兴业研究 | 周晓(20241006—20241012)

（以下内容从兴业研究《兴业研究 | 周晓(20241006—20241012)》研报附件原文摘录）
　　【宏观市场】增量财政呼之欲出——9月宏观经济指标预测与10月政策前瞻 2024年9月的主要宏观数据将在2024年10月10日前后陆续发布。我们在此对相关宏观数据进行前瞻，并以此为基础对2024年10月的政策情况给出研判。 数字格局：外需放缓，物价回落。在增长方面，海外景气度回落叠加台风天气，9月出口同比或小幅下降；央地合力推进以旧换新，社零同比有望反弹。第三季度工业增长放缓，GDP同比或稳中有降。在物价方面，CPI同比或小幅回落；PPI同比降幅或继续走阔。在融资方面，政府债发行加快但去年同期基数较高，信贷与社融同比或下降。 情绪预期：风险偏好升温。9月末A股快速拉升，国庆假期间港股延续火热，风险偏好或继续升温。 政策预期：增量财政呼之欲出。9月下旬以来增量货币政策、房地产政策密集发布。作为逆周期扩大总需求的关键，增量财政政策成为市场关注的重点。前8个月地方本级财政收支累计同比均不及0.5%，若调增国债规模可用于向地方转移支付或支持民生社保支出等，缓解地方财政紧平衡压力。假设一般预算收入的预算执行率为96%，若支出端要达到年初预算水平，另需补充资金约8286亿；假设政府性基金收入预算执行率约80%，若支出达年初预算水平，则需补充资金约1.4万亿；若要使财政支出力度达到疫情前水平，所需资金规模将更高。增量财政的规模与投向将成为影响10月市场预期的关键。 （作者：鲁政委，郭于玮，蒋冬英，程子龙，宋彦辰，蔡琦晟，张励涵；发布时间：2024年10月7日） 【宏观市场】宏观一周：国庆文旅消费意愿高涨 政策聚焦 货币政策 2024/10/8，国新办发布会上介绍，要提高学生资助补助标准，并扩大政策的覆盖面，要提高专科生、研究生国家助学贷款额度，推动降低贷款利率。（资料来源：中国政府网） （作者：张励涵，胡晓莉；发布时间：2024年10月7日） 【宏观市场】增量财政：规模、投向与影响 9月24日，国新办举行新闻发布会，打出了增量货币政策“组合拳”，市场对宏观调控的另一只手——财政政策颇为关注。由此我们讨论可能的增量财政政策及影响。 从规模来看，预算资金需求方面，依据当前收入增速，假设一般公共预算执行率与政府性基金预算收入执行率分别为96%、80%，则满足年初预算需要的增量补充资金分别约0.8、1.4万亿元。财政力度方面，以支出规模占GDP比例来衡量，若该比例达到疫情前平均水平需补充4.5万亿元。因此，在基准情境下，预计增量财政规模约2万亿，与两本账所需资金相近；在乐观情境下，增量财政规模4.5万亿。值得一提的是，可以通过政府支持机构发债，如建立国家住房银行等模式来筹集资金，在提升支出力度的同时避免政府杠杆率过快上升。 从政策路径来看，一是增发国债用于转移支付或民生保障，充分发挥财政兜底作用。除了“两重”等现存投向外，潜在投向包括：支持中低收入群体，如低收入困难人群补贴、育儿补贴等；支持地方“三保”，通过增加中央转移支付的方式进行；加大对农业转移人口的教育、医疗支持，为流动人口提供更好的基本公共服务，推动落实“由常住地登记户口提供基本公共服务制度”。二是通过增发特别国债补充商业银行资本金，提升商业银行信贷投放与抵御风险的能力。三是再度下达特殊再融资债券额度用于化债。截至2024年9月末，全国限额内地方债剩余额度约1.36万亿元。四是安排特定国有金融机构和专营机构上缴利润进行补充。截至2024年8月，央行“其他负债”（结存利润所属科目）规模约1.66万亿元。 从补贴政策影响来看，有望对消费形成拉动。育儿补贴方面，假设二孩及以上家庭每孩平均补贴标准300元/月，预计拉动2024年社零增速0.11-0.15个百分点。低收入群体补贴方面，以困难群众救助补助资金为例，假设2024年中央困难群众救助补助资金提升15%，预计拉动消费0.05个百分点，若进一步考虑省级补贴，则拉动作用更大。 （作者：胡晓莉，郭于玮，鲁政委；发布时间：2024年10月11日） 【宏观市场】居民入市对流动性影响几何？——货币政策与流动性月报 货币政策和流动性前瞻：9月下旬，随着一揽子支持政策的发布，股市情绪快速回暖，沪深股票市场成交放量。那么，居民入市如何影响银行间流动性？ 居民入市对银行间流动性的影响可以分为两个维度：一是股债跷跷板效应，资金由货币基金、债券基金、银行固收理财等固收类产品流入股票基金、个股等，若固收类产品出现集中赎回，会出现阶段性流动性紧张和流动性分层加剧现象；二是银行负债结构转变，居民存款通过银证转账、申购基金转化为非银存款，即由一般性存款转化为同业负债，近年来增量资金直接购买个股的规模小于购买基金的规模。 从本轮股市回暖对流动性的影响来看，基金产品所受影响可能大于银行理财，资金面短暂偏紧。9月27日至10月9日，公募基金累计净卖出现券4400亿元左右，部分债基产品公告大额赎回；而银行理财在上述时期仍延续净买入现券，交易行为表现较为稳健。跨季后前2个交易日，流动性分层高于季节性水平；至10月10日，流动性已转松。 对10月流动性而言，尽管月初流动性偏紧，全月流动性总体有望保持平稳。降准落地后，大行回购净融出余额出现明显上升，银行间流动性供给较为充裕；10月新增专项债发行接近尾声，政府债供给压力明显减轻；从新货币政策工具的角度，证券、基金、保险公司互换便利提升了非银机构的融资能力，理论上也可以缓解非银机构特定情况下的流动性紧张。 9月流动性回顾：9月末央行全面降息降准，跨季资金面保持整体稳定。9月DR007的中枢为1.79%，和8月持平。9月多数交易日，1年期股份行NCD利率保持在1.95%附近，月末短暂下行至1.85%附近，节后再度上行。9月政府债继续保持较高发行量，合计净融资接近1.5万亿元；9月央行净买入国债2000亿元。 10月流动性展望：预计10月LPR下调落地，政府债供给压力减轻，10月流动性有望保持整体平稳。预计10月政府债净融资5000亿元左右，政府债供给压力较9月明显减轻；需要关注10月人大常委会是否会批准新增政府债券额度。对于第四季度，关注后续存款利率下调对银行存款的影响，考虑到年内MLF到期规模较大，第四季度存在进一步降准的可能。 （作者：何帆，郭于玮，鲁政委；发布时间：2024年10月12日） 【外汇商品】美国9月就业大超预期带动降息预期收敛——评美国9月非农数据 专栏： 本期专栏我们重点研究历史上每一轮失业率上行幅度和美联储降息幅度的关系。复盘历史并结合本次失业率终点预测，如果考虑软着陆情形，降息空间在0.75%-2.25%左右（其中美联储基准情形对应的降息幅度为0.75%-1.25%），如果考虑硬着陆情形，则降息空间扩张到2.25%-3.25%。而目前市场预测降息幅度为2%左右，如软着陆则降息预期继续扩张空间有限。 9月新增非农就业25.4万人，远超市场预期的14万人，8月值从14.2万人上修至15.9万人，逆转了之前的连续下修。失业率4.1%，低于市场预期与前值的4.2%。9月新增非农大超预期，失业率低于预期，劳动力市场回归供需偏紧状态。这份超预期的就业报告，降低了市场对美联储年内的降息预期，同时也缓解了市场的衰退焦虑。11月美联储议息会议之前还将迎来9月CPI数据与10月非农就业报告，市场会继续围绕经济数据对降息幅度进行博弈。 （作者：王之凡；发布时间：2024年10月6日） 【外汇商品】美国大选与俄乌局势对全球能源格局的影响 2022年乌克兰危机爆发以来，俄罗斯与欧盟国家的双边能源贸易严重受损，世界能源供应紧张，带动原油/天然气能源价格一度快速上涨，美国对欧盟能源出口份额跃升，驱动全球能源供应“美升俄降”趋势形成。危机已持续两年有余，国际社会中俄乌停战的呼声越来越高。不过我们预计即使俄乌停战，俄欧间原油/天然气贸易额难以恢复至前危机水平，欧洲或仍将在短期内支付高昂的“安全溢价”，欧洲仍将依赖美国的原油和天然气。 2024年为美国大选年，特朗普支持传统能源，若当选或将放宽对油气开采的监管并鼓励油气的生产和出口；哈里斯偏向清洁能源，但乌克兰危机后出于美国能源安全诉求，民主党清洁和传统能源发展并重。无论特朗普抑或是哈里斯当选，预计都将维持支持美国传统能源生产，美国原油、天然气总产量以及出口量或将继续增加。 （作者：付晓芸，郭嘉沂；发布时间：2024年10月11日） 【外汇商品】关注美国能源、住房通胀回升风险——美国9月CPI数据点评 专栏：近期中东紧张局势加大了原油进一步上涨的风险。同时，住房CPI中影响最大的所有者等价租金（OER）可能随着房价同比在9、10月筑底，未来几个月同比或迎来反弹。我们的预测模型显示，在当前或更高原油价格水平下，都会导致美国第四季度CPI同比再度走高。 美国9月CPI和核心CPI同比分别录得2.4%和3.3%，均高于预期。核心商品同比通缩收窄，成为CPI超预期的主要来源。此外，食品饮料同比也略有加速。核心服务、能源同比走低。数据公布后，市场预期年内还有两次25bp降息，2025年降息至3.5%，市场预期向美联储9月点阵图靠拢。 展望后市，在环比增速0.2%的基准情景下，第四季度CPI和核心CPI都会有温和回升。当前市场更多聚焦于美国劳动力市场，如果就业数据继续有强于预期的表现，或是中东局势导致原油价格暴涨，可能触发市场降息预期进一步收敛。中期而言，考虑到美国库存周期即将转入主动去库存阶段，未来一年宏观交易的主线仍是围绕美国经济衰退风险的博弈，可能阶段性交易滞胀主题。 （作者：张峻滔，郭嘉沂；发布时间：2024年10月12日） 【东南亚研究】美联储降息预期再校准、港股料维持偏强震荡——香港金融市场周报（20240930-1004） 宏观形势：美国9月非农远超预期、市场降息预期下调。欧元区通胀率首次低于政策目标、巩固欧央行降息预期。内地9月经济景气指标小幅回升但仍低于荣枯线、增量财政政策的紧迫性和必要性进一步上升。韩国通胀下行、首尔楼市降温迹象料支持韩央行10月降息。我们预计月内印尼、泰国央行将“按兵不动”，新加坡和菲律宾或将再次宽松政策。此外，随着通胀压力快速消退、就业和增长压力逐步增大，新西兰的货币宽松料进入快车道。 金融市场：外部资金持续涌入香港市场、港元短期流动性明显收紧，金管局通过贴现窗操作增量投放短期资金。周内10年期美债收益率再度上行、周尾升破3.9%。近2个月以来境内外人民币国债、企业债利差倒挂均明显收敛。国庆长假期间港股市场在缺乏“北水”支持下成交仍继续放量，而在资金获利卖出压力下、恒生指数升破23000仍有阻力。周内美元维持强势、离岸人民币汇率相应承压，USDHKD则在资金流入支持下企稳7.76水平。 后续看，经历两周拉升后港股低估值特征较此前有所减弱；步入第四季度，市场料更多关注内地基本面的改善情况，若缺乏增量利多、港股预计仍有震荡。宏观层面，外部资金回流香港市场，亦有望提振本地住宅、工商物业投资气氛，支持楼市止跌回稳。此外，香港特区政府将于10月16日发布最新一份《施政报告》，需关注是否有提振资本市场流动性与竞争力的措施接续出台。 （作者：翟梦涵，谢炫；发布时间：2024年10月6日） 【东南亚研究】外部资金加速回流港元资产，港股料延续偏强震荡——香港金融市场月报2024年9月 债市：美联储降息落地前中资美元债发行整体偏淡、二级市场延续上涨，年内剩余时间美联储降息节奏仍存不确定性，短期内预计美元债融资成本仍处于相对高位。9月离岸人民币债券发行规模仍处历史较高水平，短期内预计离岸人民币债券发行仍具成本优势。美联储降息落地前外资继续通过互联互通加仓境内债，但人民银行降准降息以及风险偏好回暖或令中债市场短期回调。 股市：美联储降息落地、内地超预期政策共同开启港股反转行情；国庆期间资金加仓港股、随后再度抽离回流A股。经历了近期的迅速拉升，港股此前显著的低估值特征已减弱。步入第四季度，市场料更多关注内地基本面的改善情况、增量财政政策的推出亦有望改善港股分子端表现，而若缺乏增量利多、港股预计仍有震荡，在23000点附近面临回调压力。 利率与汇率：结合港元资金流监测指标，近期港汇加速向联系汇率制度下的强方兑换保证靠拢、港元货币基础总额年内维持增长、银行体系存款规模同比增速加快，我们判断外部资金有望在年底前加速回流港元资产。此外，近月人民币贬值压力逐步释放，CNH流动性整体转为宽松，境内外人民币资金成本均下行、利差明显收敛；衍生品市场亦反映人民币进一步升值预期。 （作者：翟梦涵，谢炫；发布时间：2024年10月8日） 【金融行业】全景透视地方中小行金融投资收益、结构与品种——A股及H股上市地方中小银行2024年半年报综述 本文基于42家A股及H股上市地方中小银行2024年半年报内容，盘点了2024年上半年上市地方中小银行经营情况，并对其金融投资的结构、品种及收益进行深入分析。 2024年上半年。上市地方中小银行金融投资收益及结构变化，主要呈现了以下几个特点：（1）从收益上来看，考虑利息收入、投资利得以及资金占用成本，估算2024年上半年，金融投资总收益占营业收入超过45%的有4家上市地方中小银行，其中有3家上市城商行、1家上市农商行。具体来看，交易盘贡献投资利得占比提升较快带动金融投资整体收益占营业收入比重提升。（2）从规模及结构来看，上市城商行2024年二季度金融投资规模环比持续上升；而上市农商行则环比收缩，其或在二季度逐步止盈。结构上，上市城商行、上市农商行交易性金融资产较上年末分别平均增加10%、30%以上。截至2024年6月末，有8家上市城商行、2家上市农商行金融投资规模占总资产的比例超过40%。（3）从投资品种来看，上市地方中小银行仍以债券投资为主，债券投资占金融投资的比重超过70%。在SPV产品投资方面，上市城商行占比较上市农商行平均高出约9个百分点，上市城商行与农商行的主要差距体现在对信托、资管计划等非标资产的配置。（4）从上半年持仓变动来看，上市地方中小银行较大幅度提升基金产品配置，压缩非标投资。在债券投资方面，上市城商行小幅增加债券投资，上市农商行债券投资规模则较2023年末小幅缩小。（5）从金融投资增速与负债稳定性来看，上市农商行资产端金融投资结构以及负债端结构的稳定性均高于上市城商行平均水平。 在上市地方中小银行的经营指标方面，则呈现出了以下几个特征：（1）从盈利指标来看，2024年上半年营业收入、拨备前利润、净利润增速均较2023年有所回升，投资收益同比增速较2023年末一步提升，拉动业绩提升。（2）从资产增速来看，2024年上半年，上市城商行、农商行平均资产同比增速从2023年末两位数下滑至个位数，且2024年二季度增速较2023年一季度小幅放缓。（3）从资产结构来看，上市城商行、农商行的信贷、金融投资增速均有所回落，金融投资回落幅度较大，信贷仍是拉动资产规模增长的主力。从信贷结构变化来看，上市城商行对公贷款仍保持较高增速，个人贷款增速则持续下探；上市农商行对公贷款、个人贷款增速双双继续下行，其中个人贷款接近零增长。（4）从负债结构来看，2024年4月禁止“手工补息”措施落地后，上市地方中小银行受到的影响弱于全国性银行。（5）从净息差来看，上市城商行、农商行净息差收窄幅度较上年走扩，生息资产收益率降幅仍高于计息负债成本率降幅。其中，上市农商行息差收窄幅度高于上市城商行。（6）从资产质量来看，不良等指标整体稳定。未来，应关注个别银行资产质量边际下滑或不良认定转松的情况。截至2024年6月末，4家上市城商行、1家上市农商行逾期三个月以上贷款/不良贷款提升大于100%。（7）从资本指标来看，2024年6月末，上市城商行边际提升核心一级资本充足率。2024年6月末，核心一级资本充足率介于7.5%和8.5%之间的上市城商行有3家，较2023年末减少3家；上市农商行核心一级资本充足率均高于8.5%。 （作者：吕爽，陈昊，鲁政委；发布时间：2024年10月6日） 【金融行业】全景透视地方中小行金融投资收益、结构与品种——A股及H股上市地方中小银行2024年半年报综述 本文基于42家A股及H股上市地方中小银行2024年半年报内容，盘点了2024年上半年上市地方中小银行经营情况，并对其金融投资的结构、品种及收益进行深入分析。 2024年上半年。上市地方中小银行金融投资收益及结构变化，主要呈现了以下几个特点：（1）从收益上来看，考虑利息收入、投资利得以及资金占用成本，估算2024年上半年，金融投资总收益占营业收入超过45%的有4家上市地方中小银行，其中有3家上市城商行、1家上市农商行。具体来看，交易盘贡献投资利得占比提升较快带动金融投资整体收益占营业收入比重提升。（2）从规模及结构来看，上市城商行2024年二季度金融投资规模环比持续上升；而上市农商行则环比收缩，其或在二季度逐步止盈。结构上，上市城商行、上市农商行交易性金融资产较上年末分别平均增加10%、30%以上。截至2024年6月末，有8家上市城商行、2家上市农商行金融投资规模占总资产的比例超过40%。（3）从投资品种来看，上市地方中小银行仍以债券投资为主，债券投资占金融投资的比重超过70%。在SPV产品投资方面，上市城商行占比较上市农商行平均高出约9个百分点，上市城商行与农商行的主要差距体现在对信托、资管计划等非标资产的配置。（4）从上半年持仓变动来看，上市地方中小银行较大幅度提升基金产品配置，压缩非标投资。在债券投资方面，上市城商行小幅增加债券投资，上市农商行债券投资规模则较2023年末小幅缩小。（5）从金融投资增速与负债稳定性来看，上市农商行资产端金融投资结构以及负债端结构的稳定性均高于上市城商行平均水平。 在上市地方中小银行的经营指标方面，则呈现出了以下几个特征：（1）从盈利指标来看，2024年上半年营业收入、拨备前利润、净利润增速均较2023年有所回升，投资收益同比增速较2023年末一步提升，拉动业绩提升。（2）从资产增速来看，2024年上半年，上市城商行、农商行平均资产同比增速从2023年末两位数下滑至个位数，且2024年二季度增速较2023年一季度小幅放缓。（3）从资产结构来看，上市城商行、农商行的信贷、金融投资增速均有所回落，金融投资回落幅度较大，信贷仍是拉动资产规模增长的主力。从信贷结构变化来看，上市城商行对公贷款仍保持较高增速，个人贷款增速则持续下探；上市农商行对公贷款、个人贷款增速双双继续下行，其中个人贷款接近零增长。（4）从负债结构来看，2024年4月禁止“手工补息”措施落地后，上市地方中小银行受到的影响弱于全国性银行。（5）从净息差来看，上市城商行、农商行净息差收窄幅度较上年走扩，生息资产收益率降幅仍高于计息负债成本率降幅。其中，上市农商行息差收窄幅度高于上市城商行。（6）从资产质量来看，不良等指标整体稳定。未来，应关注个别银行资产质量边际下滑或不良认定转松的情况。截至2024年6月末，4家上市城商行、1家上市农商行逾期三个月以上贷款/不良贷款提升大于100%。（7）从资本指标来看，2024年6月末，上市城商行边际提升核心一级资本充足率。2024年6月末，核心一级资本充足率介于7.5%和8.5%之间的上市城商行有3家，较2023年末减少3家；上市农商行核心一级资本充足率均高于8.5%。 （作者：兴业研究；发布时间：2024年10月12日） 【绿色金融】碳市场碳金融月报（2024年9月） 市场概况：截至2024年9月末，欧盟碳市场（EU ETS）碳价65.03欧元/吨，较上月末下降了6.70%。中国全国碳市场方面，9月CEA总成交量783.5587万吨，总成交额为75764.2281万元，分别环比上涨了33.66%和49.92%。9月最后一个交易日综合收盘价为99.48元/吨，环比上涨7.81%。中国地方碳市场方面，9月地方碳市场整体成交量合计为220.1061万吨，成交额合计1.3284亿元，环比分别上涨了10.38%和25.30%。交易量上，9月上海碳市场是成交量最大的市场，成交量为98.888万吨；成交量第二多的是天津碳市场，成交量为58.0833万吨。成交量最小的地方碳市场为重庆碳市场，没有完成一笔交易。成交价方面，9月成交均价最高的是北京碳市场，为105.09元/吨；其次是上海碳市场，碳价为76.46元/吨；深圳碳市场、广东碳市场和湖北碳市场碳价均超过40元/吨。相比于8月，碳价涨幅最大的是广东碳市场，涨幅为5.74%；而碳价跌幅最大的是北京碳市场，跌幅为5.04%。 政策跟踪：国际动态方面，印尼总统计划通过出售碳排放额度成立650亿美元绿色基金；MSCI推出全新评级，为评估碳项目的完整性设立标准；标普推出全球首个每日碳核算铁矿石估价。国家政策方面，生态环境部发布《生态环境部门进一步促进民营经济发展的若干措施》，鼓励企业参与碳交易；生态环境部发布《关于公开征求<全国碳排放权交易市场覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工作方案（征求意见稿）意见的函》；生态环境部发布《企业温室气体排放核算与报告指南 水泥行业（CETS—AG—02.01—V01—2024）》等4项全国碳排放权交易市场技术规范；国家能源局综合司和生态环境部办公厅联合发布《关于做好可再生能源绿色电力证书与自愿减排市场衔接工作的通知》，要求深远海海上风电、光热发电项目在环境权益实现方式上二选一；我国碳足迹核算通则国家标准GB/T 24067-2024《温室气体 产品碳足迹 量化要求和指南》发布。地方政策方面，重庆市生态环境局发布《重庆市2023年度碳排放配额分配实施方案》；天津市生态局发布《天津市碳普惠管理办法（试行）》。 碳金融实践：首个上海温室气体自愿减排交易产品SHCERCIR1正式上线运行；兴业银行长春分行落地吉林省首笔民营制造企业“碳足迹”挂钩贷款；宁夏首单国家新CCER林业碳汇预售在隆德完成交易；浙江绍兴首笔“以碳代偿”交易完成；湖北完成今年首批碳普惠减排量开发与收购签约；福建省首张林业碳汇预期收益权证在龙岩永定发放；两地实现水土保持项目碳汇交易签约；西北地区首张农业碳票成功发行；美国商品期货交易委员会批准首份自愿碳信用衍生品合约交易指南；大型电商平台Shopify推出新的碳信用平台；Meta完成在拉丁美洲购买多达390万个碳信用额的交易。 （作者：尹春哲，钱立华，鲁政委；发布时间：2024年10月7日） 【绿色金融】央行：“两个立足、三个要素”发展绿色金融——绿色金融月报(2024年9月) 市场数据：绿色债券方面，截至2024年9月，全球符合气候债券倡议组织（CBI）标准的贴标绿色债券累计发行规模达到3.29万亿美元。境内市场方面，根据Wind数据统计，截至2024年9月，中国境内市场贴标绿色债券累计发行3.97万亿元，存量规模2.04万亿元。其中，2024年9月，中国境内一级市场发行规模554.47亿元，二级市场交易规模为869.82亿元。绿色信贷方面，根据人民银行发布的最新数据，截至2024年二季度末，本外币绿色贷款余额34.76万亿元，同比增长28.5%，其中投向具有直接和间接碳减排效益项目的贷款合计占比66.8%。全国碳市场方面，截至2024年9月末，全国碳市场碳配额累计成交4.81亿吨，累计成交额284.21亿元，其中，9月成交量783.56万吨，环比增长33.67%，总成交额为7.58亿元，环比增长49.92%。 国际重要政策与事件：中美气候会谈在北京举行；中非绿色产业链专项资金将设立；第二十五次中日韩环境部长会议在韩国举行；美国商品期货交易委员会（CFTC）批准自愿碳信用衍生品合约上市交易的最终指南；欧盟通过对中国电动汽车征收新关税议题；英国金融监管局发布可持续披露要求临时措施；MSCI推出全新评级，为评估碳项目的完整性设立标准；日本和韩国同意共同努力确保液化天然气供应；日本首支氢能基金成立；国际财务报告准则基金会发布《自愿应用ISSB标准指南》。 国内重要政策与事件：11部门联手推动新型信息基础设施协调发展；四部门：锂电池等产品碳足迹标识认证试点开始；三部门联合发布《碳排放计量能力建设指导目录（2024版）》；两部门：做好可再生能源绿色电力证书与自愿减排市场衔接工作；生态环境部：水泥等三大行业纳入后将覆盖60%碳排放总量；生态环境部：水泥等三大行业纳入后将覆盖60%碳排放总量；生态环境部印发《生态环境部门进一步促进民营经济发展的若干措施》；生态环境部印发《关于以高水平保护促进中部地区加快崛起的实施意见》；工信部印发《工业重点行业领域设备更新和技术改造指南的通知》；工信部将建设3类氢能相关中试验平台；国家能源局印发《电力市场注册基本规则》；国家能源局印发《可再生能源绿色电力证书核发和交易规则》的通知；金融监管局：鼓励非银机构支持大规模设备更新和消费品以旧换新行动；广东省推出全国首个陶瓷行业转型金融标；广东省在香港顺利完成地方政府债券境外发行路演；上海首个温室气体自愿减排交易产品SHCERCIR1上线运行；上海市印发《上海市加力支持汽车以旧换新补贴政策实施细则》》的通知；重庆市生态环境局办公室关于印发《重庆市2023年度碳排放配额分配实施方案》的通知；江苏省公共机构碳普惠管理信息平台试点启用；天津市发布《天津市碳普惠管理办法（试行）》；云南省通过《云南省生态环境保护条例》。 机构绿色金融实践：世界银行2024财年提供气候融资额达426亿美元；亚投行承诺向新兴亚洲地区投资100亿美元用于气候转型；法国巴黎银行在伦敦证券交易所上市4只ESG股票ETF；星展中国与海发宝诚成功签署可持续发展挂钩银团贷款协议；工行与工信部合作：绿色金融支持绿色工厂；中行落地6亿美元非银金融外币绿色银团贷款；哈尔滨银行落地全国首笔ESG挂钩数据资产质押贷款；青岛银行成功发放全省首单人民币ESG挂钩同业银团；咸宁首家“碳中和支行”挂牌；中诚信气候落地全国第一例ESG类数据跨境交易。 热点与趋势：9月5日，国新办举行“推动高质量发展”系列主题新闻发布会。中国人民银行副行长陆磊提出，绿色金融发展的有效途径是“两个立足、三个要素”。陆磊表示，央行将完善政策体系，对照美丽中国建设总要求，一方面，出台绿色金融服务美丽中国建设的一系列政策安排，加强政策引导。另一方面，用好绿色信贷、绿色债券等绿色金融产品，研究扩大碳减排支持工具的支持范围，延长政策期限，扩大再贷款规模，为绿色发展和低碳转型提供更多低成本资金支持。将金融机构支持绿色低碳的表现纳入绿色金融考核评估范围，加强评估结果运用，以引导更多的金融资源流向绿色低碳领域。其次，将丰富金融市场工具。高标准建设绿色债券市场，强化绿色债券发行、存续期和第三方评估管理，特别要防范漂绿、洗绿等问题。进一步丰富绿债品种，拓宽绿色产业融资渠道。 （作者：林蕴琦，徐金，钱立华，鲁政委；发布时间：2024年10月8日） 【绿色金融】绿色债券创新品种发行强势增长——可持续债券市场季报（2024年三季度） 截至2024年三季度末，我国境内市场发行的各类可持续债券规模合计约8.7万亿元，其中2024年1-3季度累计发行约6136亿元。2024年三季度，合计发行各类可持续债券规模3041.7亿元，环比大幅增长167%。 贴标绿色债券：三季度发行规模约2198.1亿元，环比上升56.8%，募集资金主要投向清洁能源产业，其中创新品种发行规模涨幅尤为显著。发行成本方面，在有可比债券的绿色债券中，63.7%具有更低的发行利率。发行场所方面，三季度过半绿色债券均在银行间市场发行。银行机构承销情况方面，三季度中国银行的绿色债券承销规模和数量均排在首位。二级市场流动性方面，三季度，绿色债券成交量3036.7亿元，平均月度换手率为5%，环比均有下降，但与全市场换手率差距有所缩小。 转型类债券：三季度共发行16只转型类债券，规模合计135.81亿元，环比下降11.2%。包括11只可持续挂钩债券，规模合计94.81亿元；5只低碳转型挂钩债券，规模合计41亿元；三季度无低碳转型债券和转型债券发行。 其他可持续发展相关主题债券：三季度共发行了50只区域发展债，规模合计443.9亿元；12只社会事业债，规模合计211.88亿元；3只一带一路债，规模合计32亿元；2只绿色环保类地方政府债，规模合计20亿元。 创新实践：中国银行法兰克福分行发行全球首只离岸人民币SGS债券；广州银行创设首只大湾区绿色地方债债券篮子；兴业银行香港分行发行中资银行首单境外“普惠科创企业”社会责任美元债券；四川能投发行全国首单地方国企30年期绿色债券；江投集团创新发行全国首单10年期科创低碳转型挂钩公司债；招商银行发行中资银行首单“支持中小企业主题”境外社会责任债券以及中资银行首单“气候变化减缓”主题绿色美元债券；兴业银行广州分行助力全国首单气候友好型绿色中期票据成功发行；越秀租赁发行全国首单气候友好型企业碳中和绿色公司债。 政策动向：中国人民银行等八部委联合印发《关于进一步做好金融支持长江经济带绿色低碳高质量发展的指导意见》，引导金融资源流向长江经济带绿色低碳领域；中国人民银行发布《2024年第二季度中国货币政策执行报告》指出要充分发挥结构性货币政策工具和绿色债券的政策导向作用，推动绿色金融产品和市场的高质量发展；中共中央 国务院印发《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》围绕区域发展、产业结构、能源、交通运输、城乡建设、消费模式等领域作出总体部署，绿色转型金融工具为经济社会发展全面绿色转型提供重要资金支撑。 （作者：徐金，方琦，钱立华，鲁政委；发布时间：2024年10月11日） 【固定收益】当前债市的赎回压力几何？——利率市场观察 9月下旬，金融支持经济高质量发展有关情况的新闻发布会、中央政治局会议召开后，市场风险偏好回升，债市回调幅度较大。那当前债市的赎回压力几何？本文主要对此进行测算。 我们以理财、债基今年1-9月的债券平均持仓成本作为“盈亏平衡线”，若债市利率上行至平均持仓成本之上，则理财、债基今年以来的累计收益为亏损，可能面临较大规模的赎回压力。 从理财来看，当前理财1年及以下政金债、1-5年政金债、7-10年政金债、1年及以下信用债、1-5年信用债的平均持仓成本分别为1.85%、2.16%、2.38%、2.16%、2.12%，1年国开、3年国开、10年国开、1年AAA中票、3年AAA中票的收益率（截至2024/9/30，下同）分别为1.65%、1.88%、2.25%、2.17%、2.32%。1年AAA中票、3年AAA中票的收益率已经上行至理财的平均持仓成本之上，理财或面临一定的赎回压力。但考虑到信用债流动性较差，理财或优先卖出流动性较好的利率债以应对赎回的压力。 从基金来看，当前基金1-7年政金债、7-10年政金债、7-10年国债、10年以上国债、信用债的平均持仓成本分别为2.19%、2.37%、2.24%、2.57%、2.36%，对应的5年国开债、10年国开债、10年国债、30年国债、3年AAA中票的收益率水平分别为1.95%、2.25%、2.15%、2.36%、2.32%，距离平均持仓成本分别有24bp、12bp、9bp、21bp、4bp，信用债的安全垫较薄。同时，赎回基金也是理财应对赎回压力时的流动性管理方式之一，因此虽然目前各券种的收益率尚未上行至基金的平均持仓成本，但基金可能受到理财的影响面临一定的赎回压力。 整体来看，当前信用债收益率上行过快是理财、基金遇到赎回压力的主要原因，需警惕“股债跷跷板”使得资金部分流出债市导致赎回及赎回压力从信用债向利率债传导的情况。关注股市行情的持续性、增量财政政策具体细节等。 （作者：郭再冉，顾怀宇，鲁政委；发布时间：2024年10月7日） 【固定收益】保险增持利率债规模再创新高——债市机构行为2024年9月月报 2024年9月大行“买短卖长”。具体来看，2024年9月大型商业/政策性银行、股份制商业银行、城市商业银行、农村金融机构、证券公司债券净买入规模分别为3102亿元、-6626亿元、-4737亿元、974亿元、-4286亿元。其中，大行在9月继续“买短卖长”，净买入1年及以下、1-3年债券的规模分别为2675亿元、2070亿元，净卖出5-7年、7-10年债券的规模分别为335亿元、759亿元。农村金融机构主要加仓1年及以下、7-10年债券，净买入规模分别为2423亿元、130亿元。 资管类机构大多增持债券。具体分机构来看，9月： 基金买入利率债较多，拉长久期。2024年9月基金净买入债券3036亿，其中，利率债、信用债、同业存单、其他（以二永债为主）的规模分别约为2831亿元、329亿元、-366亿元、242亿元，净买入规模分别处于2019年以来87%、10%、32%、31%分位数水平，带动信用利差上行。 理财净买入信用债久期较高。2024年9月理财净买入债券1706亿元，其中，利率债、信用债、同业存单的规模分别约为19亿元、586亿元、909亿元。理财利率债净买入久期为1.78年（8月为2.82年），处于2019年以来的71%分位数水平，信用债净买入久期为2.09年（8月为1.67年），处于2019年以来的78%分位数水平。 货币市场基金仍青睐资金融出。2024年9月货基净买入债券-639亿元，其中，利率债、信用债、同业存单的规模分别约为311亿元、245亿元、-1250亿元，规模均低于季节性水平，货基或更青睐货币市场资金投放。 保险利率债增持规模创新高。2024年9月保险净买入债券2908亿元，其中，利率债、信用债、同业存单的规模分别约为2884亿元、172亿元、240亿元，净买入规模分别处于2019年以来100%、76%、75%分位数水平。9月保险全部类型债券净买入久期为12.70年（8月为10.49年），处于2019年以来的最高水平。9月保险净买入利率债规模再创新高，10月需关注保费收入的可持续性。 （作者：黄之豪，顾怀宇，鲁政委；发布时间：2024年10月8日） 【FICC】政策底与经济底——宏观FICC月度观点 市场回顾 （作者：郭嘉沂，郭于玮，顾怀宇，鲁政委；发布时间：2024年10月7日） 【行业研究】全国第三批中成药集采启动报量——医药行业2024年10月报 行业运行：2024年1-8月，医药制造业实现营业收入16,037.2亿元，同比下滑0.5%，利润总额2,204.0亿元，同比下滑0.3%。 行业动态：9月29日，全国中成药联合采购办公室发布《关于填报全国中成药联盟第三批和首批扩围接续采购品种范围相关采购数据的通知》，标志着全国中成药第三批集采工作正式启动，本轮采购品种清单中出现了较多的中药注射剂。9月30日，国家医保局印发《长期护理保险经办规程（试行）》等长护险相关通知，指导地方做好长期护理保险经办服务管理等工作。当地时间9月19日，美参议院军事委员会对外公布2025财年国防授权法案纳入93项修正案，不包含“生物安全法案”相关提案。2024年“诺贝尔生理学或医学奖”被授予微小核糖核酸发现者。 公司新闻：嘉和生物拟合并亿腾医药，构成反向收购，亿腾医药实际控制人将成为合并公司的控股股东。中国生物制药就友芝友生物的双抗M701签署独家许可与合作协议。泽辉生物向港交所递交招股书，专注于干细胞药物研发与生产。歌礼制药的2款非酒精性脂肪性肝炎药物面临美国进口禁令。老百姓董事长解除留置。康方生物两款新药获批，靶向PCSK9的降脂药伊努西单抗注射液和PD-1/CTLA-4双抗产品卡度尼利单抗注射液。齐鲁制药全球首款PD-1/CTLA-4组合抗体获批上市。药明康德和药明生物拟出售部分欧美业务。百济神州PD-1在美国上市销售。锐格医药下一代CDK抑制剂授权罗氏，首付8.5亿美元。康宁杰瑞HER2双抗ADC授权给石药集团，预付款4亿元。吉盛澳玛小核酸药物授权给君实生物，首付款4000万元。天境生物CD73抗体授权给赛诺菲，首笔付款约2.5亿元。 （作者：屈昳，方亮；发布时间：2024年10月8日） 【行业研究】医药跨境交易License in概况 医药行业跨境交易需求旺盛。国内药企进行跨境交易的主要目的包括：摆脱“专利困境”，寻找新的业务增长点；强化技术竞争，保持战略领先地位；提升研发、商业化效率等。近年来，我国医药行业跨境交易整体保持活跃态势。 授权许可（License in）是跨境交易的重要模式。License in模式指通过向产品授权方支付一定首付款，并约定后续的里程碑款项及未来的销售提成，从而获得在我国以及其他国家地区的研发、生产和销售的商业化权利。License in的本质为资产交易，相比投资并购的股权交易模式风险更低，可以使用少量资金撬动整个药品研发项目，缩短研发进程，实现风险分担。 医药License in交易在2023年暂时进入低谷期。受医改政策及资本市场融资收紧等因素影响，跨境License-in交易进入低谷期。根据药渡数据，我国医药企业跨境License in交易数量从2021年峰值的131笔下降至2023年的35笔，年度首付款总额也相应从8亿美元下降至2.6亿美元。 跨境License in交易或能实现第二曲线回升。市场低迷、融资困难等因素加剧了自主研发的风险，使得License-in能快速获取品种的价值显现。随着后续资本市场复苏以及我国医药市场需求的持续提升，我国医药企业将更为理性、健康地从全球引进具有临床需求的产品，跨境License-in交易或能走出低谷。上市公司为代表的产业资本有望成为主要买方。 （作者：方亮，史玉琢，屈昳；发布时间：2024年10月11日） 请登录兴业研究APP查看完整研报 获取更多权限，联系文末销售人员。 ★ 点击图片购买 “兴业研究系列丛书” ★ 转 载 声 明 转载请联系market-service@cib.com.cn邮箱，我们尽快给予回复。本报告相关内容未经我司书面许可，不得进行引用或转载，否则我司保留追诉权利。 服 务 支 持 人 员 对集团外客户 李 璐 琳 13262986013 liliulin@cib.com.cn 对集团内用户 汤 灏 13501713255 tanghao@cib.com.cn 免 责 声 明 兴业经济研究咨询股份有限公司(CIB Research Co.,Ltd.)(中文简称“兴业研究公司”)提供，本报告中所提供的信息，均根据国际和行业通行准则，并以合法渠道获得，但不保证报告所述信息的准确性及完整性，报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。 本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断，我司有权随时补充、更正和修订有关信息，但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参考，一切商业决策均将由报告阅读者综合各方信息后自行作出，对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接的后果，我司不承担任何责任。 本报告的相关研判是基于研究员本人的知识和倾向所做出的，应视为研究员的个人观点，并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告所提供信息不一致或表达不同观点的报告。研究员本人自认为秉承了客观中立立场，但对报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证，相关风险务请报告阅读者独立做出评估，我司和研究员本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议，不能作为任何投资研究决策的依据，我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体，我司也不推荐基于本报告采取任何行动。 报告中的任何表述，均应从严格经济学意义上理解，并不含有任何道德、政治偏见或其他偏见，报告阅读者也不应该从这些角度加以解读，我司和研究员本人对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任，并保留采取行动保护自身权益的一切权利。 本报告版权仅为我司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发表。除非是已被公开出版刊物正式刊登，否则，均应被视为非公开的研讨性分析行为。如引用、刊发，需注明出处为“兴业经济研究咨询股份有限公司”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。

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