【TOP5热榜必看】美国两党在科技制裁思路上有何不同;靶向蛋白降解:有望弥补抑制剂耐药和难成药靶点未满足需求

（以下内容从国金证券《【TOP5热榜必看】美国两党在科技制裁思路上有何不同;靶向蛋白降解:有望弥补抑制剂耐药和难成药靶点未满足需求》研报附件原文摘录）
　　（点击上图查看更多研报） 在信息爆炸的市场环境下，如何及时捕捉投资机会？我们为您筛选出上周最热门的五篇研究报告，从宏观经济形势到热门个股分析，以助您快速洞察市场趋势，把握投资热点。 政策与ESG研究 杨佳妮 | 政策与ESG首席分析师 执业编号：S1130524040002 1 政策与ESG专题报告：美国两党 在科技制裁思路上有何不同 1、无论是特朗普政府还是拜登政府，对华科技遏制的政治目标是相似的，均是维持美国的科技霸权地位和遏制中国高科技产业的崛起，但民主党与共和党在科技外交理念、对华科技战略、科技竞争方式上仍有较大差异。 （1）单边行动vs多边合围。在科技外交方面，特朗普为首的共和党奉行“美国优先”的执政理念，倾向采取单边行动直接对中国科技产业进行制裁；而民主党则更多通过多边合作开展对华科技竞争。特朗普执政时期，对外科技制裁主要由美国单方面实施，而非通过多边机制或与盟国合作。这种单边行动使得政策执行迅速，但也易引起国际社会的抵触和不安。与特朗普政府的单边式封锁不同，民主党更重视集体行动，善于利用盟友圈布局与中国高科技产业的竞争，先后组建政府间双边或多边联盟，且民主党更注重通过系统性和长期性的投资和合作来提升美国关键产业链的完整性和竞争力，减少对我国等单一国家的依赖。 （2）全面脱钩vs小院高墙。在对华科技战略方面，特朗普为首的共和党采取“一刀切”的激进政策，不太注重影响评估；而民主党更注重高精尖领域的“精准脱钩”，避免“全面脱钩”的限制带来的替换成本等问题。共和党不断泛化国家安全概念，在对华高科技政策问题上几乎一概而论，对遏制重点不加以区分，简单直接地实行科技制裁。而反观民主党，其更加注重人工智能、生物科技、量子计算等“关键目标”的有效战略竞争而非笼统打击，对华科技“脱钩”政策更为精准聚焦，但对“小院”内产业的影响程度也更大。 （3）压制性脱钩vs自强性脱钩。在科技竞争方式上，特朗普为首的共和党主要基于“弱他”逻辑实施科技制裁；而民主党则同时基于“强己”与“弱他”两条路径进行科技竞争。在特朗普时期，美国政府和国会重心主要放在高额关税压制、投资管控和限制人才交流等“压制性”脱钩措施上，但在国内科技投资和产业支持方面相对有限，缺乏大规模的联邦投资和系统性产业政策。而拜登政府虽然在一定程度上延续了特朗普政府的“压制性”政策，但其更强调通过持续的改革来保持美国在高科技领域的相对优势，并注重加大对本土高科技产业的政策扶持与资金投入。2024年，美国研发投入财务预算突破2000亿美元，创近年来新高。 2、两党执政风格存在差异，民主党执政或为中美在非核心领域的技术合作创造契机，而共和党执政则可能为中欧科技交流留下空间。从两党执政风格看，特朗普政府科技政策出台往往具有突发性，导致企业和市场难以预期和应对，容易引发全球供应链紊乱。而民主党往往出于对国内产业调整时间和供应链压力的考量，政策柔性相对更强。从发展机遇来看，虽然两党在核心科技领域对中国防范有加，但在应对气候变化、公共卫生、粮食安全等其他非传统安全领域，民主党与中国具备相似的意识形态和历史合作基础，后续围绕非核心技术领域合作的可能性更大。而奉行单边主义的共和党若当选，“美国优先”策略或使得欧美关系逐渐转冷，削弱别国对美国领导建立科技领域新规则的信心，而共和党执政下的美国在对欧政策上的左右摇摆有望为中国与欧洲的科技合作提供契机。 3、联合发起WTO诉讼、设立关键技术产业基金、吸引STEM人才、加强投资限制或成美国对华科技制裁新方向。为协调众议院委员会制定统一的对华立法行动，由众议院两党议员组成的“美国与中国共产党战略竞争特别委员会”于2023年成立，并在同年底发布对华战略报告。虽然该特别委员会并非立法机构，但所达成的战略体现了两党议员的共同价值取向，一定程度上可预示未来科技领域对华立法方向。目前，该战略报告中大部分条款已于2024年进入讨论或实施，但仍需关注目前尚未提及的条款，如联合盟国就中国产业补贴与相关政策向WTO提起诉讼、设立关键技术产业基金、放宽盟国STEM人才限制、加强美国本土对“实体清单”“未经核实清单”中实体部门的投资限制等。 4、中国对美国新兴技术的依赖度逐渐降低，进口重心逐渐由美日转移至东盟和拉美，反制裁清单或成中国又一主要反制工具，关键技术与产业链“链长”值得关注。整体来看，中国在各高新技术领域对美国的依赖度在快速下降，尽管在半导体、软件等成熟技术领域仍对美国存在一定依赖，但在无人机、神经网络等部分新兴技术领域已实现反超。中国进口重心也逐渐转移至东盟和拉美，开始做好自身“去风险”的准备。2024年，中国反制裁清单的企业数量大幅增加，若未来美国加重对华科技制裁，我国或将针对美国关键技术领域企业采取反制措施。科技类央企是推动关键核心技术突破、实现国产替代、破解“卡脖子”技术的主导力量，也是应对美国多边合围和“小院高墙”政策的重要角色，新兴产业与未来产业链“链长”央企及下属上市公司有望受益于新一轮科技革命和国家现代化产业体系建设。 风险提示：1）美国总统大选结果存在不确定性；2）地缘冲突超预期。 报告原文 点击阅读全文《政策与ESG专题报告：美国两党在科技制裁思路上有何不同》 医药研究 袁维 | 医药首席分析师 执业编号：S1130518080002 2 靶向蛋白降解：有望弥补抑制剂 耐药和难成药靶点未满足需求 蛋白质降解剂有望弥补传统小分子不足。传统小分子抑制剂主要采用“占位驱动”的作用模式，导致其：1.难以靶向缺乏疏水口袋的蛋白质；2.无法破坏脚手架蛋白的功能；3.长期使用易发生耐药，相比之下，蛋白质降解剂采取独特的“事件驱动”模式，可直接诱导目标蛋白降解，之后降解剂可不断循环利用，而无需与某个目标蛋白保持长时间地结合。独特的作用机制使降解剂具备一系列优势，与抑制剂相比，降解剂理论上可作用的蛋白范围更广，并且由于机制不同降解剂有望成为临床上抑制剂耐药患者的可选治疗方案。综上所述，我们认为蛋白降解剂未来两大核心应用场景为现有小分子抑制剂耐药人群+靶向现有小分子抑制剂难靶向的靶点，同时在肿瘤治疗领域，蛋白降解剂也有望通过与其他药物联用进军1L治疗。 蛋白降解剂进度较快的技术路线为PROTAC（靶向蛋白降解嵌合体）和分子胶水，其中PROTAC更有希望成为下一个具备通用性的药物研发技术平台，而分子胶水在药代动力学方面更有优势。已获FDA批准的沙利度胺（Thalomid）及其类似物来那度胺（Revlimid）等均属于分子胶水，与PROTAC相比，分子胶水分子量小，因此往往具备更好的生物利用度，但是从头设计分子胶水的难度较大，导致目前分子胶水药物的靶点集中在IKZF1/3（IKAROS家族锌指转录因子1/3）上。而PROTAC在构造上与ADC药物有一定的相似之处，包含靶向目标蛋白的配体、连接子和靶向E3酶的功能模块三个部分，理论上仅需替换不同的配体分子便能获得针对不同靶点的PROTAC，是一种高度模块化的技术平台。 下半年PROTAC药物迎来关键里程碑，受此催化，预计跨国药企对与国内拥有相关管线布局的企业达成相关合作的意愿或将加大。（1）蛋白降解领域近期将迎来重要催化剂：ARV-471是Arvinas研发的靶向ER（雌激素受体）的PROTAC，正开展针对2L ER+乳腺癌患者的III期临床，这是全球首个涉及PROTAC药物的III期临床，PROTAC这一具备通用性的技术平台有望借此完成概念性验证，同时Kymera研发的全球首创靶向IRAK4 的PROTAC正在开展治疗特应性皮炎和化脓性汗腺炎的II期临床，预计于2025年上半年读出II期顶线数据，若数据积极将有望进一步拓宽蛋白降解剂的适应症布局。（2）近年来，多家跨国MNC既往都曾通过收购、合作授权（BD）的方式引进蛋白降解相关药物，例如辉瑞以6.5亿美元首付款+股权投资3.5亿美元+最高14亿美元里程碑付款自Arvinas引进ARV-471，赛诺菲以1.5亿美元的预付款+最高超过20亿美元的里程碑付款+特许权使用费自Kymera引进KT-474，礼来以3500万美元+最高超过16亿美元的潜在里程碑付款+高个位数至低双位数的销售分成的对价与专注于蛋白质降解药物研发的企业Lycia达成相关合作。还有诸如诺华、BMS、阿斯利康等跨国药企也都曾通过收购或合作授权（BD）的方式在蛋白降解剂领域进行布局。（3）多个国内企业已有相关产品进入临床阶段，其中百济神州前瞻布局BTK PROTAC,目前正在开展针对复发/难治套细胞淋巴瘤、慢性淋巴细胞白血病的II期临床，其治疗经治B细胞淋巴瘤患者（中位治疗线数为4）的ORR为57%，其中CLL/SLL亚组的ORR达到72%，且该药对于 BTK 抑制剂耐药的患者依然有效，显示出良好的应用潜力。恒瑞医药同样在蛋白降解领域进行了布局，公司主要采取 fast-follow 的策略，整体布局与PROTAC龙头Arvinas类似，主要包括针对ER和AR的PROATC药物。海思科则选择差异化布局AR V7、EGFR 等对于蛋白降解剂而言竞争格局相对温和的靶点。诺诚健华则通过布局靶向IKZF1/3 的分子胶 ICP-490进一步丰富公司在血液瘤领域的产品布局。 相关标的推荐关注拥有差异化产品布局的企业。 风险提示：新药研发失败的风险；行业竞争加剧；其他药物范式取得重大进步的风险，发生专利纠纷的风险。 报告原文 点击阅读全文《靶向蛋白降解：有望弥补抑制剂耐药和难成药靶点未满足需求》 机械研究 满在朋 | 机械首席分析师 执业编号：S1130522030002 3 机械行业专题研究报告： 海外龙头复盘系列之二： 约翰迪尔，产品为王 财务分析：攻守兼备，内生增长强劲。（1）约翰迪尔盈利能力稳健，工程机械板块经营利润复合增速略高于农机板块，但农机业务稳定性更强，09年周期底部未发生经营亏损。（2）过去十五年约翰迪尔ROE基本稳定在25%以上，带来同期EPS年均增长14.3%。（3）2020-2023年提价持续贡献利润弹性，带来经营利润的增幅分别为28%/54%/66%/69%。 股价表现：领先行业，享受估值溢价。（1）横向比照：过去十年约翰迪尔股价年复合回报率18.1%，PE forward 12M近年来中枢分别约为12-17x，高于同一交易所的农机上市公司。更高、更稳定的EPS增速或解释估值溢价。（2）纵向对比：约翰迪尔股价、利润与农业周期走势相关；本轮周期戴维斯双击之后逐步消化估值。 历史复盘：筚路维艰，坚守方得始终。（1）1837年成立，最初生产优质犁，伴随美国农业大发展积累第一桶金，奠定产品至上的公司基因。（2）20世纪初抓住美国农业机械化契机，1918年并购滑铁卢拖拉机厂进军内燃拖拉机行业，二三十年代坚持研发，推出D/A/B型新品，挺过大萧条。（3）战后研制柴油机与多缸发动机，1960年推出“新一代”拖拉机，及时跟进并最终引领拖拉机大型化潮流，1988年占美国100马力以上拖拉机份额的49%。（4）70年代以来加速海外与多元化布局以抵抗经济周期的影响，设备收入中来自美国加拿大的比重由03年的80%下降至23年的62%。（5）21世纪以来发力智能农业，开发数字管理平台、自动驾驶技术，收购精准农业相关标的并推出相关产品。 成长归因：产品为王，紧密绑定客户。（1）坚持研发，凭借核心技术不断推陈出新。约翰迪尔历史上每一个周期底部或增长拐点都伴随着重要的产品创新。约翰迪尔自1918年就开始自研自产发动机与传动部件，2014年约翰迪尔发动机全球生产数量突破800万台；研发费用率高于同行，目前稳定在4%左右。（2）与客户互相扶持、紧密绑定。大萧条期间约翰迪尔在亏损状态下为困难客户提供账期支持，以至于1931年应收账款达到收入规模近2倍，患难与共的壮举奠定了约翰迪尔与客户的鱼水之情。约翰迪尔非常注重对农民客户的服务，1895年开办风行全球的农民杂志《The Furrow》；其出版的农机服务手册《The Operation, Care and Repair of Farm Machinery》再版了28次之多。 他山之石：持续研发，重视产品配套。（1）我国正在经历类似当年美国的产品升级过程，体现在拖拉机大型化与环保国标切换上。2023年/2024年1-8月我国大型拖拉机产量占比分别19.5%/22.9%，同比+0.6pct/3.8pct。非道路移动机械“国四”排放标准对额定净功率75kW（约合101马力）发动机的PM/HC+NOx排放要求分别提高了50%-92%/13%-45%。只有掌握核心技术、持续研发才能从容受益于马力数提高与环保标准提升。（2）海外市场的重要性正在提高。2023年印度/美国/巴西/墨西哥拖拉机销量分别为92.2/25.3/5.4/1.3万台，出海潜力较大；2023年我国拖拉机出口额9.9亿美元，20-23年复合增速27.4%，出海增速较快。但我国农机在产品性能与价格段上与海外龙头仍有较大差距，特别是在动力换挡、自动驾驶、智慧农业等领域，必须重视本地配套与产品力提升才能逐步追赶。 建议关注国内大型拖拉机龙头、在核心零部件柴油发动机上拥有核心技术的一拖股份。 风险提示：农产品价格波动风险；补贴政策变动风险；海外市场经营风险。 报告原文 点击阅读全文《机械行业专题研究报告：海外龙头复盘系列之二：约翰迪尔，产品为王》 电子研究 樊志远 | 电子首席分析师 执业编号：S1130518070003 4 安集科技深度研究：国产替代 加速+新品放量，CMP抛光液 龙头有望迎来快速增长 安集科技是国内的抛光液龙头企业，目前公司已经形成“3+1”的业务版图，业务板块涵盖全品类化学机械抛光液、功能性湿电子化学品和电镀液及添加剂，同时构建核心原材料自主供应能力。 公司计划发行可转债募集资金，总额不超过8.31亿元，该申请已获得上海证券交易所上市审核委员会审议通过。 CMP抛光液：1）下游晶圆厂稼动率恢复，行业低点已过；下游晶圆厂资本开支不减，产能持续增长。2）公司持续推进CMP抛光液的制程节点，铜抛光液正在先进制程节点进行推广和测试验证，钨抛光液在28nm节点进行测试验证，成功研发基于氧化铈磨料的抛光液产品，CMP纳米磨料成本价值占比60-70%，公司纳米磨料原为进口，自产氧化铈磨料应用在公司产品中的测试论证进展顺利，多款产品已通过客户端的验证并实现量产供应。3）宁波北仑基地预计增加产能3.1万吨，预计于2025年3月完成产能建设。我们预计CMP抛光液业务2024-2026年收入分别为14.86/18.44/22.60亿元，同比增速为38%/24%/23%。 功能性湿电子化学品：1）下游晶圆厂稼动率恢复，推动功能性湿电子化学品需求增加。2）先进封装用电镀液及添加剂多款产品量产销售；在集成电路制造领域，铜大马士革工艺及硅通孔（TSV）电镀液及添加剂进行测试论证。3）宁波北仑刻蚀后清洗液规划产能10000吨，抛光后清洗液规划产能5000吨，上海化工区规划刻蚀液8000吨，上海化工区已于2024年3月开始建设。我们预计2024-2026年收入为1.98/2.35/2.64亿元，增速分别为34%/22%/20%。 风险提示：半导体行业需求波动；抛光液行业竞争加剧；扩产不及预期；限售股解禁风险。 报告原文 点击阅读全文《安集科技深度研究：国产替代加速+新品放量，CMP抛光液龙头有望迎来快速增长》 固收研究 李美雍 | 固收分析师 执业编号：S1130524060003 5 固定收益专题报告： 财政发力下债市供给怎么看？ 10月12日，国新办举行新闻发布会介绍财政政策有关情况，财政部部长蓝佛安表示，将在近期陆续推出一揽子有针对性增量政策举措，并强调“中国财政有足够的韧劲，通过采取综合性措施，可以实现收支平衡，完成全年预算目标”且“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，随后召开的人大常委会为重要的政策观测时点，届时或将表决追加债务额度及赤字相关议题，市场一致预期11-12月增发政府债可能性较大。我们梳理了年内政府债发行节奏并进行横向对比，认为若追加债务额度在1.5万亿及以下，债市风险仍可控，供给扰动或无虞。 一、当前政府债余额空间几何？ 今年政府债整体发行节奏呈现出先慢后快的趋势，二季度以来发行提速明显，三季度显著放量。截至9月底，国债发行进度已达78%，地方新增债券发行进度已达91%。在三季度政府债放量的背景下，四季度余额或偏低。年内1-9月，国债累计净融资规模达3.40万亿（含特别国债），地方新增债券累计发行规模达4.26万亿，若据年初安排的赤字规模及新增专项债额度，四季度政府债剩余规模（国债净融资+新增地方债供给）约1.31万亿，其中国债净融资规模约0.94万亿（含特别国债），地方新增债券供给规模约0.36万亿。 从年内各季度供给情况来看，若按年初预算安排的额度，由于地方新增债券三季度供给放量，剩余额度仅0.36万亿，四季度政府债新增供给或将低于一季度规模。横向对比近年第四季度政府债供给情况，今年四季度政府债余额或也将达近四年最低点，接近2022年水平，新增供给较去年同期低约1万亿，后续若追加额度仍有较大空间。 二、财政加码下，潜在超量供给影响几何？ 10月12日国新办新闻发布会上，财政部部长蓝佛安介绍了一揽子有针对性增量政策举措，其中提及“加力支持地方化解政府债务风险，较大规模增加债务额度”和“发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本”，且明确表态“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，可见后续无论是追加中央赤字还是提升地方新增专项债额度都尚存较大空间。2024年1-8月，一般公共预算收入累计14.78万亿，同比下降2.6%，政府性基金预算收入累计2.68万亿，同比下降21.1%。假设全年一般公共预算收入同比-2.6%，政府性基金预算收入同比-21.1%，在此推算下，一般公共预算收支缺口约1.28万亿，政府性基金预算收支缺口约1.50万亿，二者合计2.78万亿。 考虑到蓝佛安就“全国一般公共预算收入执行情况低于年初预算设定的目标”表示“将多措并举、综合施策，确保全年实现收支平衡”，且具体措施有，“中央财政从地方政府债务结存限额中安排了4000亿元，补充地方政府综合财力。鼓励有条件的地方盘活闲置资产，加强国有资本收益管理，努力增加财政收入。”我们假定两种情况，一是增发0.5万亿国债，2万亿新增专项债；二是增发0.5万亿国债，1万亿新增专项债。总体来看，四季度政府债供给规模或在4.8万亿-5.8万亿，净融资规模或在3万亿-4万亿，其中，11月供给规模或在1.8万亿-2.3万亿，净融资规模或在1.4万亿-1.9万亿，12月供给规模或在1.6万亿-2.1万亿，净融资规模或在0.9万亿-1.4万亿。 从月度供给结构看，四季度政府债供给或集中于11月，考虑到特殊再融资债的因素，我们剔除10月，仅对比11-12月政府债供给，发现若增发0.5万亿国债及2万亿新增专项债，年内11-12月政府债供给规模将合计达4.37万亿，较去年同期增加约1.2万亿，净融资将达3.38万亿，较去年同期增加约1.34万亿，若政府债增发规模在1.5万亿以下，则基本保持与去年同期相当的水平，整体供给规模并不会对债市造成较大冲击，建议密切关注后续财政增量规模和债务额度提升程度。 风险提示：统计口径存在误差；供给超预期风险。 报告原文 点击阅读全文《固定收益专题报告：财政发力下债市供给怎么看？》

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