【策略*陈李】美联储首次降息后,买什么?

（以下内容从东吴证券《【策略*陈李】美联储首次降息后,买什么?》研报附件原文摘录）
　　策略 美联储首次降息后，买什么？ 事件 海外市场回顾（8月19日-9月19日）：股市：欧美股指涨幅靠前，德国DAX、标普500涨幅领先，而亚太股市表现不佳，日股、韩股涨幅相对落后；商品：软着陆预期升温下，铜价表现优异，其次是降息影响的黄金，而原油价格表现不佳；外汇：受9月降息预期影响，美元持续回落，其余货币如英镑、日元等相应走强。 观点 我们观察的全球投资趋势： 9月美联储正式降息50bp，意味着美国开始进入宽松周期。降息落地后，后续资产如何演绎？ 以史为鉴：我们认为本轮更接近预防式降息。 复盘1980年以来降息周期，大致可以分为预防式降息和衰退式降息。其中，衰退式降息通常发生在经济出现明显衰退时，旨在刺激经济，降息幅度往往更高；而预防式降息多发生在经济基本面走弱，存在下行风险时，以防经济出现大规模衰退，降息幅度和持续时间通常程度较轻。 本次降息为预防式降息的理由：1）通胀方面，本轮去通胀相对顺利，CPI同比相对于历史平均更低，核心通胀也与历次预防式降息平均读数较为接近；2）就业方面，就业市场表现出较高景气度，失业率远低于历史平均，新增非农就业人数也维持在中位水平；3）经济层面，本轮降息前实际GDP环比折年率维持在3%左右，与预防式降息平均4.3%的增速较为接近，远高于衰退式降息平均增速。 综上，本轮经济景气度不低，并未呈现出衰退迹象，可以看作是一次预防式降息周期。 预防式降息下，一般美股表现更为突出： 美股：通常降息后1个月是美股上涨的重要窗口，受益于降息带来的流动性宽松和估值抬升。但此后不同类型降息周期有所分化，长期来看预防式降息更利好权益资产，历次预防式降息美股涨幅均靠前。在美国经济软着陆的情况下，降息有助于进一步降低企业融资成本，改善盈利能力。 美债、美元：1）美债通常抢跑降息周期，由于对经济和利率下行的预期，在降息前美债价格倾向于快速上升，而降息打开后1-2月内涨幅则有所收窄，尤其是在预防式降息阶段，由于经济基本面相对更强，一定程度会压制债市表现，相反在衰退式降息背景下美债表现则“一骑绝尘”。2）美元往往伴随美债收益率下行而有所回落，但经济基本面的走势也可能会支撑美元走势，例如2014年，降息开启，美国经济软着陆，经济表现强劲，美元指数走势相对平稳。 商品：1）铜：在大部分降息周期内下跌；2）黄金：在降息周期中随着利率和美元的下行，黄金价格多数上涨，在衰退以及避险情绪快速升温的区间更明显，黄金价格涨幅更大，比如2008年金融危机，但在经济企稳的区间中黄金并不是最优选择。3）原油：并未呈现明显规律，一定程度上取决于供求格局和地缘政治冲突的变化。 此次降息后，各类资产如何交易？ 1、美股：回溯过去3轮预防式降息，我们发现在降息前后，信息技术、医疗保健等成长股以及金融为代表的周期板块表现往往更优，对利率变动更加敏感，更加受益于降息带来的流动性宽松。 基于此，我们认为未来，美股相对确定的投资主线是： 1）利率敏感型：小盘成长&生物科技、金融、地产。 风格上，小盘成长可能会跑赢大盘。一方面，降息减弱中小企业短期债务压力，提升盈利预期及估值；另一方面，在降息的背景下，美国经济“软着陆”提振中小盘情绪，因此通过复盘，以罗素2000成长为主的小盘成长，在降息开启后的3、6、12个月后的升幅分别是1.8%、12.1%和47.7%，基本都高于大盘（标普500）的2.3%、7.3%和7.8%。 行业上，最大的“赢家”可能是生物科技股。一是降息后所带来的确定性高，结合目前仓位结构来看，生物科技仍处于较低分位水平，因此生物科技具有有利的仓位结构，或是降息交易弹性最大的交易；二是受益于AI兴起，biotech已成为全球投资的重要方向。 另外，金融、地产直接受利率影响较大，有盈利支撑，两大行业后续可能仍有不错涨幅。 2）防御型：公用事业。公用事业行业既受益于利率下行带来的电力投资上升，同时也可对冲经济放缓的风险。 相对有顾虑的是科技行业，最大的担心是去杠杆。虽然从折现角度，美联储降息有利于美股抬估值。不过：1）科技企业目前有大量在手现金，降息对其再融资的影响偏小。2）以英伟达为首的科技股可能再次出现去杠杆。3）从情绪的角度来看，虽然近一个季度以来，“美股7姐妹”仍是最拥挤的交易，但是看多情绪已经在不断减弱，从7月的70%下降至9月的不到50%。 2、美债：预计先下后上。美债利率对于降息周期的“感知”通常最为敏感，复盘1994年以来各轮降息周期，10年期美债收益率均出现明显下行。而在降息靴子落地后，考虑到此前降息预期打得过于饱满，美债收益率下行动力明显不足，反而会出现回调。 3、美元：中枢回落，但幅度有限。降息周期，美元通常回落。不过考虑到美国经济基本面较为有韧性，相较于中、欧经济的表现仍强，所以在一定程度上支撑美元中枢，回落的程度上可能较为有限。 4、黄金：阶段性谨慎。1）考虑本次降息拟为预防式降息，2024 年美国经济若实现“软着陆”，黄金上涨空间可能会低于市场预期。回溯历史，在预防式降息背景下，黄金的涨幅明显低于衰退式降息。2）通胀可能比政策利率冷却得更快，实际利率将保持相对高位，一定程度上也会拖累金价上涨。3）比特币可能会继续分散黄金配置。现货比特币ETF已成为重要资产配置类别，机构投资者逐渐将“数字黄金”（比特币）列入投资组合，这也会分流一定的黄金配置需求。 风险提示：地缘政治风险超预期；美联储降息超预期；美国经济硬着陆；历史经验不代表未来等。 （分析师 陈李、陈梦） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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