【山西证券】研究早观点(20240918)
（以下内容从山西证券《【山西证券】研究早观点(20240918)》研报附件原文摘录）
今日要点 ●【公司评论】爱旭股份(600732.SH)：爱旭股份2024年中报点评-盈利阶段性承压，ABC放量支撑未来业绩 ●【山证机械】五洲新春（603667.SH）2024年中报点评-传统主业表现稳健，看好汽车和人形机器人丝杠业务潜力 ●【山证通信】炬光科技（688167.SH）：技术平台和可达市场不断丰富，打造全球头部光子foundry-技术平台和可达市场不断丰富，打造全球头部光子foundry ●【公司评论】恩捷股份(002812.SZ)：恩捷股份半年报点评-隔膜盈利能力基本见底，海外布局进展顺利 ●【公司评论】福莱特(601865.SH)：福莱特2024年中报点评-Q2盈利能力改善，行业格局稳定后龙头优势显著 ●【山证中小盘】贝斯美深度-碳五新材料项目逐步投产，二甲戊灵龙头地位稳固 ●【山证通信】新易盛（300502.SZ）：业绩同环比高速增长，AI高速光模块市场地位进一步加强 ●【山证通信】长光华芯（688048.SH）：光纤激光市场竞争激烈致业绩下滑，光通信等新动能正在酝酿 ●【公司评论】德业股份(605117.SH)：德业股份2024年中报点评-受益新兴市场需求释放，Q2业绩环比高增 ●【山证新股】广合科技（001389.SZ）-国内领先的服务器PCB厂商，“AI浪潮+新工厂”开辟业绩新动能 ●【行业评论】中秋小长假旅游市场整体情况：游览时长较端午假期有所延长 【公司评论】爱旭股份(600732.SH)：爱旭股份2024年中报点评-盈利阶段性承压，ABC放量支撑未来业绩 肖索 xiaosuo@sxzq.com 【事件描述】 公司发布2024年半年报，上半年公司实现营收51.6亿元，同比-68.2%；实现归母净利润-17.4亿元，同比-233.3%。其中，Q2实现营收28.6亿元，同比-68.9%，环比+5.4%；实现归母净利润-16.5亿元。 【事件点评】 PERC电池出货12.84GW，TOPCon产能具备规模化生产能力。2024年上半年，公司实现PERC电池销售量12.84GW；但由于光伏电池环节产能过度投放导致了行业竞争加剧，电池片价格持续下跌，产品盈利能力下降。公司电池产能结构持续转型升级，2024年Q2，公司TOPCon电池陆续实现批量产出，产品已通过多家下游主流组件企业的供应商准入流程。此外，公司重视海外渠道的布局，海外销售比例不断提升，2024年Q1，公司电池片外销比例较2023年的12.7%提升至38.4%，Q2该比例进一步提升至40.3%。 ABC组件销售大幅增长，优质产品力享受高溢价。公司不断加大对ABC组件的市场开发力度，2024年上半年，公司N型ABC组件出货1.62GW，较2023年上半年+232%；ABC组件实现营收17.01亿元（不含税），对应单价为1.05元/W（不含税）。公司N型ABC产品具有功率高、收益多、安全性好等优点，能够提高业主发电收益，目前在手订单超10GW。与TOPCon组件相比，在分布式场景下，目前公司N型ABC 组件在海外户用市场溢价30%-40%，海外工商业市场溢价15%+，在国内分布式市场溢价0.08-0.12元/W；集中式场景下，公司N型ABC组件在海外溢价10%+。后续，公司将推出N型ABC满屏组件，件同等面积功率将较N型TOPCon组件功率高6-10%，产品力有望持续领先。 【投资建议】 行业阶段性供需失衡，非理性的价格以及存货跌价准备的增加，对公司业绩产生负面影响。在当前产品价格及行业供需背景下，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为-1.09 .581.07，对应公司9月13日收盘价7.63元，2024-2026年PE分别为-7.013.17.1，给予“买入-B”评级。 风险提示：ABC技术产能投产不及预期，PERC产能升级改造进展不及预期，光伏行业需求不及预期，市场竞争加剧，政策风险等。 【山证机械】五洲新春（603667.SH）2024年中报点评-传统主业表现稳健，看好汽车和人形机器人丝杠业务潜力 刘斌 liubin3@sxzq.com 【事件描述】 公司披露2024年半年度报告。上半年，公司实现营业收入17.52亿元，同比增长1.01%；归母净利润为7505.54万元，同比下降9.64%；扣非归母净利润为7173.48万元，同比增长6.74%。其中，Q2单季实现营业收入9.79亿元，同比增长5.92%，环比增长26.70%；归母净利润为3722.79万元，同比下降13.19%，环比下降1.58%；扣非归母净利润为3725.10万元，同比增长0.60%，环比增长8.02%。 【事件点评】 24H1公司汽配产品营收大幅增长14.2%，风电滚子Q2环比有所改善。（1）24H1公司成品轴承和套圈实现营收9.34亿元，同比基本持平，收入贡献最高为53.3%；（2）由于24H1风电下游装机不及预期，风电滚子收入下降，对24Q1的营收影响较为明显，但Q2销售及后续订单有明显改善；（3）汽车零配件营收1.96亿元，同比增长14.20%，收入贡献为11.2%，其中安全气囊气体发生器部件营收9164.84万元，同比增长32.90%；（4）热管理系统零部件营收5.45亿元，同比增长7.20%，收入贡献为31.1%。 24H1公司整体业务净利率为4.49%，同比下降0.49pct，主要系本期对新产品的研发投入增加所致。24H1公司毛利率为16.57%，同比增长1.21pct；净利率为4.49%，同比下降0.49pct。销售期间费用率11.29%，同比增长1.33pct，其中管理费用率为5.24%，同比增长0.21pct；研发费用率为3.17%，同比增长0.71pct，主要是增加对新产品的研发投入所致；销售费用率为2.46%，同比增长0.40pct，主要系报告期并购WJB控股及其子公司后并表所致；财务费用率0.42%，同比增长0.01pct。 公司加强新产品的研发，建设专业化丝杠生产车间，及时调整募投项目建设进度。（1）持续加强新产品的研发和技术储备。在新能源汽车领域，已开发出用于EMB的核心部件，新能源汽车滚珠丝杠副。在人形机器人领域，已开发出灵巧手微型丝杠、线性执行器行星滚柱丝杠等新产品，其中行星滚柱丝杠已实现小批量销售。（2）加大对丝杠产品的研发及设备投入。公司构建完整的设计研发团队，同时开始搭建2个丝杠产品专业化生产车间，包括用于新能源汽车转向系统及刹车系统的滚珠丝杠组件及零部件车间和机器人执行器用行星滚柱丝杠组件及零部件车间，其中滚珠丝杠车间的投资规模较大。（3）适时调整募投项目建设进度。将重点建设新能源汽车轴承及零部件相关项目上，且适当控制风电项目投资规模及进度。 公司市场扩张计划有序推进，加快全球化布局。公司通过组成联合体参与洛阳国宏投资控股集团有限公司公开挂牌转让洛阳LYC轴承有限公司13%的股权，受让比例8.4972%。洛轴公司在国内风电轴承和盾构机轴承领域领先，对高精度风电滚子有较大需求，本次投资有利于公司风电滚子产品市场的开拓以及双方的技术互补。针对北美市场，公司收购了美国WJB控股公司股权并对轮毂轴承销售渠道进行整合，有望提升公司相关产品在北美汽车后市场的销量。 【投资建议】 公司凭借在轴承及套圈业务上沉淀的工艺，展开平台化经营。传统主业轴承产品和套圈供应舍弗勒、斯凯孚等轴承巨头，有望保持平稳增长；虽24Q1风电滚子不及预期，但Q2及后续订单有明显改善，风电业务下半年有望扭转颓势并实现增长；公司在汽配领域尤其是安全气囊气体发生器部件业务实现高速增长，已成为国内该类产品的唯一生产企业，成功实现进口替代，未来有望保持较快增长；热管理领域，中长期我们看好新能源汽车上公司产品矩阵拓宽以及价值量提升；在滚柱/滚珠丝杠业务布局上，公司凭借全产业链优势和先期技术储备，已完成产品的快速迭代，其中，汽车丝杠进展相对较快，人形机器人用丝杠还需关注下游客户的进展，看好该业务中长期增长潜力。 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.43亿元、1.84亿元、2.43亿元，同比分别增长3.4%、28.6%、32.3%，EPS分别为0.39元、0.50元、0.66元，按照9月13日收盘价，PE分别为32.1、24.9、18.9倍，首次覆盖给予“增持-A”的投资评级。 【风险提示】 技术研发、新品开发及项目投资不及预期风险：公司开发的部分新产品，如丝杠产品，技术标准高，下游特别是主流主机厂认证周期较长，若因不可控因素导致认证时间延长，则影响新产品的市场开发进度，或者下游市场需求不及预期，从而影响未来公司业绩的增长。另外新项目及涉及行业的成长通常经历相对较长的发展周期，在发展初期，需要在技术研发、工艺完善和设备选型方面进行大规模投资，而中后期行业的发展和公司的市场开拓会面临较大的不确定性，存在较大风险。 原材料价格波动的风险；公司生产所需的轴承钢、铝、铜等原材料，占生产成本的比重较高。近年来，原材料价格出现了较大的涨幅，如果未来原材料价格继续上涨，又无法将原材料价格上涨的压力向下游传递，将会影响公司的盈利能力。 风电行业政策变动风险：风电产业的发展受国家政策、行业发展政策的影响较大，风电上网电价、补贴政策调整、行业建设规划、保障消纳机制等相关政策的调整都将影响风电未来的装机量。如果国家未来关于鼓励风电行业发展的政策有所收缩，会影响到整个产业链，也会造成公司风电滚子产品订单减少导致部分新增产能闲置，从而导致风电滚子产品的毛利率出现下滑。 汇率波动的风险：公司与主要客户的部分销售以美元或欧元结算，账面存在一定金额的外币资金和应收账款余额。欧洲地缘政治冲突带来的美元及欧元汇率的波动对公司的财务费用及利润总额具有一定的影响。若未来人民币升值，将直接影响到公司出口产品的销售价格以及汇兑损益，从而对公司产品的市场竞争力以及利润产生一定的影响。 【山证通信】炬光科技（688167.SH）：技术平台和可达市场不断丰富，打造全球头部光子foundry-技术平台和可达市场不断丰富，打造全球头部光子foundry 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 公司发布 2024年半年报。2024年上半年公司实现营收3.11亿元，同比+29.85%，归母净利润-0.28亿元，同比-206.71%，扣非后归母净利润-0.32亿元，同比-416.26%；2024Q2公司实现营收1.74亿元，同比+41.68%，归母净利润-0.12亿元，同比-206.83%，扣非后归母净利润-0.14亿元，同比-479.85%。 事件点评： 公司收入的增长主要由对瑞士炬光（原SMO）的并表以及中游汽车、半导体制程领域的收入增长带来。但同时由于上游光学元件产品的降价压力、并购带来的收入结构变化以及并购带来的研发、财务费用显著增加等，公司的净利润较去年同期下滑。 收入拆解：SMO并购带来对上游“调控光子”和中游汽车光学模组的积极影响。按照上、中游划分，上半年公司上游收入2.08亿元，同比+2.5%，其中用于“产生光子”的半导体激光元器件和原材料收入0.71亿元，同比-31.6%，主要由于光线激光器市场竞争加剧，预制金锡氮化铝衬底单价降幅较大同时主动止损出货量大幅下滑；同时固体激光泵浦应用部分科研客户需求延期。用于“调控光子”的激光光学元器件上半年收入1.37亿元，同比+38.3%，主要由SMO并购带来汽车、通信、消费领域客户的拓展，传统光纤激光FAC收入仍面临较大的价格压力。中游方面，公司战略聚焦汽车、泛半导体、医疗三大应用市场，上半年汽车、泛半导体、医疗健康收入分别为0.40亿、0.55亿、0.07亿元，分别同比+316.6%、+189.4%、+5.3%。并购SMO后公司新进入的汽车投影照明带来增量收入，并于24Q2获得欧洲某汽车客户定点；半导体晶圆退火业务延续了23H2增长态势，尤其是HBM产能释放带来存储芯片晶圆退火模块大幅增长，并有望在SiC激光退火开拓新的市场；专业医疗健康领域国内外多家客户开始采用公司的专业激光净肤模组方案，家用重点布局激光净肤和嫩肤应用，已跟多家领先客户建立初步合作意向并提供样品。 收购SMO和AMS-osram AG坚定拓宽光子制造工艺和应用领域，整合空间极其广阔。2024年1月公司完成对瑞士SMO的并购，进入光通信、汽车投影照明新领域，同时在泛半导体制程、医疗健康等已进入市场进一步扩大市场份额与潜在市场规模。2024年6月公司审议通过拟收购AMS OSRAM-AG的微纳光学元器件部分研发和生产资产组，将促进公司加速进入消费电子和消费级内窥镜领域，提升汽车投影照明领域的市场份额和竞争力。在光学器件生产工艺上，公司已掌握了晶圆级冷加工工艺、玻璃压塑工艺、纳米压印工艺以及光刻反应离子刻蚀工艺，覆盖的产品涵盖几乎市面所有光学元件和模组，如微透镜阵列、硅透镜、diffusers、非球面阵列、微棱镜、自由空间光学、DOE器件等。公司将从原来的泛半导体、医疗健康、激光雷达、工业制造等领域快速切入汽车投影照明、光模块、消费电子、消费级医疗等多个新增市场，并选择合适的制造工艺，实现业内最有竞争力的生产成本。 全球化布局完成，加速组织结构和生产基地调整组合。组织架构方面将建立西安、德国、瑞士、新加坡、韶关、东莞、合肥多个运营中心，并将集中决策、一体化运作和精益管理；生产基地方面，公司将设立德国晶圆级同步结构化制备微纳光学器件基地、瑞士刻蚀技术光学器件制造基地、中国微纳光学&压印微纳光学&模压光学&各种中游模组大批量制造基地；市场拓展方面，公司将依托新并购公司客户资源，加速拓展北美消费电子大客户以及国内光通信大客户等，利用纳米压印等生产工艺加速开发ARVR、汽车投影照明等市场，并通过生产工艺的升级提升激光雷达线光斑模组等竞争力（主要聚焦海外Tier1）。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-26年净利润0.26/1.33/2.68亿元，同比增长-70.7%/403.6%/100.8%，对应EPS为 0.29/1.48/2.97元，PE为136.3/27.1/13.5倍，考虑到新炬光将整合全球一线微纳光学平台工艺，发展国际化客户结构，我们认为公司短期业绩承压但硅光、消费电子、半导体设备、汽车等领域均有望催化估值修复，公司通过内生+外延发展正成为全球微纳光学工艺和产能最领先的厂商，未来有望加速在多个下游市场突破，并通过工艺、组织整合提升毛利率、净利率，2025年有望迎来双击行情，维持“增持-A”评级。 风险提示：研发能力未能匹配市场需求的风险；核心技术泄密、技术人员流失的风险；框架协议合作风险；跨国经营、境外整合风险；汇率波动风险；宏观经济波动风险。 【公司评论】恩捷股份(002812.SZ)：恩捷股份半年报点评-隔膜盈利能力基本见底，海外布局进展顺利 肖索 xiaosuo@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 事件：8月28日，公司发布2024年半年报，公司实现营业收入47.8亿元，同比-14.1%；实现归母净利润2.9亿元，同比-79.3%，处于业绩预告的中值附近，业绩符合预期。 事件点评 24H1膜类收入同比-16.7%，24Q2出货约15亿平。24H1公司膜类产品收入41.3亿元，同比-16.7%；其中，锂电池隔离膜营收38.6亿元，同比-17.2%，占营收比重80.7%。出货方面，我们测算2024年H1出货27亿平，对应均价1.4元/平，单平毛利0.28元/平；其中，Q2出货14.5亿平，对应均价1.38元/平。我们预计24年出货65亿平，同比增长30%以上。 盈利能力承压。24H1公司毛利率为21.0%，同比-22.5pct，净利率为6.1%，同比-20.5pct；其中，膜类产品毛利率为19.1%，同比-25.9pct。24Q2毛利率为23.1%，同比-18.3pct，环比+4.2pct；24Q2净利率为5.5%，同比-21.3pct，环比-1.3pct。我们测算24H1单平净利0.04元/平。当前湿法隔膜价格已经处于底部，公司开工率和产能利用率一直处于行业领先水平，我们预计单平净利有望维持。 海外产能建设积极推进。匈牙利基地一期正在客户验证阶段，二期规划建设4 条全自动进口制膜生产线及配套涂布产线，总产能约 8 亿平方米/年，项目总投资额预计约 4.47 亿欧元。美国基地正在建设14条年产能7 亿平方米锂电池涂布隔膜产线。公司拥有多家全球头部海外锂电池客户如 LGES、松下、法国 ACC、Ultium，海外客户需求不断增长，公司未来海外产能利用率能够保持较高水平，海外产能释放有望带来公司盈利修复。 投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.2/9.6/12.4亿元，对应公司9月12日收盘价26.13元，2024-2026年PE分别为41.126.720.5，公司业绩符合预期，我们认为，一方面，公司价格和盈利已见底，看好后续隔膜盈利修复，一方面，我们预计24、25年海外需求高增，随着公司海外出货放量，将带来公司业绩弹性，我们看好公司盈利修复和海外出货，维持“买入-A”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产能释放不及预期，原材料价格上涨或波动超预期，盈利水平不及预期。 【公司评论】福莱特(601865.SH)：福莱特2024年中报点评-Q2盈利能力改善，行业格局稳定后龙头优势显著 肖索 xiaosuo@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年半年报，上半年公司实现营收107.0亿元，同比+10.5%；实现归母净利润15.0亿元，同比+38.1%。其中，Q2实现营收49.7亿元，同比+15.2%，环比-13.2%；实现归母净利润7.4亿元，同比+28.8%，环比-2.8%。 事件点评 光伏玻璃贡献主要营收，2024年Q2毛利率同环比改善。公司营收主要由光伏玻璃产品贡献，2024年上半年光伏玻璃营收占比为90.3%。2024年上半年，公司整体毛利率为23.8%，同比+4.7pct；光伏玻璃毛利率为24.7%。Q2单季度，公司毛利率为26.5%，同比+6.5pct，环比+5.0pct，主要受益于4-5月组件排产提升带动光伏玻璃价格上涨，而纯碱、天然气等原材料价格同比下降。 稳步扩产降本增效，海外产能盈利能力更优。截至2024年6月底，公司总产能为23000t/d；其中2600t/d已冷修。截至公司报告披露时间，公司产线中千吨级及以上的窑炉占比90%+，大窑炉能够降低单耗、提升成本率，从而带动成本的降低。公司国内的安徽项目，南通项目以及海外项目均处于正常推进状态，后续落地时间将综合考虑项目建设进度和市场情况而定。从盈利能力来看，2024年上半年，公司越南子公司净利润率为28.2%，显著高于国内。 投资建议 公司是光伏玻璃行业的头部企业，具有技术、客户资源、规模、品牌、管理等方面的优势。2024年6月以来，光伏玻璃价格持续下滑，全行业盈利能力受到挤压，光伏玻璃产能加速冷修，减产后价格有望回升。考虑当前光伏玻璃行业现状，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.871.481.88，对应公司9月11日收盘价，2024-2026年PE分别为19.311.38.9，维持“买入-A”评级。 风险提示行业竞争加剧、光伏需求不及预期、原材料及燃料价格波动影响、产能建设不及预期风险等。 【山证中小盘】贝斯美深度-碳五新材料项目逐步投产，二甲戊灵龙头地位稳固 潘宁河 panninghe@sxzq.com 【投资要点】 二甲戊灵国内龙头，国内市占率约50%。公司主营除草剂农药二甲戊灵原药及制剂的生产和销售，2023年原药及制剂营收占比85.6%。二甲戊灵是一种高效、低毒、低残留的除草剂，凭借良好性能对乙草胺、氟乐灵等选择性除草剂形成广泛替代，已经在欧盟、北美、日本等发达地区大规模使用。农药的生产壁垒和销售壁垒均较高，新竞争者想要进入农药领域需付出较高成本。公司作为国内二甲戊灵龙头企业，产能充足、价格竞争力强、成本把控能力增强、已获得众多登记许可，竞争优势较为显著。2022年，公司成为巴斯夫的合格供应商，开始向其稳定大批量供货。2021年至2023年，对巴斯夫销售额占比分别为7.2%、23.4%、19.0%。 进军碳五产业链，开辟新增长点。2021年5月，公司公告投资年产8500吨戊酮系列绿色新材料项目，进军碳五材料生产。项目建成后，可实现产能：3-戊酮5500吨/年、2-戊酮3000吨/年、粗醋酸甲酯3900吨/年、精醋酸甲酯8800吨/年、正戊烯4000吨/年、环戊烯13000吨/年、溶剂油3000吨/年及醋酸戊酯3000吨/年。3-戊酮是公司生产二甲戊灵的重要原材料，2023年公司采购3-戊酮金额占比17.9%。该项目2023年已处试生产阶段，可帮助公司补充和强化二甲戊灵产业链，丰富的联产产品亦有望成为公司新的利润增长点。 碳五馏分应用前景广阔，公司新工艺加强其利用。异戊二烯、间戊二烯及双环戊二烯是碳五馏分中三种回收利用价值较高的烯烃。公司戊酮系列绿色新材料项目即以间戊二烯为原材料，经过氢化、酯化、酯交换、脱氢等工序生产高附加值的3-戊酮、2-戊酮等酮类产品及正戊烯等其他联产产品。间戊二烯约80%直接用于聚合生产树脂，公司开发新工艺，以间戊二烯为原料制备戊酮等一系列产品，打开了间戊二烯下游新的应用空间。双环戊二烯为热塑性工程塑料COC/COP的主要原料，COC/COP凭借优良性能，应用领域广泛。目前来看，COC/COP材料最大的需求来自光学领域。此外，日本三井化学已开发出以COC为基材的高性能树脂，可应用于毫米波基板。 投资建议：我们预计公司2024-26年归母净利润分别为1.23亿元、2.07亿元、3.00亿元，同比+38.8%、+69.1%、+44.7%，毛利率、ROE等关键财务指标稳步改善。公司估值与可比公司均值接近。考虑到公司在国内二甲戊灵市场市占率约50%、进入巴斯夫供应链、进军碳五产业链且产能逐步释放，另外估值也处于合理区间，首次覆盖，给予“增持-A”评级。 风险提示：市场竞争加剧，碳五项目低于预期，环保政策风险等。 【山证通信】新易盛（300502.SZ）：业绩同环比高速增长，AI高速光模块市场地位进一步加强 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年半年报，业绩实现大幅提升。2024上半年，公司实现营收27.3亿元，同比+109.1%，实现归母净利润8.7亿元，同比+200.0%，扣非归母净利润为8.7亿元，同比+204.5%，业绩处于此前预告中值区间符合预期。单Q2来看，公司实现营收16.2亿元，同环比分别+129.2%、+45.1%，实现归母净利润5.4亿元，同环比分别+199.5%、+66.6%。 事件点评 受益于北美大客户AI集群资本开支增加，上半年营收利润大幅增长。上半年北美亚马逊、谷歌、META、微软四家云巨头capex合计897.5亿美元，同比+44.1%，带动AI基础设施投资大幅增长。光模块作为AI网络scaleout扩展规模的核心设备受益于GPU出货量的增长和集群规模的扩大带来的配比提升。Lightcounting 7月的研究报告指出，2024年全球用于AI集群的光模块市场将超过40亿美元，同比翻倍以上，2025年有望超过70亿美元，2029年达到120亿美元。Cignal AI在《2024年第一季度光器件报告》指出，24Q1全球高速数通光模块出货量超过300万只，800GbE出货量几乎相当于去年全年，预计数通市场将在2024年翻番。与此同时，以太网AI交换机以其对更大规模集群的良好支持、开放操作系统和可编程性强以及高性价比未来出货比例将快速提升，尤其在北美云厂商灰盒和白盒的交换机上。公司是北美云大厂400G、800G光模块核心供应商，目前受益于北美以太网光模块投资增加，未来也有望开拓更多的设备商客户。 成都、泰国产能同时扩产，积极备料迎接更多的订单交付。上半年公司固定资产账面价值为15.1亿元，较上年同期大幅增加139.3%，主要增加在高速率光模块产线以及泰国建筑工程项目。目前泰国工厂一期已经运营一年多，产能持续扩大，泰国二期正在建设，预计2024Q4建成，产能又将有较大增长。与此同时，我们看到公司半年报存货账面价值22.4亿元，其中原材料5.2亿元，较年初增长87.4%，发出商品5.0亿元，较年初增长208.4%，这意味着公司目前产销两旺，未来订单将有较大规模增长，收入确认也有望逐步提升。 研发效率、供应链管理水平业内领先，盈利能力优秀。2024上半年公司光模块销量327万只，较上年同期增长12.4%，但营收却达26.9亿元，较上年同期增长113.0%，毛利率达43.4%，增长13.6pct。这反映出公司上半年产品高端化提升明显，公司生产工艺提升、供应链管理带来的原材料成本优势逐渐显现。公司紧跟大客户需求，产品研发前瞻精准，目前已推出基于VCSEL/EML/硅光/薄膜铌酸锂方案的400G、800G、1.6T高速产品以及400G、800G ZR相干光模块产品还有100G/lane、200G/lane的400G&800G LPO产品。上半年公司研发费用1.3亿元，同比增长113.1%，但占收比保持在4.8%左右，随着营收增长费用率下降带来的规模优势也在显现对净利率的积极作用。 盈利预测与投资建议我们认为全球AI光模块出货环比增长将持续，公司受益于以太网光模块占比的提升、海外云厂商新客户的导入以及产能的持续扩张下规模效应的体现。我们将公司盈利预测上调，预计2024-2026归母净利润分别为22.0/43.6/48.4亿元（前次为16.2/22.0/29.2），上调评级为“买入-A”。 风险提示：GPU服务器等AI下游基础设施出货不及预期导致光模块市场预期下调；北美云厂商引入新供应商导致公司市场份额下滑；随着集成光子技术发展光模块存在被更高集成的光子器件替代风险；中美经济科技摩擦导致关税政策变化等。 【山证通信】长光华芯（688048.SH）：光纤激光市场竞争激烈致业绩下滑，光通信等新动能正在酝酿 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 公司发布2024年半年报。2024年上半年公司实现营收1.27亿元，同比-10.39%，归母净利润-0.42亿元，同比-299.35%，扣非后归母净利润-0.73亿元，同比-74.12%；2024Q2公司实现营收0.75亿元，同比+44.62%，归母净利润-0.23亿元，同比-90.17%，扣非后归母净利润-0.41亿元，同比-43.94%。 事件点评： 公司上半年营收、利润出现下滑主要由于：1）由于春节期间人员波动、科研类模块生产难度较大，Q1产出不足，收入下降，但Q2公司已克服产能瓶颈营收出现环比回升；2）光纤激光器市场竞争激烈，工业市场光纤耦合模块价格进一步下滑，导致高功率单管系列收入和毛利率下滑；3）存货计提减值准备加大影响利润；4）公司继续加大研发投入，管理、研发费用较去年同期分别同比增长19.9%、13.6%。 高功率半导体激光芯片保持领先，产品技术持续迭代。上半年公司高功率单管系列、高功率巴条系列收入分别为1.0亿、0.2亿元，分别同比-20.5%、+39.5%，占收比较大的高功率单管系列上半年毛利率为15.7%，较2023年报降低14pct。在工业光纤激光下游整体扩产偏谨慎以及行业竞争压力下，光纤激光器行业上半年收入增长放缓，以上市公司锐科激光、杰普特、德龙激光、联赢激光为例，上半年归母净利润分别-14.5%、+11.7%、-364.9%、-74.3%，造成上游激光芯片价格压力加大。公司持续加大研发巩固技术领先优势，目前研制出的单管芯片室温连续功率超过100W，工作效率62%，是已知报道的单管芯片功率最高水平。公司的9XXnm 50W高功率激光芯片在宽度为330um发光区内产生50W激光输出，光电转化效率大于62%，是目前量产功率最高的半导体激光芯片。 光通信市场继续开拓，VCSEL应用不断拓展。公司推出单波100GEML、50GVCSEL、100mW CW DFB大功率光通信芯片，在GaAs基础上，已建立起InP芯片IDM能力。在AI算力高速发展的驱动下，高速光模块市场快速增长，展望下半年及明年全球高速光芯片都将处于供应紧张状态。公司的50G VCSEL可用于国内主流的400G多模光模块，100G EML可用于海外主流的400G、800G光模块，CW芯片则用于国内外硅光主流设计方案。公司目前光通信芯片仍处于批量导入阶段，未来有望凭借产能和技术优势打开市场。VCSEL是公司横向拓展中重要的方向，上半年营收160万，同比有所增加；除光模块外，主要着力在消费电子（如手机 VRAR 3D传感）、激光雷达市场，未来有望成为国内激光雷达光芯片主要供应商之一。 卫星、能量、可见光领域横向拓展，打开更高市场空间。激光无线能量技术可在卫星、无人机、移动终端等装备持续供电、补电。公司发布了全半导体激光无线能量传输芯片及系统的最新成果，包括808nm、1um发射端激光芯片及模块、接收端单/多结激光电池芯片及模块、激光无线传能系统。公司与与中科院苏州纳米所、相关技术团队分别合资成立“氮化镓激光器联合实验室”、苏州镓锐芯光科技，开展GaN激光新派你的研发生产。GaN激光器具有直接发光、高效率、高稳定性优势，可用于激光加工、激光显示、激光照明、特殊通信鞥领域，总体市场需求超百亿元。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-26年净利润-0.36/0.22/0.53亿元，同比增长60.5%/161.7%/136.2%，对应EPS为 -0.21/0.13/0.30元，PE为-122.0/197.6/83.7倍，考虑到光纤激光行业竞争压力、光通信、激光雷达市场拓展尚需时间以及研发费用的高投入，我们调整公司评级，将公司下调至“增持-B”评级。 风险提示：技术升级迭代风险；研发失败风险；关键技术人才流失风险；生产良率波动风险；客户集中度较高的风险；产品价格下降的风险。 【公司评论】德业股份(605117.SH)：德业股份2024年中报点评-受益新兴市场需求释放，Q2业绩环比高增 肖索 xiaosuo@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年半年报，上半年公司实现营收47.5亿元，同比-3.0%；实现归母净利润12.4亿元，同比-2.2%。其中，Q2实现营收28.6亿元，同比+2.0%，环比+52.1%；实现归母净利润8.0亿元，同比+19.0%，环比+85.4%。 事件点评 逆变器出货量增长，新兴市场多点开花：2024年上半年，公司逆变器业务实现营收23.2亿元，同比-26.1%，主要受南非市场储能逆变器需求下滑影响。上半年，部分新兴市场因严重缺电形成刚性需求，且电价高增、组件/电池价格下降等带来了经济性的提升，新兴市场风光储需求释放。2024年上半年，公司合计实现逆变器销售71.17万台，同比+7.8%；其中，储能逆变器21.41万台、微型并网逆变器24.27万台、组串式逆变器25.49万台，产品主要销往巴基斯坦、德国、巴西、印度、南非等国家。 储能电池包销售规模扩大，收入同比高增：2024年上半年，公司储能电池包业务实现营收7.65元，同比+74.8%，主要销往德国、南非等地。公司储能电池包销售规模增长迅速，主要因为公司产品具有高集成度、高安全性、长循环寿命等优势，且能够与公司逆变器销售渠道深度整合。随着下半年公司储能电池包产能持续释放，预计该产品业绩有望持续高增。 投资建议 根据公司半年报出货情况，结合对行业判断，我们微调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为4.635.806.82，对应公司9月12日收盘价91.90元，2024-2026年PE分别为19.915.913.5，维持“买入-A”评级。 风险提示：海内外需求不及预期、竞争加剧风险、贸易政策风险、新产品开发不及预期、原材料价格上涨风险等。 【山证新股】广合科技（001389.SZ）-国内领先的服务器PCB厂商，“AI浪潮+新工厂”开辟业绩新动能 叶中正 yezhongzheng@sxzq.com 【投资要点】 公司是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商。广合科技是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商，产品主要应用于数据中心、云计算、工业互联网、人工智能、5G通讯、汽车电子、安防和打印等终端领域。从产品收入构成来看，服务器产品始终是公司的第一大收入来源，收入占比稳步上升并已接近70%；从产品销售情况来看，公司产品主要通过外销的方式供给终端客户或EMS等电子产品制造商，但大部分仍在中国大陆进行组装加工。受益于AI等技术快速发展，公司业绩增长加速、盈利能力稳步提升：2024H1公司营收及归母净利润分别实现17.06、3.19亿元，较去年同期分别增长45.50%、102.42%；2024 H1公司毛利率和净利率分别提升至34.34%、18.73%。 AI浪潮驱动服务器PCB快速发展，公司竞争地位有望继续增强。受短期扰动因素影响PCB行业景气度下滑，但从中长期来看PCB仍是电子终端设备不可或缺的组件。并且根据Prismark预测，服务器/数据存储、汽车有望成为未来PCB增长最为快速的领域，也将驱动PCB产品性能向更高水平演进，市场对高层数、高精度、高密度、高可靠性PCB产品的需求或将持续增长。目前，从事服务器PCB生产的厂商主要有广合科技、健鼎科技、金像电子、深南电路、沪电股份、生益科技、胜宏科技，其中广合科技是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商，随着销售收入持续增长，竞争地位有望进一步增强。 公司深耕服务器PCB领域，先发优势铸就核心竞争壁垒。①公司专注于服务器PCB领域，位居全国第一、全球第三，对于服务器PCB在设计复杂性、性能稳定性等方面的高要求有较为深刻的理解，能够深入了解客户需求并提供能够满足服务器高性能、高可靠性、高效能运行需求的产品。②依托优异的管理能力，公司制定了全面、灵活、高效的定制化产品研发体系，打造了精益化、标准化的生产流程，形成了全面的成本控制管理能力，可为客户提供定制化产品及快速响应服务。③基于量产一代、试产一代、研发一代的策略，公司深度绑定戴尔、浪潮等国内外知名客户，具有较强的业务连续性。 公司泰国工厂建设稳步推进，产能瓶颈突破后业务拓展有望加速。公司目前已有广州、东莞、黄石工厂，且泰国工厂建设正在稳步推进过程中。其中，广州工厂及泰国工厂产品定位主要是面向数据中心的服务器、交换机产品以及通信类产品；黄石工厂产品定位主要面向智能终端类产品；东莞工厂主要为广州两厂提供机加工配套服务。2024年7月公司泰国工厂已顺利封顶，预计今年年底建成投产，一期满产后预计年销售约20亿元，海外市场拓展可期。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为36.11、50.47、59.03亿元，增速分别为34.8%、39.8%、17.0%；净利润分别为6.77、8.54、10.42亿元，增速分别为63.3%、26.1%、22.1%，对应EPS分别为1.60、2.02、2.47元，以9月12日收盘价34.46元计算，对应PE分别为21.5X、17.0X、14.0X。公司是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商，AI浪潮逐步成为发展大势及泰国工厂建成投产均有利于公司业绩快速增长，我们看好公司未来的发展，但考虑到公司上市时间较短存在一定的估值溢价并且服务器PCB领域新增供应商的持续涌入可能会压缩公司的盈利空间，因此对公司首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：产品研发失败以及技术升级迭代风险、服务器PCB行业市场竞争加剧的风险、AI服务器应用拓展进度不及预期的风险、贸易摩擦风险及汇率波动风险、黄石工厂及泰国工厂产能利用率提升不及预期的风险。 【行业评论】中秋小长假旅游市场整体情况：游览时长较端午假期有所延长 王冯 wangfeng@sxzq.com 交通运输情况：9月14日-18日，全国铁路预计发送旅客7400万人次，日均发送旅客1480万人次，9月15日为客流最高峰日，预计发送旅客约1680万人次。 出入境：中秋假期跨境游和港澳台同胞、境外侨胞返乡团聚客流叠加，全国口岸将迎来出入境高峰，日均出入境旅客将达到180万人次，同比增长21.9%。大型国际空港口岸出入境客流稳步增加，北京首都机场、上海浦东机场、广州白云机场、成都天府机场日均出入境旅客预计分别达到4.2万、9.5万、4.2万、1.6万人次。 2024年以来，中国出入境旅游市场均呈现快速增长的态势。国际航班运力加速恢复，加上签证政策利好，为游客跨境出游提供了便利。同程旅行数据显示，今年中秋假期期间，平台国际机票预订热度同比增长超过160%，国际酒店预订热度同比增长近140%。 热点：《黑神话·悟空》游戏带来的古建游览热潮令人瞩目。山西省作为全国现存古建最多的省份，中秋假期租车自驾游订单较端午增长16%。大同、忻州、朔州等地旅游订单较端午假期分别增长14%、20%、40%。在游戏中作为取景地的云冈石窟、应县木塔、悬空寺和华严寺等景点，跻身省内最热门的Top5景点。 餐饮：海底捞：海底捞后台数据显示，2024年中秋假期前两天，全国海底捞火锅接待顾客超过320万人次。北京、西安、广州等传统热门城市的门店持续火爆的同时，河南许昌、广西玉林、福建漳浦、山西长治、江西景德镇、浙江安吉等大批“宝藏小城”的海底捞火锅店，因短途游客流增加，普遍迎来每日7次以上的翻台率。 酒店：同程旅行数据显示，2024中秋假期国内酒店市场价格与去年同期基本持平，五星、四星、三星酒店预订均价，同比变动均在10元以内。在价格维持稳定的基础上，今年国内酒店预订热度呈现上涨趋势，其中兼顾质价比较高的4星级酒店预订热度同比增长近三成。 风险提示：居民消费水平不及预期风险；极端天气风险；行业系统性风险等。 分析师：李召麒 执业登记编码：S0760521050001 报告发布日期：2024年9月18日 【分析师承诺】 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 【免责声明】 本订阅号（微信号：山西证券研究所）是山西证券股份有限公司研究所依法设立、运营的官方订阅号。 本订阅号不是山西证券研究所证券研究报告的发布平台，所载内容均来自于山西证券研究所已正式发布的证券研究报告，订阅者若使用本订阅号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。提请订阅者参阅山西证券研究所已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。 山西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本公司不会因为任何机构或个人关注、收到或订阅本订阅号推送内容而视为本公司的当然客户。本公司证券研究报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所载的资料、意见及推测仅反映本公司研究所于发布报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本订阅号所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本订阅号中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。订阅者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本订阅号的版权归本公司所有。本公司对本订阅号保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本订阅号的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止我司员工将我司证券研究报告私自提供给未经我司授权的任何公众媒体或者其他机构；禁止任何公众媒体或者其他机构未经授权私自刊载或者转发我司的证券研究报告。刊载或者转发我司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示我司证券研究业务客户不要将我司证券研究报告转发给他人，提示我司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知我司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。
今日要点 ●【公司评论】爱旭股份(600732.SH)：爱旭股份2024年中报点评-盈利阶段性承压，ABC放量支撑未来业绩 ●【山证机械】五洲新春（603667.SH）2024年中报点评-传统主业表现稳健，看好汽车和人形机器人丝杠业务潜力 ●【山证通信】炬光科技（688167.SH）：技术平台和可达市场不断丰富，打造全球头部光子foundry-技术平台和可达市场不断丰富，打造全球头部光子foundry ●【公司评论】恩捷股份(002812.SZ)：恩捷股份半年报点评-隔膜盈利能力基本见底，海外布局进展顺利 ●【公司评论】福莱特(601865.SH)：福莱特2024年中报点评-Q2盈利能力改善，行业格局稳定后龙头优势显著 ●【山证中小盘】贝斯美深度-碳五新材料项目逐步投产，二甲戊灵龙头地位稳固 ●【山证通信】新易盛（300502.SZ）：业绩同环比高速增长，AI高速光模块市场地位进一步加强 ●【山证通信】长光华芯（688048.SH）：光纤激光市场竞争激烈致业绩下滑，光通信等新动能正在酝酿 ●【公司评论】德业股份(605117.SH)：德业股份2024年中报点评-受益新兴市场需求释放，Q2业绩环比高增 ●【山证新股】广合科技（001389.SZ）-国内领先的服务器PCB厂商，“AI浪潮+新工厂”开辟业绩新动能 ●【行业评论】中秋小长假旅游市场整体情况：游览时长较端午假期有所延长 【公司评论】爱旭股份(600732.SH)：爱旭股份2024年中报点评-盈利阶段性承压，ABC放量支撑未来业绩 肖索 xiaosuo@sxzq.com 【事件描述】 公司发布2024年半年报，上半年公司实现营收51.6亿元，同比-68.2%；实现归母净利润-17.4亿元，同比-233.3%。其中，Q2实现营收28.6亿元，同比-68.9%，环比+5.4%；实现归母净利润-16.5亿元。 【事件点评】 PERC电池出货12.84GW，TOPCon产能具备规模化生产能力。2024年上半年，公司实现PERC电池销售量12.84GW；但由于光伏电池环节产能过度投放导致了行业竞争加剧，电池片价格持续下跌，产品盈利能力下降。公司电池产能结构持续转型升级，2024年Q2，公司TOPCon电池陆续实现批量产出，产品已通过多家下游主流组件企业的供应商准入流程。此外，公司重视海外渠道的布局，海外销售比例不断提升，2024年Q1，公司电池片外销比例较2023年的12.7%提升至38.4%，Q2该比例进一步提升至40.3%。 ABC组件销售大幅增长，优质产品力享受高溢价。公司不断加大对ABC组件的市场开发力度，2024年上半年，公司N型ABC组件出货1.62GW，较2023年上半年+232%；ABC组件实现营收17.01亿元（不含税），对应单价为1.05元/W（不含税）。公司N型ABC产品具有功率高、收益多、安全性好等优点，能够提高业主发电收益，目前在手订单超10GW。与TOPCon组件相比，在分布式场景下，目前公司N型ABC 组件在海外户用市场溢价30%-40%，海外工商业市场溢价15%+，在国内分布式市场溢价0.08-0.12元/W；集中式场景下，公司N型ABC组件在海外溢价10%+。后续，公司将推出N型ABC满屏组件，件同等面积功率将较N型TOPCon组件功率高6-10%，产品力有望持续领先。 【投资建议】 行业阶段性供需失衡，非理性的价格以及存货跌价准备的增加，对公司业绩产生负面影响。在当前产品价格及行业供需背景下，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为-1.09 .581.07，对应公司9月13日收盘价7.63元，2024-2026年PE分别为-7.013.17.1，给予“买入-B”评级。 风险提示：ABC技术产能投产不及预期，PERC产能升级改造进展不及预期，光伏行业需求不及预期，市场竞争加剧，政策风险等。 【山证机械】五洲新春（603667.SH）2024年中报点评-传统主业表现稳健，看好汽车和人形机器人丝杠业务潜力 刘斌 liubin3@sxzq.com 【事件描述】 公司披露2024年半年度报告。上半年，公司实现营业收入17.52亿元，同比增长1.01%；归母净利润为7505.54万元，同比下降9.64%；扣非归母净利润为7173.48万元，同比增长6.74%。其中，Q2单季实现营业收入9.79亿元，同比增长5.92%，环比增长26.70%；归母净利润为3722.79万元，同比下降13.19%，环比下降1.58%；扣非归母净利润为3725.10万元，同比增长0.60%，环比增长8.02%。 【事件点评】 24H1公司汽配产品营收大幅增长14.2%，风电滚子Q2环比有所改善。（1）24H1公司成品轴承和套圈实现营收9.34亿元，同比基本持平，收入贡献最高为53.3%；（2）由于24H1风电下游装机不及预期，风电滚子收入下降，对24Q1的营收影响较为明显，但Q2销售及后续订单有明显改善；（3）汽车零配件营收1.96亿元，同比增长14.20%，收入贡献为11.2%，其中安全气囊气体发生器部件营收9164.84万元，同比增长32.90%；（4）热管理系统零部件营收5.45亿元，同比增长7.20%，收入贡献为31.1%。 24H1公司整体业务净利率为4.49%，同比下降0.49pct，主要系本期对新产品的研发投入增加所致。24H1公司毛利率为16.57%，同比增长1.21pct；净利率为4.49%，同比下降0.49pct。销售期间费用率11.29%，同比增长1.33pct，其中管理费用率为5.24%，同比增长0.21pct；研发费用率为3.17%，同比增长0.71pct，主要是增加对新产品的研发投入所致；销售费用率为2.46%，同比增长0.40pct，主要系报告期并购WJB控股及其子公司后并表所致；财务费用率0.42%，同比增长0.01pct。 公司加强新产品的研发，建设专业化丝杠生产车间，及时调整募投项目建设进度。（1）持续加强新产品的研发和技术储备。在新能源汽车领域，已开发出用于EMB的核心部件，新能源汽车滚珠丝杠副。在人形机器人领域，已开发出灵巧手微型丝杠、线性执行器行星滚柱丝杠等新产品，其中行星滚柱丝杠已实现小批量销售。（2）加大对丝杠产品的研发及设备投入。公司构建完整的设计研发团队，同时开始搭建2个丝杠产品专业化生产车间，包括用于新能源汽车转向系统及刹车系统的滚珠丝杠组件及零部件车间和机器人执行器用行星滚柱丝杠组件及零部件车间，其中滚珠丝杠车间的投资规模较大。（3）适时调整募投项目建设进度。将重点建设新能源汽车轴承及零部件相关项目上，且适当控制风电项目投资规模及进度。 公司市场扩张计划有序推进，加快全球化布局。公司通过组成联合体参与洛阳国宏投资控股集团有限公司公开挂牌转让洛阳LYC轴承有限公司13%的股权，受让比例8.4972%。洛轴公司在国内风电轴承和盾构机轴承领域领先，对高精度风电滚子有较大需求，本次投资有利于公司风电滚子产品市场的开拓以及双方的技术互补。针对北美市场，公司收购了美国WJB控股公司股权并对轮毂轴承销售渠道进行整合，有望提升公司相关产品在北美汽车后市场的销量。 【投资建议】 公司凭借在轴承及套圈业务上沉淀的工艺，展开平台化经营。传统主业轴承产品和套圈供应舍弗勒、斯凯孚等轴承巨头，有望保持平稳增长；虽24Q1风电滚子不及预期，但Q2及后续订单有明显改善，风电业务下半年有望扭转颓势并实现增长；公司在汽配领域尤其是安全气囊气体发生器部件业务实现高速增长，已成为国内该类产品的唯一生产企业，成功实现进口替代，未来有望保持较快增长；热管理领域，中长期我们看好新能源汽车上公司产品矩阵拓宽以及价值量提升；在滚柱/滚珠丝杠业务布局上，公司凭借全产业链优势和先期技术储备，已完成产品的快速迭代，其中，汽车丝杠进展相对较快，人形机器人用丝杠还需关注下游客户的进展，看好该业务中长期增长潜力。 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.43亿元、1.84亿元、2.43亿元，同比分别增长3.4%、28.6%、32.3%，EPS分别为0.39元、0.50元、0.66元，按照9月13日收盘价，PE分别为32.1、24.9、18.9倍，首次覆盖给予“增持-A”的投资评级。 【风险提示】 技术研发、新品开发及项目投资不及预期风险：公司开发的部分新产品，如丝杠产品，技术标准高，下游特别是主流主机厂认证周期较长，若因不可控因素导致认证时间延长，则影响新产品的市场开发进度，或者下游市场需求不及预期，从而影响未来公司业绩的增长。另外新项目及涉及行业的成长通常经历相对较长的发展周期，在发展初期，需要在技术研发、工艺完善和设备选型方面进行大规模投资，而中后期行业的发展和公司的市场开拓会面临较大的不确定性，存在较大风险。 原材料价格波动的风险；公司生产所需的轴承钢、铝、铜等原材料，占生产成本的比重较高。近年来，原材料价格出现了较大的涨幅，如果未来原材料价格继续上涨，又无法将原材料价格上涨的压力向下游传递，将会影响公司的盈利能力。 风电行业政策变动风险：风电产业的发展受国家政策、行业发展政策的影响较大，风电上网电价、补贴政策调整、行业建设规划、保障消纳机制等相关政策的调整都将影响风电未来的装机量。如果国家未来关于鼓励风电行业发展的政策有所收缩，会影响到整个产业链，也会造成公司风电滚子产品订单减少导致部分新增产能闲置，从而导致风电滚子产品的毛利率出现下滑。 汇率波动的风险：公司与主要客户的部分销售以美元或欧元结算，账面存在一定金额的外币资金和应收账款余额。欧洲地缘政治冲突带来的美元及欧元汇率的波动对公司的财务费用及利润总额具有一定的影响。若未来人民币升值，将直接影响到公司出口产品的销售价格以及汇兑损益，从而对公司产品的市场竞争力以及利润产生一定的影响。 【山证通信】炬光科技（688167.SH）：技术平台和可达市场不断丰富，打造全球头部光子foundry-技术平台和可达市场不断丰富，打造全球头部光子foundry 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 公司发布 2024年半年报。2024年上半年公司实现营收3.11亿元，同比+29.85%，归母净利润-0.28亿元，同比-206.71%，扣非后归母净利润-0.32亿元，同比-416.26%；2024Q2公司实现营收1.74亿元，同比+41.68%，归母净利润-0.12亿元，同比-206.83%，扣非后归母净利润-0.14亿元，同比-479.85%。 事件点评： 公司收入的增长主要由对瑞士炬光（原SMO）的并表以及中游汽车、半导体制程领域的收入增长带来。但同时由于上游光学元件产品的降价压力、并购带来的收入结构变化以及并购带来的研发、财务费用显著增加等，公司的净利润较去年同期下滑。 收入拆解：SMO并购带来对上游“调控光子”和中游汽车光学模组的积极影响。按照上、中游划分，上半年公司上游收入2.08亿元，同比+2.5%，其中用于“产生光子”的半导体激光元器件和原材料收入0.71亿元，同比-31.6%，主要由于光线激光器市场竞争加剧，预制金锡氮化铝衬底单价降幅较大同时主动止损出货量大幅下滑；同时固体激光泵浦应用部分科研客户需求延期。用于“调控光子”的激光光学元器件上半年收入1.37亿元，同比+38.3%，主要由SMO并购带来汽车、通信、消费领域客户的拓展，传统光纤激光FAC收入仍面临较大的价格压力。中游方面，公司战略聚焦汽车、泛半导体、医疗三大应用市场，上半年汽车、泛半导体、医疗健康收入分别为0.40亿、0.55亿、0.07亿元，分别同比+316.6%、+189.4%、+5.3%。并购SMO后公司新进入的汽车投影照明带来增量收入，并于24Q2获得欧洲某汽车客户定点；半导体晶圆退火业务延续了23H2增长态势，尤其是HBM产能释放带来存储芯片晶圆退火模块大幅增长，并有望在SiC激光退火开拓新的市场；专业医疗健康领域国内外多家客户开始采用公司的专业激光净肤模组方案，家用重点布局激光净肤和嫩肤应用，已跟多家领先客户建立初步合作意向并提供样品。 收购SMO和AMS-osram AG坚定拓宽光子制造工艺和应用领域，整合空间极其广阔。2024年1月公司完成对瑞士SMO的并购，进入光通信、汽车投影照明新领域，同时在泛半导体制程、医疗健康等已进入市场进一步扩大市场份额与潜在市场规模。2024年6月公司审议通过拟收购AMS OSRAM-AG的微纳光学元器件部分研发和生产资产组，将促进公司加速进入消费电子和消费级内窥镜领域，提升汽车投影照明领域的市场份额和竞争力。在光学器件生产工艺上，公司已掌握了晶圆级冷加工工艺、玻璃压塑工艺、纳米压印工艺以及光刻反应离子刻蚀工艺，覆盖的产品涵盖几乎市面所有光学元件和模组，如微透镜阵列、硅透镜、diffusers、非球面阵列、微棱镜、自由空间光学、DOE器件等。公司将从原来的泛半导体、医疗健康、激光雷达、工业制造等领域快速切入汽车投影照明、光模块、消费电子、消费级医疗等多个新增市场，并选择合适的制造工艺，实现业内最有竞争力的生产成本。 全球化布局完成，加速组织结构和生产基地调整组合。组织架构方面将建立西安、德国、瑞士、新加坡、韶关、东莞、合肥多个运营中心，并将集中决策、一体化运作和精益管理；生产基地方面，公司将设立德国晶圆级同步结构化制备微纳光学器件基地、瑞士刻蚀技术光学器件制造基地、中国微纳光学&压印微纳光学&模压光学&各种中游模组大批量制造基地；市场拓展方面，公司将依托新并购公司客户资源，加速拓展北美消费电子大客户以及国内光通信大客户等，利用纳米压印等生产工艺加速开发ARVR、汽车投影照明等市场，并通过生产工艺的升级提升激光雷达线光斑模组等竞争力（主要聚焦海外Tier1）。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-26年净利润0.26/1.33/2.68亿元，同比增长-70.7%/403.6%/100.8%，对应EPS为 0.29/1.48/2.97元，PE为136.3/27.1/13.5倍，考虑到新炬光将整合全球一线微纳光学平台工艺，发展国际化客户结构，我们认为公司短期业绩承压但硅光、消费电子、半导体设备、汽车等领域均有望催化估值修复，公司通过内生+外延发展正成为全球微纳光学工艺和产能最领先的厂商，未来有望加速在多个下游市场突破，并通过工艺、组织整合提升毛利率、净利率，2025年有望迎来双击行情，维持“增持-A”评级。 风险提示：研发能力未能匹配市场需求的风险；核心技术泄密、技术人员流失的风险；框架协议合作风险；跨国经营、境外整合风险；汇率波动风险；宏观经济波动风险。 【公司评论】恩捷股份(002812.SZ)：恩捷股份半年报点评-隔膜盈利能力基本见底，海外布局进展顺利 肖索 xiaosuo@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 事件：8月28日，公司发布2024年半年报，公司实现营业收入47.8亿元，同比-14.1%；实现归母净利润2.9亿元，同比-79.3%，处于业绩预告的中值附近，业绩符合预期。 事件点评 24H1膜类收入同比-16.7%，24Q2出货约15亿平。24H1公司膜类产品收入41.3亿元，同比-16.7%；其中，锂电池隔离膜营收38.6亿元，同比-17.2%，占营收比重80.7%。出货方面，我们测算2024年H1出货27亿平，对应均价1.4元/平，单平毛利0.28元/平；其中，Q2出货14.5亿平，对应均价1.38元/平。我们预计24年出货65亿平，同比增长30%以上。 盈利能力承压。24H1公司毛利率为21.0%，同比-22.5pct，净利率为6.1%，同比-20.5pct；其中，膜类产品毛利率为19.1%，同比-25.9pct。24Q2毛利率为23.1%，同比-18.3pct，环比+4.2pct；24Q2净利率为5.5%，同比-21.3pct，环比-1.3pct。我们测算24H1单平净利0.04元/平。当前湿法隔膜价格已经处于底部，公司开工率和产能利用率一直处于行业领先水平，我们预计单平净利有望维持。 海外产能建设积极推进。匈牙利基地一期正在客户验证阶段，二期规划建设4 条全自动进口制膜生产线及配套涂布产线，总产能约 8 亿平方米/年，项目总投资额预计约 4.47 亿欧元。美国基地正在建设14条年产能7 亿平方米锂电池涂布隔膜产线。公司拥有多家全球头部海外锂电池客户如 LGES、松下、法国 ACC、Ultium，海外客户需求不断增长，公司未来海外产能利用率能够保持较高水平，海外产能释放有望带来公司盈利修复。 投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.2/9.6/12.4亿元，对应公司9月12日收盘价26.13元，2024-2026年PE分别为41.126.720.5，公司业绩符合预期，我们认为，一方面，公司价格和盈利已见底，看好后续隔膜盈利修复，一方面，我们预计24、25年海外需求高增，随着公司海外出货放量，将带来公司业绩弹性，我们看好公司盈利修复和海外出货，维持“买入-A”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产能释放不及预期，原材料价格上涨或波动超预期，盈利水平不及预期。 【公司评论】福莱特(601865.SH)：福莱特2024年中报点评-Q2盈利能力改善，行业格局稳定后龙头优势显著 肖索 xiaosuo@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年半年报，上半年公司实现营收107.0亿元，同比+10.5%；实现归母净利润15.0亿元，同比+38.1%。其中，Q2实现营收49.7亿元，同比+15.2%，环比-13.2%；实现归母净利润7.4亿元，同比+28.8%，环比-2.8%。 事件点评 光伏玻璃贡献主要营收，2024年Q2毛利率同环比改善。公司营收主要由光伏玻璃产品贡献，2024年上半年光伏玻璃营收占比为90.3%。2024年上半年，公司整体毛利率为23.8%，同比+4.7pct；光伏玻璃毛利率为24.7%。Q2单季度，公司毛利率为26.5%，同比+6.5pct，环比+5.0pct，主要受益于4-5月组件排产提升带动光伏玻璃价格上涨，而纯碱、天然气等原材料价格同比下降。 稳步扩产降本增效，海外产能盈利能力更优。截至2024年6月底，公司总产能为23000t/d；其中2600t/d已冷修。截至公司报告披露时间，公司产线中千吨级及以上的窑炉占比90%+，大窑炉能够降低单耗、提升成本率，从而带动成本的降低。公司国内的安徽项目，南通项目以及海外项目均处于正常推进状态，后续落地时间将综合考虑项目建设进度和市场情况而定。从盈利能力来看，2024年上半年，公司越南子公司净利润率为28.2%，显著高于国内。 投资建议 公司是光伏玻璃行业的头部企业，具有技术、客户资源、规模、品牌、管理等方面的优势。2024年6月以来，光伏玻璃价格持续下滑，全行业盈利能力受到挤压，光伏玻璃产能加速冷修，减产后价格有望回升。考虑当前光伏玻璃行业现状，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.871.481.88，对应公司9月11日收盘价，2024-2026年PE分别为19.311.38.9，维持“买入-A”评级。 风险提示行业竞争加剧、光伏需求不及预期、原材料及燃料价格波动影响、产能建设不及预期风险等。 【山证中小盘】贝斯美深度-碳五新材料项目逐步投产，二甲戊灵龙头地位稳固 潘宁河 panninghe@sxzq.com 【投资要点】 二甲戊灵国内龙头，国内市占率约50%。公司主营除草剂农药二甲戊灵原药及制剂的生产和销售，2023年原药及制剂营收占比85.6%。二甲戊灵是一种高效、低毒、低残留的除草剂，凭借良好性能对乙草胺、氟乐灵等选择性除草剂形成广泛替代，已经在欧盟、北美、日本等发达地区大规模使用。农药的生产壁垒和销售壁垒均较高，新竞争者想要进入农药领域需付出较高成本。公司作为国内二甲戊灵龙头企业，产能充足、价格竞争力强、成本把控能力增强、已获得众多登记许可，竞争优势较为显著。2022年，公司成为巴斯夫的合格供应商，开始向其稳定大批量供货。2021年至2023年，对巴斯夫销售额占比分别为7.2%、23.4%、19.0%。 进军碳五产业链，开辟新增长点。2021年5月，公司公告投资年产8500吨戊酮系列绿色新材料项目，进军碳五材料生产。项目建成后，可实现产能：3-戊酮5500吨/年、2-戊酮3000吨/年、粗醋酸甲酯3900吨/年、精醋酸甲酯8800吨/年、正戊烯4000吨/年、环戊烯13000吨/年、溶剂油3000吨/年及醋酸戊酯3000吨/年。3-戊酮是公司生产二甲戊灵的重要原材料，2023年公司采购3-戊酮金额占比17.9%。该项目2023年已处试生产阶段，可帮助公司补充和强化二甲戊灵产业链，丰富的联产产品亦有望成为公司新的利润增长点。 碳五馏分应用前景广阔，公司新工艺加强其利用。异戊二烯、间戊二烯及双环戊二烯是碳五馏分中三种回收利用价值较高的烯烃。公司戊酮系列绿色新材料项目即以间戊二烯为原材料，经过氢化、酯化、酯交换、脱氢等工序生产高附加值的3-戊酮、2-戊酮等酮类产品及正戊烯等其他联产产品。间戊二烯约80%直接用于聚合生产树脂，公司开发新工艺，以间戊二烯为原料制备戊酮等一系列产品，打开了间戊二烯下游新的应用空间。双环戊二烯为热塑性工程塑料COC/COP的主要原料，COC/COP凭借优良性能，应用领域广泛。目前来看，COC/COP材料最大的需求来自光学领域。此外，日本三井化学已开发出以COC为基材的高性能树脂，可应用于毫米波基板。 投资建议：我们预计公司2024-26年归母净利润分别为1.23亿元、2.07亿元、3.00亿元，同比+38.8%、+69.1%、+44.7%，毛利率、ROE等关键财务指标稳步改善。公司估值与可比公司均值接近。考虑到公司在国内二甲戊灵市场市占率约50%、进入巴斯夫供应链、进军碳五产业链且产能逐步释放，另外估值也处于合理区间，首次覆盖，给予“增持-A”评级。 风险提示：市场竞争加剧，碳五项目低于预期，环保政策风险等。 【山证通信】新易盛（300502.SZ）：业绩同环比高速增长，AI高速光模块市场地位进一步加强 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年半年报，业绩实现大幅提升。2024上半年，公司实现营收27.3亿元，同比+109.1%，实现归母净利润8.7亿元，同比+200.0%，扣非归母净利润为8.7亿元，同比+204.5%，业绩处于此前预告中值区间符合预期。单Q2来看，公司实现营收16.2亿元，同环比分别+129.2%、+45.1%，实现归母净利润5.4亿元，同环比分别+199.5%、+66.6%。 事件点评 受益于北美大客户AI集群资本开支增加，上半年营收利润大幅增长。上半年北美亚马逊、谷歌、META、微软四家云巨头capex合计897.5亿美元，同比+44.1%，带动AI基础设施投资大幅增长。光模块作为AI网络scaleout扩展规模的核心设备受益于GPU出货量的增长和集群规模的扩大带来的配比提升。Lightcounting 7月的研究报告指出，2024年全球用于AI集群的光模块市场将超过40亿美元，同比翻倍以上，2025年有望超过70亿美元，2029年达到120亿美元。Cignal AI在《2024年第一季度光器件报告》指出，24Q1全球高速数通光模块出货量超过300万只，800GbE出货量几乎相当于去年全年，预计数通市场将在2024年翻番。与此同时，以太网AI交换机以其对更大规模集群的良好支持、开放操作系统和可编程性强以及高性价比未来出货比例将快速提升，尤其在北美云厂商灰盒和白盒的交换机上。公司是北美云大厂400G、800G光模块核心供应商，目前受益于北美以太网光模块投资增加，未来也有望开拓更多的设备商客户。 成都、泰国产能同时扩产，积极备料迎接更多的订单交付。上半年公司固定资产账面价值为15.1亿元，较上年同期大幅增加139.3%，主要增加在高速率光模块产线以及泰国建筑工程项目。目前泰国工厂一期已经运营一年多，产能持续扩大，泰国二期正在建设，预计2024Q4建成，产能又将有较大增长。与此同时，我们看到公司半年报存货账面价值22.4亿元，其中原材料5.2亿元，较年初增长87.4%，发出商品5.0亿元，较年初增长208.4%，这意味着公司目前产销两旺，未来订单将有较大规模增长，收入确认也有望逐步提升。 研发效率、供应链管理水平业内领先，盈利能力优秀。2024上半年公司光模块销量327万只，较上年同期增长12.4%，但营收却达26.9亿元，较上年同期增长113.0%，毛利率达43.4%，增长13.6pct。这反映出公司上半年产品高端化提升明显，公司生产工艺提升、供应链管理带来的原材料成本优势逐渐显现。公司紧跟大客户需求，产品研发前瞻精准，目前已推出基于VCSEL/EML/硅光/薄膜铌酸锂方案的400G、800G、1.6T高速产品以及400G、800G ZR相干光模块产品还有100G/lane、200G/lane的400G&800G LPO产品。上半年公司研发费用1.3亿元，同比增长113.1%，但占收比保持在4.8%左右，随着营收增长费用率下降带来的规模优势也在显现对净利率的积极作用。 盈利预测与投资建议我们认为全球AI光模块出货环比增长将持续，公司受益于以太网光模块占比的提升、海外云厂商新客户的导入以及产能的持续扩张下规模效应的体现。我们将公司盈利预测上调，预计2024-2026归母净利润分别为22.0/43.6/48.4亿元（前次为16.2/22.0/29.2），上调评级为“买入-A”。 风险提示：GPU服务器等AI下游基础设施出货不及预期导致光模块市场预期下调；北美云厂商引入新供应商导致公司市场份额下滑；随着集成光子技术发展光模块存在被更高集成的光子器件替代风险；中美经济科技摩擦导致关税政策变化等。 【山证通信】长光华芯（688048.SH）：光纤激光市场竞争激烈致业绩下滑，光通信等新动能正在酝酿 高宇洋 gaoyuyang@sxzq.com 【投资要点】 公司发布2024年半年报。2024年上半年公司实现营收1.27亿元，同比-10.39%，归母净利润-0.42亿元，同比-299.35%，扣非后归母净利润-0.73亿元，同比-74.12%；2024Q2公司实现营收0.75亿元，同比+44.62%，归母净利润-0.23亿元，同比-90.17%，扣非后归母净利润-0.41亿元，同比-43.94%。 事件点评： 公司上半年营收、利润出现下滑主要由于：1）由于春节期间人员波动、科研类模块生产难度较大，Q1产出不足，收入下降，但Q2公司已克服产能瓶颈营收出现环比回升；2）光纤激光器市场竞争激烈，工业市场光纤耦合模块价格进一步下滑，导致高功率单管系列收入和毛利率下滑；3）存货计提减值准备加大影响利润；4）公司继续加大研发投入，管理、研发费用较去年同期分别同比增长19.9%、13.6%。 高功率半导体激光芯片保持领先，产品技术持续迭代。上半年公司高功率单管系列、高功率巴条系列收入分别为1.0亿、0.2亿元，分别同比-20.5%、+39.5%，占收比较大的高功率单管系列上半年毛利率为15.7%，较2023年报降低14pct。在工业光纤激光下游整体扩产偏谨慎以及行业竞争压力下，光纤激光器行业上半年收入增长放缓，以上市公司锐科激光、杰普特、德龙激光、联赢激光为例，上半年归母净利润分别-14.5%、+11.7%、-364.9%、-74.3%，造成上游激光芯片价格压力加大。公司持续加大研发巩固技术领先优势，目前研制出的单管芯片室温连续功率超过100W，工作效率62%，是已知报道的单管芯片功率最高水平。公司的9XXnm 50W高功率激光芯片在宽度为330um发光区内产生50W激光输出，光电转化效率大于62%，是目前量产功率最高的半导体激光芯片。 光通信市场继续开拓，VCSEL应用不断拓展。公司推出单波100GEML、50GVCSEL、100mW CW DFB大功率光通信芯片，在GaAs基础上，已建立起InP芯片IDM能力。在AI算力高速发展的驱动下，高速光模块市场快速增长，展望下半年及明年全球高速光芯片都将处于供应紧张状态。公司的50G VCSEL可用于国内主流的400G多模光模块，100G EML可用于海外主流的400G、800G光模块，CW芯片则用于国内外硅光主流设计方案。公司目前光通信芯片仍处于批量导入阶段，未来有望凭借产能和技术优势打开市场。VCSEL是公司横向拓展中重要的方向，上半年营收160万，同比有所增加；除光模块外，主要着力在消费电子（如手机 VRAR 3D传感）、激光雷达市场，未来有望成为国内激光雷达光芯片主要供应商之一。 卫星、能量、可见光领域横向拓展，打开更高市场空间。激光无线能量技术可在卫星、无人机、移动终端等装备持续供电、补电。公司发布了全半导体激光无线能量传输芯片及系统的最新成果，包括808nm、1um发射端激光芯片及模块、接收端单/多结激光电池芯片及模块、激光无线传能系统。公司与与中科院苏州纳米所、相关技术团队分别合资成立“氮化镓激光器联合实验室”、苏州镓锐芯光科技，开展GaN激光新派你的研发生产。GaN激光器具有直接发光、高效率、高稳定性优势，可用于激光加工、激光显示、激光照明、特殊通信鞥领域，总体市场需求超百亿元。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-26年净利润-0.36/0.22/0.53亿元，同比增长60.5%/161.7%/136.2%，对应EPS为 -0.21/0.13/0.30元，PE为-122.0/197.6/83.7倍，考虑到光纤激光行业竞争压力、光通信、激光雷达市场拓展尚需时间以及研发费用的高投入，我们调整公司评级，将公司下调至“增持-B”评级。 风险提示：技术升级迭代风险；研发失败风险；关键技术人才流失风险；生产良率波动风险；客户集中度较高的风险；产品价格下降的风险。 【公司评论】德业股份(605117.SH)：德业股份2024年中报点评-受益新兴市场需求释放，Q2业绩环比高增 肖索 xiaosuo@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 公司发布2024年半年报，上半年公司实现营收47.5亿元，同比-3.0%；实现归母净利润12.4亿元，同比-2.2%。其中，Q2实现营收28.6亿元，同比+2.0%，环比+52.1%；实现归母净利润8.0亿元，同比+19.0%，环比+85.4%。 事件点评 逆变器出货量增长，新兴市场多点开花：2024年上半年，公司逆变器业务实现营收23.2亿元，同比-26.1%，主要受南非市场储能逆变器需求下滑影响。上半年，部分新兴市场因严重缺电形成刚性需求，且电价高增、组件/电池价格下降等带来了经济性的提升，新兴市场风光储需求释放。2024年上半年，公司合计实现逆变器销售71.17万台，同比+7.8%；其中，储能逆变器21.41万台、微型并网逆变器24.27万台、组串式逆变器25.49万台，产品主要销往巴基斯坦、德国、巴西、印度、南非等国家。 储能电池包销售规模扩大，收入同比高增：2024年上半年，公司储能电池包业务实现营收7.65元，同比+74.8%，主要销往德国、南非等地。公司储能电池包销售规模增长迅速，主要因为公司产品具有高集成度、高安全性、长循环寿命等优势，且能够与公司逆变器销售渠道深度整合。随着下半年公司储能电池包产能持续释放，预计该产品业绩有望持续高增。 投资建议 根据公司半年报出货情况，结合对行业判断，我们微调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为4.635.806.82，对应公司9月12日收盘价91.90元，2024-2026年PE分别为19.915.913.5，维持“买入-A”评级。 风险提示：海内外需求不及预期、竞争加剧风险、贸易政策风险、新产品开发不及预期、原材料价格上涨风险等。 【山证新股】广合科技（001389.SZ）-国内领先的服务器PCB厂商，“AI浪潮+新工厂”开辟业绩新动能 叶中正 yezhongzheng@sxzq.com 【投资要点】 公司是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商。广合科技是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商，产品主要应用于数据中心、云计算、工业互联网、人工智能、5G通讯、汽车电子、安防和打印等终端领域。从产品收入构成来看，服务器产品始终是公司的第一大收入来源，收入占比稳步上升并已接近70%；从产品销售情况来看，公司产品主要通过外销的方式供给终端客户或EMS等电子产品制造商，但大部分仍在中国大陆进行组装加工。受益于AI等技术快速发展，公司业绩增长加速、盈利能力稳步提升：2024H1公司营收及归母净利润分别实现17.06、3.19亿元，较去年同期分别增长45.50%、102.42%；2024 H1公司毛利率和净利率分别提升至34.34%、18.73%。 AI浪潮驱动服务器PCB快速发展，公司竞争地位有望继续增强。受短期扰动因素影响PCB行业景气度下滑，但从中长期来看PCB仍是电子终端设备不可或缺的组件。并且根据Prismark预测，服务器/数据存储、汽车有望成为未来PCB增长最为快速的领域，也将驱动PCB产品性能向更高水平演进，市场对高层数、高精度、高密度、高可靠性PCB产品的需求或将持续增长。目前，从事服务器PCB生产的厂商主要有广合科技、健鼎科技、金像电子、深南电路、沪电股份、生益科技、胜宏科技，其中广合科技是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商，随着销售收入持续增长，竞争地位有望进一步增强。 公司深耕服务器PCB领域，先发优势铸就核心竞争壁垒。①公司专注于服务器PCB领域，位居全国第一、全球第三，对于服务器PCB在设计复杂性、性能稳定性等方面的高要求有较为深刻的理解，能够深入了解客户需求并提供能够满足服务器高性能、高可靠性、高效能运行需求的产品。②依托优异的管理能力，公司制定了全面、灵活、高效的定制化产品研发体系，打造了精益化、标准化的生产流程，形成了全面的成本控制管理能力，可为客户提供定制化产品及快速响应服务。③基于量产一代、试产一代、研发一代的策略，公司深度绑定戴尔、浪潮等国内外知名客户，具有较强的业务连续性。 公司泰国工厂建设稳步推进，产能瓶颈突破后业务拓展有望加速。公司目前已有广州、东莞、黄石工厂，且泰国工厂建设正在稳步推进过程中。其中，广州工厂及泰国工厂产品定位主要是面向数据中心的服务器、交换机产品以及通信类产品；黄石工厂产品定位主要面向智能终端类产品；东莞工厂主要为广州两厂提供机加工配套服务。2024年7月公司泰国工厂已顺利封顶，预计今年年底建成投产，一期满产后预计年销售约20亿元，海外市场拓展可期。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为36.11、50.47、59.03亿元，增速分别为34.8%、39.8%、17.0%；净利润分别为6.77、8.54、10.42亿元，增速分别为63.3%、26.1%、22.1%，对应EPS分别为1.60、2.02、2.47元，以9月12日收盘价34.46元计算，对应PE分别为21.5X、17.0X、14.0X。公司是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商，AI浪潮逐步成为发展大势及泰国工厂建成投产均有利于公司业绩快速增长，我们看好公司未来的发展，但考虑到公司上市时间较短存在一定的估值溢价并且服务器PCB领域新增供应商的持续涌入可能会压缩公司的盈利空间，因此对公司首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：产品研发失败以及技术升级迭代风险、服务器PCB行业市场竞争加剧的风险、AI服务器应用拓展进度不及预期的风险、贸易摩擦风险及汇率波动风险、黄石工厂及泰国工厂产能利用率提升不及预期的风险。 【行业评论】中秋小长假旅游市场整体情况：游览时长较端午假期有所延长 王冯 wangfeng@sxzq.com 交通运输情况：9月14日-18日，全国铁路预计发送旅客7400万人次，日均发送旅客1480万人次，9月15日为客流最高峰日，预计发送旅客约1680万人次。 出入境：中秋假期跨境游和港澳台同胞、境外侨胞返乡团聚客流叠加，全国口岸将迎来出入境高峰，日均出入境旅客将达到180万人次，同比增长21.9%。大型国际空港口岸出入境客流稳步增加，北京首都机场、上海浦东机场、广州白云机场、成都天府机场日均出入境旅客预计分别达到4.2万、9.5万、4.2万、1.6万人次。 2024年以来，中国出入境旅游市场均呈现快速增长的态势。国际航班运力加速恢复，加上签证政策利好，为游客跨境出游提供了便利。同程旅行数据显示，今年中秋假期期间，平台国际机票预订热度同比增长超过160%，国际酒店预订热度同比增长近140%。 热点：《黑神话·悟空》游戏带来的古建游览热潮令人瞩目。山西省作为全国现存古建最多的省份，中秋假期租车自驾游订单较端午增长16%。大同、忻州、朔州等地旅游订单较端午假期分别增长14%、20%、40%。在游戏中作为取景地的云冈石窟、应县木塔、悬空寺和华严寺等景点，跻身省内最热门的Top5景点。 餐饮：海底捞：海底捞后台数据显示，2024年中秋假期前两天，全国海底捞火锅接待顾客超过320万人次。北京、西安、广州等传统热门城市的门店持续火爆的同时，河南许昌、广西玉林、福建漳浦、山西长治、江西景德镇、浙江安吉等大批“宝藏小城”的海底捞火锅店，因短途游客流增加，普遍迎来每日7次以上的翻台率。 酒店：同程旅行数据显示，2024中秋假期国内酒店市场价格与去年同期基本持平，五星、四星、三星酒店预订均价，同比变动均在10元以内。在价格维持稳定的基础上，今年国内酒店预订热度呈现上涨趋势，其中兼顾质价比较高的4星级酒店预订热度同比增长近三成。 风险提示：居民消费水平不及预期风险；极端天气风险；行业系统性风险等。 分析师：李召麒 执业登记编码：S0760521050001 报告发布日期：2024年9月18日 【分析师承诺】 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 【免责声明】 本订阅号（微信号：山西证券研究所）是山西证券股份有限公司研究所依法设立、运营的官方订阅号。 本订阅号不是山西证券研究所证券研究报告的发布平台，所载内容均来自于山西证券研究所已正式发布的证券研究报告，订阅者若使用本订阅号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。提请订阅者参阅山西证券研究所已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。 山西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本公司不会因为任何机构或个人关注、收到或订阅本订阅号推送内容而视为本公司的当然客户。本公司证券研究报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所载的资料、意见及推测仅反映本公司研究所于发布报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本订阅号所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本订阅号中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。订阅者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本订阅号的版权归本公司所有。本公司对本订阅号保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本订阅号的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止我司员工将我司证券研究报告私自提供给未经我司授权的任何公众媒体或者其他机构；禁止任何公众媒体或者其他机构未经授权私自刊载或者转发我司的证券研究报告。刊载或者转发我司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示我司证券研究业务客户不要将我司证券研究报告转发给他人，提示我司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知我司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。
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