广发周观点 | 美联储降息落地(9.18-9.22)

（以下内容从广发证券《广发周观点 | 美联储降息落地(9.18-9.22)》研报附件原文摘录）
　　# 美联储降息落地 宏观 | 对于宏观面的七点认识 宏观 | 美联储转向和未来政策利率路径 策略 | 10月前后有哪些值得留意的季节性规律？ 金工 | 关注长周期超跌板块 地产 | 成交认购回落，美国超预期降息打开政策空间 非银 | 风控指标修订落地，左侧关注板块估值修复 银行 | 外部流动性环境已改善 传媒 | 8月游戏行业运营数据彰显需求韧性，OpenAI将完成新一轮融资 农业 | 节后猪价小幅下行，特水料需求有望持续改善 家电 | 8月空调内销出货降幅收窄，外销持续高增 环保 | SAF试点启动，重申看好固废、水务 军工 | 景气趋势环比改善，重视供需&格局稀缺性 煤炭 | 8月社会用电量延续高增长，煤价预期稳中向好 建材 | 地产成交环比下滑，行业需求一般，等待政策发力 金材 | 海内外需求预期共振，铜铝价格有望继续上行 化工 | 美联储开启降息周期，制冷剂供给端约束持续 公用 | 火电电量增速转正，演绎“煤硅”的故事 # 美联储降息落地 宏观：对于宏观面的七点认识 海外“降息+不衰退”对国内资产定价来说是一种相对有利的情形。 名义增长中枢是当前主要的定价坐标，三季度以来名义增长中枢放缓压力可能与四个因素有关：居民提款还款加快，对于当期消费形成一定挤出；信贷“防空转”背景下金融条件有所波动；狭义基建出现一轮增速较快的回落；海外因素带来一定输入性价格下行压力。 如何进一步跟踪名义增长：微观角度可以观测类似BPI、南华工业品指数这样的工业品价格指数何时见底；短周期意义上可以参考的框架是原材料库存周期。 消费品价格同样是基本面的投射：本轮BCI消费品价格前瞻指数低点已靠近于经验底部位置。2023年一季度之后消费品价格震荡下行，外需调整所带来的名义增长、居民收入预期调整可能是一个基础，地产加快调整是一个助推。 逆周期政策是短期基本面和新定价力量的关键。逆周期政策落地一则会改变对实际增长和通胀的预期；二则会带来风险溢价的下降。 名义产出缺口走势是中期基本面和资产特征的关键。中期名义产出缺口可能会继续存在，但会较目前有所收窄。这一前提是否成立对于资产定价来说较为重要，未来有待于进一步观察和验证。 从中国经济的三个要素优势看长期经济均衡的条件。从长期视角看，中国经济增长依然具备的优势之一是较高的人口总量；二是高储蓄率（勤奋、高劳动参与率、延迟满足特征）；三是“工程师红利”。 风险提示：海外经济和金融环境变化超预期，大宗商品价格变化超预期，地产销售投资下行压力超预期，消费短期下行压力超预期，逆周期政策力度大于预期，中长期经济环境变化超预期，中期政策框架出现新特征。 选自报告：《广发宏观：对于宏观面的七点认识》2024年9月22日；作者：郭磊 S0260516070002 宏观：美联储转向和未来政策利率路径 在美联储2024年9月议息会议中，FOMC大部分官员投票降低联邦基金利率目标区间至4.75%-5.0%，前值为5.25%-5.5%，决议公布前市场预期降息50bp和25bp的概率分别为63%和37%，这是自2022年3月加息周期启动后首次降息。 整体来看，鲍威尔和SEP传达的信号和我们前期对美国经济的理解一致，即财政扩张、私人部门锁定低利率贷款等因素带来了其疫后经济韧性；随着财政扩张红利接近尾声，其名义增长将逐步放缓，高利率和下沉的名义增长中枢逐渐不匹配，启动预防性降息具有合理性和必要性，但整体降息节奏应该是有序的。 本次美联储降息意味着新一轮政策周期开启，具有一定信号意义。这一周期大概率在年内、2025年仍将延续。对于非美市场来说，来自外部的流动性扰动和约束将是逐渐减少的；无论节奏和斜率如何，逻辑上会逐渐变得有利。关注这一过程对于资产定价的影响。 风险提示：美国经济因美联储快速收紧流动性而陷入深度衰退，导致美联储超预期降息或者提前结束缩表；美国债务上限问题升级，导致美债收益率暴跌；全球通胀再度升温；欧美银行储蓄转移加速导致信贷收缩幅度超预期。 选自报告：《广发宏观：美联储转向和未来政策利率路径》2024年9月19日；作者：郭磊 S0260516070002；陈嘉荔 S0260523120005 策略：10月前后有哪些值得留意的季节性规律？ 10月份“炒当下”：三季报前瞻较为确定的方向。 外需方向之一：出口链回到合理估值区间，挖掘“亚非拉”方向出口机遇（客车、摩托车、逆变器、电表、风电整机、注塑机、船舶）；外需方向之二：科技产业的算力链、苹果链，公募持仓拥挤的扰动集中在短期，目前反应度模型显示热度已有明显降温，三季报依然是稀缺的景气方向、且年内盈利预测有所上修； 内需方向之一：财政资金重点支持的领域，比如电网投资、半导体国产替代、创新药补贴、设备更新和以旧换新；内需方向之二：行业反内卷、减少资本开支、自由现金流累积、分红意愿和能力提升的行业，包括但不限于牌照、特许经营权的领域，以及一些经营特征符合的传统行业（固废、白电、轨交、纺织等） 11-12月“炒预期”：等待海外大选格局及国内政策图谱进一步清晰。今年四季度政策会议的定调和表述变化，格外值得跟踪。此外，11月初明确的“美国大选”格局，也是年底“炒预期”时重要变量。美国总统人选及众议院归属，会对于全球经济预期、大宗品价格展望、贸易摩擦的程度、以及国内政策预期，都会产生直接或间接的影响。 风险提示：宏观经济风险，业绩不及预期风险，地缘政治风险等。 选自报告：《10月前后有哪些值得留意的季节性规律？——周末五分钟全知道（9月第3期）》2024年9月22日；作者：刘晨明 S0260524020001；郑恺 S0260515090004；杨泽蓁 S0260524070003 金工：关注长周期超跌板块 本轮杠杆率上行主要为债务稳定，产出走弱，不同于以往，在见到产出走强之前，宽松周期预期将大概率维持，根据Wind，2024年8月份PPI同比为-1.8%，由2023年6月份最低同比-5.4%有所回升，而经验看PPI与TTM名义GDP增速高度相关，自上而下看，权益市场上行弹性更大。 风险提示：市场极端情况模型可能失效。日历效应和宏观因子事件由历史数据回测得到，PPI同比数据判断市场走势的结论是基于历史数据得出的，市场结构及交易行为的改变可能使得策略失效，注意控制风险。因为量化模型的不同，本报告提出的观点可能与其他量化模型得出的结论存在差异。 选自报告：《金融工程：关注长周期超跌板块：A股量化择时研究报告》2024年9月22日；作者：安宁宁 S0260512020003；张钰东 S0260522070006 地产：成交认购回落，美国超预期降息打开政策空间 本周政策情况：北京表态将适时优化政策，太原取消限购。中央政策方面，2024年全国计划新开工改造城镇老旧小区5.4万个，1-8月份，全国新开工改造城镇老旧小区4.2万个。地方政策方面，北京表示将适时取消普通和非普通住宅的标准，优化宅地交易规则，改革地产开发融资方式和预售制度；浙江推进“拿地即拿证”；太原取消限购。 开发板块观点：成交认购进一步回落，美国超预期降息打开政策空间。本周新房、二手房网签成交规模环比进一步回落，基本降至24年春节后以来最低水平，在当前新盘去化优于续销的背景下，新盘供给不足是市场成交不佳的一个因素，而8月下旬以来天气改善来访有一定上行，但认购表现并未出现明显改善，金九成色不足一定程度上影响市场信心，认购在九月中旬出现回落，价格也相应承压，市场出现进一步下行的趋势。9月18日，美联储宣布下调基准利率目标范围50bp，调整幅度超预期，此前受制于中美息差，本轮周期我国房贷按揭利率下调速度明显慢于前两轮周期，本次超预期降息将一定程度上打开需求端政策空间，从而降低居民购房负担水平、提升消费能力，对市场基本面及信心起到支撑作用，关注后续政策的出台、落地及影响。 风险提示：基本面不及预期，包括行业政策面改善力度不及预期；融资收紧；供给侧改革出清影响情绪，对于市场情绪产生扰动。 选自报告：《房地产及物管行业24年第38周周报：成交认购回落，美国超预期降息打开政策空间》2024年9月22日；作者：郭镇 S0260514080003；邢莘 S0260520070009；谢淼 S0260522070007 非银：风控指标修订落地，左侧关注板块估值修复 证券：风控指标新规落地，推动券商高质量发展。9月20日，证监会修订发布《证券公司风险控制指标计算标准规定》（正式稿），本次修订有助于突出证券公司服务资本市场的主责主业，以及强化分类监管、拓展优质证券公司资本空间。同日，证券业协会修订发布最新版《证券公司保荐业务规则》，自发布之日起施行。本次修订有助于规范和提升证券公司保荐业务的运作水平，为资本市场的健康发展提供有力支持。当前证券公司业绩及监管压力期逐渐缓释，提升资本市场内在稳定性及稳增长举措提振市场信心，证券行业估值和基金持仓双低，对行业政策利好敏感性提升，行业估值修复空间可期。 保险：财政政策的逐渐发力有望推动名义经济增长，保险资产端有望随之回暖，同时下半年基数逐渐走低有利于价值和利润持续增长，叠加当前保险板块估值仍处于历史较低分位数水平，估值有望逐渐回升，建议积极关注保险板块。 风险提示：资本市场大幅波动、行业竞争加剧、行业政策变动等。 选自报告：《非银金融行业：风控指标修订落地，左侧关注板块估值修复》2024年9月22日；作者：陈福 S0260517050001；严漪澜 S0260524070005 银行：外部流动性环境已改善 本周美联储宣布降息50bp，开启新一轮降息政策周期。我们在《人民币套利交易能否终结》中提到，利差的拐点通常决定汇率的波动方向，也是决定套利交易回报率的核心。 在中美利差出现拐点且人民币汇率升值的背景下，套利交易回报率减弱，资金流向开始转折，部分出口企业开始集中结汇，2024年8月银行代客结售汇差额（经常账户：货物贸易）为368.99亿美元，环比7月增长318.58亿美元，同比2023年8月增长112.62亿美元。目前人民币汇率升值趋势较为确定，外部流动性环境已改善，若国内货币政策持续加力，人民币升值通道更为流畅，资金流向转折或加速。 银行板块方面，股价的调整已经基本消化了转按揭政策预期的影响，预计24Q3股价震荡触底后，24Q4中后期银行板块可能有绝对收益机会。建议关注资产质量较优的各板块龙头。 风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等。 选自报告：《银行行业：外部流动性环境已改善——银行投资观察20240922》2024年9月22日；作者：倪军 S0260518020004；王先爽 S0260520040002；文雪阳 S0260524070004 传媒：8月游戏行业运营数据彰显需求韧性，OpenAI将完成新一轮融资 本周A股传媒板块行情小幅反弹，9月19日-9月21日第九届华为全联接大会在上海举办，多家公司宣布与华为达成合作计划；本周教育、游戏板块有所波动。 互联网：互联网公司下半年业绩展望一定程度受消费疲弱和宏观拖累，部分业态收入增长有一定的压力，各公司持续通过效率提升释放经营杠杆的趋势持续。 游戏：8月游戏市场受《黑神话：悟空》驱动，行业收入规模提升。从8月游戏数据来看，游戏行业总体在需求端具备较强韧性，行业重点产品的出现带动行业收入显著增长，优质产品供给对需求的创造能力持续兑现。无论是移动游戏还是客户端游戏，均在高基数的情况下保持稳定，说明游戏供给端的研发能力还未能全部满足核心游戏玩家需求，行业仍具备成长空间。 AI：据彭博社消息，OpenAI新一轮65亿美元的融资额已超额认购，超额数额高达数十亿美元。根据The Information，OpenAI要求参与这一轮融资的投资者至少支付2.5亿美元，以此限制更多投资者加入。 风险提示：板块系统性风险、政策监管风险、游戏公司技术性风险。 选自报告：《互联网传媒行业：8月游戏行业运营数据彰显需求韧性，OpenAI将完成新一轮融资》2024年9月22日；作者：旷实 S0260517030002；叶敏婷 S0260519110001；毛玥 S0260524070007 农业：节后猪价小幅下行，特水料需求有望持续改善 畜禽养殖：受节后需求回落、规模场加快出栏等因素影响，本周猪价延续回落。考虑2-7月份新生仔猪出生量同比下滑6.8%，按生猪生长期推算，下半年行业供给偏紧状态仍将延续。行业扩产相对谨慎，后续产能恢复速度或较为缓慢，景气持续时间有望超出市场预期。白羽鸡方面，本周商品代毛鸡和鸡苗价格相对比较平稳，未来行业或有望延续复苏态势。黄羽鸡方面，当前种鸡存栏持续处于相对低位，有望逐步受益猪价带动。 饲料、动保：本周玉米、豆粕现货价环比小幅震荡，鱼粉现价继续下跌，水产料成本下行有望进一步刺激养殖户投苗积极性。本周水产品价格平稳运行为主，近期生鱼、加州鲈鱼等苗价明显上涨侧面反应投苗积极性，看好特种水产料需求持续改善趋势。动保方面，养殖盈利恢复有望推动动保行业景气触底回升。 种植业：我国秋粮即将迎来大面积收获，生物育种产业化稳步推进。本周白糖国际现价19.02美分/磅，环比下跌0.70%，NYBOT 11号糖期货22.72美分/磅，环比上涨20%，主要由于巴西和印度不利天气及印度延长出口限制导致全球供给预期下调，四季度国际市场供需边际偏紧，后续重点关注巴西新季产量及印度出口政策走向。 风险提示：农产品价格波动风险、疫病风险、政策风险。 选自报告：《农林牧渔行业：节后猪价小幅下行，特水料需求有望持续改善》2024年9月22日；作者：钱浩 S0260517080014；郑颖欣 S0260520070001；周舒玥 S0260523050002 家电：8月空调内销出货降幅收窄，外销持续高增 8月空调外销高增。根据产业在线数据，2024年8月空调产量为1177万台，同比+3.4%。销量为1306万台，同比+7.3%。其中内销销量为754万台，同比-5.4%；外销销量为552万台，同比+31.5%。 1-8月累计来看，产量为14043万台，同比+12.2%。累计销量为14271万台，同比+12.4%。其中，累计内销销量为7766万台，同比+0.2%；累计外销销量为6505万台，同比+31.4%。 风险提示：原材料价格上涨；汇率大幅波动；行业需求趋弱；行业竞争加剧。 选自报告：《家用电器行业：8月空调内销出货降幅收窄，外销持续高增》2024年9月22日；作者：曾婵 S0260517050002；陈尧 S0260524010003 环保：SAF试点启动，重申看好固废、水务 SAF试点启动，得“废油”者得天下。9月18日，发改委、民航局举办可持续航空燃料应用试点启动仪式，9月19日起，共计12个航班将正式加注SAF，并且2025年参加单位将逐步增加。今年生物柴油产业受欧洲“双反”政策影响，价格、需求大幅下滑，国内SAF市场的逐步启动将有望填补缺口，而拥有废弃油脂原料的餐厨处理企业和具备炼化技术的加工企业将是主要参与及受益者。 固废、水务估值已回年初，而基本面依旧稳健。从基本面来看，垃圾焚烧、水务 24H1业绩稳中有升，展现强抗周期属性。且行业逐步进入资本开支末期，其中固废板块拐点已至，24H1简略自由现金流维持转正。 公用事业价格理顺持续演绎，重视对板块盈利、回款的改善效用。结合三中全会、绿色转型等中央政策提及的环保价格机制改革，预期后续供水、污水、垃圾处理费等公用事业价格陆续理顺将是必由之路。当前水务、固废板块历史回款依旧可控，未来价格机制的理顺下回款保障度进一步提高，重点关注历史回款健康，具备分红提高的固废、水务公司。 风险提示：订单和新业务布局低预期，政策变动风险，分红低预期。 选自报告：《环保行业深度跟踪：SAF试点启动，重申看好固废、水务》2024年9月22日；作者：郭鹏 S0260514030003；陈龙 S0260523030004；荣凌琪 S0260523120006；陈舒心 S0260524030004 军工：景气趋势环比改善，重视供需&格局稀缺性 国航南航开启C919商业运营，大飞机景气度提升。国航和南航C919分别于9月10日和19日投入商业运营，大飞机渗透率有望逐步提升，产业链相关企业有望受益。 军贸、无人机、燃气轮机、商业航天等方向景气度提升。当地时间9月18日上午，第12届非洲航空航天与防务展开幕，航空工业集团多型军贸产品亮相。当地时间19日，俄罗斯总统普京称，2023年俄军总共接收了约14万架各式无人机。今年俄罗斯的无人机产量将增加至去年产量的约10倍。9月19日，国内首台F级50兆瓦重型燃机（代号G50）顺利通过2000小时满负荷商业运行产品鉴定，为自主燃气轮机的商业运行提供了极具参考价值的范本。9月19日09时14分，我国在西昌卫星发射中心用长征三号乙运载火箭与远征一号上面级，成功发射第五十九颗、六十颗北斗导航卫星。 展望24年下半年，航空出海&大飞机等新质生产力赛道高景气有望持续，同时看好板块装备采购、军贸出口景气共振。配置策略，优选长景气空间核心大单品龙头，期待其具有“供需稀缺性”与“格局稀缺性”共振的特征。 风险提示：装备列装及交付不及预期；政策调整；价格波动风险等。 选自报告：《国防军工行业：景气趋势环比改善，重视供需&格局稀缺性》2024年9月22日；作者：孟祥杰 S0260521040002；吴坤其 S0260522120001；邱净博 S0260522120005 煤炭：8月社会用电量延续高增长，煤价预期稳中向好 近期市场动态：动力煤价延续小幅上涨，焦煤市场情绪向好。动力煤方面，本周国内煤价延续小幅回升，虽然电煤需求9月开始通常进入需求淡季，但今年南方高温天气持续时间长，电厂日耗维持相对高位，而9月非电相关行业逐步进入旺季采购情绪回升，此外近期台风降雨等天气导致生产运输受阻，港口现货总体偏紧。焦煤方面，本周国内港口和产地焦煤价格总体保持平稳，近期产地竞拍情绪好转。综合来看，前期焦煤受终端需求影响，价格表现弱势，本周焦炭首轮提涨落地，铁水产量缓慢恢复中，且下游国庆前仍存在补库需求，预计焦煤价格或震荡回升。 近期重点关注：（1）国内供需面：8月国内产量略有恢复，进口量环比下滑，钢铁、建材等非电需求延续偏弱；（2）国际供需面：根据AXS Marine，前7月海运贸易煤同比增长1.8%，供给增量主要来自印度、印尼和蒙古，7月日韩需求明显改善。 行业观点：近期煤价整体企稳回升，虽然短期宏观需求仍存压力，但考虑到各环节库存下降，非电需求季节性回升，以及供给端制约的支撑，预计煤价有望平稳略回升。 风险提示：下游需求增速低预期，进口煤量过快增长，加速供需关系恶化，导致煤价超预期下跌等。 选自报告：《煤炭行业周报（2024年第38期）：8月社会用电量延续高增长，煤价预期稳中向好》2024年9月22日；作者：沈涛 S0260523030001；安鹏 S0260512030008；宋炜 S0260518050002 建材：地产成交环比下滑，行业需求一般，等待政策发力 消费建材：地产仍在寻底，龙头公司经营韧性强；关注地产政策效果。消费建材长期需求稳定性好、行业集中度持续提升、竞争格局好的优质细分龙头中长期成长空间仍然很大。下游地产仍在寻底，新开工面积预计已回落至中期较低水平，等待销售企稳好转；核心龙头公司经营韧性强。 水泥：9月需求恢复不及预期、价格走稳为主，关注需求边际变化。由于水泥需求支撑力度严重不足，错峰生产暂无法长期稳定市场供需关系，导致部分地区价格出现反复调整，预计后期价格继续震荡调整为主。 玻纤/碳基复材：玻纤价格大致走稳，电子纱需求仍显一般。电子纱价格维稳，下游PCB市场订单无增加迹象，电子布紧俏度明显放缓；玻纤/碳基复材是典型周期成长行业；长期需求向上，各细分行业竞争格局较好；玻纤底部涨价、碳基复合材料景气度继续筑底，龙头公司领先明显。 玻璃：浮法玻璃价格重心持续下探，光伏玻璃库存波动不大。当前玻璃龙头估值处于偏低水平。 风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险等。 选自报告：《建筑材料行业：地产成交环比下滑，行业需求一般，等待政策发力》2024年9月22日；作者：谢璐 S0260514080004；张乾 S0260522080003 金材：海内外需求预期共振，铜铝价格有望继续上行 基本金属：美联储降息落地，预计基本金属价格震荡回升。美联储降息落地，海外衰退担忧明显缓和，以旧换新政策、节前备货支撑内需，供给端偏紧，铜库存持续去化，预计基本金属价格震荡回升。钢铁：需求回落，钢价平稳叠加成本下行，盈利率弱修复，继续关注供给约束。贵金属：美联储降息50BP落地，金价仍将续创新高。据财联社引美联储FOMC声明，其将美国联邦基金利率目标区间下调50BP至4.75%-5.00%，同时上调2024年美国失业率预期至4.4%、下调2024年核心PCE至2.6%、下调2024年GDP增长预期至2.0%。虽然同期美联储主席鲍威尔讲话偏鹰，认为本次降息更多出于风险管理的考虑、美国经济韧性较强，但市场关于美国就业压力变高、经济衰退预期增强，黄金的降息交易持续启动，在货币属性和金融属性下，金价有望续创新高。能源金属：供给端存扰动，锂价短期有支撑。国内大型锂云母矿山或停产，虽然不改碳酸锂中长期供过于求状态，但短期上游、锂盐厂及贸易商等挺价意愿强烈，叠加下游新能源汽车产业链为迎终端销售旺季，备库略有增加，短期碳酸锂价格受到支撑，价格或以震荡运行为主。小金属：钨、钼价格小幅下跌，静待需求回升。 风险提示：宏观经济修复不及预期；金属下游需求不及预期；相关矿山供应增速超预期；美联储加息超预期；军工等下游需求不及预期；铁矿石、焦煤焦炭产量不及预期；粗钢减产情况不及预期。 选自报告：《金属及金属新材料行业：海内外需求预期共振，铜铝价格有望继续上行》2024年9月22日；作者：宫帅 S0260518070003；李莎 S0260513080002；王乐 S0260523050004；陈琪玮 S0260524040003 法律声明 本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，相关客户须经过广发证券投资者适当性评估程序。其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，若使用本微信号推送内容，须寻求专业投资顾问的解读及指导，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。 完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。 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