【东吴晨报1225】【宏观】【个股】容百科技、彤程新材、金博股份、九号公司

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1225】【宏观】【个股】容百科技、彤程新材、金博股份、九号公司》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20201225 From 东吴研究所 00:00 03:30 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 宏观 新框架看2021年基建投资 观点 基建投资分析框架的核心逻辑转向专项债。去杠杆和防风险的政策背景下，传统的基于逆周期和信用扩张的基建投资分析逻辑和框架不再适用，核心表现就在于基建增速不再是经济增速的反向指标，也不再随社融增速同步波动。基建投资的债务驱动属性特征是不变的，这就意味着只是驱动基建增长的债务结构发生了变化：从依赖以往的政府隐性债务专项显性债务，其直观表现就是基建与专项债发行的同步波动。 基于上述判断，沿用我们此前以“杜邦分析”思路构建的出口、制造业、消费新框架后，我们给出基于专项债视角的基建分析框架。我们将基建投资拆解为GDP、投向基建领域的专项债规模占GDP的比重和专项债的基建杠杆，即： 基建投资的平坦化增长。2021年财政刺激退出有度的背景下，我们预计专项债额度将从今年的3.75万亿减少至3.5万亿左右，同时预计明年大概率将允许部分专项债投向棚改和旧改，那么投向基建的专项债占GDP比重将大幅回落至1.3-1.4%左右；由于财政刺激的退出，专项债对其他资金来源的替代将边际弱化，我们预计专项债基建杠杆小幅回升至10倍左右。综合上述判断，预计2021年基建投资增速在1.8%-6.1%左右。 “十四五”期间哪些基建是重点？在基建整体增速平坦化的背景下，“十四五”期间的结构性投资机会更值得关注。我们以高频词检索入手，从目前已经公布的中共中央关于“十四五”规划的意见中，共提及47次“加快”，而其中6个“加快”涉及基建投资领域，主要包括新型基建、交通基础设施尤其是城市群和都市圈轨道交通网络化、防灾减灾尤其是江河水库工程建设、生态环保和物资储备等基础设施短板领域。 风险提示：经济修复明显超预期导致2021年政策退出力度比市场预期更大；专项债发行结构发生重大变化，投向基建领域占比明显低于预期；防风险和去杠杆政策方向出现明显变化。 （分析师 陶川、王丹） 个股 容百科技（688005） 锁定大客户和重视研发，铸就全球高镍龙头 投资要点 定位全球高镍王者，技术+规模优势逐步强化。容百科技14年成立，15年量产单晶523正极，17年成为国内首家量产811正极的企业。董事长为当升原总经理，核心团队覆盖中韩尖端技术人员，极其注重研发，19年研发费用1.65亿，自主研发专利82项，技术人员占比超15%，均领先同行。公司注重员工激励，20年12月发布股权激励计划，覆盖200人，占员工总数10%。公司与宁德深度合作，并设有韩国降低与海外客户合作密切。目前国内三元正极市占率20%+，其中高镍市场占比50%,稳居第一。随着高镍市场放量，公司龙头地位强化，进入高速成长期。 正极需求五年复合增速42%，格局优化开始向龙头加速集中： 20/21/25年全球三元正极需求约29/43/168万吨，五年复合增速42%。随着高镍技术成熟、良率提升、材料体系规模化，具备能量密度的优势凸显，长期是主流方向。我们预计20/21/25年全球三元中高镍811占比分别30%/35%/66%，25年需求110万吨，五年复合增速65%。正极格局过去较为分散，20年开始优化，当升、容百、巴莫份额分别提升2/1/5pct，21年出货量目标翻倍，预计龙头份额将加速提升！国内龙头全球竞争力逐步突显，海外订单已陆续落地，成长性十足。 容百未来两年出货有望连续翻番，远期规划剑指全球龙头。目前公司产能4万吨，20年全年出货预计2.5万吨；21Q1新增2万吨产能，21年年底产能扩至10万吨，预计21年出货超过5万吨，将成全球最大的高镍正极厂商，其中宁德时代预计出货3万吨（规划21年宁德811出货20gwh，对应811需求3.2万吨），亿纬、孚能开始贡献增量，韩国两个大客户也开始放量。22年海外更多客户大规模放量，出货量有望超10万吨，连续翻番，未来持续高增。公司规划25年出货量25-30万吨，较20年10倍增长，我们预计25年公司国内/海外份额别达到25%/10%。 盈利拐点来临，21年预计吨利润升至1万/吨：历史角度看，上游资源涨价将明显带动正极行业盈利提升。另随着容百811规模化提升、客户优化、产品结构改善，盈利拐点开始提现。20Q1-Q2公司单吨盈利约0.5-0.6万/吨，Q4满产我们预计单吨盈利达到0.9万/吨，预计21年单吨盈利有望继续小幅提升至1万/吨，主要由于规模化、产能利用率提升，以及产品结构优化，同时原材料价格上涨，公司也将阶段性受益于低价原材料库存涨价。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年预计归母净利1.8/5.5/9.1亿，同比增长107%/205%/64%，对应PE为132x/43x/26x，给予2021年60倍PE，目标价67.8元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期风险；原材料价格波动风险；技术路线切换风险。 （分析师 曾朵红、阮巧燕） 彤程新材（603650） 子公司受让北旭电子45%股权 光刻胶产业布局更加完善 事件：公司发布公告，由子公司彤程电子和上海峥方化工、天津显智链投资中心组成的联合体通过北京产权交易所摘牌联合受让京东方全资子公司北旭电子100%股权，摘牌价格为42,500万元，其中彤程电子以人民币1.9125亿元受让北旭电子45%股权。12月4日，各方签署了《产权交易合同》，12月24日公司公告已于近日完成交易手续、北旭电子完成工商变更，彤程电子占北旭电子45%股权。 此外，12月2日公司公告，子公司彤程电子拟投资5.6988亿元（建设投资）在上海化学工业区建设年产1.1万吨半导体、平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目，预计于2021年末建成投产。 投资要点： 内延外生并举，加码发力光刻胶：电子化学品业务是公司“一体两翼”战略中的重要一翼，公司为加快电子化学品产业布局，于2020年6月专门成立全资子公司上海彤程电子，并作为主体收购北京科华微电子33.7%的股权，12月收购北旭电子45%股权，北京科华和北旭电子是国内为数不多实现中高端光刻胶国产化的厂商。公司作为北京科华和北旭电子的第一大股东，并投资建设半导体、平板显示用光刻胶及配套试剂项目，实现外延内生并举的发展方式，光刻胶业务显著加速。 北旭电子是国内光刻胶国产化的先行者：北旭电子于1993年由中日合资成立，后为京东方下属全资子公司，主营业务为有机正型光刻胶和无机特殊粉体，其中正型光刻胶应用于IC、各类尺寸TFT-LCD及AMOLED领域。北旭电子2019年营收/净利润分别为18194.77万元和2470.32万元，2020年前三季度实现营收/净利润分别为15486.76万元和2539.52万元，京东方为北旭电子的第一大客户，2020年前三季度收入占比约87%。随着光刻胶行业的不断发展和京东方业务规模的持续扩大，北旭电子业绩有望持续攀升。 盈利预测与投资评级：预计2020-2022年公司归母净利润分别为4.22亿元、5.37亿元和6.29亿元， EPS 分别为0.72元、0.92元和1.07元，当前股价对应PE分别为43X，34X和29X，维持 “买入”评级。 风险提示：拟建项目进度不达预期；光刻胶研发、认证进展不及预期。 （分析师 陈元君、柴沁虎） 金博股份（688598） 隆基长协大订单落地 供需缺口带来业绩大弹性 投资要点 龙头合作再升级，金博业绩有望实现高增长 金博作为国内领先的碳基复合材料热场耗材供应商，已与隆基、中环、晶科、晶澳等光伏硅片龙头建立了稳定的合作关系，其中最大客户是隆基。2016-2019年，隆基一直是金博最大的客户，金博也是隆基的热场一供，二者长期紧密合作。此次长协订单落地，进一步强化合作关系，协作互利提升公司竞争力。 对金博：7倍于2019年全年收入的超级大单落地，大幅增益业绩预期。此次协议预估总金额16亿元，达公司2019年收入2.4亿元的6.7倍。订单平均分摊至三年来看，2021年5.3亿元订单约为2019年收入的2.2倍，业绩体量增长具备高确定性。 对隆基：此次长协大订单印证下游需求旺盛及上游供给偏紧现状，加之金博2021年上半年的订单已经排满，热场材料供不应求。通过此次长协订单，隆基提前锁定长晶环节核心耗材，防止扩产潮被热场卡脖子，同时给其他硅片厂商一定的扩产压力。 21年底实现8倍产能，保障中长期交货能力 2019年底，金博的年产能为200吨，随着光伏行业下游需求旺盛，叠加当前的小尺寸换大尺寸+未来市场已有预期的P型换N型，2021年的全市场热场产能缺口不断加大。金博持续加速扩产，新产能于2021年全年逐步释放：（1）2020年初IPO募投资金扩200吨产能，技术水平的优化使该项目实际产能提高至350吨，预计2021Q1产能释放；（2）2020年8月超募资金到位，再扩350吨产能，预计2021Q2-Q3产能逐步释放；（3）11月公告要发6个多亿可转债，再扩的600吨预计要2021年-2022年逐步释放，保障对合同的履行具有充足的产能配套。 碳光伏平价+技术迭代趋势下，“新增+替换+改造”三重需求驱动热场需求爆发 公司的主要产品为坩埚、加热器、导流筒、保温筒等消耗品，其下游需求来自于新增产能推动、存量部件替换及存量改造三重驱动。伴随着光伏硅片环节集中扩产，大硅片渗透率提升带来的更新需求拉长设备景气度，将进一步增厚热场部件的市场空间。我们预计2020-2022年，热场四大件的新增需求约40亿元，替换需求约77亿元，改造需求超29亿，总需求约146亿元，迎来需求爆发期。 盈利预测与投资评级：我们预计公司20-22年营业收入为3.8/9.2（原值5.6，上调64%）/14.1（原值7.8，上调81%）亿元，同比增长57%/146%/52%，归母净利润为1.3/3.0（原值2.0，上调50%）/4.1（原值2.7，上调52%）亿元，同比增长67%/131%/39%。当前股价对应动态PE分别为103倍、44倍、32倍，上调评级至“买入”评级。 风险提示：大硅片渗透率提升不及预期，产品开拓不及预期。 （分析师 陈显帆、周尔双、朱贝贝） 九号公司（689009） 持续扩张的智能短交通和机器人领域领先企业 投资要点 九号公司：智能短交通和机器人领域领先企业，收入规模快速提升 公司是智能短交通和机器人领域领先企业，形成包括智能电动平衡车、智能电动滑板车、智能服务机器人等品类丰富的产品线。①产品品牌持续提升以及销售渠道不断完善同时，公司收入规模实现快速增长，2016-2019年收入CAGR达58.4%，2019年收入提升至45.86亿元。②优先股和可转债公允价值变动导致大额非经常性损失以及持续研发、渠道投入等影响，2016-2019年公司尚未实现盈利，2020年前三季度实现归母净利润0.85亿元，实现了扭亏为盈。 智能化消费升级驱动下，智能短交通行业空间广阔 智能电动平衡车、滑板车融入智能技术，具有体积小、重量轻、操作简洁等优点，市场需求旺盛。①2019年中国电动平衡车市场需求量达390万台，2015-2019年CAGR为19.2%，预计到2024年国内电动平衡车需求量将达903万台，2019-2024年CAGR达18.3%。②海外共享滑板车行业正处于蓬勃发展阶段，最直观的体现Lime、Bird、Lyft和Uber四家共享平台已成为滑板车风潮的引领者，在美国数十个城市投放了共享滑板车。 国内两轮电动车的渗透率较高，保有量已达3亿辆。随着2019年新国标实施落地推动超标车辆加速更换，以及消费升级带来的智能化趋势，智能电动车行业有望迎来新的春天。 解决末端配送痛点，配送机器人有望迎来黄金发展期 我国服务机器人市场需求增速较快，国内市场正成为全球增长最快的市场之一。2014-2019年我国服务机器人行业复合增速达36.8%，其中2019年国内服务类机器人市场规模达22.0亿美元，占全球份额26.5%。 配送行业作为劳动密集型行业，随着互联网与物流行业的深度融合，以及新商业模式的需求与刺激，配送行业已经从劳动密集型向数字智能化转变，配送机器人则是其中重要的一环，将迎来黄金发展期。 从智能短交通延伸到服务机器人，公司成长空间持续打开 展望未来，我们持续看好公司成长性：①智能电动平衡车、滑板车品牌力强，产品性能出色，且公司形成较为完善的销售渠道，仍将持续快速增长。②公司积极拓展两轮电动车+服务机器人，电动车已经实现批量销售，配送机器人也推出相关产品，进一步打开公司成长空间。③募投项目包括智能电动车辆项目、年产8万台非公路休闲车项目、智能配送机器人研发等项目，夯实公司未来在智能化领域的行业领先地位。 盈利预测与投资评级：万物互联时代，智慧移动需求持续增强。公司平台拓品能力出色，我们看好其收入高成长性，盈利能力上修空间，预计公司2020-2022年 EPS分别为3.19/6.69/13.34元，对应动态PE分别为237/113/57 X，首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示：客户集中度较高；行业政策风险；海外共享滑板车景气下滑；新产品推广不及预期，技术产业化失败。 （分析师 陈显帆、曾朵红、黄瑞连） 十二月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）