热点推介丨国债-如何看待特别国债等政府债增发

（以下内容从广州期货《热点推介丨国债-如何看待特别国债等政府债增发》研报附件原文摘录）
　　热点推介 10月21日，贷款市场报价利率（LPR）公布，1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR为3.6% ，均下调25bp，贷款利率下调符合预期，步长略超预期。债市利好兑现，受风险偏好变化牵引，以政策博弈为交易主线。上周以来，10年期国债活跃券收益率在2.08%-2.1525%区间震荡，较9月24日历史低点反弹8-16bp，较9月29日阶段性高点回落11-18bp，30年期国债活跃券收益率在2.265%-2.375%区间震荡，较9月24日历史低点反弹17-28bp，较9月29日阶段性高点回落7-18bp。 财政发力节奏及政府债供应 压力持续成债市最大不确定性▼ 如我们前期观点，在本轮降准降息一系列货币宽松政策落地后，年内再度降息概率有限，再一次降准时点大概率配合政府债发行节奏，四季度财政政策更受市场关注。一方面，10月12日国新办新闻发布会上财政部部长已释放了积极的政策信号，财政发力点亦从基建转向地方化债+房地产+银行+民生，无论是方向还是内容上，财政政策取向均发生了较大变化，后续财政施力效果直接影响经济短周期修复斜率以及微观主体的预期；另一方面，财政发力对应着政府债发行，发行规模及节奏无疑对债券供给形成潜在压力。 今年3月，政府工作报告提出“从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。” 10月12日，国新办新闻发布会财政部部长提出“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”、“较大规模增加债务额度”、“发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本”。10月22日，国家发改委表示，“2025年，我国将继续发行超长期特别国债并进一步优化投向，仍将保持有力度的安排支持国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。”由此可见，明年特别国债增发已是板上钉钉，若以用于国有银行补充核心资本金的特别国债规模5000亿元、用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设以及其他优化投向的特别国债增量规模1万亿元估计，则明年特别国债增量规模或达1.5万亿元，考虑到明年6月、12月合计9500亿元特别国债到期续期，则明年特别国债发行规模或达2.5万亿元，则无论是发行量还是净融资量，或将达历史最大规模。 图、近年特别国债发行规模 来源：Wind、广州期货研究中心 从年内来看，由于三季度政府债发行已明显提速，四季度政府债剩余发行额度约1.2-1.6万亿元，与三季度的净融资额3.96万亿元及去年四季度净融资额3.59万亿元相比供给压力较小，即若新增债券供给在2万亿元以下则供给压力相对可控，但不排除若人大常委会议审批延后使得债券发行更为集中，对12月债券供给产生压力。而明年的政府债供给压力相对较为确定，发行节奏及央行流动性支持决定了对债市供应冲击的程度。 股债“跷跷板”效应相较 机构配置需求占上风▼ 9月24日后，政策取向转向更为积极，市场对增量财政发力的预期时有升温，风险偏好快速反转使得股债跷跷板效应凸显，债市止盈压力集中释放，波动加大。一系列降息及存款利率下调带动利率中枢下行，短期来看社会有效融资需求的恢复仍需等待，比价效应使得金融机构对国债的配置需求有所提升。而权益市场在前期SFISF等政策落地及增量财政政策博弈中处偏顺风阶段，风险偏好的回暖升温引发市场对理财产品赎回压力的担忧，引起一定负反馈效应。从本周数据看，银行、保险机构对国债现券整体呈净买入方向，基金、券商对国债现券整体呈净卖出，一定程度印证了股债跷跷板效应相较配置需求占据上风。全国人大常委会会议具有审查和批准计划、预算的部分调整方案的决定权，下次人大常委对增量财政的安排成为关键博弈点。 后市展望▼ 财政政策取向及风险偏好变化对债市形成利空压制。经济尾部风险已明显降低，无论是基本面或微观主体预期均在筑底阶段，后续经济修复斜率如何取决于财政刺激规模与节奏、基本面数据印证的正反馈。近期以人大常委会为增量财政政策的关键博弈点，预计政府债供给压力四季度相对可控，明年压力较大。政策预期及风险情绪在四季度或时有升温，股债跷跷板效应及理财赎回担忧对债市形成持续潜在压力。另一方面，我们维持对四季度经济修复延续波浪式发展的判断，叠加逆周期调控力度加大需要货币政策配合，无论是实体有效融资需求的改善抑或化解地方债务风险的任务达成均要求利率中枢稳中有降，决定了利率中枢上行空间有限。在四季度强预期、弱现实的组合下，我们对债市维持宽幅震荡的总体观点，而结合期限结构看，预期改善对长端影响更大，潜在供给压力亦大概集中在长端及超长端，相较之下长端品种较短端面临更大回调压力，可继续持有多短空长的做陡利率曲线交易策略。 广州期货研究中心 投资咨询业务资格 证监许可【2012】1497号 分析师：方旻 期货从业资格：F03105216 投资咨询资格：Z0021334 邮箱：fang.min@gzf2010.com.cn 免责声明:本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述品种的操作依据，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 广州期货 I 您身边的期货专家 长按识别二维码关注我们

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