广发研究 | 本周精选

（以下内容从广发证券《广发研究 | 本周精选》研报附件原文摘录）
　　目录 / 09.07-09.13 深度报告 宏观 | 如何看美国8月非农数据和沃勒讲话 策略 | 美联储降息对A股影响的两条路径与三个约束 策略 | 港股价值结构及中报一览——中国香港市场研究系列 电子 | “AI的裂变时刻”系列14：HBM应用优势明显，减薄等配套设备环节成长性显著 电新 | 光储平价系列一：全面解构亚非拉光储驱动力 家电 | 行情复盘专题：新一轮周期演绎中，白电阶段性领跑 电新 | 电动车拐点系列之三兼2024年中报总结：电池率先复苏，材料格局再造 建材 纺服轻工 | 伟星股份：越南加速拓产，全球份额提升可期 农业 | 乖宝宠物：国产宠物食品龙头，自有品牌业务踔厉前行 军工 | 航发动力：需求景气供给稀缺，航发龙头长景气可期 分析师线上路演 策略 | 美联储降息对A股影响的两条路径与三个约束 策略 | 港股市场：驱动力与投资价值 宏观 | 2024年宏观经济研究方法及框架交流 科技 | 很科技 很广发 - 广发科技周日谈（第74期） 电子 | 2024年电子研究方法及框架交流 机械 | 巨星科技经营近况及海外展望 通信 | AI再提速系列：光模块观点更新 机械 | 工程机械系列14：工程机械近期跟踪及未来展望 食饮 | 2024年食品饮料研究方法及框架交流 非银 | 准则变化下的保险公司经营大变革（一）：新会计准则联动实施影响 01 深度报告 01 宏 观 如何看美国8月非农数据和沃勒讲话 根据美国劳工部9月6日数据 ，美国8月新增非农数据环比7月有所修复，但略低于市场预期。8月新增非农14.2万人，市场预期16.5万人，前值8.9万人。从就业广度来看，8月就业扩散指数再度回到50枯荣线之上的53.2%，前值47.8%，2023年月均值59.4%。 8月新增非农结构要好于7月。数据吻合于我们前期判断，在7月极低的非农数据之后，我们指出7月临时失业人数大幅上升包含天气等因素扰动，8月数据可能会有一定程度修复。 数据公布当天，美联储理事沃勒和纽约联储主席威廉姆斯对未来货币政策给出关键指引。我们理解，沃勒讲话总体偏鹰派，虽然他也提到若数据恶化会支持连续降息，但现阶段还是支持谨慎降息（cuts will be done carefully）。Williams在当日的外交关系委员会活动中提到，货币政策会逐步（over time）转向中性，亦暗示美联储9月降息应该会偏谨慎。沃勒和Williams讲话总体符合我们对美国经济软着陆的判断，我们维持美联储9月启动降息、年内降息2次左右、每次25bp的判断。 作者：郭磊 S0260516070002；陈嘉荔 S0260523120005 报告日期：2024-09-07 02 策略 | 专题 美联储降息对A股影响的两条路径与三个约束 美国8月新增非农就业弱于预期，但失业率从前值的4.3%回落至本月的4.2%。数据发布后，美联储理事沃勒发表演讲，但其表态仍然略偏鹰派。整体上看，美国8月非农数据略低于市场预期，但并未指向衰退。当前降息路径计入可能已较充分，9月议息会议上，更需关注点阵图给出的未来降息节奏的指引。 A股市场影响路径一：流动性角度，美联储降息?中美利差压力缓解、人民币汇率压力缓解?央行货币政策空间打开、流动性存在进一步宽松的预期?驱动利率敏感型资产的估值修复。但其传导路径存在两点约束：美债利率下行、中美利差收窄，对央行货币宽松空间的影响可能有限；宏观流动性宽松是资金流入股市的必要不充分条件。 影响路径二：基本面角度，对A股而言，美联储降息周期中，基本面的影响核心看外需复苏的弹性。A股基本面传导的链条来自：（1）全球降息周期开启?北美地产周期加快复苏?北美耐用品需求回暖?中国新出口订单回暖。（2）全球降息周期开启?全球制造业PMI回升?全球定价资源品（如铜）需求回暖?资源品盈利上行。约束因素在于：地方财政扩张力度可能限制国内基本面的复苏强度。 作者：刘晨明 S0260524020001；郑恺 S0260515090004；李如娟 S0260524030002 报告日期：2024-09-08 03 策略 | 专题 港股价值结构及中报一览——中国香港市场研究系列 港股市场价值构成：（1）截止当前，港股金融和资讯科技业市值占比近50%。利润结构上，截止中报，金融业占54.8%；资讯科技业利润占比接近10%；建筑地产业高峰时期利润占比贡献超过20%，22年之后萎缩。（2）剔除AH两地上市标的，单看港股上市公司，结构上更具成长性。 港股中报整体情况：（1）整体港股业绩下滑最快的阶段是21年-23年中，最近两期半年报的同比读数处于磨底状态。（2）不过基本面是否触底尚待观察。这一轮盈利的修复有很明显的结构性。中报全部港股仍然有43.5%的标的亏损，港股通的结构稍好一些，22.5%的公司亏损，但也仍然是过去几年的高位。（3）行业层面，净利润上，得益于去年同期的低基数，资讯科技业上半年的利润较去年同期接近翻倍；上中游周期在去年的低增长下，环比改善明显。 下一阶段港股市场展望：（1）秋季开工具备博弈价值：短期交易关键仍在于国内经济的负反馈能否被打破。目前从降息路径来看，年内衰退预期可能较难进一步恶化。（2）中长期如何看待港股红利资产持有价值：重点仍然在互联网龙头上，近两年一些互联网龙头分红和回购的意愿在明显回归。能否通过稳定的分红，从高波动的顺周期资产转变为持续回报的深度价值资产，有待市场检验。 作者：刘晨明 S0260524020001；许向真 S0260524030005；郑恺 S0260515090004 报告日期：2024-09-10 04 电子丨行业专题 “AI的裂变时刻”系列14：HBM应用优势明显，减薄等配套设备环节成长性显著 HBM制造需增加TSV、Bumping、晶圆减薄、堆叠及后道封装等工艺。随着海外大厂纷纷加大对HBM产能的投入，相关先进封装设备市场也获得了显著增量。 TSV（Through-Silicon Via，硅通孔）是一种通过硅片垂直贯通的微型电通道，用于连接3D堆叠芯片中的不同层。随着HBM对容量和带宽的需求不断提升，未来HBM中TSV的数量有望进一步增加。 Bumping是指在芯片上形成微小的焊球或凸点（bumps），用于将芯片与基板或其他芯片连接。未来，凸点连接可能会被无凸点的混合键合技术取代，以提升垂直互连密度、缩小层间间距。 晶圆减薄，或称背面减薄（Backside Thinning），是HBM制造中的关键步骤之一，其目的是将晶圆的厚度减薄，暴露出TSV通孔。晶圆的厚度是决定HBM堆叠层数的最重要原因。JEDEC对HBM堆栈的高度做出了限制。此外，随着3D封装日益普及，CIS、MEMS、功率、逻辑等应用对减薄设备的需求也愈加旺盛。 在TSV、Bumping、减薄等环节完成之后，加工好的DRAM晶圆从载体晶圆上解键合，切割成芯片，并通过D2W（Die to Wafer）堆叠起来，经过模塑（Molding）和切割（Singulation）最终成为封装好的HBM堆栈。 AI HPC推动先进制造及先进封装技术不断迭代进步。国产半导体产业链相关公司有望加速追赶海外先进公司，提升国产替代份额。 作者：王亮 S0260519060001；耿正 S0260520090002；焦鼎 S0260522120003 报告日期：2024-09-09 05 电新丨行业深度 光储平价系列一：全面解构亚非拉光储驱动力 电源侧与用户侧因地制宜，经济性释放亚非拉区域新兴市场国家光储空间。光储平价：即在光伏+储能实现近乎火电的发电功率可控性的前提条件下，光伏配储整体度电成本低于燃煤标杆电价。相较于较为严苛的全平价，半平价对于解决新能源可控与消纳问题更具备现实意义。电源侧：半平价实现光伏出力初步可控，推动集中式光储放量。用户侧：部分国家外部催化致静态回收期大幅缩短，户用光储需求快速释放。 长期看光储平价，短期看电价、用电紧张度、政策等多因素，亚非拉光储需求波动向上。长期看，亚非拉国家电力短缺较普遍，但主要火电设备企业出口受限，光储半平价下新能源有望成为缓解电力紧缺最优方案，亚非拉光储需求长期趋势明确。短期看，外部催化导致电价波动、用电紧张、政策变化等多因素影响短期需求，天气、海运等因素亦对安装效率有所影响，预计亚非拉区域新兴市场国家光储需求波动向上。 电网稳定性决定光储建设优先方向，不同国家存在差异化需求。考虑到大储发展需要较强的电网支撑，电网稳定性较强国家大储/户储均具备发展潜力，电网稳定性较弱国家则优先发展分布式光储。 作者：陈子坤 S0260513080001；纪成炜 S0260518060001；陈昕 S0260522080008；高翔 S0260524070008 报告日期：2024-09-12 06 家电丨行业专题 行情复盘专题：新一轮周期演绎中，白电阶段性领跑 长周期视角看，2013年至今板块共经历3轮完整牛熊，当前新一轮周期演绎中。2022年10月至今，申万家电指数+23%，沪深300指数-8%，新一轮周期演绎中。 短周期视角看，2023年至今家电显著跑赢大盘，细分板块白电最强。但子板块分化明显，2023年至今白电+19.8%、黑电+12.1%、厨电-30.4%、小家电-14.9%、照明-31.4%、零部件-23.3%，即家电指数走牛主要依靠白电。 2023年至今家电可划出3波超额收益行情。（1）23年1~4月消费复苏行情，虽然短期数据依旧偏弱，但改善预期较强，期间主要亮点为空调高景气度、3月开始转正的出口数据。（2）23年6~8月政策预期+出口链行情，业绩真空期消费、地产数据持续低迷，股价对政策预期较为敏感，期间家电出口增速显著强于整体出口。（3）23年12月~24年5月红利策略+基本面韧性行情，家电尤其是白电板块具备稳健业绩增长、稳定的ROE以及高分红优势，同时估值水平已经跌至历史低位，在机构持续加仓中迎来一波靓丽行情。 白电业绩稳健增长，具备稳定ROE及高分红优势，下半年有望受益以旧换新政策拉动。 作者：曾婵 S0260517050002；陈尧 S0260524010003 报告日期：2024-09-09 07 电新丨行业深度 电动车拐点系列之三兼2024年中报总结：电池率先复苏，材料格局再造 业绩增速：龙头展现超额利润。从2023年度来看，新能源汽车产业链利润主要集中于下游电池环节，2024年上半年延续该利润分配特征。此外，各环节龙头企业凭借自身竞争力在下行周期里仍具备超额利润。 盈利空间：持续出清，整体ROE等待修复。24Q2锂电产业链样本近68%企业ROE环比下降，行业仍在出清阶段，锂电产业链整体ROE暂未修复。在原材料跌价背景下，中游企业受库存减值影响和行业持续出清竞争中，大多数企业扣非ROE暂未修复。下游企业受终端客户降价压力，ROE有所回落。 偿债能力：龙头降杠杆，其余加杠杆。新能源汽车产业链经营性现金持续流向电池龙头集中。 经营效率：全产业链承压。2024年上半年全产业链存货周转率保持平稳。随行业整体处于出清阶段，样本中有68%企业应收账款周转率下降，反映产业链整体账期拉长。 财务框架：磷酸铁锂、电池环节盈利拐点在即。24Q2电池和铁锂正极环节ROE和速动比率持续恶化，维持我们对磷酸铁锂正极、电池板块因“低ROE+低速动比率+较高固定资产周转率”财务特征有望率先开启盈利拐点的判断。铜箔和负极行业“低ROE+高固定资产周转率”财务特征，已经进入见底阶段，其他主材板块仍在探底阶段。 重估资产负债表拐点。重点推荐资产负债表见底的电池、磷酸铁锂材料，建议关注格局提升的电解液、负极材料、铜箔、隔膜等龙头企业。 作者：陈子坤 S0260513080001；纪成炜 S0260518060001 报告日期：2024-09-09 08 纺服轻工丨公司深度 伟星股份：越南加速拓产，全球份额提升可期 作者：糜韩杰 S0260516020001；李咏红 S0260523100001 报告日期：2024-09-10 09 农业丨公司深度 乖宝宠物：国产宠物食品龙头，自有品牌业务踔厉前行 作者：钱浩 S0260517080014；周舒玥 S0260523050002 报告日期：2024-09-08 10 军工丨公司深度 航发动力：需求景气供给稀缺，航发龙头长景气可期 作者：孟祥杰 S0260521040002；吴坤其 S0260522120001；邱净博 S0260522120005 报告日期：2024-09-10 02 分析师线上路演 01 策 略 主题丨美联储降息对A股影响的两条路径与三个约束 主讲人丨刘晨明 02 策 略 主题丨港股市场：驱动力与投资价值 主讲人丨刘晨明 03 宏 观 主题丨2024年宏观经济研究方法及框架交流 主讲人丨陈礼清 04 科 技 主题丨很科技 很广发 - 广发科技周日谈（第74期） 主讲人丨韩东、刘雪峰、叶敏婷、李佳蔚 05 电 子 主题丨2024年电子研究方法及框架交流 主讲人 | 耿正 06 机 械 主题丨巨星科技经营近况及海外展望 主讲人丨代川 07 通 信 主题丨AI再提速系列：光模块观点更新 主讲人丨韩东 08 机 械 主题丨工程机械系列14：工程机械近期跟踪及未来展望 主讲人丨孙柏阳 09 食 饮 主题丨2024年食品饮料研究方法及框架交流 主讲人丨符蓉 10 非 银 主题丨准则变化下的保险公司经营大变革（一）：新会计准则联动实施影响 主讲人丨刘淇 法律声明 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