国信研究 | 研究周刊(9.23-9.29)
（以下内容从国信证券《国信研究 | 研究周刊(9.23-9.29)》研报附件原文摘录）
No.1 宏观 国务院新闻办公室于2024年9月24日上午9时举行新闻发布会，中国人民银行行长潘功胜、国家金融监督管理总局局长李云泽、中国证券监督管理委员会主席吴清介绍金融支持经济高质量发展有关情况，并答记者问。 本次联合新闻发布会出台了诸多重磅政策，涉及实体经济、资本市场、房地产、金融风险等诸多领域，大体上可以将之分为“稳增长”与“促改革”两类政策。我们以此为线索对核心政策及其影响做简要解读。 风险提示：海外市场波动，海外经济进入衰退；本报告中提及的产品和公司仅作为案例梳理，不构成投资依据。 点击阅读全文 No.2 宏观 中共中央政治局9月26日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。 结论：此次政治局会议对短期经济工作进行分析和部署较为罕见，凸显了当前稳增长工作的紧迫性和重要性。三季度以来国内经济进一步走弱叠加失业压力明显增大是当前稳增长工作具备紧迫性和重要性的关键背景。 货币政策和财政政策相互配合才能带来较好的稳增长效果，9月24日已宣布货币金融领域的增量政策，因此此次会议的重点大概率是落在财政政策发力上。实际上，此次政治局会议强调要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，切实做好基层“三保”工作，确实将重点落在了财政政策发力上。 预计10月起国内将推出增量的财政政策，扩大财政支出力度，在货币政策与财政政策的相互配合下促进国内经济增速企稳回升。从此次会议内容来看，政府投资和房地产领域或是短期财政政策发力的重要抓手。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 点击阅读全文 No.3 策略 如何定义当前市场：赚钱效应企稳，但情绪未出现明显改善 赚钱效应类似估值修复普涨段初期，战略资金加仓提振风险偏好。 红利资产补跌结束，后续怎么看？ 红利为基，底仓配置，精选现金奶牛，重视前向股息预测。 如何理解本轮降息周期，后续关注哪些重点？ 美联储降息 50bps，但后续决策仍有弹性。 降息周期的 A 股风格中，成长存在动能，资金偏好大盘，利率敏感+基本面提振的科技行业或占优。 风险提示：海外选举结果和政治博弈的不确定性；海外地缘冲突加剧；指数、个股梳理仅基于客观数据，不涉及主观意见及推荐 点击阅读全文 No.4 策略 科技型企业作为科技创新的主体，聚焦硬科技发展，在推动新质生产力发展过程中扮演重要角色。中国科技股加速追赶，政策持续呵护，盈利持续性显著增强，估值有望得到重塑。美国科技股的发展成就是众多因素共同作用的结果，其中产业政策的引领作用至关重要。产业政策布局方向—产业政策应注重供给侧和需求侧的协同发展，两者不可偏废。新质生产力发展有望促进科技股盈利提升。 风险提示：海外货币政策路径不确定性的风险；本报告为历史分析报告，仅作为中美股市细分领域的对照，不构成任何对市场走势的判断或建议；文中涉及的个股仅作为梳理列举，不作为任何投资推荐依据。 点击阅读全文 No.5 策略 总体投资组合方法（TPA）强调从整体视角评估和管理投资组合的风险和回报，而不是依赖传统的资产类别分类。在技术层面上，TPA不将资产简单地划分为股票、债券等类别，而是通过识别和分析影响投资组合表现的关键因子，来构建和管理投资组合。TPA内在地打破了不同资产间的壁垒，在多资产配置方面具有天然优势，基于TPA理念，本文构建了“MBTI”四因子，并以此作为资产配置的主要依据。 风险提示：海外地缘冲突尚未缓解；美联储降息节奏和幅度的不确定性；文中各类资产和产品、个股仅作数据梳理，不构成任何投资推荐意见。 点击阅读全文 No.6 策略 全球新一轮科技革命蓄势待发，科技投资范式持续演进。2023年以来，ChatGPT的横空出世驱动美股市场在高利率环境下走出了一轮人工智能科技牛市，算力龙头公司英伟达（NVDA.O）市值一度突破3万亿美元，一度登上全球市值第一宝座。中国A股市场在疫后宏观经济修复过程中跟随演绎出多轮人工智能产业链科技行情，涌现了数据要素、算力中心、存储芯片、光模块、AIGC等一批投资热点。面向未来，有必要对历史上海外四轮科技牛市的演绎逻辑进行深度复盘，对全球科技投资范式作出重新解析，对中美科技股的后续走势作出客观展望。 他山之石：全球四轮科技股浪潮复盘。本文复盘了历史上美股四轮科技牛市（1995年初至2000年3月，2002年10月至2007年10月，2009年3月至2021年11月，2022年末至今）的市场表现，阐述了每轮牛市的驱动因素和演绎过程，讨论了每轮牛市终结的主要原因，总结了每轮牛市中的强势板块和龙头个股及产业逻辑，尝试抽象出历次科技牛市中存在的共性驱动因素和演绎逻辑，为投资者把握历史大势、研判产业逻辑、实现科学决策的提供帮助。 风险提示：（1）海外地缘冲突尚未缓解；（2）美联储降息节奏和幅度的不确定性;（3）文中各类资产和产品、个股仅作数据梳理，不构成任何投资推荐意见。 点击阅读全文 No.7 银行 负利率时代，欧元区银行盈利水平下降。不良率2014年见顶，此后持续下行，但近两年资产质量有轻微恶化迹象。规模扩张缓慢，贷款占比小幅提升。四家国际大行如何应对低利率环境？ 风险提示：经济复苏不及预期，不良暴露和净息差下行拖累业绩。 点击阅读全文 No.8 房地产 2024年9月26日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。会议强调，要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量，加大“白名单”项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地。要回应群众关切，调整住房限购政策，降低存量房贷利率，抓紧完善土地、财税、金融等政策，推动构建房地产发展新模式。 国信地产观点：1）首次在9月会议中提及房地产，且为直接具体的新表述。2）会议强调“止跌回稳”，直面房地产市场的问题关键，后续政策可期。3）投资建议。4）风险提示：①政策推出强度及落地效果不及预期；②外部环境变化等因素致行业基本面超预期下行；③房企信用风险事件超预期冲击。 点击阅读全文 No.9 房地产 销售规模降幅收窄，但相对历史同期仍在低位；房价下行趋势未止，购房者观望情绪仍重；开发投资寒意未消，土地市场表现冷淡；房企融资边际改善，但销售回款仍是主要拖累；新开工未有起色，竣工降幅持续扩大。 风险提示：政策落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等导致行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。 点击阅读全文 No.10 汽车 车端和机器人部分零部件生产、制造等环节共通性高，带来汽车零部件公司产业升级机遇。减速器制造整体是“系统工程”，工艺、材料、设备等环节均存在较高壁垒。外资仍占精密减速器主导地位，国产减速器替代进程加速。人形机器人催生减速器行业全新驱动力。 风险提示：行业进展不及预期，技术发展不及预期。 点击阅读全文 No.11 互联网 今年初以来，我们判断港股互联网板块迎来明显筑底，新阶段巨头的经营特点整体呈现：1）更加聚焦主业、发展高毛利业务；2）通过组织架构整合提升经营效率；3）同时增加回购和分红力度，股东回报强于多数板块。 从24年中报来看，互联网巨头整体中报利润释放优于其他板块。由于港股互联网板块从21年初以来，已调整超过3年，目前港股互联网公司多数交易在24年经调整净利润 15-20x水平，相比较美股纳斯达克科技巨头多数交易在24年PE25-30x，整体估值较低，投资价值凸显。 由于板块估值回落，年初以来互联网板块逐步吸引长期价值型资金配置，因此个股中期的业绩确定性和清晰度成为投资者选股的核心思路。此外，复盘互联网个股历史股价表现，常呈现为边际竞争格局发生明显变化时，估值容易发生剧烈波动。 风险提示：政策风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行导致广告大盘增速不及预期的风险，电商竞争格局恶化的风险。 点击阅读全文 No.12 社服 教育行业中报回顾：2024H1，教育板块营收同比增长35%，归母净利润同比增长30%，强劲需求加持下板块延续复苏增长态势。教育板块股价复盘：年初至今（2024/1/2-8/31）万得教育行业指数（886040.WI）承压回落，跌幅33%，跑输大盘30pct，系部分AI概念炒作资金退潮及个别权重股回调所致。 聚焦子板块：1）K12教培；2）基础学历教育；3）民办高教；4）公考；5）职业教育。 风险提示：风险提示：政策趋严、股东减持、核心人才流失、宏观经济承压、招生人数低于预期、学费提升受阻等。 点击阅读全文 No.13 电子 CIS行业概况：预计2025年全球销售额330亿美元，汽车电子或为增长最快领域。CIS技术路线：索尼、三星、豪威影像技术竞相发展，国产CIS龙头有望加速赶超。 风险提示：国产替代进程不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧的风险；国际关系发生不利变化的风险。 点击阅读全文 No.14 医药 2024上半年CXO板块收入端、利润端承压。CDMO：剔除新冠大订单标的，板块收入微增，龙头标的收入稳健。临床前CRO：仿制药CRO业绩、订单均保持稳健增长。临床CRO：订单价格承压，2024年上半年临床CRO板块收入、利润双双下滑。 风险提示：订单获取与执行不及预期；竞争加剧风险；生物资产减值风险；药物研发失败风险；医药监管政策风险；地缘政治风险。 点击阅读全文 No.15 海外 股价表现：港股向上迅猛突进；资金强度：资金以罕有速度大量流入全行业；盈利预期：盈利预测健康上升； 风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。 点击阅读全文 No.16 海外 价格走势：大盘稳步缓进，风格行业分化；资金流向：维持低速流入；盈利预测：维持稳定上修节奏；市盈率：板块略有分化，总体变化有限。 点击阅读全文
No.1 宏观 国务院新闻办公室于2024年9月24日上午9时举行新闻发布会，中国人民银行行长潘功胜、国家金融监督管理总局局长李云泽、中国证券监督管理委员会主席吴清介绍金融支持经济高质量发展有关情况，并答记者问。 本次联合新闻发布会出台了诸多重磅政策，涉及实体经济、资本市场、房地产、金融风险等诸多领域，大体上可以将之分为“稳增长”与“促改革”两类政策。我们以此为线索对核心政策及其影响做简要解读。 风险提示：海外市场波动，海外经济进入衰退；本报告中提及的产品和公司仅作为案例梳理，不构成投资依据。 点击阅读全文 No.2 宏观 中共中央政治局9月26日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。 结论：此次政治局会议对短期经济工作进行分析和部署较为罕见，凸显了当前稳增长工作的紧迫性和重要性。三季度以来国内经济进一步走弱叠加失业压力明显增大是当前稳增长工作具备紧迫性和重要性的关键背景。 货币政策和财政政策相互配合才能带来较好的稳增长效果，9月24日已宣布货币金融领域的增量政策，因此此次会议的重点大概率是落在财政政策发力上。实际上，此次政治局会议强调要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，切实做好基层“三保”工作，确实将重点落在了财政政策发力上。 预计10月起国内将推出增量的财政政策，扩大财政支出力度，在货币政策与财政政策的相互配合下促进国内经济增速企稳回升。从此次会议内容来看，政府投资和房地产领域或是短期财政政策发力的重要抓手。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 点击阅读全文 No.3 策略 如何定义当前市场：赚钱效应企稳，但情绪未出现明显改善 赚钱效应类似估值修复普涨段初期，战略资金加仓提振风险偏好。 红利资产补跌结束，后续怎么看？ 红利为基，底仓配置，精选现金奶牛，重视前向股息预测。 如何理解本轮降息周期，后续关注哪些重点？ 美联储降息 50bps，但后续决策仍有弹性。 降息周期的 A 股风格中，成长存在动能，资金偏好大盘，利率敏感+基本面提振的科技行业或占优。 风险提示：海外选举结果和政治博弈的不确定性；海外地缘冲突加剧；指数、个股梳理仅基于客观数据，不涉及主观意见及推荐 点击阅读全文 No.4 策略 科技型企业作为科技创新的主体，聚焦硬科技发展，在推动新质生产力发展过程中扮演重要角色。中国科技股加速追赶，政策持续呵护，盈利持续性显著增强，估值有望得到重塑。美国科技股的发展成就是众多因素共同作用的结果，其中产业政策的引领作用至关重要。产业政策布局方向—产业政策应注重供给侧和需求侧的协同发展，两者不可偏废。新质生产力发展有望促进科技股盈利提升。 风险提示：海外货币政策路径不确定性的风险；本报告为历史分析报告，仅作为中美股市细分领域的对照，不构成任何对市场走势的判断或建议；文中涉及的个股仅作为梳理列举，不作为任何投资推荐依据。 点击阅读全文 No.5 策略 总体投资组合方法（TPA）强调从整体视角评估和管理投资组合的风险和回报，而不是依赖传统的资产类别分类。在技术层面上，TPA不将资产简单地划分为股票、债券等类别，而是通过识别和分析影响投资组合表现的关键因子，来构建和管理投资组合。TPA内在地打破了不同资产间的壁垒，在多资产配置方面具有天然优势，基于TPA理念，本文构建了“MBTI”四因子，并以此作为资产配置的主要依据。 风险提示：海外地缘冲突尚未缓解；美联储降息节奏和幅度的不确定性；文中各类资产和产品、个股仅作数据梳理，不构成任何投资推荐意见。 点击阅读全文 No.6 策略 全球新一轮科技革命蓄势待发，科技投资范式持续演进。2023年以来，ChatGPT的横空出世驱动美股市场在高利率环境下走出了一轮人工智能科技牛市，算力龙头公司英伟达（NVDA.O）市值一度突破3万亿美元，一度登上全球市值第一宝座。中国A股市场在疫后宏观经济修复过程中跟随演绎出多轮人工智能产业链科技行情，涌现了数据要素、算力中心、存储芯片、光模块、AIGC等一批投资热点。面向未来，有必要对历史上海外四轮科技牛市的演绎逻辑进行深度复盘，对全球科技投资范式作出重新解析，对中美科技股的后续走势作出客观展望。 他山之石：全球四轮科技股浪潮复盘。本文复盘了历史上美股四轮科技牛市（1995年初至2000年3月，2002年10月至2007年10月，2009年3月至2021年11月，2022年末至今）的市场表现，阐述了每轮牛市的驱动因素和演绎过程，讨论了每轮牛市终结的主要原因，总结了每轮牛市中的强势板块和龙头个股及产业逻辑，尝试抽象出历次科技牛市中存在的共性驱动因素和演绎逻辑，为投资者把握历史大势、研判产业逻辑、实现科学决策的提供帮助。 风险提示：（1）海外地缘冲突尚未缓解；（2）美联储降息节奏和幅度的不确定性;（3）文中各类资产和产品、个股仅作数据梳理，不构成任何投资推荐意见。 点击阅读全文 No.7 银行 负利率时代，欧元区银行盈利水平下降。不良率2014年见顶，此后持续下行，但近两年资产质量有轻微恶化迹象。规模扩张缓慢，贷款占比小幅提升。四家国际大行如何应对低利率环境？ 风险提示：经济复苏不及预期，不良暴露和净息差下行拖累业绩。 点击阅读全文 No.8 房地产 2024年9月26日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。会议强调，要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量，加大“白名单”项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地。要回应群众关切，调整住房限购政策，降低存量房贷利率，抓紧完善土地、财税、金融等政策，推动构建房地产发展新模式。 国信地产观点：1）首次在9月会议中提及房地产，且为直接具体的新表述。2）会议强调“止跌回稳”，直面房地产市场的问题关键，后续政策可期。3）投资建议。4）风险提示：①政策推出强度及落地效果不及预期；②外部环境变化等因素致行业基本面超预期下行；③房企信用风险事件超预期冲击。 点击阅读全文 No.9 房地产 销售规模降幅收窄，但相对历史同期仍在低位；房价下行趋势未止，购房者观望情绪仍重；开发投资寒意未消，土地市场表现冷淡；房企融资边际改善，但销售回款仍是主要拖累；新开工未有起色，竣工降幅持续扩大。 风险提示：政策落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等导致行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。 点击阅读全文 No.10 汽车 车端和机器人部分零部件生产、制造等环节共通性高，带来汽车零部件公司产业升级机遇。减速器制造整体是“系统工程”，工艺、材料、设备等环节均存在较高壁垒。外资仍占精密减速器主导地位，国产减速器替代进程加速。人形机器人催生减速器行业全新驱动力。 风险提示：行业进展不及预期，技术发展不及预期。 点击阅读全文 No.11 互联网 今年初以来，我们判断港股互联网板块迎来明显筑底，新阶段巨头的经营特点整体呈现：1）更加聚焦主业、发展高毛利业务；2）通过组织架构整合提升经营效率；3）同时增加回购和分红力度，股东回报强于多数板块。 从24年中报来看，互联网巨头整体中报利润释放优于其他板块。由于港股互联网板块从21年初以来，已调整超过3年，目前港股互联网公司多数交易在24年经调整净利润 15-20x水平，相比较美股纳斯达克科技巨头多数交易在24年PE25-30x，整体估值较低，投资价值凸显。 由于板块估值回落，年初以来互联网板块逐步吸引长期价值型资金配置，因此个股中期的业绩确定性和清晰度成为投资者选股的核心思路。此外，复盘互联网个股历史股价表现，常呈现为边际竞争格局发生明显变化时，估值容易发生剧烈波动。 风险提示：政策风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行导致广告大盘增速不及预期的风险，电商竞争格局恶化的风险。 点击阅读全文 No.12 社服 教育行业中报回顾：2024H1，教育板块营收同比增长35%，归母净利润同比增长30%，强劲需求加持下板块延续复苏增长态势。教育板块股价复盘：年初至今（2024/1/2-8/31）万得教育行业指数（886040.WI）承压回落，跌幅33%，跑输大盘30pct，系部分AI概念炒作资金退潮及个别权重股回调所致。 聚焦子板块：1）K12教培；2）基础学历教育；3）民办高教；4）公考；5）职业教育。 风险提示：风险提示：政策趋严、股东减持、核心人才流失、宏观经济承压、招生人数低于预期、学费提升受阻等。 点击阅读全文 No.13 电子 CIS行业概况：预计2025年全球销售额330亿美元，汽车电子或为增长最快领域。CIS技术路线：索尼、三星、豪威影像技术竞相发展，国产CIS龙头有望加速赶超。 风险提示：国产替代进程不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧的风险；国际关系发生不利变化的风险。 点击阅读全文 No.14 医药 2024上半年CXO板块收入端、利润端承压。CDMO：剔除新冠大订单标的，板块收入微增，龙头标的收入稳健。临床前CRO：仿制药CRO业绩、订单均保持稳健增长。临床CRO：订单价格承压，2024年上半年临床CRO板块收入、利润双双下滑。 风险提示：订单获取与执行不及预期；竞争加剧风险；生物资产减值风险；药物研发失败风险；医药监管政策风险；地缘政治风险。 点击阅读全文 No.15 海外 股价表现：港股向上迅猛突进；资金强度：资金以罕有速度大量流入全行业；盈利预期：盈利预测健康上升； 风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。 点击阅读全文 No.16 海外 价格走势：大盘稳步缓进，风格行业分化；资金流向：维持低速流入；盈利预测：维持稳定上修节奏；市盈率：板块略有分化，总体变化有限。 点击阅读全文
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