固收许熙丨风从海上来—熊猫债投资价值几何?

（以下内容从国金证券《固收许熙丨风从海上来—熊猫债投资价值几何?》研报附件原文摘录）
　　金选·核心观点 一、熊猫债发行量增长强劲，发行人资质整体较优 熊猫债目前存量规模近3000亿元，虽然体量不大，但增长势头强劲。截止今年8月，熊猫债发行规模已突破1400亿元，较去年同期增长26.13%。银行间为主要发行市场，形式以公募为主。熊猫债的发行人构成呈现多元化，各种类型的境外主体。从存量余额看，境外非金融企业占存量比重为61.88%。其次为境外金融机构占比18.33%；国际开发机构和境外政府主体占比分别为16.69%和3.11%。熊猫债的发行主体平均信用级别较高，存量发行人中，国际评级BBB及以上债券发行主体占42.3%；债券境内主体评级达到AAA的有181家，占比高达92%，债券境内主体有AA+及AA评级的有5家，仅有10家主体无境内主体评级。目前熊猫债券尚未有违约事件。 二、发行主体趋于多元化，美联储降息下票面利率或提高 存量熊猫债发行主体中，主要有境内发行人和境外发行人。大多数由企业在境外设立的主体发行。境外发行主体为境外金融机构、国际开发机构、外国政府机构等。主权国家不断丰富，多为“一带一路”沿线国家。存量熊猫债的中债估值加权平均收益率大多在2.15%-2.5%之间，1年以内和2-3年期部分估值收益率较高，在2.4%-2.5%之间。长期限债券估值收益率较低，大多在2.25%以下。今年以来，熊猫债券的票面利率整体呈现下降趋势，月均发行利率整体围绕10年国债收益率震荡下行。从2022年4月中美10年期国债收益率开启倒挂，熊猫债发行利率与美国10年期国债收益率保持显著的负相关性。美联储降息预期浓厚。如果美联储在今年降息1-2次，新发熊猫债票面率或迎来上扬。 三、投资者以非法人和银行为主，流动性正在边际改善 熊猫债第一大持有人为非法人类产品，占比42.16%，其次是国有大行及股份行，占比24.13%，也是国央企境外发行人的主要投资者；境外机构与外资银行占比分别为18.6%和5.08%。今年1-8月份，熊猫债成交规模放量，从今年1月份180亿成交量快速攀升至6月份460亿元。或与今年债券市场整体欠配有关。与去年同期相比交易量已有了较大幅度增长。表明熊猫债的市场接受度正在提升，分类型看，境外金融机构和境外非金融企业平均换手率较高，分别为103%和87%。 四、境内外存在一定利差，关注金融机构和外国政府机构熊猫债 高票息熊猫债券以地产企业居多，存在一定风险溢价。非金融企业里，建议关注央国企主体——光大控股、中电国际、北控水务和浙能国际。在当前国内利差收窄的环境下，其熊猫债较境内主体发行债券存在少量利差优势。国际开发机构资质较优，活跃度良好，较相似期限商业银行债有一定的利差收益；境外金融机构与境内相同中债隐含评级、相近期限的金融债券比较有一定利差收益；外国政府机构与境内相近经济体量省份、并且期限相近的地方债比较，亦有较明显的利差收益。 风险提示 国际地缘政治环境的不确定性；流动性风险。 制作:股销市场部

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