【兴期研究·季度策略】黑色金属及建材篇(2024年Q4):基本面呈利空基调,整体弱势难改

（以下内容从兴业期货《【兴期研究·季度策略】黑色金属及建材篇(2024年Q4):基本面呈利空基调,整体弱势难改》研报附件原文摘录）
　　观点及策略综述 螺纹钢/热卷：先涨后跌 1.宏观波动率较高，政策底确定，预期较乐观，但经济底待验证。 2.钢材消费环比改善，同比跌幅收窄，10月供需结构边际改善。 3.钢厂生产弹性大，供给恐先于需求恢复。 4.钢价底部较明确，驱动将逐渐由政策预期回归基本面，价格走势可能先上后下。 铁矿石：先涨后跌 1.宏观波动率较高，政策底确定，预期较乐观，但经济底待验证。 2.钢材消费环比改善，钢厂复产驱动增强。 3.4季度进口矿供给同比、环比增量有限，累库速度或边际放缓。但长期铁矿供给过剩格局明确。 焦煤：震荡偏弱 1.国内煤矿复工依然偏缓，但上游累库压力依然较大 2.进口市场增量显著。 焦炭：震荡偏弱 1.焦炉开工由利润左右，焦企微利状况持续 2.焦化产能存在净投放预期，供应过剩压力难缓解 玻璃：先涨后跌 1.产能投放周期，供给过剩、行业累库趋势明确 2.行业盈利转负，潜在检修风险上升。 纯碱：先涨后跌 1.房地产竣工周期下行趋势未变，刚需改善潜力有限 2.玻璃冷修规模已较大，玻璃厂累库暂时中止。 策略建议： 黑色金属-螺纹、热卷、铁矿、煤焦： 政策乐观预期与基本面边际改善共振，但供给弹性偏将压制上方高度 向上滑动阅览全部内容 需求： 4季度钢材消费环比改善，同比跌幅收窄 房地产供给端超调，短期修复概率较低；基建投资将受益于政府债券发行提速，以及潜在增量财政政策，但基建投资结构变化、以及实物工作量滞后，或将拖累4季度基建投资耗钢系数；制造业投资有政策支持，具备韧性，但弹性较为有限；钢材直接出口虽有远忧，但短期有望延续强势。预计全年钢材消费同比小幅下降0.4%-0.8%，其中直接出口同比增长18.6%，部分对冲内需下降2.2%-2.4%的影响。 从环比角度看，2023年钢材消费前高后低，今年可能表现为前低后高，对应9-12月国内钢材消费环比改善，同比跌幅较前8个月收窄。 2024年前8个月国内钢材消费回落 2024年国内钢材消费预计同比下降0.4%-0.8% 2024年粗钢表需同比下降约0.8% 库存： 供给收缩对冲需求下滑，3季度钢材整体去库良好 今年钢厂盈利对供给端影响显著。今年前8个月，规模以上黑色金属冶炼及压延加工业累计亏损169.7亿元，同比大幅下降215.9%，前三季度建筑钢材企业亏损减产规模较大，9月起热卷厂盈利相对转弱，使得热卷转产螺纹情况增多，产量下调。 供给端的收缩对冲了需求下滑的影响，成为钢材去库的主因。目前建筑钢材库存仍处于供给侧改革以来的绝对低位，板材高库存也已逐步被消化。 建筑钢材总库存（更新至10.11） 板材总库存（更新至10.11） 供给： 钢厂复产驱动增强，供给向上弹性偏高 由于钢铁行业产能充裕，盈利改善带来的供给潜在向上弹性较高。10月钢厂盈利已显著修复，钢厂势必加速复产，高炉铁水日产已环比增至233万吨。 钢厂盈利率显著回升（更新至10.11） 高炉铁水日均产量已回到233万吨（更新至10.11） 供给： 节能降碳影响有限，关注采暖季限产影响 除钢厂盈利以外，政策、以及采暖季也是影响钢厂生产的潜在重要因素。其中政策方面，今年市场较为关注的节能降碳、粗钢平控等政策。但今年前8个月，我国粗钢产量已同比减少2152万吨，即使上述政策要落实，对4季度钢厂生产影响也会非常有限。 综合盈利及政策影响分析，预计4季度钢厂生产先上后下，11月为重要分界线，统计局口径生铁日均产量为227-228万吨/天，粗钢日均产量约为260万吨/天。 2024-2025年存在节能降耗约束 2024年前8个月各省市粗钢产量 炉料（铁矿）： 4季度国内高炉复产，海外高炉生产相对平稳 基于前文分析，预计2024年中国生铁产量将同比减少约1700万吨。截至8月底，受美元贬值以及地缘政治影响，海外高炉复产缓慢，世界钢协统计今年前8个月海外高炉生铁产量与去年基本持平。虽然美联储降息预期下修，非美货币贬值风险减低，但中国钢材大规模出口依然会压制海外钢企复产意愿，预计4季度海外生铁产量不会大幅提高。 2024年前8个月国内生铁产量同比-4.3% 2024年前8个月海外高炉生铁产量与去年基本持平 炉料（铁矿）： 国产矿山生产尚未恢复，下修全年增量预期 三季度，国内矿山受安监影响，国产原矿、精粉产量大幅减少，前40周样本矿山铁精粉产量累计同比增幅仅375万吨。目前矿山尚未恢复至正常生产状态，预计全年国产精粉产量增幅可能进一步降至300万吨左右。 国产矿山产能利用率尚未恢复 全年国产铁矿供给增量预期下修 炉料（铁矿）： 铁矿石累库压力阶段性降低， 但长期过剩格局明确 2024年，全球铁矿石供给增量大约在4500-5000万吨，其中主流四大矿山供给增量2000-2500万吨，非主流矿供给增量约为2000-2500万吨。其中，4季度主流四大矿山供给同比增量有限，环比增量约为1100万吨；非主流矿山供给受铁矿美金价格直接影响。结合前文对4季度钢厂生产规模和节奏的分析，未来一个季度，铁矿累库压力较前三个季度可能减轻。 不过，从长周期看，铁矿供给过剩的矛盾将长期存在。2025年起，铁矿石将告别低增速时代，四大矿山及其他非主流矿山投产项目增多，全球供给增量将达到1亿吨左右。 四大矿山累计发运量已累计同比多增2100万吨（更新至10.4） 三季度铁矿价格走弱，非主流矿发运累计同比增幅逐渐缩窄 2024年4季度四大矿山供给预测 2025年全球矿山供给增量预期 炉料（焦煤）： 山西大矿复产进度不佳， 但上游累库压力依然较大 三季度，煤矿安检有所放松，山西大矿处于复产进程，1-8月山西原煤产量累计同比增速收窄至-9.4%，对全国煤炭生产的拖累小幅减轻，但离全省稳产稳供工作方案设定的13亿吨全年目标仍有差距；受此影响，前八个月国内焦煤产量同比下滑6.7%，且值得注意的是，产量的减少并未带动矿山去库，被动累库压力依然较大，焦煤煤矿库存升至近年高位，预计国内全年焦煤累计产量同比下降3.5%-4.5%。 主要省份原煤产量(亿吨) 焦煤煤矿库存 炉料（焦煤）：澳煤进口窗口开启， 蒙煤通关仍是主力 不同于国内生产，进口焦煤成为今年市场的重要补充，1-8月焦煤累计进口量7873万吨，同比增长27.2%；其中，蒙古焦煤占据半壁江山，相较去年同期增加687万吨、同比增速21.2%，运输距离短、性价比突出是蒙煤的优势，而自三季度以来，海飘煤价进入下行周期，澳煤进口窗口逐步打开，贸易商及沿海终端存在接货意愿，预计四季度焦煤进口维持高稳，全年累计进口增速维持在20%-25%。 焦煤月度进口量(万吨) 2024年1-8月进口焦煤主要来源国(万吨) 炉料（焦炭）：焦炉开工由利润左右， 独立焦企生产弹性更大 今年以来，黑色产业链利润大幅缩减，上半年上市焦化企业合计净利润为负，三季度独立焦化厂亦多处于微利状态，经营状况不佳使得焦炉开工负荷弹性加大，需求变动及下游补库左右焦企生产；预计冬储前钢厂原料备货仍将采取低库存策略，焦炉提产空间有限，四季度焦炭产量大致环比持稳，全年焦炭累计产量增速0.5%-1.0%。 黑色产业链各子行业上市公司净利润(亿元) 焦炭日均产量周度环比增速 成本（焦炭）：四季度焦化产能净投放， 供应过剩压力难缓解 截至9月，国内焦化产能累计淘汰910万吨、新增逾2000万吨，且四季度仍有在建产能等待投放，单季净新增约250万吨，产能过剩压力难以缓解，供给端维持宽松格局；另外，预计四季度港口准一冶金焦基差将大概率维持在季节性较低分位，产业套保机会依然存在。 2024年焦化产能增减(万吨) 日照港准一焦基差统计特征 小结：黑色金属区间震荡， 策略选择优先考虑估值 螺纹/热卷： 宏观政策底确定，中观需求环比改善，同比降幅收窄，但钢厂盈利大幅回升，供给弹性较高，四季度钢材价格或区间震荡，螺纹主力合约价格区间【3300，3800】，热卷【3380，3900】。 铁矿： 铁矿长期过剩格局明确，但4季度供给增长速度边际放缓，需求先增后降，铁矿美金价格运行区间【85，115】，连铁主力合约价格区间【700，900】。 焦煤： 国内矿山延续缓慢增产趋势，进口补充作用依然强劲，但上游被动累库压力尚存，四季度焦煤预计弱势震荡、先跌后涨，主力合约价格区间【1300，1650】。 焦炭： 焦化利润表现不佳，焦炉开工随之波动，但产能过剩格局难改，四季度焦炭走势震荡偏弱，主力合约价格区间【1850，2350】。 建材-纯碱、玻璃： 宏观与中观驱动分化，4季度纯碱玻璃先涨后跌 向上滑动阅览全部内容 浮法玻璃： 行业亏损持续扩大，产线冷修大幅增加 截至2024年9月底，浮法玻璃行业基本已全行业亏损，其中天然气工艺亏损幅度超400元/吨。8月起，浮法玻璃企业加速冷修，行业运行产能已降至16.28万吨/天。综合玻璃企业冷修、复产计划，以及行业供需结构，预计4季度浮法玻璃运行产能还有下降空间，但降速可能边际放缓，至年底玻璃运行产能或降至16万吨以下。 浮法玻璃行业亏损减产规模加速扩大（更新至10.11） 浮法玻璃运行产能及推算（更新至10.11） 浮法玻璃产线冷修、复产、搬迁等计划（更新至10.11） 浮法玻璃：稳地产政策目标“止跌回稳”， 严控供给是主要手段 今年4月，中央政治局首次提出研究“消化存量房产和优化增量住房的政策措施”。517地产新政旨在推动房地产“去库存”和“提升购买力”。二季度，国内房地产销售始终未见明显起色，房价延续跌势。 9月26日，中央政治局会议首次明确提出“促进房地产市场止跌回稳”，重点强调商品房供给端，提出“对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量”。 狭义房地产库存（商品房待售面积，更新至8.31） 广义商品住宅库存（更新至8.31） 浮法玻璃：地产竣工下行周期未结束， 商品房销售尚未明显改善 若落实严控商品房建设增量，房地产竣工周期下行趋势可能仍未结束，未来房地产竣工面积跌幅可能会继续扩大。 “提升购买力”政策累计优化程度已较高。9月29日，上海、广州、深圳进一步优化房地产调控政策，广州全面放松限购。但10月1日-10月8日，30大中城市商品房销售面积同比减少38%，22个重点城市二手房成交同比减少40%，“提升购买力”政策效果仍待验证。 房地产竣工周期下行趋势未结束 22个重点城市二手房成交面积累计同比+5.2%（更新至10.10） 浮法玻璃：汽车产量增速放缓， 玻璃直接出口规模较小 6月以来汽车销量同比转负，前8个月汽车销量同比增长3%。不过，9月1日-9月22日，乘用车厂家批发与零售之和同比增长7%，汽车报废更新增长较快，“以旧换新”等政策补贴力度加大，效果有所显现，有助于降低高基数的影响。我们估计，中性情境下，全年汽车销量同比增长3%，其中4季度同比增长约3%。国内玻璃供给过剩，价格大幅下跌，主动出口规模也明显增加。 不过汽车、出口对玻璃消耗量较小，对玻璃整体需求影响有限。 汽车销量（更新至8.31） 浮法玻璃净出口（更新至8.31） 浮法玻璃：高库存待消化， 行业亏损减产状态将延续 受益于供给收缩，以及长假前与假期间备货及投机需求的爆发，浮法玻璃企业原片库存连续2周下降，且降幅可观。但是节后第一周，玻璃主产地产销率已大幅回落至低位，且浮法玻璃刚需预期不佳，今年玻璃企业前期积累的高库存难以通过需求改善来消化，行业供给约束依然必不可少，这将制约玻璃价格上方高度。预计主力合约价格区间【1000，1400】，上方关注天然气工艺现金成本。 浮法玻璃企业高库存待消化（更新至10.11） 2022年4季度高库存阶段，浮法玻璃行业维持亏损减产状态 光伏玻璃：供给过剩、行业亏损， 冷修规模大幅增加 2024年光伏新增装机增长速度显著放缓，我们预估全球增速将降至25%-26%，中国增速将降至9%-10%，国内光伏产业链产能过剩格局明确。三季度，光伏玻璃行业陷入亏损，行业新产线点火停止，冷修规模快速扩大，10月份国内光伏玻璃运行产能已低于去年同期。p 综合考虑光伏企业点火、冷修计划，以及光伏行业产能过剩问题尚未解决的现实，我们预计4季度光伏玻璃冷修规模还将继续扩大，至年底光伏玻璃运行产能降至9.5万吨/天。 光伏玻璃连续4个月亏损（更新至9.30） 光伏玻璃产线冷修、复产、搬迁等计划（更新至10.11） 纯碱：传统轻碱需求小幅增长， 新能源相关需求贡献重要边际增量 近两年轻碱消费保持3%左右的增长速度。其中，传统轻碱下游消费行业较为分散，偏消费属性，增速偏低；新兴消费行业，碳酸锂产能快速扩张，成为近年轻碱消费的最重要增长来源。今年国内消费弱，碳酸锂产能过剩矛盾激化，部分锂云母企业已停产，我们预计今年轻碱消费增速为2.7%。 轻碱表需（更新至10.11） 轻碱表需（更新至10.11） 纯碱：产能扩张周期， 待投产规模较大 2023年-2026年，纯碱行业处于大扩产周期，未来预计还有约690万吨新增装置计划投放市场（含阜丰自用产能），如若全部投产，2026年纯碱产能将达到4460万吨，2023年-2026年纯碱产能年化复合增长率可达到8.3%。 2023-2026年，纯碱处于产能扩张周期 纯碱待投产新增产能 10月份，检修季结束，若碱厂生产恢复，且新装置投产，预计纯碱月度产量将达到340万吨以上。 不过9月起，行业盈利转负，9月检修的5家碱厂和10月检修的重庆和友，复产时间均为待定，观察4季度纯碱行业盈利水平对碱厂生产的影响。 纯碱月度产量估算 纯碱行业开始陷入亏损 纯碱：供给过剩、行业累库方向未变， 关注碱厂亏损对供给影响 目前纯碱检修影响仍难以减轻过剩压力，平衡表显示年底前纯碱行业或延续累库趋势，且累库幅度较大。 2024年纯碱供需平衡表（更新至10.11） 小结：宏观与中观驱动分化， 4季度纯碱玻璃先涨后跌 浮法玻璃： 供需结构阶段性改善，但长期需求预期不佳，上游玻璃企业高库存消化依赖行业供给约束，预计4季度玻璃价格先涨后跌，主力合约价格区间【1000-1400】 。 纯碱： 投产周期，纯碱供给过剩矛盾明牌，年底前行业累库趋势将延续。宏观与中观驱动分化，预计4季度纯碱价格先涨后跌，主力合约价格运行区间【1350，1800】。 数据来源：Wind、Mysteel、隆众、百川、SMM、兴业期货投资咨询部 完整版报告请咨询对口客户经理或相应分析师 （联系人：魏莹；Tel：021-80220132） 免责声明 上述信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更，我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何形式的任何投资决策与本公司和作者无关。上述内容版权仅为我公司所有，未经书面授权，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制发布。如引用、刊发，须注明出处为兴业期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 市场有风险，投资需谨慎！ 兴业期货投研团队介绍 兴业期货 微信号：cif_xyqh 1.点击右上角“...”，选择查看公众号，点击关注； 2.长按右侧二维码关注。

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