【TOP5热榜必看】核药专题:重磅药Pluvicto开启RDC新时代,核药赛道风起时;灵巧手:结构向高承载发展,丝杠数量或将倍增
（以下内容从国金证券《【TOP5热榜必看】核药专题:重磅药Pluvicto开启RDC新时代,核药赛道风起时;灵巧手:结构向高承载发展,丝杠数量或将倍增》研报附件原文摘录）
（点击上图查看更多研报） 在信息爆炸的市场环境下，如何及时捕捉投资机会？我们为您筛选出上周最热门的五篇研究报告，从宏观经济形势到热门个股分析，以助您快速洞察市场趋势，把握投资热点。 医药研究 袁维 | 医药首席分析师 执业编号：S1130518080002 1 医药行业核药专题深度： 重磅药Pluvicto开启RDC新时代， 核药赛道风起时 亮点：全球核药赛道，首款10亿美元重磅药Pluvicto诞生，RLT（放射性配体疗法）开启核药新空间。（1）因放射性风险等局限因素，核药（具有放射性的药物）发展百年而波澜不惊。最近，诺华制药的前列腺癌核药Pluvicto，将这类新分子推上发展快车道。一方面，该药的重磅大单品潜力初现，上市2年销售额直逼10亿美元(根据诺华财报，2023年和1H24，该药全球销售额分别为9.8亿和5亿美元);另一方面,疗效惊艳，有望改变前列腺癌治疗标准。在2024年美国泌尿外科协会年会（AUA）上，诺华发布的该药3期临床数据显示，治疗组获得完全缓解的比例是对照组的8倍。2024年9月24日，国家药监局网站公示，该药在中国上市申请被纳入优先审评。（2）在诺华Pluvicto成功商业化的同时，MNC（跨国药企）纷纷布局核药领域；10亿美元以上的核药交易频现，过去半年就有4起，核药赛道风云初起。（3）根据Nature、Evaluatey等专业网站以及中国国家核安全局预测，全球与中国核药将大百亿美元和百亿元人民币的量级。目前，较为成熟的，是诊断用核药；未来，更大空间的，将是能够突破现有药物未治或难治的内分泌瘤等、可用药物相对空白的适应症领域的治疗用核药。 格局：高壁垒蓝海赛道，竞争格局好；α核素等创新改进，未来空间可期。（1）各国监管明确，护航核药企业快速发展。中美对于核药临床、生产以及运输等多发面都有成熟法规与明确的管理主体。（2）产业高壁垒，核药放射性等因素使得上游原料稀缺（国产化进程推进中，目前仅6座核反应堆可用于生产医用同位素）、中游研发制造企业与下游物流与药店等布局者更少（核药保质期短、运输半径限制等因素制约，目前国内核药房仅数十家），竞争格局良好。（3）随着全球α核素治疗药物的开发、FAP等新靶点的探索以及核药新适应症的差异化疗效显现，治疗型核药将有广阔空间。①疗效：相较不带放射性的普通抗体偶联药物（ADC），RDC能降低肿瘤细胞的抵抗耐药，提高疗效的同时增加治疗窗口。同时，在核素衰变时产生的射线辐射半径内，即使肿瘤细胞没有相应抗原，RDC也能通过射线损伤或杀死癌细胞。RDC的使用能降低肿瘤细胞的抵抗耐药。②相较于传统放疗，治疗类核药能实现诊疗一体化，能够有效实现精准治疗：一方面，治疗型核药通过示踪技术可以显示病灶的位置、密度和大小，实现诊疗可视化；另一方面，治疗类核药还可以计算出给药后的吸收剂量，以便实现治疗过程中的可定量目的。③治疗型RDC类核药，还具备靶向疗法的特异性优势，能有效避免传统放疗对健康细胞所带来的毒副作用。 潜在标的：诸多药企竞相进入核药赛道，新载荷RDC、新靶点以及并购加速核药明日之星的快速崛起。（1）全球，第一个核药重磅品种Pluvicto将在2024年首次突破10亿美元年销售额，诺华、拜耳、礼来等跨国巨头占据领先地位。国内，产业链的上、中、下游企业皆属于发展早期，但因核素原料特殊的放射性和物流配送等限制，先发优势显著。而ADC（抗体偶联药物）药物的龙头，又可能凭借ADC药物模块化的研发平台而在RDC药物上获得更快的进展。 此外，MNC通过收购、商务拓展（BD）、入股投资等多样化方式加速其在治疗型核药的开发，包括相关技术平台、产品管线、产能以及销售网络的广泛布局。（2）我们在正文中列举分析了国内外8家各具特色的核药领域领先药企。 我们认为，中国核药产业链壁垒高而风云初起，是前瞻布局佳机。①从上游同位素的稀缺性、中游核药开发的差异性、下游运输限制所突出的核药房的重要性及占位特性的角度，建议关注国内具备核药产业链一体化优势的稀缺标的（详见正文）；②从RDC凭借其优异的疗效和诊疗一体化优势开启XDC（多种偶联药物）的差异化创新蓝海，建议关注具备潜在的重磅RDC管线的稀缺标的，如恒瑞医药、科伦博泰等。 风险提示：产业政策变动风险，新药研发风险，产业链发展不及预期风险。 报告原文 点击阅读全文《医药行业核药专题深度：重磅药Pluvicto开启RDC新时代，核药赛道风起时》 汽车研究 陈传红 | 汽车首席分析师 执业编号：S1130522030001 2 灵巧手：结构向高承载发展， 丝杠数量或将倍增 ——人形机器人专题（三） 基于功能性和长期目标，灵巧手往人手方向发展是大势所趋。若以函数表示，机器人灵巧手替代人手的条件为F(X,Y,Z)=(自由度、抓握能力、感知能力、承重能力，稳定性，经济性)≥F(人手)。 自由度是当前特斯拉灵巧手发生最大变动的地方。根据特斯拉GEN2官方视频，GEN2单手自由度为11个，而特斯拉24Q2业绩会上，马斯克说明后续手部自由度将为22个，往人手方向靠近。这意味着与之配套的单自由度零部件，即驱动装置、传动装置、传感装置等数量都将随之提升。 驱动装置上，预计空心杯电机和无刷有齿槽电机将成主流，假设单手用量约13~17个，当前双手价值量3.4~15.3万元。驱动方式包含电机驱动、液压驱动、气压驱动和形状记忆合金驱动。由于电机驱动具备体积小、响应快等优势，凭借较强的性价比成为主流方案。以特斯拉为例，其手部采用了空心杯电机，据Maxon官网，其单价达4675元，而兆威机电旗舰店的空心杯电机约2000元/个，无刷有齿槽电机售价仅160元/个，基于成本考虑，后续无刷有齿槽电机有望凭借较高的经济性部分替代空心杯的布局。中高端领域中，空心杯电机市场基本被外资厂商垄断，外资企业市场份额达到85%以上。但国内布局工业用空心杯电机的企业较多，有望快速切入机器人领域，实现国产化降本。 传动装置上，当前处于腱绳向丝杠切换的关键时间点，假设单手用量13~17套，当前双手价值量为5.5~13万元。传动方式主要包含腱绳、丝杠、齿轮、连杆等。早期灵巧手采用齿轮、连杆等传动机构，然而因为尺寸和质量大、运动不灵活等问题逐渐被淘汰。模仿动物肌腱传动方式的腱绳传动目前广泛被灵巧手采用。但此方案的问题在于承载力较低，因此有可能被承载力更高的丝杠方案替代。在2024年北京机器人展览上，KGG展出4mm直径的行星滚柱丝杠，以及直径1.5mm的行星滚珠丝杠；此外KGG还展出了集成了行星滚柱丝杠方案的灵巧手。当前已布局手部微型丝杠的公司较少，目前包含新剑传动、五洲新春和KGG等。 传感器装置上，触觉传感器是价值量最大环节，单手用量约5套，双手价值量约1351元。根据特斯拉GEN2发布会，特斯拉机器人上确定搭载了触觉传感器，其他灵巧手传感器包含关节力矩传感器、关节绝对位置传感器、电机霍尔传感器和温度传感器。全球触觉传感器前三大厂商为Tekscan、Pressure Profile Systems、Sensor Products Inc，市占率共65%，国内有墨现科技、苏州能斯达、帕西尼和力感科技等多家厂商已经布局触觉传感器，预计后续凭较好的成本优势提升国产替代率。 灵巧手正往更高自由度、高感知能力和低成本提升方向发展。据测算当前单只高性能灵巧手成本约4.5~13万元，高性能灵巧手DLR售价达80万元/只，具备较大降本和降价空间。量产后单手价格有望做到1万元以下。空心杯电机和滚柱丝杠合计成本占比90%以上，是降本的核心。当前美国灵巧手技术高于国内，多家外资已经将自由度做到20个以上，国产灵巧手自由度最多的是青龙（19个）。国产投入积极且具有价格优势，国产灵巧手有望占据更多市场份额。 灵巧手是机器人的核心部件，根据特斯拉公开资料，特斯拉第三代灵巧手相比于第二代的变化为：（1）手部增加了自由度，从11个提升到22个，从而对应的电机数量将可能从原本的6个提升到13~17个；（2）驱动器装载部位由手部改为手腕。驱动上，电机驱动是当前主流的灵巧手驱动方式，由于第三代灵巧手自由度增加，所需电机数量增加，利好空心杯电机和无刷有齿槽电机供应商。传动上，腱绳+蜗轮蜗杆是特斯拉第一代方案，随着行业灵巧手丝杠的日渐成熟，叠加特斯拉提升单手承载力的需求，手部采用丝杠进行传动可能是一种发展方向，若单手丝杠为13根，则单个人形机器人需要26根丝杠，利好丝杠产业链供应商。感应上，第一代采用了霍尔传感器，第二代新增触觉传感器，由于触觉传感器价值量较大，利好相关传感公司。 风险提示：机器人落地进展不及预期风险，现有主业下游发展不及预期风险，竞争加剧的风险，价格超预期下降风险。 报告原文 点击阅读全文《灵巧手：结构向高承载发展，丝杠数量或将倍增 ——人形机器人专题（三）》 机械研究 满在朋 | 机械首席分析师 执业编号：S1130522030002 3 杰瑞股份公司深度研究： 国产压裂设备龙头， 海外远航绘新篇 国内压裂设备、固井设备龙头，24H1新签订单同比+18.9%。根据公司公告，2023年公司压裂设备、固井设备占全国50%以上份额，稳居市占率第一的龙头地位。24H1公司实现收入/归母净利为49.6/10.9亿元，同比-8.5%/+6.8%，利润保持正增长。受益于海外需求高景气，24H1公司新签订单为71.8亿元，同比+18.9%。 国内：“三桶油”资本开支保持稳健，公司有望受益于电驱压裂需求扩张。非常规油气景气度高：24年“三桶油”资本开支预算为5610亿元，维持高位水平；根据Rystad Energy预测，2025年国内致密/页岩油、非常规天然气产量将相对23年提升15.9、10.1pct。根据《国内电驱压裂经济性和制约因素分析》测算，电驱相对柴驱标准机组购置成本、能耗成本可降低45%、31%，成本优势突出，渗透率有望继续提升。公司压裂设备国内市占率超50%，23年中标中石油全部电驱压裂设备采购（带量）共37台，在国内市场具备较强的竞争优势，有望受益于电驱替代柴驱浪潮。 海外布局持续兑现，北美电驱压裂订单加速。1）空间大，景气度高：根据Spears&Associates，23年海外油服市场规模超2700亿美元，占全球90%以上。根据各公司公告指引，24年海外头部油气公司资本开支将达1179.2亿美元，同比+4.1%。2）深度布局中东辐射中亚，设备、EPC项目两开花：公司固井、连续油管等高端装备竞争力强，在中东市占率逐年提升；24H1公司在中亚获最大单笔设备订单后，9月又获巴林22亿元天然气EPC订单。3）北美需求景气度高，电驱压裂成功突围：我们测算24-26年北美电驱压裂设备更新需求为15.8/22.1/42.3亿元。公司电驱压裂设备单机水马力最高达8000HHP，优于海外头部公司。24年7月公司又获北美老客户电驱压裂设备订单，电驱压裂成功突围。24H1公司海外收入为23.8亿元，毛利率为37.2%，高于国内的34.6%，预计随着中东高端装备市占率提升、北美电驱压裂订单释放，海外收入有望继续提升，带动公司整体盈利能力提升。 风险提示：原油、天然气价格大幅波动风险；原材料价格上涨风险；汇率波动风险。 报告原文 点击阅读全文《杰瑞股份公司深度研究：国产压裂设备龙头，海外远航绘新篇》 社服研究 叶思嘉 | 社会服务分析师 执业编号：S1130523080001 4 社服国庆专题： 国庆出行持续旺盛， 关注弹性&绩优两条主线 国庆总览：出行持续旺盛，县域、年轻人、银发增速更快，餐饮期待促销费政策刺激下反转到来。2024年国庆前6天全社会跨区域人员流动日均同比23年国庆前6天+3.2%、较19年国庆节前6天+24.1%，好于此前中秋（vs19年+16.1%）、端午（vs19年+16.6%）、五一（vs19年+23.7%），整体增长较好。我们参考交通部出行数据及机酒价格数据，预计24年国庆国内旅游人次持续增长、价格端或有所下滑，持续坚定看好国内大众旅游理性繁荣。餐饮数据仍待实质性好转。 出行：国庆前六天日均出行人次较19年增长24%，反映出行意愿持续旺盛。根据交通部数据，2024年国庆前6天日均全社会跨区域人员流动2.93亿人次，同比23年国庆前6天+3.2%、较19年国庆节前6天+24.1%，节前交通运输部预计，今年国庆黄金周期间，全国跨区域人员流动将达到19.4亿人次，日均2.77亿人次，较去年增长0.7%，比2019年同期增长19.4%，前六日数据看增速好于交通部节前预估。分具体出行方式看，国庆前6日铁路/公路（非营业性）/公路（营业性）/水路/民航日均分别较23年日均+7.0%/+2.7%/+3.5%/+9.9%/+12.7%,较19年日均+27.8%/+3.5%/-46.3%/-26.8%/+22.0%。 国内游：县域、年轻人、银发增速更快，名山大川客流持续增长，宋城演艺恢复度提升。1）旅游用户画像方面，县域居民、00后、银发族为增长亮点，旅游用户行为方面，错峰游节约成本，小城县域目的地增速快；2）高基数下头部名山大川景区客流仍取得同比双位数增长，如峨眉山（同比23年+19.4%、同比19年+83.5%）、黄山（日均接待游客数同比23年+12%）、长白山（假期前5天接待游客同比23年+21.2%。）等；3）主题乐园方面，宋城演艺四大可比重资产项目日均演出场次恢复至19年93%、环比中秋节+14pct。基于供给端优质文旅产品持续推出、营销加强，需求端休闲、体验日趋刚性，我们持续看好旅游消费将大众化渗透，其中下沉市场、银发族、年轻人增长预计将更快。 出境游：航班供给量逐步回升，预计国庆日均出入境人次同比+18.5%。据国家移民管理局预测，今年国庆节期间出入境日均175万人次/+18.5%、对应恢复至19年同期101%，此前中秋节日均出入境175万人次、恢复至19年的99%。截至2024/10/6国际客运航班量恢复至19年的84%、较8月底的78%提升6pct。 酒店：入住率提升、房价仍有下滑。根据酒店之家数据，按国庆两周周均数据对比（2024/9/23~10/6 vs 2023/9/25~10/8），全国酒店RevPAR同比-4.6%，拆分量价ADR -11.2%、OCC同比+3.0pct，分档次看，经济型酒店RevPAR（-3.3%）表现好于大盘。 餐饮：代表连锁品牌高基数下压力仍偏大，静待政策刺激下回暖。根据久谦数据，2024年国庆前六天代表火锅品牌店均销售额、客流量分别同比-17%、+2.3%，日均翻台率5.8次/-12%，较高基数下有所下降；代表休闲餐品牌店均销售额、客流量分别同比-32%、-22%，降幅较中秋有所扩大。 本次国庆出行人次数据稳步增长，9月底以来促销费政策利好频出，我们持续看好休闲游理性繁荣，期待餐饮、商旅需求回暖，建议重点关注1）业绩、估值上修空间仍较大的弹性标的，如九毛九、宋城演艺、首旅酒店；2）基本面持续稳健，Q3、Q4业绩稳中向好的绩优标的，如OTA平台、亚朵、百胜中国。 风险提示：消费意愿短期恢复不及预期，劳动力短缺，原材料价格大幅上涨等。 报告原文 点击阅读全文《社服国庆专题：国庆出行持续旺盛，关注弹性&绩优两条主线》 固收研究 李美雍 | 固收分析师 执业编号：S1130524060003 5 “退平台”，如何解读？ 一、退平台，是指退出哪份平台名单？ 退平台先后大致涉及三份名单。退平台最早可追溯至2010年，彼时银保监会加强了对于融资平台的贷款监管，因此退平台最初是指退出银保监会融资平台名单。19号文发布后银监会开始对融资平台贷款落实台账管理制度，形成了银监会的融资平台名单制管理体系的雏形。2011年后银保监会正式建立起融资平台名单制管理体系，3月发布的34号文明确指出要健全名单制管理系统，银行不得向“名单制”管理系统以外的融资平台发放贷款。2012-2013年银保监会融资平台名单制管理体系得到了进一步完善与补充。2012年3月发布的12号文相比前述文件完善了平台退出条件和程序，并补充了平台退后管理制度。除了银行体系建立融资名单制管理系统之外，财政部也在关注监控地方政府债务风险，此过程中形成了新的融资平台认定口径。2014年国发43号文发布，该文件强调剥离融资平台公司的政府融资职能，明确了财政部在债务风险监控方面的职责。此后财政部主导了两轮隐债甄别认定，相关融资平台认定口径在该过程中形成。2014年10月财政部发布财预351号文，其中提到地方各级政府要以2013年政府性债务审计确定的截至2013年6月30日融资平台公司名单为基础，结合本级融资平台公司增减变化情况，统计本级融资平台公司名录。2018年第二轮财政部隐债甄别开始，财政部下发文件要求各地政府需要依规将当地截至今年8月31日的隐性债务余额、资产等数据，填报至财政部设立的地方全口径债务监测平台。在财政部牵头开展的两次债务摸排中形成了财政部对融资平台的认定名单，这期间退平台或指向从这份名单中调出。一揽子化债提出后仍然沿用平台名单制管理制度，但名单具体内容或有所变更。金融管理部门根据35号文搭建了融资平台名单查询系统，对地方政府报送的融资平台主体和债项进行“贴标”，以方便金融机构在提供融资时查询企业性质等相关信息。2024年一季度，融资平台名单查询系统已经上线，这一名单上的融资平台约为1.8万家。 二、未来退平台如何推进？ 退平台主要有两点诉求，一是为了响应一揽子化债政策要求，有利于缓解政府债务兜底压力，明确化债范围与边界；二是有利于促使平台市场化转型，实现新增融资。后续退平台的条件尚未统一和明确，但我们可以从近期退平台的公告进行推断。近期绍兴市4家国资公司公告透露了退出融资平台名单需满足的三大条件。公告提到，根据上级关于融资平台转型退出工作相关规定，对隐性债务已清零但经营性金融债务尚有存续，且已剥离政府融资功能、完成市场化转型的平台，征得三分之二金融债权人同意后，可申请退出融资平台名录。退平台主体应保持市场化经营与融资原则，但实际上对债券市场供给与估值影响或有限。首先，退平台未必是突破新增融资的充分条件，一方面国企退平台后未必能够真正实现向产业主体的转型，若退平台后仍与当地政府有一定联系，那么新增融资会增加债务负担，这与一揽子化债的初衷相违背。另一方面，能否实现新增债券融资还要取决于监管部门认定，若不符合标准那么新增融资或较为困难。其次，从数据来看公司发布退平台前后时点利差未见明显波动，市场并未定价退平台这一信息。 三、近年退平台企业有哪些新变化？ 退平台高峰期已过，江浙鲁退平台数量较多。退平台的高峰出现在2023年，2024年以来退平台数量有所回落。退平台最多的省份是江苏，其数量高达406家，远高于其他省份。浙江和山东退出数量位居第二和第三名。 退平台企业主体评级与行政级别偏低。一揽子化债以来退平台企业AA级主体占比接近一半，区县级主体占比近六成。 浙苏川退平台存量债券余额较高。一揽子化债以来退平台企业的存量债券多分布于浙江、江苏和四川，贵州、云南和陕西退平台企业存量债券估值较高，可关注3年以内到期债券投资机会。 风险提示：退平台企业信用风险；债券供给放量风险。 报告原文 点击阅读全文《“退平台”，如何解读？》
（点击上图查看更多研报） 在信息爆炸的市场环境下，如何及时捕捉投资机会？我们为您筛选出上周最热门的五篇研究报告，从宏观经济形势到热门个股分析，以助您快速洞察市场趋势，把握投资热点。 医药研究 袁维 | 医药首席分析师 执业编号：S1130518080002 1 医药行业核药专题深度： 重磅药Pluvicto开启RDC新时代， 核药赛道风起时 亮点：全球核药赛道，首款10亿美元重磅药Pluvicto诞生，RLT（放射性配体疗法）开启核药新空间。（1）因放射性风险等局限因素，核药（具有放射性的药物）发展百年而波澜不惊。最近，诺华制药的前列腺癌核药Pluvicto，将这类新分子推上发展快车道。一方面，该药的重磅大单品潜力初现，上市2年销售额直逼10亿美元(根据诺华财报，2023年和1H24，该药全球销售额分别为9.8亿和5亿美元);另一方面,疗效惊艳，有望改变前列腺癌治疗标准。在2024年美国泌尿外科协会年会（AUA）上，诺华发布的该药3期临床数据显示，治疗组获得完全缓解的比例是对照组的8倍。2024年9月24日，国家药监局网站公示，该药在中国上市申请被纳入优先审评。（2）在诺华Pluvicto成功商业化的同时，MNC（跨国药企）纷纷布局核药领域；10亿美元以上的核药交易频现，过去半年就有4起，核药赛道风云初起。（3）根据Nature、Evaluatey等专业网站以及中国国家核安全局预测，全球与中国核药将大百亿美元和百亿元人民币的量级。目前，较为成熟的，是诊断用核药；未来，更大空间的，将是能够突破现有药物未治或难治的内分泌瘤等、可用药物相对空白的适应症领域的治疗用核药。 格局：高壁垒蓝海赛道，竞争格局好；α核素等创新改进，未来空间可期。（1）各国监管明确，护航核药企业快速发展。中美对于核药临床、生产以及运输等多发面都有成熟法规与明确的管理主体。（2）产业高壁垒，核药放射性等因素使得上游原料稀缺（国产化进程推进中，目前仅6座核反应堆可用于生产医用同位素）、中游研发制造企业与下游物流与药店等布局者更少（核药保质期短、运输半径限制等因素制约，目前国内核药房仅数十家），竞争格局良好。（3）随着全球α核素治疗药物的开发、FAP等新靶点的探索以及核药新适应症的差异化疗效显现，治疗型核药将有广阔空间。①疗效：相较不带放射性的普通抗体偶联药物（ADC），RDC能降低肿瘤细胞的抵抗耐药，提高疗效的同时增加治疗窗口。同时，在核素衰变时产生的射线辐射半径内，即使肿瘤细胞没有相应抗原，RDC也能通过射线损伤或杀死癌细胞。RDC的使用能降低肿瘤细胞的抵抗耐药。②相较于传统放疗，治疗类核药能实现诊疗一体化，能够有效实现精准治疗：一方面，治疗型核药通过示踪技术可以显示病灶的位置、密度和大小，实现诊疗可视化；另一方面，治疗类核药还可以计算出给药后的吸收剂量，以便实现治疗过程中的可定量目的。③治疗型RDC类核药，还具备靶向疗法的特异性优势，能有效避免传统放疗对健康细胞所带来的毒副作用。 潜在标的：诸多药企竞相进入核药赛道，新载荷RDC、新靶点以及并购加速核药明日之星的快速崛起。（1）全球，第一个核药重磅品种Pluvicto将在2024年首次突破10亿美元年销售额，诺华、拜耳、礼来等跨国巨头占据领先地位。国内，产业链的上、中、下游企业皆属于发展早期，但因核素原料特殊的放射性和物流配送等限制，先发优势显著。而ADC（抗体偶联药物）药物的龙头，又可能凭借ADC药物模块化的研发平台而在RDC药物上获得更快的进展。 此外，MNC通过收购、商务拓展（BD）、入股投资等多样化方式加速其在治疗型核药的开发，包括相关技术平台、产品管线、产能以及销售网络的广泛布局。（2）我们在正文中列举分析了国内外8家各具特色的核药领域领先药企。 我们认为，中国核药产业链壁垒高而风云初起，是前瞻布局佳机。①从上游同位素的稀缺性、中游核药开发的差异性、下游运输限制所突出的核药房的重要性及占位特性的角度，建议关注国内具备核药产业链一体化优势的稀缺标的（详见正文）；②从RDC凭借其优异的疗效和诊疗一体化优势开启XDC（多种偶联药物）的差异化创新蓝海，建议关注具备潜在的重磅RDC管线的稀缺标的，如恒瑞医药、科伦博泰等。 风险提示：产业政策变动风险，新药研发风险，产业链发展不及预期风险。 报告原文 点击阅读全文《医药行业核药专题深度：重磅药Pluvicto开启RDC新时代，核药赛道风起时》 汽车研究 陈传红 | 汽车首席分析师 执业编号：S1130522030001 2 灵巧手：结构向高承载发展， 丝杠数量或将倍增 ——人形机器人专题（三） 基于功能性和长期目标，灵巧手往人手方向发展是大势所趋。若以函数表示，机器人灵巧手替代人手的条件为F(X,Y,Z)=(自由度、抓握能力、感知能力、承重能力，稳定性，经济性)≥F(人手)。 自由度是当前特斯拉灵巧手发生最大变动的地方。根据特斯拉GEN2官方视频，GEN2单手自由度为11个，而特斯拉24Q2业绩会上，马斯克说明后续手部自由度将为22个，往人手方向靠近。这意味着与之配套的单自由度零部件，即驱动装置、传动装置、传感装置等数量都将随之提升。 驱动装置上，预计空心杯电机和无刷有齿槽电机将成主流，假设单手用量约13~17个，当前双手价值量3.4~15.3万元。驱动方式包含电机驱动、液压驱动、气压驱动和形状记忆合金驱动。由于电机驱动具备体积小、响应快等优势，凭借较强的性价比成为主流方案。以特斯拉为例，其手部采用了空心杯电机，据Maxon官网，其单价达4675元，而兆威机电旗舰店的空心杯电机约2000元/个，无刷有齿槽电机售价仅160元/个，基于成本考虑，后续无刷有齿槽电机有望凭借较高的经济性部分替代空心杯的布局。中高端领域中，空心杯电机市场基本被外资厂商垄断，外资企业市场份额达到85%以上。但国内布局工业用空心杯电机的企业较多，有望快速切入机器人领域，实现国产化降本。 传动装置上，当前处于腱绳向丝杠切换的关键时间点，假设单手用量13~17套，当前双手价值量为5.5~13万元。传动方式主要包含腱绳、丝杠、齿轮、连杆等。早期灵巧手采用齿轮、连杆等传动机构，然而因为尺寸和质量大、运动不灵活等问题逐渐被淘汰。模仿动物肌腱传动方式的腱绳传动目前广泛被灵巧手采用。但此方案的问题在于承载力较低，因此有可能被承载力更高的丝杠方案替代。在2024年北京机器人展览上，KGG展出4mm直径的行星滚柱丝杠，以及直径1.5mm的行星滚珠丝杠；此外KGG还展出了集成了行星滚柱丝杠方案的灵巧手。当前已布局手部微型丝杠的公司较少，目前包含新剑传动、五洲新春和KGG等。 传感器装置上，触觉传感器是价值量最大环节，单手用量约5套，双手价值量约1351元。根据特斯拉GEN2发布会，特斯拉机器人上确定搭载了触觉传感器，其他灵巧手传感器包含关节力矩传感器、关节绝对位置传感器、电机霍尔传感器和温度传感器。全球触觉传感器前三大厂商为Tekscan、Pressure Profile Systems、Sensor Products Inc，市占率共65%，国内有墨现科技、苏州能斯达、帕西尼和力感科技等多家厂商已经布局触觉传感器，预计后续凭较好的成本优势提升国产替代率。 灵巧手正往更高自由度、高感知能力和低成本提升方向发展。据测算当前单只高性能灵巧手成本约4.5~13万元，高性能灵巧手DLR售价达80万元/只，具备较大降本和降价空间。量产后单手价格有望做到1万元以下。空心杯电机和滚柱丝杠合计成本占比90%以上，是降本的核心。当前美国灵巧手技术高于国内，多家外资已经将自由度做到20个以上，国产灵巧手自由度最多的是青龙（19个）。国产投入积极且具有价格优势，国产灵巧手有望占据更多市场份额。 灵巧手是机器人的核心部件，根据特斯拉公开资料，特斯拉第三代灵巧手相比于第二代的变化为：（1）手部增加了自由度，从11个提升到22个，从而对应的电机数量将可能从原本的6个提升到13~17个；（2）驱动器装载部位由手部改为手腕。驱动上，电机驱动是当前主流的灵巧手驱动方式，由于第三代灵巧手自由度增加，所需电机数量增加，利好空心杯电机和无刷有齿槽电机供应商。传动上，腱绳+蜗轮蜗杆是特斯拉第一代方案，随着行业灵巧手丝杠的日渐成熟，叠加特斯拉提升单手承载力的需求，手部采用丝杠进行传动可能是一种发展方向，若单手丝杠为13根，则单个人形机器人需要26根丝杠，利好丝杠产业链供应商。感应上，第一代采用了霍尔传感器，第二代新增触觉传感器，由于触觉传感器价值量较大，利好相关传感公司。 风险提示：机器人落地进展不及预期风险，现有主业下游发展不及预期风险，竞争加剧的风险，价格超预期下降风险。 报告原文 点击阅读全文《灵巧手：结构向高承载发展，丝杠数量或将倍增 ——人形机器人专题（三）》 机械研究 满在朋 | 机械首席分析师 执业编号：S1130522030002 3 杰瑞股份公司深度研究： 国产压裂设备龙头， 海外远航绘新篇 国内压裂设备、固井设备龙头，24H1新签订单同比+18.9%。根据公司公告，2023年公司压裂设备、固井设备占全国50%以上份额，稳居市占率第一的龙头地位。24H1公司实现收入/归母净利为49.6/10.9亿元，同比-8.5%/+6.8%，利润保持正增长。受益于海外需求高景气，24H1公司新签订单为71.8亿元，同比+18.9%。 国内：“三桶油”资本开支保持稳健，公司有望受益于电驱压裂需求扩张。非常规油气景气度高：24年“三桶油”资本开支预算为5610亿元，维持高位水平；根据Rystad Energy预测，2025年国内致密/页岩油、非常规天然气产量将相对23年提升15.9、10.1pct。根据《国内电驱压裂经济性和制约因素分析》测算，电驱相对柴驱标准机组购置成本、能耗成本可降低45%、31%，成本优势突出，渗透率有望继续提升。公司压裂设备国内市占率超50%，23年中标中石油全部电驱压裂设备采购（带量）共37台，在国内市场具备较强的竞争优势，有望受益于电驱替代柴驱浪潮。 海外布局持续兑现，北美电驱压裂订单加速。1）空间大，景气度高：根据Spears&Associates，23年海外油服市场规模超2700亿美元，占全球90%以上。根据各公司公告指引，24年海外头部油气公司资本开支将达1179.2亿美元，同比+4.1%。2）深度布局中东辐射中亚，设备、EPC项目两开花：公司固井、连续油管等高端装备竞争力强，在中东市占率逐年提升；24H1公司在中亚获最大单笔设备订单后，9月又获巴林22亿元天然气EPC订单。3）北美需求景气度高，电驱压裂成功突围：我们测算24-26年北美电驱压裂设备更新需求为15.8/22.1/42.3亿元。公司电驱压裂设备单机水马力最高达8000HHP，优于海外头部公司。24年7月公司又获北美老客户电驱压裂设备订单，电驱压裂成功突围。24H1公司海外收入为23.8亿元，毛利率为37.2%，高于国内的34.6%，预计随着中东高端装备市占率提升、北美电驱压裂订单释放，海外收入有望继续提升，带动公司整体盈利能力提升。 风险提示：原油、天然气价格大幅波动风险；原材料价格上涨风险；汇率波动风险。 报告原文 点击阅读全文《杰瑞股份公司深度研究：国产压裂设备龙头，海外远航绘新篇》 社服研究 叶思嘉 | 社会服务分析师 执业编号：S1130523080001 4 社服国庆专题： 国庆出行持续旺盛， 关注弹性&绩优两条主线 国庆总览：出行持续旺盛，县域、年轻人、银发增速更快，餐饮期待促销费政策刺激下反转到来。2024年国庆前6天全社会跨区域人员流动日均同比23年国庆前6天+3.2%、较19年国庆节前6天+24.1%，好于此前中秋（vs19年+16.1%）、端午（vs19年+16.6%）、五一（vs19年+23.7%），整体增长较好。我们参考交通部出行数据及机酒价格数据，预计24年国庆国内旅游人次持续增长、价格端或有所下滑，持续坚定看好国内大众旅游理性繁荣。餐饮数据仍待实质性好转。 出行：国庆前六天日均出行人次较19年增长24%，反映出行意愿持续旺盛。根据交通部数据，2024年国庆前6天日均全社会跨区域人员流动2.93亿人次，同比23年国庆前6天+3.2%、较19年国庆节前6天+24.1%，节前交通运输部预计，今年国庆黄金周期间，全国跨区域人员流动将达到19.4亿人次，日均2.77亿人次，较去年增长0.7%，比2019年同期增长19.4%，前六日数据看增速好于交通部节前预估。分具体出行方式看，国庆前6日铁路/公路（非营业性）/公路（营业性）/水路/民航日均分别较23年日均+7.0%/+2.7%/+3.5%/+9.9%/+12.7%,较19年日均+27.8%/+3.5%/-46.3%/-26.8%/+22.0%。 国内游：县域、年轻人、银发增速更快，名山大川客流持续增长，宋城演艺恢复度提升。1）旅游用户画像方面，县域居民、00后、银发族为增长亮点，旅游用户行为方面，错峰游节约成本，小城县域目的地增速快；2）高基数下头部名山大川景区客流仍取得同比双位数增长，如峨眉山（同比23年+19.4%、同比19年+83.5%）、黄山（日均接待游客数同比23年+12%）、长白山（假期前5天接待游客同比23年+21.2%。）等；3）主题乐园方面，宋城演艺四大可比重资产项目日均演出场次恢复至19年93%、环比中秋节+14pct。基于供给端优质文旅产品持续推出、营销加强，需求端休闲、体验日趋刚性，我们持续看好旅游消费将大众化渗透，其中下沉市场、银发族、年轻人增长预计将更快。 出境游：航班供给量逐步回升，预计国庆日均出入境人次同比+18.5%。据国家移民管理局预测，今年国庆节期间出入境日均175万人次/+18.5%、对应恢复至19年同期101%，此前中秋节日均出入境175万人次、恢复至19年的99%。截至2024/10/6国际客运航班量恢复至19年的84%、较8月底的78%提升6pct。 酒店：入住率提升、房价仍有下滑。根据酒店之家数据，按国庆两周周均数据对比（2024/9/23~10/6 vs 2023/9/25~10/8），全国酒店RevPAR同比-4.6%，拆分量价ADR -11.2%、OCC同比+3.0pct，分档次看，经济型酒店RevPAR（-3.3%）表现好于大盘。 餐饮：代表连锁品牌高基数下压力仍偏大，静待政策刺激下回暖。根据久谦数据，2024年国庆前六天代表火锅品牌店均销售额、客流量分别同比-17%、+2.3%，日均翻台率5.8次/-12%，较高基数下有所下降；代表休闲餐品牌店均销售额、客流量分别同比-32%、-22%，降幅较中秋有所扩大。 本次国庆出行人次数据稳步增长，9月底以来促销费政策利好频出，我们持续看好休闲游理性繁荣，期待餐饮、商旅需求回暖，建议重点关注1）业绩、估值上修空间仍较大的弹性标的，如九毛九、宋城演艺、首旅酒店；2）基本面持续稳健，Q3、Q4业绩稳中向好的绩优标的，如OTA平台、亚朵、百胜中国。 风险提示：消费意愿短期恢复不及预期，劳动力短缺，原材料价格大幅上涨等。 报告原文 点击阅读全文《社服国庆专题：国庆出行持续旺盛，关注弹性&绩优两条主线》 固收研究 李美雍 | 固收分析师 执业编号：S1130524060003 5 “退平台”，如何解读？ 一、退平台，是指退出哪份平台名单？ 退平台先后大致涉及三份名单。退平台最早可追溯至2010年，彼时银保监会加强了对于融资平台的贷款监管，因此退平台最初是指退出银保监会融资平台名单。19号文发布后银监会开始对融资平台贷款落实台账管理制度，形成了银监会的融资平台名单制管理体系的雏形。2011年后银保监会正式建立起融资平台名单制管理体系，3月发布的34号文明确指出要健全名单制管理系统，银行不得向“名单制”管理系统以外的融资平台发放贷款。2012-2013年银保监会融资平台名单制管理体系得到了进一步完善与补充。2012年3月发布的12号文相比前述文件完善了平台退出条件和程序，并补充了平台退后管理制度。除了银行体系建立融资名单制管理系统之外，财政部也在关注监控地方政府债务风险，此过程中形成了新的融资平台认定口径。2014年国发43号文发布，该文件强调剥离融资平台公司的政府融资职能，明确了财政部在债务风险监控方面的职责。此后财政部主导了两轮隐债甄别认定，相关融资平台认定口径在该过程中形成。2014年10月财政部发布财预351号文，其中提到地方各级政府要以2013年政府性债务审计确定的截至2013年6月30日融资平台公司名单为基础，结合本级融资平台公司增减变化情况，统计本级融资平台公司名录。2018年第二轮财政部隐债甄别开始，财政部下发文件要求各地政府需要依规将当地截至今年8月31日的隐性债务余额、资产等数据，填报至财政部设立的地方全口径债务监测平台。在财政部牵头开展的两次债务摸排中形成了财政部对融资平台的认定名单，这期间退平台或指向从这份名单中调出。一揽子化债提出后仍然沿用平台名单制管理制度，但名单具体内容或有所变更。金融管理部门根据35号文搭建了融资平台名单查询系统，对地方政府报送的融资平台主体和债项进行“贴标”，以方便金融机构在提供融资时查询企业性质等相关信息。2024年一季度，融资平台名单查询系统已经上线，这一名单上的融资平台约为1.8万家。 二、未来退平台如何推进？ 退平台主要有两点诉求，一是为了响应一揽子化债政策要求，有利于缓解政府债务兜底压力，明确化债范围与边界；二是有利于促使平台市场化转型，实现新增融资。后续退平台的条件尚未统一和明确，但我们可以从近期退平台的公告进行推断。近期绍兴市4家国资公司公告透露了退出融资平台名单需满足的三大条件。公告提到，根据上级关于融资平台转型退出工作相关规定，对隐性债务已清零但经营性金融债务尚有存续，且已剥离政府融资功能、完成市场化转型的平台，征得三分之二金融债权人同意后，可申请退出融资平台名录。退平台主体应保持市场化经营与融资原则，但实际上对债券市场供给与估值影响或有限。首先，退平台未必是突破新增融资的充分条件，一方面国企退平台后未必能够真正实现向产业主体的转型，若退平台后仍与当地政府有一定联系，那么新增融资会增加债务负担，这与一揽子化债的初衷相违背。另一方面，能否实现新增债券融资还要取决于监管部门认定，若不符合标准那么新增融资或较为困难。其次，从数据来看公司发布退平台前后时点利差未见明显波动，市场并未定价退平台这一信息。 三、近年退平台企业有哪些新变化？ 退平台高峰期已过，江浙鲁退平台数量较多。退平台的高峰出现在2023年，2024年以来退平台数量有所回落。退平台最多的省份是江苏，其数量高达406家，远高于其他省份。浙江和山东退出数量位居第二和第三名。 退平台企业主体评级与行政级别偏低。一揽子化债以来退平台企业AA级主体占比接近一半，区县级主体占比近六成。 浙苏川退平台存量债券余额较高。一揽子化债以来退平台企业的存量债券多分布于浙江、江苏和四川，贵州、云南和陕西退平台企业存量债券估值较高，可关注3年以内到期债券投资机会。 风险提示：退平台企业信用风险；债券供给放量风险。 报告原文 点击阅读全文《“退平台”，如何解读？》
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