【东吴晨报1015】【策略】【行业】机器人、工程机械【个股】柳工、速腾聚创、天马新材、源杰科技、均胜电子
（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1015】【策略】【行业】机器人、工程机械【个股】柳工、速腾聚创、天马新材、源杰科技、均胜电子》研报附件原文摘录）
欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 预期回归理性，增量财政可期 ——1012财政部新闻发布会精神学习 事件：2024年10月12日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，财政部相关负责人介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况，并答记者问。关于会议精神，我们学习如下： 9月24日以来金融口、政治局、发改委、财政部相继召开会议，回应经济高质量发展等系列问题，对于稳增长定调积极 9月24日及节后一周，金融口、发改委、财政部相继召开新闻发布会，对货币政策、资本市场、房地产、增量财政、地方政府债务等系列问题进行了积极的回应。发布会是决策层与外界交流信息、传递下一步政策方针的重要沟通窗口，是稳定预期的重要渠道。近期各部委新闻发布会密集的召开，体现出高层对于资本市场坚决、积极的呵护态度。同时9月26日召开的政治局会议，于非常规月份讨论经济，由此可见中央对当前经济工作的重视“非比寻常”。今日财政部召开新闻发布会，为四季度增量财政政策的落地提供了指引，给市场吃下一颗“定心丸”。 本次财政部新闻发布会：合理引导预期，对增量政策表述积极 从总基调来看，正如会议所表述“加大财政逆周期调节力度，是促进经济持续稳中向好的重要支撑”，强调要“加大财政逆周期调节力度”，“近期将推出一揽子有针对性的增量政策举措”，对接下来的政策工作提供了相对明确的指引，发布会整体表述较为积极、增量信息地提供更为丰满。 从具体政策部署来看，财政部部长蓝佛安在发布会上表示，财政部在加快落实已确定政策的基础上，围绕稳增长、扩内需、化风险，将在近期陆续推出一揽子有针对性的增量政策举措： 1、政策发力方向：会议明确了增量政策将向民生、地产、化债、金融风险等方面进行倾斜，整体财政思路延续。 1）会议对于化债、防风险篇幅描述较长，提到“拟一次性增加较大规模的债务额度，支持地方化解隐性债务”，且是“近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”。延续优化落实化债方针，有利于缓释地方债务风险，为地方财政提供更稳健的支撑。债务风险得到有效控制后，“地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展、保民生”。同时发行特别国债补充国有行核心资本，有利于增强银行抵御风险的能力，防范系统性金融风险的发生。财政和金融的协同配合对于化解隐性债务、维护金融系统稳定、促进经济平稳发展有重要意义。 2）民生和消费方面关注和资助学生和低收入人群，有利于提高整体消费能力。强调对弱势群体的关怀符合社会期盼，有利于社会福利地公平分配，体现了对弱势群体的关怀，有利于增强社会凝聚力和向心力。向后看，民生三保仍然是财政的核心任务，随着增量政策加码落地，提供真金白银的支持，将改善有效需求不足的现状，推动经济实现良性循环。 3）房地产方面，会议再提“推动房地产市场止跌回稳”。廖部长表示，“允许专项债券用于土地储备”，“支持用好专项债收购存量房”。通过扩大专项债在房地产市场的使用范围，保持政府的投资节奏和力度，合理降低融资成本，可以消化存量商品房，促进房地产市场的供需平衡，又可以优化保障房的供给，满足广大中低收入人群的住房需求。向后看，税收相关政策会持续调整和优化，地产支持力度仍有空间，预期将持续改善。 2、财政刺激规模：会议对于增量政策发力方向作了细致部署，但对于具体财政刺激规模并未表述，这既是合乎法定程序的，也有助于理性预期的回归。从法定程序来看，新增国债、增发特别国债等预算须经人大常委会审批，审批通过后才会有增量国债的发行和落地，因此下一个观察财政动向的窗口在本月中下旬的人大常委会。从预期来看，以财政规模代表财政刺激力度忽视了财政发力的节奏、方向。本次会议对于增量财政给予了积极的表态，“逆周期调节绝不仅仅是以上的四点”，“还有其他政策工具也正在研究中。比如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，市场需要保持耐心，形成理性的预期。 市场展望：理性预期回归后市场波动下降，关注权益资产的三大主线 短期来看，美联储降息预期回落，国内政策节奏可能有所放缓，市场波动率下降是大概率事件。海外方面，一是国庆期间公布的9月非农就业大超预期，且薪资增速上行，显示美国劳动力市场超预期强劲；二是本周四的美国CPI数据小幅超预期，核心通胀粘性仍较强，挤压美联储降息空间。因此短期国内增量政策加码仍可期待，但节奏上可能有所放缓，叠加近期高层发声提示股市风险、回调已较为充分，市场有望逐步回归理性，波动幅度收敛。 此外，对于短期市场调整不应过分忧虑，一是，9月的“政策底”依然成立，本周六财政部会议对于化债、地产、民生表述积极，后续财政方面可观察四季度财政部署，包括10月中下旬人大常委会，年底中央经济工作会议；二是，过去三年压制A股的几大要素都发生了逆转，包括全球利率、国内利率、国内政策预期。市场过热后走向客观理智是必然的调整过程，需寻找抓手进行配置，我们建议从三条主线把握机会：1）产业趋势主线；2）并购重组主线；3）三季度业绩绩优板块。 风险提示：对政策理解不深刻、贯彻落实不到位的风险；外部冲击超预期；国内经济增长变化超预期；地缘政治风险；股票、基金交易风险。 （分析师 陈刚、陈李） 行业 机器人： 特斯拉WeRobot发布会召开 人形机器人加速产业化进程 投资要点 事件：2024年10月11日特斯拉召开WeRobot发布会，公开发布Robotaxi和Robovan，并更新了人形机器人Optimus近况。 WeRobot现场Optimus表现亮眼，硬件稳定性成熟度提升 2024年10月11日特斯拉召开WeRobot发布会，展示Optimus最新进展，并现场演示跳舞、倒酒、分发礼品、与观众互动等动作，相较于前次展示表现出更高的灵活度和稳定性。此外发布会现场短暂单独展示了一款不同于以往配置的新型灵巧手，该灵巧手运动更加迅速丝滑，并且自由度相比现有版本有所提升。人形机器人上肢是完成运动输出的重要部分，硬件持续迭代升级有望进一步提升人形机器人交互性能。 应用场景多元化拓展，AI入局成为人形机器人产业化破局之道 发布会现场展示了人形机器人在家居服务场景的应用表现，可以实现类人的保姆型服务。应用场景的复杂化提高了对人形机器人的软件智能性要求，AI入局有望助推人形机器人软件学习训练提速。 2025年可能是人形机器人量产元年，汽车工厂可能是最先落地的应用场景，一方面系汽车工厂同时具备规模大和标准化程度高的特点，赋予人形机器人实训的条件，车厂实训有望助力人形机器人触类旁通拓展更多应用场景；另一方面汽车产业的自动驾驶、传感器、机器视觉等方面的技术与人形机器人具有共通性，车厂和人形机器人厂商的深度合作可以发挥二者的协同效应。 人形机器人量产仍需解决降本问题，建议关注国产部件投资机会 国产人形机器人核心零部件导入能够帮助解决量产成本高的问题，建议重点关注丝杠、减速器和传感器等投资主线：①传感器：力传感器环节重点推荐东华测试，建议关注柯力传感、汉威科技、昊志机电等。②丝杠：丝杠环节推荐贝斯特、恒立液压；丝杠加工设备环节重点推荐华辰装备、秦川机床。③减速机：减速机环节推荐绿的谐波、双环传动等。 风险提示：人形机器人量产时点不及预期，核心零部件研发不及预期，宏观经济风险。 （分析师 周尔双） 工程机械： 北京市发布工程机械报废更新政策 助力工程机械电动化进程 投资要点 事件：10月9日，北京市发布非道路移动机械报废更新政策，对报废并更新挖掘机/装载机最高提供补贴28.7/22.7万元。 北京市发布非道路移动机械报废更新政策，主要面向挖掘机、装载机。北京市发布非道路移动机械报废更新政策，主要面向老旧柴油非道路移动机械仅报废、报废更新为新能源非道路移动机械。本次政策主要面向挖掘机、装载机，最高补贴金额可达28.7、22.7万元。继上海后，北京成为第二个发布电动化补贴的一线城市，该政策对国内工程机械设备更新以及电动化渗透均为积极信号，可期待在全国范围内持续推进。 政策时间短&力度大，对电动工程机械驱动力较强。我们判断本次政策对电动工程机械驱动力较强。（1）本次政策适用时间为2024年8月26日至2024年12月31日，若报废并更新合计补贴金额为采购金额的20%以上，力度较大。（2）根据我们测算，2023年国内挖掘机/装载机保有量为170/ 100万台，存量国二设备占比约10%-15%，对应待报废台量分别为22/13万台，中性假设下有望带动电动挖掘机/装载机更新数量为0.4/1.3万台。具体来看：①电动挖掘机尚处于市场开拓阶段，我们认为政策支持下电动挖掘机推广将获得较大助力。②23年9月以来国内电装渗透率快速提升，我们认为该政策将大幅带动电动装载机更新需求。 需求&政策两端发力，国内主机厂有望引领电动化浪潮。需求端：24年9月国内电装渗透率达11.6%，同增6.0pct，增长趋势不减。电动挖掘机市场竞争力初显，已于荷兰、挪威、印尼等地实现批量销售。工程机械作为生产力工具，经济敏感性较高，因此锂电池降本是提高竞争力的核心。中国具备全球最完善、最领先的锂电产业链，较大程度推动国内主机厂电动化进程。政策端：国家政策积极配合工程机械电动化趋势，上海、北京先后推出针对国二机械的报废补贴和新能源机械的更新补贴政策。我们认为，国内工程机械主机厂有望充分受益于国内锂电成本优势&电动化产品先发优势，于一带一路、东南亚等新兴市场实现突破后进军欧美高端市场，引领全球电动化浪潮。 投资建议：我们认为国内主机厂具备电动化先发优势，有望在电动化浪潮中率先受益。继续推荐【三一重工】【徐工机械】【恒立液压】【中联重科】【柳工】，建议关注【山推股份】。 风险提示：电动化技术突破不及预期；下游投资不及预期；行业周期波动；国际贸易争端 （分析师 周尔双） 个股 柳工（000528） 2024年三季度业绩预告点评 Q3归母净利润预计增长50%-70% 盈利持续高增 投资要点 Q3归母净利润预计增长50%-70%，符合此前市场预期： 2024年10月11日公司发布三季度业绩预告，2024年前三季度公司实现归母净利润12.4-14.0亿元，同比增长50%-70%，中位数为13.2亿元，同比+60%，公司实现扣非归母净利润11.3-12.9亿元，同比增长81%–107%，中位数为12.1亿元，同比+94%。单三季度，公司实现归母净利润3.2-3.6亿元，同比增长50%-70%，中位数为3.4亿元，同比增长60%，公司实现扣非归母净利润2.9-3.3亿元，同比增长182%–224%，中位数为3.1亿元，同比+203%。三季度公司业绩延续高速增长态度，主要得益于公司国内及出口市场销量增速持续跑赢行业，市占率持续提升，阿尔法属性明显；此外，公司混改后持续推进降本增效，盈利能力显著提升。展望Q4及明年，宽松的货币政策和财政政策将保障基建和房地产缓慢修复，工程机械下游需求将迎来边际改善，公司将充分受益于贝塔向上+自身阿尔法双击。 电动化&国际化持续发力，未来成长空间广阔： （1）电动化：2024H1公司电动装载机销量同增159%，市场占有率行业领先电装单台价格、毛利率均高于油装且海外认可度较高，有望带动营收利润规模持续扩张。（2）国际化：公司稳健推进国际化进程，积极响应海外多品类需求，2024H1小型工程机械、矿卡、汽车起重机、高机海外收入增速均超100%；摊铺机、铣刨机销量增速超300%，国际化拓品类成果显著。 混改提升经营质量，股权激励+定增巩固竞争力：2022年公司完成混改并实现整体上市，混改完成后陆续发布股权激励和定增，有效扩张产能、升级智慧工厂、激发员工积极性，综合竞争力大幅增强：①股权激励：绑定 974名高管及核心骨干技术人员，业绩考核指标聚焦经营质量，彰显公司发展信心。②定增：发行可转债募资30亿元用于工厂升级、零部件产能扩张、“三化”研发。挖掘机项目投产后工厂将升级为智慧工厂且中大型挖掘机实现产能翻倍；装载机项目投产后布局大型装载机提升竞争力；中源液压业务新工厂全面投产后液压零部件产能大幅扩张，零部件自制率提升有助于降本增效，综合竞争力进一步增强。此外，2024年10月10日公司发布公告称接下来的一年内（即2024年10月11日至2025年10月10日），公司均不行使可转债提前赎回权利，彰显公司长期发展信心。 盈利预测与投资评级：根据公司业绩预告，我们上调公司2024-2026年归母净利润预测值为15.69（原为14.56）/20.34（原为19.38）/28.12（原为27.28）亿元，当前市值对应PE分别为16/12/9x，维持“买入”评级。 风险提示：晶圆厂扩产节奏不及预期，新品研发&产业化不及预期，海外订单不及预期等。 （分析师 周尔双） 速腾聚创（02498.HK） 24Q1-Q3出货数据点评 ADAS后劲十足，机器人放量开启 投资要点 事件：公司发布2024年前9个月出货数据，24Q1-Q3公司激光雷达总出货量/ADAS激光雷达出货量/机器人及其他类激光雷达出货量分别为38.2/36.6/1.6万台，对应同比+364%/395%/129%，24Q3公司激光雷达产品出货13.86万台，同比+140%，环比+13%。 ADAS持续高增，后劲十足 24Q3公司ADAS激光雷达出货13.14万台，同比+150%，环比+11%，今年以来公司多款SOP车型逐渐形成较高销售规模，推动ADAS产品出货连续同比高增。 我们认为公司已初步成功执行降低车厂激光雷达成本以加速放量的策略，向后展望，比亚迪“王朝”和“海洋”系列以及吉利“银河”系列等装配激光雷达凸显了需求端向大基数车型渗透的趋势，而公司推出的MX产品既进一步降低了激光雷达渗透的成本门槛，又有望凭借应用自研SoC等措施进一步提升产品毛利率，公司ADAS产品后续的增长仍值得期待。 机器人放量开启，有望成为贡献业绩新一极 24Q3公司机器人及其他激光雷达出货0.72万台，同比+38%，环比+53%，机器人在各应用场景下的需求逐渐释放。根据公司指引，24Q4机器人出货量有望逼近去年全年（约16000台）或今年前三季度（约16100台），若以Q4 16000台预期出货量估测，同比约+357%，环比约+122%。我们认为公司机器人产品的出货有望在收入及毛利上为公司贡献可观增量。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年营收22.2/35.6/51.0亿元人民币，以及归母净利润-5.3/-1.9/1.3亿元人民币的预测，2024年10月10日收盘价对应PS分别为3.5/2.2/1.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：新能源汽车需求不及预期，新能源汽车市场竞争加剧，激光雷达渗透率提升不及预期，行业竞争加剧。 （分析师 张良卫） 天马新材（838971） Low-α射线球形氧化铝取得阶段性成果 打开高质量发展空间 投资要点 重要在研产品取得阶段性成果：公司在研产品Low-α射线球形氧化铝粉体具有α粒子含量低、导热率高、绝缘性优、粒径分布可调、球形化率高、体积填充率高、磁性异物含量低等优点，主要作为功能填料用于高性能或具有特殊用途的芯片封装场景，属于先进芯片高端封装材料。该产品放射性元素铀（U）和钍（Th）含量低于5ppb，已掌握核心技术，处于中试向产业化过渡阶段，将与下游客户对接洽谈送样验证。 产能倍增+产品结构趋向高端化，盈利能力将显著提升：（1）公司2024年将进入产能释放新周期（年中投产），原有产能2.6w吨（共线）+3k吨（高压电器），新增产能6w吨（电子陶瓷+电子玻璃5w吨，勃姆石5k吨，球形氧化铝5k吨），产能将在未来2年内均匀增长释放。（2）公司24年投产的5000吨球形氧化铝售价相较于原有产品售价大幅提升。高端氧化铝逐步实现国产替代，我们预计产品售价将大幅提升使公司盈利能力将显著提升，除原有业务外，公司有望开辟第二增长曲线。 在研产品推动产品体系丰富，促进对新的高端应用领域的挖掘与覆盖：在研的Low-α射线球形氧化铝粉体取得阶段性成果，标志着公司在高性能芯片封装材料领域迈出了重要一步。该产品的研发成功不仅丰富了公司的产品线，还有助于公司进一步拓展高端应用市场，逐渐形成基础产品、核心产品和创新高端产品的多层次矩阵式产品结构，打造高端精细氧化铝粉体材料产业基地。提升其在精细氧化铝粉体材料产业的竞争力。随着产品从实验室向产业化过渡，公司有望形成基础产品、核心产品和创新高端产品的多层次产品结构，从而增强公司的市场地位和盈利能力。 盈利预测与投资评级：基于公司未来成长性及下游市场需求增长迅速，我们预计公司即将进入新一轮高质量发展阶段。公司产能进入释放周期，但营收增长须要逐步体现，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为0.46/0.70/0.97亿元，前值为0.52/1.02/1.32亿元，对应EPS分别为0.44/0.66/0.92元/股（前值为0.49/0.97/1.25元/股），对应当前股价的PE分别为32/21/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：（1）原材料价格波动风险；（2）新业务发展不达预期；（3）宏观经济波动及产业政策变化。 （分析师 朱洁羽、易申申） 源杰科技（688498） 国产芯片之“光” 数通业务有望切入大客户供应链 投资要点 高速光芯片具备强技术壁垒，新供应商成长需要抓紧供需差的机遇。光芯片是实现光转电、电转光、分路、衰减、合分波等基础光通信功能的芯片，是光器件和光模块的核心，光芯片的性能直接决定了光通信系统的传输效率和可靠性。高速光芯片良率的爬坡过程通常缓慢，需要大量的试验和优化，同时下游厂商在选型的考虑中，性能的稳定性是优先考虑，往往不会因为价格而增加供应商，因此只要当现有供应商无法满足需求的时候，才是新厂商切入市场的最佳时期。所以在高速光芯片领域，先发优势非常明显。 AI将为数通市场带来增长，国产厂商替换机遇凸显。AI的应用，尤其是以ChatGPT为代表的AIGC技术的兴起，800G光模块作为英伟达算力的主力军，带动高速光模块增长，光芯片产能供不应求，同时随着AI模型的不断迭代和优化，所需的算力支持也在不断增加，这直接拉动服务器对高速光模块的需求，而光芯片作为光模块中最核心的器件，其市场需求有望随之增长。根据 Dell‘Oro Group 统计，到 2027 年全球数据中心资本支出将增长 15%，并且在未来四年内将突破 5 万亿美元。高速率光芯片产业有望迎来广阔的市场空间。 国产替代领军者，客户认可度高，有望加速迎来PCN窗口机遇。源杰科技的IDM模式实现了从芯片设计到晶圆制造、芯片加工和测试的全链条覆盖，能及时响应各类市场需求，缩短产品研发周期。同时公司获得下游客户的高度认可，目前已实现向海信宽带、中际旭创、博创科技和铭普光磁等国际前十大及国内主流光模块厂商批量供货。目前公司100G EML 芯片海外送样测试，打破国际垄断，在全球光芯片供给不足情况下，有望加速迎来 PCN（Product Change Notification）窗口机遇。 盈利预测与投资评级：随着光纤接入市场的景气向上，公司核心壁垒和产品体系的持续拓展，未来公司有望在数通市场实现持续突破，我们认为目前国内的源杰科技是实现光芯片产业链的垂直一体化的龙头企业，具备一定的估值溢价，我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.8/1.7/2.2亿元，首次覆盖、给予“买入”评级。 风险提示：研发进度不及预期，下游需求不及预期。 （分析师 马天翼、周高鼎） 均胜电子（600699） 汽零行业稀缺全球资产 周期向上行稳致远 投资要点 当前时点应该充分重视稀缺全球化零部件资产的投资价值。 1）海外零部件或迎来贝塔反转。复盘来看疫情后海外零部件盈利均处于历史低点，主要原因在于上游涨价及通胀难以传导。我们预期2023年后海外零部件或通过下游订单涨价的方式传导供应链压力，海外零部件盈利中枢或迎来修复预期。2）自主车企出海正在进行时，我们认为具备全球资产布局的国产Tier1将迎来历史级别的市占率提升机遇，即跟随自主车企出海步伐实现更多客户订单的突破。 复盘：从营业收入维度，均胜十余年时间成长为全球五百亿收入体量的公司，做对了什么？ 1）踩准2010年前后全球资产收购红利，先后收购普瑞（2012年）、群英（2015年）、KSS/TS（2016年）、高田（2018年），都为全球性的优质资产且公司采取先收购再整合、因地制宜的方式管理全球范围内的公司，资产收购前后基本都保持了收入体量的稳定性。从收入节奏来说，公司收购KSS为收购高田提供便利性，收购高田后公司方才成为真正的全球化龙头零部件公司（判定方式为在某一细分领域做到全球龙头）。2）通过收购来突破制造业企业的局限性。通过收购普瑞、KSS、TS逐一突破汽车电子、汽车安全、车联网这三个均具备较高进入壁垒的赛道，先后收购的普瑞和KSS突破汽零供应的地域壁垒，公司通过全球化的布局成功进入了欧美汽车零部件主流市场。 如何展望均胜电子的成长价值？ 1）资产整合阵痛期已过，过去几年公司安全业务资产整合逐渐迈入尾声，且风险商誉计提较为充分，风险已经充分暴露，盈利进入兑现期。2）被动安全业务具备量利齐升空间。空间方面，被动安全行业格局较好（奥托立夫/均胜安全双寡头且采埃孚式弱），具备扩容空间（乐观预期远期仍具备40%扩容空间）。盈利方面，对标海外被动安全奥托立夫，公司安全业务净利率有望远期超过5%，且公司已经实现了2022年以来安全业务逐季度的盈利中枢提升。3）汽车电子业务有望把握全球智能化红利。对比海外零部件公司，公司智能化研发布局国内相对领先，对比国内零部件公司，公司产能全球布局具备良好海外客户基础。海外汽车智能化处于起步阶段，海外龙头tier1公司还少有高阶智能化方案落地，公司背靠国内智能化的先发优势有望把握这一轮的海外汽车智能化趋势。 盈利预测与投资评级：我们维持2024-2026年营收预测为604/643/704亿元，同比分别+8%/+6%/+9%；维持2024-2026年归母净利润为15.1/20.4/27.4亿元，同比分别+40%/+35%/+34%，对应PE分别为15/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：内部整合进展不及预期，全球汽车销量不及预期。 （分析师 黄细里） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改
欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 预期回归理性，增量财政可期 ——1012财政部新闻发布会精神学习 事件：2024年10月12日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，财政部相关负责人介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况，并答记者问。关于会议精神，我们学习如下： 9月24日以来金融口、政治局、发改委、财政部相继召开会议，回应经济高质量发展等系列问题，对于稳增长定调积极 9月24日及节后一周，金融口、发改委、财政部相继召开新闻发布会，对货币政策、资本市场、房地产、增量财政、地方政府债务等系列问题进行了积极的回应。发布会是决策层与外界交流信息、传递下一步政策方针的重要沟通窗口，是稳定预期的重要渠道。近期各部委新闻发布会密集的召开，体现出高层对于资本市场坚决、积极的呵护态度。同时9月26日召开的政治局会议，于非常规月份讨论经济，由此可见中央对当前经济工作的重视“非比寻常”。今日财政部召开新闻发布会，为四季度增量财政政策的落地提供了指引，给市场吃下一颗“定心丸”。 本次财政部新闻发布会：合理引导预期，对增量政策表述积极 从总基调来看，正如会议所表述“加大财政逆周期调节力度，是促进经济持续稳中向好的重要支撑”，强调要“加大财政逆周期调节力度”，“近期将推出一揽子有针对性的增量政策举措”，对接下来的政策工作提供了相对明确的指引，发布会整体表述较为积极、增量信息地提供更为丰满。 从具体政策部署来看，财政部部长蓝佛安在发布会上表示，财政部在加快落实已确定政策的基础上，围绕稳增长、扩内需、化风险，将在近期陆续推出一揽子有针对性的增量政策举措： 1、政策发力方向：会议明确了增量政策将向民生、地产、化债、金融风险等方面进行倾斜，整体财政思路延续。 1）会议对于化债、防风险篇幅描述较长，提到“拟一次性增加较大规模的债务额度，支持地方化解隐性债务”，且是“近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”。延续优化落实化债方针，有利于缓释地方债务风险，为地方财政提供更稳健的支撑。债务风险得到有效控制后，“地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展、保民生”。同时发行特别国债补充国有行核心资本，有利于增强银行抵御风险的能力，防范系统性金融风险的发生。财政和金融的协同配合对于化解隐性债务、维护金融系统稳定、促进经济平稳发展有重要意义。 2）民生和消费方面关注和资助学生和低收入人群，有利于提高整体消费能力。强调对弱势群体的关怀符合社会期盼，有利于社会福利地公平分配，体现了对弱势群体的关怀，有利于增强社会凝聚力和向心力。向后看，民生三保仍然是财政的核心任务，随着增量政策加码落地，提供真金白银的支持，将改善有效需求不足的现状，推动经济实现良性循环。 3）房地产方面，会议再提“推动房地产市场止跌回稳”。廖部长表示，“允许专项债券用于土地储备”，“支持用好专项债收购存量房”。通过扩大专项债在房地产市场的使用范围，保持政府的投资节奏和力度，合理降低融资成本，可以消化存量商品房，促进房地产市场的供需平衡，又可以优化保障房的供给，满足广大中低收入人群的住房需求。向后看，税收相关政策会持续调整和优化，地产支持力度仍有空间，预期将持续改善。 2、财政刺激规模：会议对于增量政策发力方向作了细致部署，但对于具体财政刺激规模并未表述，这既是合乎法定程序的，也有助于理性预期的回归。从法定程序来看，新增国债、增发特别国债等预算须经人大常委会审批，审批通过后才会有增量国债的发行和落地，因此下一个观察财政动向的窗口在本月中下旬的人大常委会。从预期来看，以财政规模代表财政刺激力度忽视了财政发力的节奏、方向。本次会议对于增量财政给予了积极的表态，“逆周期调节绝不仅仅是以上的四点”，“还有其他政策工具也正在研究中。比如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，市场需要保持耐心，形成理性的预期。 市场展望：理性预期回归后市场波动下降，关注权益资产的三大主线 短期来看，美联储降息预期回落，国内政策节奏可能有所放缓，市场波动率下降是大概率事件。海外方面，一是国庆期间公布的9月非农就业大超预期，且薪资增速上行，显示美国劳动力市场超预期强劲；二是本周四的美国CPI数据小幅超预期，核心通胀粘性仍较强，挤压美联储降息空间。因此短期国内增量政策加码仍可期待，但节奏上可能有所放缓，叠加近期高层发声提示股市风险、回调已较为充分，市场有望逐步回归理性，波动幅度收敛。 此外，对于短期市场调整不应过分忧虑，一是，9月的“政策底”依然成立，本周六财政部会议对于化债、地产、民生表述积极，后续财政方面可观察四季度财政部署，包括10月中下旬人大常委会，年底中央经济工作会议；二是，过去三年压制A股的几大要素都发生了逆转，包括全球利率、国内利率、国内政策预期。市场过热后走向客观理智是必然的调整过程，需寻找抓手进行配置，我们建议从三条主线把握机会：1）产业趋势主线；2）并购重组主线；3）三季度业绩绩优板块。 风险提示：对政策理解不深刻、贯彻落实不到位的风险；外部冲击超预期；国内经济增长变化超预期；地缘政治风险；股票、基金交易风险。 （分析师 陈刚、陈李） 行业 机器人： 特斯拉WeRobot发布会召开 人形机器人加速产业化进程 投资要点 事件：2024年10月11日特斯拉召开WeRobot发布会，公开发布Robotaxi和Robovan，并更新了人形机器人Optimus近况。 WeRobot现场Optimus表现亮眼，硬件稳定性成熟度提升 2024年10月11日特斯拉召开WeRobot发布会，展示Optimus最新进展，并现场演示跳舞、倒酒、分发礼品、与观众互动等动作，相较于前次展示表现出更高的灵活度和稳定性。此外发布会现场短暂单独展示了一款不同于以往配置的新型灵巧手，该灵巧手运动更加迅速丝滑，并且自由度相比现有版本有所提升。人形机器人上肢是完成运动输出的重要部分，硬件持续迭代升级有望进一步提升人形机器人交互性能。 应用场景多元化拓展，AI入局成为人形机器人产业化破局之道 发布会现场展示了人形机器人在家居服务场景的应用表现，可以实现类人的保姆型服务。应用场景的复杂化提高了对人形机器人的软件智能性要求，AI入局有望助推人形机器人软件学习训练提速。 2025年可能是人形机器人量产元年，汽车工厂可能是最先落地的应用场景，一方面系汽车工厂同时具备规模大和标准化程度高的特点，赋予人形机器人实训的条件，车厂实训有望助力人形机器人触类旁通拓展更多应用场景；另一方面汽车产业的自动驾驶、传感器、机器视觉等方面的技术与人形机器人具有共通性，车厂和人形机器人厂商的深度合作可以发挥二者的协同效应。 人形机器人量产仍需解决降本问题，建议关注国产部件投资机会 国产人形机器人核心零部件导入能够帮助解决量产成本高的问题，建议重点关注丝杠、减速器和传感器等投资主线：①传感器：力传感器环节重点推荐东华测试，建议关注柯力传感、汉威科技、昊志机电等。②丝杠：丝杠环节推荐贝斯特、恒立液压；丝杠加工设备环节重点推荐华辰装备、秦川机床。③减速机：减速机环节推荐绿的谐波、双环传动等。 风险提示：人形机器人量产时点不及预期，核心零部件研发不及预期，宏观经济风险。 （分析师 周尔双） 工程机械： 北京市发布工程机械报废更新政策 助力工程机械电动化进程 投资要点 事件：10月9日，北京市发布非道路移动机械报废更新政策，对报废并更新挖掘机/装载机最高提供补贴28.7/22.7万元。 北京市发布非道路移动机械报废更新政策，主要面向挖掘机、装载机。北京市发布非道路移动机械报废更新政策，主要面向老旧柴油非道路移动机械仅报废、报废更新为新能源非道路移动机械。本次政策主要面向挖掘机、装载机，最高补贴金额可达28.7、22.7万元。继上海后，北京成为第二个发布电动化补贴的一线城市，该政策对国内工程机械设备更新以及电动化渗透均为积极信号，可期待在全国范围内持续推进。 政策时间短&力度大，对电动工程机械驱动力较强。我们判断本次政策对电动工程机械驱动力较强。（1）本次政策适用时间为2024年8月26日至2024年12月31日，若报废并更新合计补贴金额为采购金额的20%以上，力度较大。（2）根据我们测算，2023年国内挖掘机/装载机保有量为170/ 100万台，存量国二设备占比约10%-15%，对应待报废台量分别为22/13万台，中性假设下有望带动电动挖掘机/装载机更新数量为0.4/1.3万台。具体来看：①电动挖掘机尚处于市场开拓阶段，我们认为政策支持下电动挖掘机推广将获得较大助力。②23年9月以来国内电装渗透率快速提升，我们认为该政策将大幅带动电动装载机更新需求。 需求&政策两端发力，国内主机厂有望引领电动化浪潮。需求端：24年9月国内电装渗透率达11.6%，同增6.0pct，增长趋势不减。电动挖掘机市场竞争力初显，已于荷兰、挪威、印尼等地实现批量销售。工程机械作为生产力工具，经济敏感性较高，因此锂电池降本是提高竞争力的核心。中国具备全球最完善、最领先的锂电产业链，较大程度推动国内主机厂电动化进程。政策端：国家政策积极配合工程机械电动化趋势，上海、北京先后推出针对国二机械的报废补贴和新能源机械的更新补贴政策。我们认为，国内工程机械主机厂有望充分受益于国内锂电成本优势&电动化产品先发优势，于一带一路、东南亚等新兴市场实现突破后进军欧美高端市场，引领全球电动化浪潮。 投资建议：我们认为国内主机厂具备电动化先发优势，有望在电动化浪潮中率先受益。继续推荐【三一重工】【徐工机械】【恒立液压】【中联重科】【柳工】，建议关注【山推股份】。 风险提示：电动化技术突破不及预期；下游投资不及预期；行业周期波动；国际贸易争端 （分析师 周尔双） 个股 柳工（000528） 2024年三季度业绩预告点评 Q3归母净利润预计增长50%-70% 盈利持续高增 投资要点 Q3归母净利润预计增长50%-70%，符合此前市场预期： 2024年10月11日公司发布三季度业绩预告，2024年前三季度公司实现归母净利润12.4-14.0亿元，同比增长50%-70%，中位数为13.2亿元，同比+60%，公司实现扣非归母净利润11.3-12.9亿元，同比增长81%–107%，中位数为12.1亿元，同比+94%。单三季度，公司实现归母净利润3.2-3.6亿元，同比增长50%-70%，中位数为3.4亿元，同比增长60%，公司实现扣非归母净利润2.9-3.3亿元，同比增长182%–224%，中位数为3.1亿元，同比+203%。三季度公司业绩延续高速增长态度，主要得益于公司国内及出口市场销量增速持续跑赢行业，市占率持续提升，阿尔法属性明显；此外，公司混改后持续推进降本增效，盈利能力显著提升。展望Q4及明年，宽松的货币政策和财政政策将保障基建和房地产缓慢修复，工程机械下游需求将迎来边际改善，公司将充分受益于贝塔向上+自身阿尔法双击。 电动化&国际化持续发力，未来成长空间广阔： （1）电动化：2024H1公司电动装载机销量同增159%，市场占有率行业领先电装单台价格、毛利率均高于油装且海外认可度较高，有望带动营收利润规模持续扩张。（2）国际化：公司稳健推进国际化进程，积极响应海外多品类需求，2024H1小型工程机械、矿卡、汽车起重机、高机海外收入增速均超100%；摊铺机、铣刨机销量增速超300%，国际化拓品类成果显著。 混改提升经营质量，股权激励+定增巩固竞争力：2022年公司完成混改并实现整体上市，混改完成后陆续发布股权激励和定增，有效扩张产能、升级智慧工厂、激发员工积极性，综合竞争力大幅增强：①股权激励：绑定 974名高管及核心骨干技术人员，业绩考核指标聚焦经营质量，彰显公司发展信心。②定增：发行可转债募资30亿元用于工厂升级、零部件产能扩张、“三化”研发。挖掘机项目投产后工厂将升级为智慧工厂且中大型挖掘机实现产能翻倍；装载机项目投产后布局大型装载机提升竞争力；中源液压业务新工厂全面投产后液压零部件产能大幅扩张，零部件自制率提升有助于降本增效，综合竞争力进一步增强。此外，2024年10月10日公司发布公告称接下来的一年内（即2024年10月11日至2025年10月10日），公司均不行使可转债提前赎回权利，彰显公司长期发展信心。 盈利预测与投资评级：根据公司业绩预告，我们上调公司2024-2026年归母净利润预测值为15.69（原为14.56）/20.34（原为19.38）/28.12（原为27.28）亿元，当前市值对应PE分别为16/12/9x，维持“买入”评级。 风险提示：晶圆厂扩产节奏不及预期，新品研发&产业化不及预期，海外订单不及预期等。 （分析师 周尔双） 速腾聚创（02498.HK） 24Q1-Q3出货数据点评 ADAS后劲十足，机器人放量开启 投资要点 事件：公司发布2024年前9个月出货数据，24Q1-Q3公司激光雷达总出货量/ADAS激光雷达出货量/机器人及其他类激光雷达出货量分别为38.2/36.6/1.6万台，对应同比+364%/395%/129%，24Q3公司激光雷达产品出货13.86万台，同比+140%，环比+13%。 ADAS持续高增，后劲十足 24Q3公司ADAS激光雷达出货13.14万台，同比+150%，环比+11%，今年以来公司多款SOP车型逐渐形成较高销售规模，推动ADAS产品出货连续同比高增。 我们认为公司已初步成功执行降低车厂激光雷达成本以加速放量的策略，向后展望，比亚迪“王朝”和“海洋”系列以及吉利“银河”系列等装配激光雷达凸显了需求端向大基数车型渗透的趋势，而公司推出的MX产品既进一步降低了激光雷达渗透的成本门槛，又有望凭借应用自研SoC等措施进一步提升产品毛利率，公司ADAS产品后续的增长仍值得期待。 机器人放量开启，有望成为贡献业绩新一极 24Q3公司机器人及其他激光雷达出货0.72万台，同比+38%，环比+53%，机器人在各应用场景下的需求逐渐释放。根据公司指引，24Q4机器人出货量有望逼近去年全年（约16000台）或今年前三季度（约16100台），若以Q4 16000台预期出货量估测，同比约+357%，环比约+122%。我们认为公司机器人产品的出货有望在收入及毛利上为公司贡献可观增量。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年营收22.2/35.6/51.0亿元人民币，以及归母净利润-5.3/-1.9/1.3亿元人民币的预测，2024年10月10日收盘价对应PS分别为3.5/2.2/1.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：新能源汽车需求不及预期，新能源汽车市场竞争加剧，激光雷达渗透率提升不及预期，行业竞争加剧。 （分析师 张良卫） 天马新材（838971） Low-α射线球形氧化铝取得阶段性成果 打开高质量发展空间 投资要点 重要在研产品取得阶段性成果：公司在研产品Low-α射线球形氧化铝粉体具有α粒子含量低、导热率高、绝缘性优、粒径分布可调、球形化率高、体积填充率高、磁性异物含量低等优点，主要作为功能填料用于高性能或具有特殊用途的芯片封装场景，属于先进芯片高端封装材料。该产品放射性元素铀（U）和钍（Th）含量低于5ppb，已掌握核心技术，处于中试向产业化过渡阶段，将与下游客户对接洽谈送样验证。 产能倍增+产品结构趋向高端化，盈利能力将显著提升：（1）公司2024年将进入产能释放新周期（年中投产），原有产能2.6w吨（共线）+3k吨（高压电器），新增产能6w吨（电子陶瓷+电子玻璃5w吨，勃姆石5k吨，球形氧化铝5k吨），产能将在未来2年内均匀增长释放。（2）公司24年投产的5000吨球形氧化铝售价相较于原有产品售价大幅提升。高端氧化铝逐步实现国产替代，我们预计产品售价将大幅提升使公司盈利能力将显著提升，除原有业务外，公司有望开辟第二增长曲线。 在研产品推动产品体系丰富，促进对新的高端应用领域的挖掘与覆盖：在研的Low-α射线球形氧化铝粉体取得阶段性成果，标志着公司在高性能芯片封装材料领域迈出了重要一步。该产品的研发成功不仅丰富了公司的产品线，还有助于公司进一步拓展高端应用市场，逐渐形成基础产品、核心产品和创新高端产品的多层次矩阵式产品结构，打造高端精细氧化铝粉体材料产业基地。提升其在精细氧化铝粉体材料产业的竞争力。随着产品从实验室向产业化过渡，公司有望形成基础产品、核心产品和创新高端产品的多层次产品结构，从而增强公司的市场地位和盈利能力。 盈利预测与投资评级：基于公司未来成长性及下游市场需求增长迅速，我们预计公司即将进入新一轮高质量发展阶段。公司产能进入释放周期，但营收增长须要逐步体现，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为0.46/0.70/0.97亿元，前值为0.52/1.02/1.32亿元，对应EPS分别为0.44/0.66/0.92元/股（前值为0.49/0.97/1.25元/股），对应当前股价的PE分别为32/21/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：（1）原材料价格波动风险；（2）新业务发展不达预期；（3）宏观经济波动及产业政策变化。 （分析师 朱洁羽、易申申） 源杰科技（688498） 国产芯片之“光” 数通业务有望切入大客户供应链 投资要点 高速光芯片具备强技术壁垒，新供应商成长需要抓紧供需差的机遇。光芯片是实现光转电、电转光、分路、衰减、合分波等基础光通信功能的芯片，是光器件和光模块的核心，光芯片的性能直接决定了光通信系统的传输效率和可靠性。高速光芯片良率的爬坡过程通常缓慢，需要大量的试验和优化，同时下游厂商在选型的考虑中，性能的稳定性是优先考虑，往往不会因为价格而增加供应商，因此只要当现有供应商无法满足需求的时候，才是新厂商切入市场的最佳时期。所以在高速光芯片领域，先发优势非常明显。 AI将为数通市场带来增长，国产厂商替换机遇凸显。AI的应用，尤其是以ChatGPT为代表的AIGC技术的兴起，800G光模块作为英伟达算力的主力军，带动高速光模块增长，光芯片产能供不应求，同时随着AI模型的不断迭代和优化，所需的算力支持也在不断增加，这直接拉动服务器对高速光模块的需求，而光芯片作为光模块中最核心的器件，其市场需求有望随之增长。根据 Dell‘Oro Group 统计，到 2027 年全球数据中心资本支出将增长 15%，并且在未来四年内将突破 5 万亿美元。高速率光芯片产业有望迎来广阔的市场空间。 国产替代领军者，客户认可度高，有望加速迎来PCN窗口机遇。源杰科技的IDM模式实现了从芯片设计到晶圆制造、芯片加工和测试的全链条覆盖，能及时响应各类市场需求，缩短产品研发周期。同时公司获得下游客户的高度认可，目前已实现向海信宽带、中际旭创、博创科技和铭普光磁等国际前十大及国内主流光模块厂商批量供货。目前公司100G EML 芯片海外送样测试，打破国际垄断，在全球光芯片供给不足情况下，有望加速迎来 PCN（Product Change Notification）窗口机遇。 盈利预测与投资评级：随着光纤接入市场的景气向上，公司核心壁垒和产品体系的持续拓展，未来公司有望在数通市场实现持续突破，我们认为目前国内的源杰科技是实现光芯片产业链的垂直一体化的龙头企业，具备一定的估值溢价，我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.8/1.7/2.2亿元，首次覆盖、给予“买入”评级。 风险提示：研发进度不及预期，下游需求不及预期。 （分析师 马天翼、周高鼎） 均胜电子（600699） 汽零行业稀缺全球资产 周期向上行稳致远 投资要点 当前时点应该充分重视稀缺全球化零部件资产的投资价值。 1）海外零部件或迎来贝塔反转。复盘来看疫情后海外零部件盈利均处于历史低点，主要原因在于上游涨价及通胀难以传导。我们预期2023年后海外零部件或通过下游订单涨价的方式传导供应链压力，海外零部件盈利中枢或迎来修复预期。2）自主车企出海正在进行时，我们认为具备全球资产布局的国产Tier1将迎来历史级别的市占率提升机遇，即跟随自主车企出海步伐实现更多客户订单的突破。 复盘：从营业收入维度，均胜十余年时间成长为全球五百亿收入体量的公司，做对了什么？ 1）踩准2010年前后全球资产收购红利，先后收购普瑞（2012年）、群英（2015年）、KSS/TS（2016年）、高田（2018年），都为全球性的优质资产且公司采取先收购再整合、因地制宜的方式管理全球范围内的公司，资产收购前后基本都保持了收入体量的稳定性。从收入节奏来说，公司收购KSS为收购高田提供便利性，收购高田后公司方才成为真正的全球化龙头零部件公司（判定方式为在某一细分领域做到全球龙头）。2）通过收购来突破制造业企业的局限性。通过收购普瑞、KSS、TS逐一突破汽车电子、汽车安全、车联网这三个均具备较高进入壁垒的赛道，先后收购的普瑞和KSS突破汽零供应的地域壁垒，公司通过全球化的布局成功进入了欧美汽车零部件主流市场。 如何展望均胜电子的成长价值？ 1）资产整合阵痛期已过，过去几年公司安全业务资产整合逐渐迈入尾声，且风险商誉计提较为充分，风险已经充分暴露，盈利进入兑现期。2）被动安全业务具备量利齐升空间。空间方面，被动安全行业格局较好（奥托立夫/均胜安全双寡头且采埃孚式弱），具备扩容空间（乐观预期远期仍具备40%扩容空间）。盈利方面，对标海外被动安全奥托立夫，公司安全业务净利率有望远期超过5%，且公司已经实现了2022年以来安全业务逐季度的盈利中枢提升。3）汽车电子业务有望把握全球智能化红利。对比海外零部件公司，公司智能化研发布局国内相对领先，对比国内零部件公司，公司产能全球布局具备良好海外客户基础。海外汽车智能化处于起步阶段，海外龙头tier1公司还少有高阶智能化方案落地，公司背靠国内智能化的先发优势有望把握这一轮的海外汽车智能化趋势。 盈利预测与投资评级：我们维持2024-2026年营收预测为604/643/704亿元，同比分别+8%/+6%/+9%；维持2024-2026年归母净利润为15.1/20.4/27.4亿元，同比分别+40%/+35%/+34%，对应PE分别为15/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：内部整合进展不及预期，全球汽车销量不及预期。 （分析师 黄细里） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改
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