结合港资珠宝品牌周大福、六福集团披露的2024Q3季度经营数据，我们预计国内黄金珠宝终端销售3季度延续低迷态势，但9月及10月至今终端销售环比均有一定程度改善，金价高位背景下，定价黄金产品销售占比提升。短期继续跟踪金价变化及终端黄金珠宝销售情况，重点关注年末传统黄金珠宝公司旺季动销情况。推荐凭借产品设计核心竞争优势实现人群破圈、下半年至今终端销售表现持续靓丽的老铺黄金，中长期看好头部黄金珠宝公司品牌势能提升及渠道开拓能力，建议关注潮宏基、老凤祥、菜百股份、周大生。 风险提示：国内消费信心恢复不及预期；地产销售不达预期；品牌库存去化不及预期；原材料价格波动；汇率大幅波动。 【山证煤炭】行业周报（20241021-20241027）：-主要公司三季报业绩改善 刘贵军 liuguijun@sxzq.com 【投资要点】 动态数据跟踪 动力煤：需求季节性回落，动煤港口价弱势震荡。安监延续及北方降雨影响，煤炭产地发运一般。需求方面，本周北方冷空气活跃，沿海煤电负荷继续低迷，电厂煤炭日耗减少，下游补库以长协保供为主；非电端相对有所回升但整体增量有限，煤炭采购维持刚需，但东北、西北地区供热季节开启，迎峰度冬需求将逐步释放；综合影响下，煤炭市场交投较为清淡，港口煤价震荡偏弱；大秦检修逐步恢复，北方港口煤炭调入大于调出，港口库存有所增加。展望后期，稳经济政策四季度发力叠加供暖需求，预计工业用电及非电用煤需求仍有增长空间；同时，国际煤价高位，进口煤价差不高，进口煤增量预期仍存变数，预计国内动力煤价格回空落间不大。截至10月25日，环渤海动力煤现货参考价858元/吨，周变化+0.23%；广州港山西优混870元/吨，周持平；欧洲三港Q6000动力煤折人民币839.73元/吨，周变化+1.91%；印度东海岸Q5500动力煤折人民币762.19元/吨，周变化-0.50%。10月秦皇岛动力煤长协价699元/吨，环比上月提高2元/吨。10月25日，北方港口煤炭库存合计2358万吨，周变化+4.06%；长江八港煤炭库存589万吨，周持平；本周环渤海港口日均调入187.01万吨，调出167.57万吨，日均净调出-19.44万吨。 冶金煤：现货市场需求不振，价格高位调整。产地安监严格，区域冶金煤煤矿生产供应一般。需求方面，地产等宏观政策重大利好落地，叠加“银十”需求释放，日均铁水产量、高炉开工率均继续好转，冶金煤需求仍存；但开工率的提高导致下游供给宽松预期，钢材、矿石价格回落带动冶金煤价格回调。后期预计稳经济政策措施发力，钢材等下游利润恢复，冶金煤供需有望继续改善。截至10月25日，京唐港主焦煤库提价1760元/吨，周变化-7.85%；京唐港1/3焦煤库提价1500元/吨，周变化-6.25%；日照港喷吹煤1275元/吨，周变化-0.78%；澳大利亚峰景矿硬焦煤现货价212.5美元/吨，周变化-2.97%。10月25日，国内独立焦化厂、247家样本钢厂炼焦煤总库存分别759.28万吨和737.358万吨，周变化分别-4.79%、+0.25%；喷吹煤库存387.3万吨，周变化-0.49%。247家样本钢厂高炉开工率82.16%，周变化+0.46个百分点；独立焦化厂焦炉开工率73.54%，周变化-0.32个百分点。 焦、钢产业链：需求仍存，价格震荡。焦化开工率维持低位，库存继续回落；但本周现货钢材价格回落，钢材利润收窄，焦炭需求有所减少，价格首轮提降。后期，宏观稳经济及金融支持实体经济政策继续加码，钢材需求刚性仍存，将导致焦炭需求增加；同时前期价格大幅下降，焦炭利润亟待修复，且焦煤供需改善进度缓慢，成本支撑下焦炭价格预计下降空间不大。截至10月25日，天津港一级冶金焦均价1960元/吨，周变化-2.49%；港口平均焦、煤价差（焦炭-炼焦煤）371元/吨，周变化-11.03%。独立焦化厂、样本钢厂焦炭总库存分别39.91万吨和568.26万吨，周变化分别+4.64%、+0.94%；四港口焦炭总库存191.18万吨，周变化+9.1%；全国市场螺纹钢平均价格3614元/吨，周变化-2.98%；35城螺纹钢社会库存合计278.68万吨，周变化-1.51%。 煤炭运输：沿海船舶周转受限，煤炭运价维持高位。本周仍处煤炭淡季，供需双弱格局叠加补库需求缓解；但受强冷空气影响，北方沿海海况较差，船舶周转受限，沿海煤炭运价维持高位。截止10月25日，中国沿海煤炭运价指数785.28点，周变化+13.47%；印尼南加到连云港国际煤炭海运价格12.97美元/吨，周变化-1.07%。鄂尔多斯煤炭公路长途运输价格0.23元/吨公里，周变化-4.17%；10月25日，环渤海四港货船比23.8，周变化+9.68%。 煤炭板块行情回顾 本周大盘延续上涨，煤炭板块随大盘回升，但没有跑赢大盘指数；中信煤炭指数周五收报3741.57点，周变化+0.12%。子板块中煤炭采选Ⅱ(中信)周变化-0.54%；煤化工Ⅱ(中信)指数周变化+8.26%。煤炭采选个股以涨为主，淮河能源、郑州煤电、电投能源、大有能源和安源煤业涨幅居前；煤化工个股普涨，美锦能源、云维股份和金能科技涨幅居前。 本周观点及投资建议 供给增量有限，需求仍有预期，预计冬季煤价维持一定高位。多部门利好政策出台，增量资金入市有望提升行业投资风险偏好。继续重点关注稳定高股息品种、低市净率标的和弹性冶金煤股。稳定高股息品种方面，央行SFISF更利好被抵押品价格，同时高股息品种可以更在一定程度上对冲杠杆资金成本，存在套息空间，因此相对更看好沪深300中的稳定高股息煤炭成份股【中国神华】、【陕西煤业】、【兖矿能源】、【中煤能源】等。低市净率方面，结合“增持贷”、“回购贷”以及“破净约束”等相关政策，【兰花科创】、【甘肃能化】、【上海能源】等低市净率或者破净标的估值修复可期。冶金煤方面，财政和地产相关政策有望提振焦煤下游需求预期，当前冶金煤价格存在上涨预期，【潞安环能】、【平煤股份】、【淮北矿业】、【山煤国际】等弹性冶金煤股有望受益。 风险提示：供给释放超预期；需求端改善不及预期；欧盟煤炭缺口不及预期，进口煤大量涌入国内市场；价格强管控；煤企转型失败等。 【山证新股】巴比食品（605338.SH）2024三季报点评-公司营收小幅增长，加盟门店及团餐业务拓展稳步进行 叶中正 yezhongzheng@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024三季报，2024前三季度公司实现营业收入12.10亿元，同比增长2.04%；实现归母净利润1.94亿元，同比增长25.68%；实现扣非归母净利润1.47亿元，同比增长19.92%；基本每股收益为0.78元，同比增长27.87%。 事件点评 2024前三季度公司营收较去年同期小幅增长，主要系门店数量增加、门店业务规模扩大以及团餐业务收入的增加。在门店业务上，公司一方面稳步推进加盟门店的拓展，稳步开拓巴比品牌加盟门店并将“蒸全味”品牌及其旗下加盟连锁门店纳入麾下；另一方面公司持续推进单店模型改善及单店收入修复，在拓展中晚餐消费场景、丰富产品矩阵、优化外卖运营管理等方面也持续推进各项优化举措。在团餐业务上，公司致力于打造差异化的产品与服务、全面发力大客户及零售业务各渠道，因而也拓展了包括大润发、永和大王、养老院、医院在内的优质客户。①从销售渠道来看：2024前三季度公司特许加盟门店、直营门店、团餐业务分别实现收入9.13、0.15、2.64亿元，较去年同期分别变动0.28%、-24.46%、9.99%。②从销售区域来看：2024前三季度公司华东、华南、华北、华中区域分别实现收入9.90、1.03、0.40、0.76亿元，较去年同期分别变动-0.14%、23.93%、2.36%、9.89%。 2024前三季度公司销售毛利率和销售净利率较去年同期均有所改善，主要得益于精细化管理、期间费用率改善和公允价值变动收益增加。2024前三季度公司销售毛利率为26.40%，较去年同期上升0.29个百分点；公司销售净利率为16.26%，较去年同期上升3.16个百分点。公司销售毛利率优化或主要得益于精细化管理效果显现，2024上半年公司累计完成精益改善项目40个，产生经济效益的项目共21个，另有38个各类项目正在加快推进。公司销售净利率优化或主要受益于期间费用率改善和公允价值变动收益增加：①2024前三季度公司销售期间费用率为10.96%，较去年同期下滑1.01个百分点；其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为4.42%、7.78%、-2.00%、0.76%，较去年同期分别变动-1.24、-0.07、0.28、0.02个百分点。②2024前三季度公司公允价值变动净收益为6737.22万元，去年同期为1184.23万元。 投资建议 预计公司2024-2026年分别实现营收16.87、18.23、20.15亿元，同比增长3.5%、8.0%、10.5%；分别实现净利润2.52、2.68、2.93亿元，同比增长18.0%、6.3%、9.1%；对应EPS分别为1.01、1.07、1.17元，以10月25日收盘价16.04元计算，对应PE分别为15.9X、14.9X、13.7X，考虑到2024年以来消费者心理和需求变化加速演变，价格竞争和同质化竞争继续加剧，故将评级调整为 “增持-B”。 风险提示：猪肉、面粉等原材料价格波动风险；速冻食品行业市场竞争加剧的风险；加盟商管理不当影响公司经营效益和品牌形象的风险；销售区域较为集中的风险；募投项目收益不及预期的风险；需求恢复不及预期的风险；食品安全相关风险；加盟门店开店速度不及预期的风险。 【衍生品研究】昌红转债投资价值分析-精密模具注塑领航者的偏债型个券 崔晓雁 cuixiaoyan@sxzq.com 【投资要点】 昌红转债（123109.SZ）： AA-，债券余额4.6亿元，占发行总额99.9%，剩余期限2.44年。10月24日收盘价114.7元，转股溢价率52.12%，纯债溢价率4.39%，YTM 1.55%。 正股：昌红科技（300151.SZ）： 公司目前总市值111亿元，专注非金属精密模具制造24年，设计制造水平行业领先，产品覆盖办公自动化设备、医疗器械及耗材以及半导体晶圆载具三大核心领域。公司预告1-3Q归母净利润同比+48.42%至54.36%。 昌红转债主要看点： 精密模具注塑领航者，技术门槛高：公司多年专注精密模具及配套注塑产品，掌握多项关键核心技术和相关工艺，凭借快速完备且显著减本增效的客户服务机制，在同业竞争中赢得市场。截止H124末，公司拥有注册商标47件，167件专利授权。 医疗高分子耗材领域冠军企业：公司自2020年大力发展医疗耗材业务，凭借底层模具技术和“一站式服务”的竞争优势形成了技术与客户双重壁垒。2021年11月成为国际医疗耗材巨头罗氏诊断欧洲地区外唯一深度合作供应商。截止H124末，已进入迈瑞、赛默飞世尔、西门子等19家全球知名医疗客户的供应链体系。H124医疗器械业务收入占比29.80%。 半导体高端晶圆载具业务即将爆发：晶圆载具贯穿半导体全产业链重要运输和存储，生产技术难度大、资金门槛高，目前几乎被海外企业垄断。昌红与鼎龙股份合作，快速切入中高端晶圆载具市场。目前多个产品已进入国内主流晶圆厂的“小批量及验证”阶段，有望在半导体耗材领域打开全新增长曲线。 绝对价格低、正YTM，且转债余额小、剩余期限短。昌红转债转股溢价率虽偏高，但绝对价格不高。同时正股掌握核心技术，业绩爆发在即。 转债合理估值推导 基于山证可转债估值模型，假设正股股价不变，不考虑强赎，我们认为昌红转债合理估值在125-130元。 风险提示：行业政策改变、市场竞争加剧、新业务不及预期、汇兑风险等。 【山证通信】中兴通讯（000063.SZ）：算力业务稳扎稳打，期待5G-A激发新活力 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 公司发布2024年三季报。2024前三季度公司实现营收900.45亿元，同比+0.73%；归母净利润79.06亿元，同比+0.83%；扣非后归母净利润68.98亿元，同比-2.86%。其中，24Q3单季度公司实现营收275.57亿元，同比-3.94%，环比-13.64%；归母净利润21.74亿元，同比-8.23%，环比-27.33%；扣非后归母净利润19.35亿元，同比-11.73%，环比-16.40%。 事件点评： Q3业绩同环比下滑，随运营商capex下行短期承压。一方面随着国内运营商5G投资强度下降以及海外运营商5G投资高峰暂时经过，公司需要强化“连接+算力”双引擎以巩固短期业绩。另一方面Q3毛利率40.4%，同比下行4.3pct，环比+1.4pct，或受到政企+消费者业务收入占比提升拉低综合毛利率影响。政企业务收入结构变动对盈利能力造成一定影响。费用率方面，公司Q3期间费用率环比略有提升，其中销售/管理/研发费用率分别为8.0%/3.6%/21.5%，环比分别+1.2pct/+0.2pct/+1.6cpt，总体上公司仍然坚定研发投入，在市场营销上聚焦大国大T和重点政企渠道伙伴，费用控制较为有效。公司已成为国内电信领域服务器龙头厂商，智算服务器有望继续发力。公司将智算确定为长期战略主航道，提供全栈全场景智算解决方案。基于在运营商市场的渠道优势和对业务的深刻理解，公司已成为国内电信服务器市场领头羊。根据通信产业网2024年5月30日统计，中兴通讯以23.03%份额在国内电信服务器市场名列前茅。在中国电信服务器（2024-2025）最新中标结果中，中兴入围4个标包，其中在GPU服务器（A系列）、c86服务器（G系列）两个标包名列第一。在政企智算方面，公司自研星云大模型，积极拓展工业、汽车、钢铁、水利、城市生命线等模型应用。中兴还通过自研芯片形成了差异化系统优势，基于自研芯片推出了2*200G网卡、推动OLink高速总线互联标准并自研大容量交换芯片，在超万卡集群、算力原生、智算中心DCI、推理任务分发等前瞻技术上开展研究。 展望2025：5G-A通感一体带来新机遇，AI手机、智能网联车构建新增长点。通感一体是5G-A基站最具想象空间和差异化价值的应用场景，有望深度赋能低空经济、无人机、智慧城市、车路协同。中兴联合合作伙伴在北京、南京、深圳等25省市80多个试点验证了5G-A通感一体在物流配送和低空安全多种场景应用。AI手机方面，中兴发布了全面升级的AI全能影像旗舰nubia Z60 Ultra领先版和AI+卫星手机nubia Z60S Pro，并推出普惠5G手机中兴远航40s，nubia Neo2、music、focus等特色产品还将深耕阿根廷、埃塞俄比亚、德国等市场。汽车电子方面公司多“芯”发力，联合车厂发布自研车规级高性能中央计算单元SOC芯片“撼域M1”、与中国一汽签署了多余融合芯片“红旗1号”、实现首个国产车规级双核4G模组量产。 盈利预测、估值分析和投资建议：我们认为公司经营稳健，市场风偏改善下估值体系有望重塑，建议关注5G-A、Ai手机、自研芯片等事件催化以及自研芯片对公司智算业务价值的重估。预计公司2024-26年净利润95.3/103.0/111.5亿元，同比增长2.2%/8.1%/8.2%，对应EPS为 1.99/2.15/2.33元，PE为13.5/12.5/11.6倍，维持给予“增持-A”评级。 风险提示：运营商资本开支短期继续下行风险；智算服务器市场竞争格局恶化风险；高性能GPU芯片进口管制风险；非运营商业务占比提升导致毛利率下行风险。 【公司评论】深信服(300454.SZ)：深信服（300454.SZ）：三季度收入实现正增长，费用管控成效显著 方闻千 fangwenqian@szxq.com 【投资要点】 事件描述 10月24日，公司发布2024年三季报，其中，2024年前三季度公司实现收入46.34亿元，同比减少3.63%；前三季度实现归母净利润-5.80亿元，同比减少6.25%，实现扣非净利润-6.51亿元，同比减少8.18%。2024年第三季度公司实现收入19.26亿元，同比增长2.77%；三季度实现归母净利润0.12亿元，同比高增54.76%，实现扣非净利润0.04亿元，同比增126.89%。 事件点评 三季度收入端实现正增长，费用管控成效显著。2024年三季度，公司收入恢复增长，并且前两个季度收入降幅也持续收窄。与此同时，截至2024年9月底，公司合同负债金额达到14.45亿元，较今年年初的13.47亿元增加了0.99亿元，或表明公司新增订单量持续增加。2024年前三季度公司毛利率为60.60%，较去年同期下降4.51个百分点，主要原因在于云业务收入持续提升。在费用端，公司持续进行降本增效，费用率稳步下降，2024年前三季度公司销售和研发费用率分别为41.04%和35.17%，分别较去年同期下降2.69和0.80个百分点，同时公司前三季度净利率为-12.51%，较去年同期下降1.16个百分点。 安全GPT4.0正式发布，产品端AI能力持续迭代。今年以来公司持续提升产品的AI能力，一方面，公司不断迭代升级安全行业大模型，于10月23日升级发布了安全GPT4.0，该大模型能够自动化完成数据库静态数据以及API等流动数据的分类分级工作，与传统小模型相比，安全GPT4.0的静态分类分级准确率从60%提升至90%、打标效率提升40倍。同时，面对数据泄露、数据滥用等多种攻击场景，安全GPT4.0的数据安全风险检出率达90%、准确率达70%；另一方面，公司持续将AI能力嵌入到现有产品中，于10月23日发布的分布式存储EDS新版本520集成了智能AI防勒索功能，基于旁路检测技术，EDS 520多数时候仅进行基本IO流检测，发现异常时才启动深度AI分析，在保证安全性的同时，性能消耗降至3%-5%，而主流厂商的性能消耗在25%-30%。 投资建议 公司作为国内网络安全及云计算领导厂商，未来有望在AI、海外市场、EDS等新业务带动下，收入及业务增速迎来持续改善，上调盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.641.011.43，对应公司10月25日收盘价66.47元，2024-2026年PE分别为104.0966.0546.40，维持“增持-A”评级。 风险提示：产品迭代不及预期，宏观经济下行风险，市场竞争加剧风险。 【衍生品研究】巨星转债投资价值分析-高成长高弹性，生猪养殖盈利有望持续 崔晓雁 cuixiaoyan@sxzq.com 【投资要点】 巨星转债（113648.SH）： AA-，债券余额9.00亿元，占发行总额89.97%，剩余期限3.50年。10月24日收盘价104.91元，转股溢价率38.4%，纯债溢价率3.12%，YTM 2.65%。 正股：巨星农牧（603477.SH）： 注册地四川乐山，总市值约100亿元。H124生猪、饲料、皮革产品收入占比85.71%、11.32%、2.12%，归母净利润同比+87.13%。最新2024E PE 15.4x、PB LF 3.59x。 巨星转债主要看点： 生猪养殖板块进入业绩兑现期：据WIND数据，Q3平均猪肉价格26.11元/公斤，较Q2环比+19.58%；自繁自养利润500.36元/头，环比再度改善。行业龙头——牧原、温氏Q3业绩均超市场预期。考虑高企的资产负债率及同业暴雷案例，我们认为产业对能繁母猪补栏能力和意愿已大幅减弱。同时猪价维持高位、饲料成本降低有望推动生猪养殖行业高盈利持续。 巨星成本控制能力强，成长性更好：2020年上市以来，养殖规模持续提升，逐步晋身行业第一梯队；养殖成本持续优化，行业领先。公司采用两种生产模式，“公司+农户”合作模式养殖规模占比约80%，一体化自主养殖——德昌项目今年底将满产。规模持续扩张+产能利用率提升+先进生猪养殖体系，有望打开公司成本下降空间，进一步实现增产增效。 巨星永磁对上市公司偿债能力不构成风险：巨星永磁2022年7月由巨星新材料（集团持股45.85%）、盛和资源和绵阳科发集团共同成立，巨星新材料持股51%，即巨星集团间接持股23.38%。目前一期、二期建设已完成，2025年产能计划2.5万吨/年毛坯，单体工厂规模行业第一，并实现盈亏平衡。 错杀品种，弹性高于行业。受市场低迷和过度担忧集团风险影响，巨星转债及正股2024年5月以来大幅下跌，目前尚未回归合理价位。巨星转债目前双低，估值具有吸引力。 转债合理估值推导 基于山证可转债估值模型，假设正股股价不变，不考虑下修和强赎，我们认为巨星转债合理估值在121-129元。 风险提示：畜禽疫情、自然灾害、原料涨价、运输不畅等风险。 【山证煤炭】煤炭行业2022年报综述：-高景气延续，盈利能力强劲，资产负债表进一步修复 王冯 wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 10/28日，中国黄金协会发布2024年前三季度黄金消费量数据。2024Q1-Q3，全国黄金消费量741.73吨，同比下降11.18%。其中：黄金首饰400.04吨，同比下降27.53%；金条及金币282.72吨，同比增长27.14%；工业及其他用金58.97吨，同比下降2.78%。 我们估算，2024Q3单季度，黄金首饰130.02吨，同比下降约29%；金条及金币69.09吨，同比下降约9%；工业及其他用金18.88吨，同比下降约7%。 2024Q3，上金所AU9999黄金现货收盘均价为569.40元/克，同比增长23.9%。结合黄金首饰消费量与金价估算，2024Q3，黄金首饰消费额同比下降约12%，降幅较上一季度收窄28pct。 2024Q1-Q3，我国金银珠宝社零累计为2454亿元，累计同比下降3.1%。2024年7-9月，金银珠宝社零单月同比增速分别为-10.4%、-12.0%、-7.8%。 风险提示：黄金价格大幅波动。 分析师：李召麒 执业登记编码：S0760521050001 报告发布日期：2024年10月29日 【分析师承诺】 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 【免责声明】 本订阅号（微信号：山西证券研究所）是山西证券股份有限公司研究所依法设立、运营的官方订阅号。 本订阅号不是山西证券研究所证券研究报告的发布平台，所载内容均来自于山西证券研究所已正式发布的证券研究报告，订阅者若使用本订阅号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。提请订阅者参阅山西证券研究所已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。 山西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本公司不会因为任何机构或个人关注、收到或订阅本订阅号推送内容而视为本公司的当然客户。本公司证券研究报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所载的资料、意见及推测仅反映本公司研究所于发布报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本订阅号所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本订阅号中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。订阅者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本订阅号的版权归本公司所有。本公司对本订阅号保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本订阅号的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止我司员工将我司证券研究报告私自提供给未经我司授权的任何公众媒体或者其他机构；禁止任何公众媒体或者其他机构未经授权私自刊载或者转发我司的证券研究报告。刊载或者转发我司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示我司证券研究业务客户不要将我司证券研究报告转发给他人，提示我司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知我司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）