【食品饮料*孙瑜】深度——调味品&乳制品2024年中报总结:需求承压,调整在途

（以下内容从东吴证券《【食品饮料*孙瑜】深度——调味品&乳制品2024年中报总结:需求承压,调整在途》研报附件原文摘录）
　　食品饮料 调味品&乳制品2024年中报总结 需求承压，调整在途 投资要点 调味品：上半年调味品板块盈利承压，复合调味品表现好于基础调味品。1）收入端：受餐饮需求疲软、行业竞争加剧等因素影响，24H1基础调味品收入增长总体疲软，龙头海天2023年率先进行渠道调整，2024H1渠道改革有所成效，营收实现高个位数增长，经营韧性较强；受益于BC端渗透率提升，2024H1复调企业收入增长表现好于基础调味品企业。2）毛利端：2024Q2调味品主要原材料价格均同比下降，成本红利延续，但受制于竞争加剧等因素，24Q2主要调味品企业中仅海天、中炬、天味毛利率同比改善。3）净利率：行业竞争加剧、部分调味品企业渠道改革阵痛等因素导致24Q2多数调味品企业加大费投力度，仅天味、日辰销售费用率同比下降，综合来看24Q2仅海天、天味毛销差和销售净利率均同比提升，板块整体盈利趋弱。 乳制品：24H1原奶供需矛盾突出，需求疲软，盈利恶化：1）收入端：受原奶供需错配、乳企主动调整库存等因素影响，2024Q2乳制品板块收入增长表现疲软，主要乳企Q2营业收入和净利润均同比下滑，仅新乳业归母净利润同比增长较快（同比+17.72%）；结构上看，高端白奶表现好于基础白奶，主因高端白奶价格回落性价比提升，低温奶表现好于常温奶，主因低温奶消费粘性更强。2）毛利端：2024Q2主产区生鲜乳均价同比下降12.7%，降幅较24Q1扩大，板块成本形势有利，叠加产品结构优化，2024Q2主要乳企毛利率均同比提升。3）毛销差：竞争加剧、去库存压力较大导致24Q2乳企费率普遍提升，侵蚀成本红利后部分乳企毛销差同比下降。4）净利率：原奶供需矛盾导致乳企24Q2减值损失等增加，叠加毛销差承压，主要乳企中仅新乳业24Q2销售净利率同比提升，板块盈利能力有所下降。 投资展望： 1）调味品：需求端，2024年7月我国餐饮社零/限额以上餐饮社零当月同比分别+3%/-0.7%，增速较24年6月放缓。餐饮表现和宏观经济走向十分相关，改善仍需时间，预计调味品需求修复仍需观察；成本端，考虑到酱油产品酿造周期为1-2个季度，且部分调味品企业对原材料进行阶段性锁价，我们预计板块成本红利有望延续。在此背景下，一方面关注需求走势，另一方面持续关注个股渠道调整节奏，推荐渠道改革效果初步显现的海天味业，建议关注渠道改革稳步推进的中炬高新。 2）乳制品：重点关注供需变化，尤其是需求恢复缓慢情况下供给改善的节奏。随着上游盈利恶化加剧，有望加速去化，24Q4行业供需矛盾有望边际改善；2024年乳业整体压力较大，既体现在营收，也体现在盈利（规模效应弱，喷粉面临减值），这也是周期后期的典型特征，在此行业背景下，一要关注乳企抗压能力差异，业绩的相对稳定性，二要关注资产负债现金流走势及股息率兑现度，三要重视出清带来的机会，包括业绩出清，供给调整后奶价向上周期的机会，推荐蒙牛乳业、伊利股份，建议关注新乳业。 风险提示：消费修复不及预期风险、成本大幅波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险。 （分析师 孙瑜、周韵） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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