开源晨会0912丨哈里斯与特朗普辩论点评;银行业压力延续业绩仍具韧性,静待经济稳步复苏

（以下内容从开源证券《开源晨会0912丨哈里斯与特朗普辩论点评;银行业压力延续业绩仍具韧性,静待经济稳步复苏》研报附件原文摘录）
　　观点精粹 总量视角 【宏观经济】哈里斯辩论表现占优，但尚未能锁定胜局——哈里斯与特朗普辩论点评-20240911 行业公司 【银行】压力延续业绩仍具韧性，静待经济稳步复苏——行业深度报告-20240911 【非银金融】以日韩寿险业为鉴，监管呵护下利差损风险可控——行业深度报告-20240911 【纺织服装：滔搏(06110.HK)】弱需求下经营负杠杆、折扣加深致盈利预警，坚定高分红——港股公司信息更新报告-20240911 【家电：石头科技(688169.SH)】全球扫地机龙头，有望在更积极策略下迎来再起航——公司深度报告-20240911 【地产建筑：招商蛇口(001979.SZ)】销售规模有所收缩，拿地进一步聚焦核心城市——公司信息更新报告-20240911 研报摘要 何宁 宏观经济首席分析师 证书编号：S0790522110002 【宏观经济】 哈里斯辩论表现占优，但尚未能锁定胜局——哈里斯与特朗普辩论点评-20240911 事件：北京时间2024年9月11日9点，美国共和党总统候选人特朗普与民主党总统候选人进行了首场辩论。 1、双方就经济、堕胎、移民等关键议题进行了辩论，哈里斯表现相对较好 （1）哈里斯再提“机会经济学”，特朗普则攻击通胀问题。面对通胀等经济问题时，哈里斯再次提出所谓机会经济学（OpportunityEconomy），即能够为每个人提供竞争机会和成功机会的经济，涵盖了其提出的降低医疗成本、购房补贴等一系列政策。并称特朗普减税计划更有利于富人，提高关税是“特朗普销售税”。而特朗普则提出关税对美国有利，且没有提升通货膨胀。当下美国人面临严重的通胀问题，同时移民还抢夺了美国人的就业机会。 （2）堕胎问题上，特朗普回避了全国性堕胎禁令法案问题。支持堕胎是哈里斯重要的政策主张，在辩论中她也就这一议题进行了明确的表态。但特朗普在辩论中回避了是否会签署全国性的堕胎禁令问题，并表示相关法案不会被送到他的面前。显示特朗普在这一议题上顾虑较多，无法给予哈里斯有效回击。 （3）移民问题上，特朗普重申驱逐非法移民，但哈里斯成功转移话题至特朗普司法案件问题。驱逐非法移民是共和党的重要政策主张，亦颇受选民关注，特朗普辩论中重申相关立场。哈里斯则重申对两党边境协议的支持，即如果过境人数太多，可以对移民数量进行一定限制。并成功将话题转移至特朗普的司法案件上，特朗普则称民主党将相关的司法指控“武器化”，是为了除掉“政治对手”。 （4）外交问题上，双方在阿富汗撤军、俄乌冲突、巴以冲突方面互有攻防。在近期选民关注的巴以冲突、俄乌冲突问题上，双方均没有提出有效的解决办法。但总得来看，哈里斯并未让特朗普对其形成有效攻击，整体表现占优。 2、哈里斯近期民调有所下降，辩论或将提升其支持度，但作用也不宜高估 （1）“蜜月期”结束、叠加近期美国经济有所走软，哈里斯民调近期出现边际下滑。我们曾指出哈里斯虽然资历较浅，但相应的政治包袱也相对较轻，参选提升了选民热情，因此其竞选强势开局，但也不宜高估其胜选概率。（《哈里斯竞选“强势开局”，美国大选交易变数再升》）从最新民调数据来看，随着选民对哈里斯的政策主张了解越来越多，叠加近期美国就业形势出现较大幅度的降温，失业率上升较多，近期哈里斯民调的领先程度已经有所收窄，在7大摇摆州也无法对特朗普形成较为确定的民调优势。根据纽约时报最新的全国民调数据，哈里斯甚至已经落后特朗普1个百分点，双方选情较为焦灼。 （2）本次辩论有望对哈里斯民调带来一定提升，但作用也不宜高估。从辩论的整体情况来看，哈里斯表现相对稳定，对政策阐述得比较清晰，在堕胎等问题上对特朗普形成了有效的攻击，基本掌握了辩论的主动权，对于其后续的选情将会有一定的帮助。但与上一场拜登和特朗普的辩论相比，特朗普并未明显落于下风，因此我们认为本场辩论对于选举结果的影响不宜高估，需关注后续民调的变动。 3、后续双方选情预计将保持相对焦灼 辩论结束后，实时预测数据显示哈里斯赢得选举的概率有所提升，但我们认为虽然此次辩论哈里斯相对占优，但其竞选时间相对较短，仍需要时间来加强自身曝光度，后续双方选情预计将保持相对焦灼，哈里斯尚未能锁定胜局。 风险提示：美国经济超预期下行。 刘呈祥 银行首席分析师 证书编号：S0790523060002 【银行】 压力延续业绩仍具韧性，静待经济稳步复苏——行业深度报告-20240911 1、经济修复筑底中，银行经营压力延续 当前经济环境仍在波动，居民收入预期下降，企业投资动力减弱，上市银行经营仍面临较大的外部压力。从经营指标看，上市银行营收增长普遍承压，一方面有效需求不足延缓银行规模扩张、资产端收益率下行加剧息差收窄压力，量、价两端均承压，息收入降幅持续扩大；另一方面非息收入贡献有限，手续费收入延续负增对国股行影响大。但受益于对公业务资产质量改善，对冲了零售端风险上行的压力，上市银行资产减值损失持续少计提反哺盈利，拨备对业绩贡献边际上升，故盈利指标边际略有改善，上市银行规模净利润增速较Q1由负转正。 2、内外因素共振，银行扩表增速放缓 上半年上市银行存、贷增速边际均放缓，信贷增长主要靠对公业务拉动，零售贷款投放动能下降。外部因素中，有效需求不足影响最显著，尤其是对于客群基础不具优势，资产投放能力偏弱的银行，其信贷增长将持续承压，派生存款能力亦受影响；此外伴随央行“盘活存量、减少空转”的信贷调控思路，以及金融业季度GDP核算方式由规模指标转为收入指标，监管层面的影响行亦削弱银行盲目规模扩张的动力。从内因看，风险收益等因素促使银行主动压降客户：例如部分大型企业客户自身议价能力强，银行向其投放贷款虽扩张了规模，但对息差是负向影响；同时受经济周期下行影响，银行加大了对潜在高风险客户的规模压降，收紧了授信政策，自主退出部分客户的竞争。这些因素虽对在当期导致银行规模扩张承压，但却促使银行业未来竞争趋向良性，银行业经营环境或优化改善。 3、零售及对公不良趋势分化，年内个贷风险或仍反弹 在上市银行不良率平稳的外表下，零售及对公业务风险呈现分化。尽管当前经济形式下部分企业现金流承压，但对公企业抵抗系统性风险能力仍强于个人，此外由于前期对房地产及城投冲击的担忧，上市银行对公业务前瞻性的多计提了拨备，故即使形成损失，当期所受影响依旧有限。零售端由于个人还款能力及还款意愿的下降，各类零售贷款不良率边际均有上升，若居民收入预期无法扭转，则部分银行个人经营贷、信用卡资产质量年内压力或延续。此外，农商行信贷拨备大幅多计提，或突显小微企业及个体工商户年内经营仍呈较大压力。 4、投资建议 1、营收、盈利正增长，零售业务风险可控的国有行，受益标的农业银行；2、股息红利策略扩散的优质银行，受益标的中信银行、沪农商行；3、对公业务具有优势的城、农银行，受益标的江苏银行、长沙银行、成都银行、江阴银行；4、关注经济复苏下，银行业核心资产的估值修复，受益标的招商银行、宁波银行。 风险提示：宏观经济下行、房价下降超预期、海外经济不确定性外溢。 高超 非银金融首席分析师 证书编号：S0790520050001 【非银金融】 以日韩寿险业为鉴，监管呵护下利差损风险可控——行业深度报告-20240911 1、以日韩寿险业为鉴，中国利差损风险可控 我们复盘日韩利差损阶段看认为当前中国寿险业利差损风险可控。（1）应对长期利差损风险，需要资产和负债两端同步发力，负债端优化产品结构+降低负债成本，资产端拉长久期+重视交易机会和高股息权益投资。（2）相比日本长达20年的利差损风险，我们认为我国寿险行业利差损风险相对可控，得益于监管层调降负债成本积极且新单置换速度较快，资产端受益经济独立自主，预计下行空间相对有限。（3）从日本经验看，出海投资带来较好的投资收益，虽然需要面临汇率和利率波动的影响。展望看，2024年负债端延续高景气，个险转型见效，银保价值提升，全年NBV有望实现高质量增长，下半年低基数下业务景气度有望延续。当前板块估值和机构持仓仍在低位，业务景气度和政策端带来超额收益支撑，资产端催化有望驱动板块估值持续回升，继续看好寿险板块机会，推荐中国太保、中国人寿、中国平安，受益标的新华保险。 2、日本篇：优化产品结构+调降负债成本，固收兼久期和交易+增海外+稳权益 我们认为1990年泡沫经济破灭后日本寿险业经历20年漫长利差损的原因是：（1）通胀及行业竞争造就的高预定利率+重储蓄的产品结构下存量负债成本高企：（2）90年代后寿险高渗透率+泡沫破灭后居民重储蓄，新单契约负增放慢负债成本置换速度；（3）寿险投资端收益率跟随利率、股市、房市失速下跌。2010年后日本寿险业走向正利差，得益于：（1）负债端：建立预定利率动态调整机制+提升保障型产品占比。1995年建立评估利率与市场利率挂钩的动态调整机制，把握“长寿风险”和“少子老龄化”机遇通过产品创新+挖掘细分市场+降低投保标准+保费低额化等方法提高保障型产品占比。（2）资产端：固收拉长久期+交易配置（70bp），增配海外证券（70bp），国内权益上行（30bp），贡献2011-2022年寿险行业总投资收益率2.2%超10Y国债190bp。国内债券占比约50%，票息收益率稳定在1.5%以上，得益于日本超长期债券持续供应以及充足期限溢价（近20年30Y-10Y溢价86bp），险企主动拉久期。交易配置归类类似国内OCI科目，日本第一生命近10年平均交易收益率约0.5%。海外证券占比22%，以欧美债券为主（20.6%），票息收益高（超3%）但波动较大。行业/三家样本险企平均股票占比6%/12%，2012年后股息+资本利得双提升。 3、韩国篇：负债成本持续压降，久期匹配好+权益主归OCI+贷款地产稳收益 以韩国三星人寿2009年以来韩国10Y国债持续下行，存量负债成本高企，预定利率跟随下行，当前净投资收益率与负债成本基本匹配。负债端：2009年后固定+浮动保单负债成本骤降。负债成本自2009年6%降至2023年3.3%，浮动利率保单准备金占比持续提升。资产端：2011-2023年一般账户投资收益率达3.5%，超10Y国债80bp，主要通过债券（34bp）、贷款（33bp）、房地产（9bp）贡献。固收/权益占比约80/20%，主动拉长久期下资负匹配在9年，贷款（18%）和地产（2%）贡献高收益，股票90%归类OCI，基金+衍生品等占比提升。 4、中国映射：监管呵护调降负债成本，中国寿险业利差损风险可控 以中国人寿、中国平安、新华保险、中国太保四家险企样本看，2011-2017年为利差走阔阶段，2012年以后净投资收益率中枢有所下行，VIF打平收益率攀升受储蓄险占比提升影响，2023年4家险企平均利差140bp。我们认为2024年迎来寿险业存量负债成本下行拐点：（1）主因2023年和2024年监管窗口指导主动下调传统险预定利率和分红万能险结算利率，8月主动建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制；（2）全面深化报行合一有望优化渠道成本，提升费差益；（3）上市险企主动调整产品策略，预计分红险吸引力提升，头部险企竞争力提升。4家平均NBV打平收益率自2023年3.06%下降50bp至2024H1的2.56%。 风险提示：长端利率下行和资本市场不及预期；寿险公司改革转型慢于预期。 吕明 可选消费首席分析师 证书编号：S0790520030002 【纺织服装】 滔搏(06110.HK)：弱需求下经营负杠杆、折扣加深致盈利预警，坚定高分红——港股公司信息更新报告-20240911 1、弱需求下经营负杠杆、折扣加深致盈利预警，坚定高分红，维持“买入”评级 公司发布FY2025H1盈利预警，收入受到消费疲软对行业零售环境拖累同比下降，归母净利润同比下降35%，主要系：（1）收入下降同时需求放缓对线下客流冲击导致负经营杠杆，期间费用率同比上升；（2）毛利率由于折扣加深下降。公司坚定维持高分红政策，预计全年派息率100%。考虑FY2025H1盈利不及预期，并预计H2收入及折扣跌幅可能加大，我们下调盈利预测，预计FY2025-2027归母净利润13.3/15.3/18.1亿元（原为23.7/25.8/27.8亿元），对应EPS为0.2/0.2/0.3元，当前股价对应PE为9.5/8.2/7.0倍，公司在弱需求下坚持库存管理并严格控费，发挥全域一体化优势并不断新增品牌合作应对弱需求，维持“买入”评级。 2、主力品牌分化、线上好于线下，以库存管理/需求捕捉/费用管控等改善经营 分品牌看，主力品牌折扣弱于非主力品牌，专业品牌好于休闲品牌：主力品牌方面，由于耐克品牌面临产品组合不平衡问题，经典休闲类产品表现不佳，但预计阿迪达斯在新品售罄和折扣率表现优异。分渠道看，受益于全域布局优势，线上表现好于线下，线上销售占比提升。面对弱需求，在库存管理、需求、费用端：（1）管理库存总额和结构良性可控：全域化提高货品转化率，并灵活运用召回、返利等补贴政策处理不同货龄货品；（2）需求捕捉：引入新的小众品牌完善品牌矩阵并根据市场表现动态梳理各品牌经营策略，同时完善全域布局。（3）费用管控方面，强化渠道费用和货品匹配：基于市场情况变化做线下门店规模的收缩，包括开、改店更审慎并加大尾部门店关店力度，缓和负杠杆。 3、折扣加深致毛利率同比下降，线下负经营杠杆致归母净利润同比下降35% FY2025H1毛利率同比下降，主要系折扣加深影响：（1）短期存货上升，因此相应加大促销力度；（2）线上占比提升且线上零售折扣高于线下。预计FY2025H2折扣率仍将同比加深。毛利率下降、线下负经营杠杆导致FY2025H1归母净利润同比下降35%。预计公司在没有重大业务需求背景下仍能维持100%派息比例。 风险提示：新品牌合作、折扣改善及新品售罄率不及预期。 吕明 可选消费首席分析师 证书编号：S0790520030002 【家电】 石头科技(688169.SH)：全球扫地机龙头，有望在更积极策略下迎来再起航——公司深度报告-20240911 1、全球扫地机龙头，有望在更积极的策略下迎来再起航，维持“买入”评级 凭借高效运营下的产品力、渠道力以及成本费用管控能力，公司扫地机品类份额实现全球第一，我们维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为25.8/30.0/36.1亿，对应EPS为13.98/16.26/19.56元，对应PE为16.3/14.0/11.6倍。公司内销新品产品力保持引领，外销属国化、精细化运营下渠道拓展顺利，我们看好组织架构调整后，在更积极的产品和销售策略下迎来进一步发展，维持“买入”评级。 2、凭借高效运营下的产品力、渠道力以及盈利能力，目前扫地机份额全球第一 海内外扫地机行业空间广阔，当前石头科技已是全球第一扫地机品牌，在德语区/北欧/韩国/土耳其/北美实现份额引领，未来内销渗透率/北美线下/欧洲及亚太空白市场仍是行业重要支撑点。我们认为优秀的管理层与富有凝聚力的企业文化、极致的产品力、具有先发优势的海外渠道，优秀的成本费用管控能力，是石头科技在国内外份额持续提升、同时业绩保持良好增长的主要原因。（1）管理层方面：公司创始团队背景偏向产品工程师的创客风格，激励充分、人员稳定。（2）产品力方面，公司历年来的产品推新遵循“同质优价、同价高质”原则，产品相对友商打磨更佳、更关注消费者痛点，使公司具有极致的产品力。（3）渠道力方面，公司在海外渠道具备先发优势，特别是在美国、韩国、德国等建立了较强的渠道壁垒。（4）成本费用管控能力方面，成本管理端，公司具备引领行业的技术降本+供应链降本能力，特别是聚焦用户真实痛点、不卷不必要的参数和性能，以及精简的SKU，让公司成本具有显著优势。费用投放端，公司始终注重ROI，并未在低效渠道投放过多资源，随着石头执行更积极的营销策略，同时科沃斯、追觅开始收缩销售费用，预计石头未来费用投放效率进一步提升。由于石头科技净利率远高于国内外同行，我们看好公司有更多的费用投放空间去抢占市场份额。 3、公司竞争力已拉开差距，有望在更积极的产品、销售策略下，迎来再起航 中短期看，站在成立十周年的又一个起点，我们认为在组织架构更迭下，石头科技有望凭借更积极的策略迎来新阶段的再起航。在产品策略上看，本次大促前扫地机品类推新数量更多、价格带更宽，预计海外也会推出更具性价比的新品；在销售策略上，我们预计公司将凭借更积极的销售策略迎来渠道关系修复+新兴渠道拓展，同时费用投放效率也会有所提升；在品类拓展方面，洗衣机、洗地机等新品类推新速度也开始加快，且对应的投放逐步增加。中长期视角看，公司作为全球竞争力较强的扫地机第一品牌，有实力的竞争对手不多，iRobot和科沃斯市占率不断下降，追觅在减少费用投放后增速有放缓趋势，云鲸的产品线较为单一。我们看好石头科技在中长期内，持续享受内外销行业增长红利，持续抢占份额。覆盖更多国家、渠道、价格带和品类，2025年开始，公司的收入增长有望提速。 风险提示：渠道拓展不及预期、海外需求不振、新品销售不及预期。 齐东 地产建筑首席分析师 证书编号：S0790522010002 【地产建筑】 招商蛇口(001979.SZ)：销售规模有所收缩，拿地进一步聚焦核心城市——公司信息更新报告-20240911 1、销售规模有所收缩，拿地进一步聚焦核心城市，维持“买入”评级 招商蛇口发布2024年8月经营简报，公司销售规模有所收缩，销售单价略有下滑，行业排名保持领先。公司积极获取土地，拿地聚焦核心城市，可售货源较充足，融资渠道畅通，看好未来市占率持续提升。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为63.9、70.3、74.4亿元，EPS为0.71、0.78、0.82元，当前股价对应PE为12.5、11.4、10.7倍，维持“买入”评级。 2、销售规模有所收缩，行业排名维持稳定 2024年8月，公司实现签约销售金额140.04亿元，同比减少28.20%，实现签约销售面积57.4万平方米，同比减少25.68%。2024年1-8月，公司累计实现签约销售金额1308.13亿元，同比减少36.52%，累计实现签约销售面积572.96万平方米，同比减少31.84%。2024年8月，公司单月销售均价24397.21元/平方米，同比-3.39%，2024年1-8月，公司累计销售均价22831.09元/平方米，同比-6.86%。据克而瑞数据，2024年1-8月公司全口径销售金额排名第5名。 3、8月获取3宗地块，拿地进一步聚焦核心城市 公司2024年投资策略是区域聚焦和城市深耕，关注强心30城，进一步聚焦核心10城。公司于2024年8月获取三宗地块，用地面积总计8.53万平方米，总建筑面积22.99万平方米，拿地总成本24.61亿元。8月拿地占销售金额比例为17.6%，投资聚焦核心城市，获取的三宗地块分别位于上海、杭州、郑州。 4、获准发行保障房REITs，经营能力进一步增强 2024年8月30日，证监会对招商基金招商蛇口租赁住房封闭式基础设施证券投资基金进行批复并准予注册基础设施公募REITs，基金类型为契约型封闭式，基金合同期限为52年，准予基金的募集份额总额为5亿份。 风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。 研报发布机构：开源证券研究所 研报首次发布时间：2024.09.11 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向开源证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非开源证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 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