【东吴晨报0905】【策略】【行业】食品饮料、北交所【个股】美年健康、永兴材料、海吉亚医疗

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0905】【策略】【行业】食品饮料、北交所【个股】美年健康、永兴材料、海吉亚医疗》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 A股指数近期最低点可能已经过去了 观点 “A股指数最低点可能已经过去了”，这个判断来自两个“公理”，一些市场观察在说明这两个“公理”已经发生。 公理一：地量见地价。 在证券交易层面，股票成交换手率的低点往往和股票价格低点高度重合。一些论据指向，A股的最低成交换手率已经过去了，换言之股票价格低点已经过去了。 1）A股前期换手率已经下跌到2018年4季度水平，一个典型熊市的低点水平。近期全A成交金额低点约4800亿元，换手率（全A成交金额/自由流通市值）约为1.5%。2018年四季度，股债双杀，换手率低点约为1.1%，换手率低点均值（30日移动平均）在1.5%左右。这样看，当前换手率与2018年低点接近，应该算经历过了地量。 2）债券市场信用利差的走势，可以佐证A股换手率已经度过最低点。我们观察，债券信用利差低点与股市换手率低点有相关性。一般来说，股市换手率会在债券信用利差触底前后进入低点。当大量资金从股票转向债券时，信用债交易会十分拥挤，信用利差不断被压缩，当信用利差收窄演绎到极致时，也意味着股票市场流动性进入低点。如果信用利差开始走阔，股票市场的成交也会有所上升，比如2020年5月和2022年10月。当前看信用利差，流动性利差已经走阔，等级利差已经收窄到历史极致，说明债券信用利差在走阔，大量资金不再继续堆积在债券，股市成交可能会缓慢放大。 公理二：股价领先盈利。 证券市场基于预期定价股票，股票价格低点往往领先于企业盈利低点。如果我们正在经历企业盈利最低点，那么股票价格的最低点可能已经过去了。 企业收入是观察盈利的最重要指标，没有之一。因为主营业务收入是最难被调节的，公信度最高的会计指标，而会计利润往往可以被各种因素影响而扭曲。 1）2024年第二季度上市企业收入同比增速（全A股/全A非金融石油石化）创造了过去二十年的第四个低点。一般来看，收入连续下滑（即收入同比增速连续负值下探）在A股历史上最长不超过3个季度。 2）股票指数最低点一般在企业营收增速最低点之前就出现了。 3）企业收入增速低点和GDP增速没有显著关系。全A营收同比增速低点（2009Q1、2015Q3、2020Q1）对应的实际GDP同比增速，有正6.4%（2009Q1）、7.0%（2015Q3），也有负6.9%（2020Q1）。所以投资者可以适当少关心所谓的宏观指标。 我们大胆推测：2024年第三季度上市公司收入同比增速或是本轮周期最低点，可能还是负值。但从2024年第四季度开始，收入同比增速开始回升。也就是说，我们现在正在经历企业盈利最低点，股票价格最低点已经过去了。 风险提示：历史不代表未来，第三方数据统计误差，政策刺激超预期等。 （分析师 陈李） 行业 食品饮料： 调味品&乳制品2024年中报总结 需求承压，调整在途 投资要点 调味品：上半年调味品板块盈利承压，复合调味品表现好于基础调味品。1）收入端：受餐饮需求疲软、行业竞争加剧等因素影响，24H1基础调味品收入增长总体疲软，龙头海天2023年率先进行渠道调整，2024H1渠道改革有所成效，营收实现高个位数增长，经营韧性较强；受益于BC端渗透率提升，2024H1复调企业收入增长表现好于基础调味品企业。2）毛利端：2024Q2调味品主要原材料价格均同比下降，成本红利延续，但受制于竞争加剧等因素，24Q2主要调味品企业中仅海天、中炬、天味毛利率同比改善。3）净利率：行业竞争加剧、部分调味品企业渠道改革阵痛等因素导致24Q2多数调味品企业加大费投力度，仅天味、日辰销售费用率同比下降，综合来看24Q2仅海天、天味毛销差和销售净利率均同比提升，板块整体盈利趋弱。 乳制品：24H1原奶供需矛盾突出，需求疲软，盈利恶化：1）收入端：受原奶供需错配、乳企主动调整库存等因素影响，2024Q2乳制品板块收入增长表现疲软，主要乳企Q2营业收入和净利润均同比下滑，仅新乳业归母净利润同比增长较快（同比+17.72%）；结构上看，高端白奶表现好于基础白奶，主因高端白奶价格回落性价比提升，低温奶表现好于常温奶，主因低温奶消费粘性更强。2）毛利端：2024Q2主产区生鲜乳均价同比下降12.7%，降幅较24Q1扩大，板块成本形势有利，叠加产品结构优化，2024Q2主要乳企毛利率均同比提升。3）毛销差：竞争加剧、去库存压力较大导致24Q2乳企费率普遍提升，侵蚀成本红利后部分乳企毛销差同比下降。4）净利率：原奶供需矛盾导致乳企24Q2减值损失等增加，叠加毛销差承压，主要乳企中仅新乳业24Q2销售净利率同比提升，板块盈利能力有所下降。 投资展望： 1）调味品：需求端，2024年7月我国餐饮社零/限额以上餐饮社零当月同比分别+3%/-0.7%，增速较24年6月放缓。餐饮表现和宏观经济走向十分相关，改善仍需时间，预计调味品需求修复仍需观察；成本端，考虑到酱油产品酿造周期为1-2个季度，且部分调味品企业对原材料进行阶段性锁价，我们预计板块成本红利有望延续。在此背景下，一方面关注需求走势，另一方面持续关注个股渠道调整节奏，推荐渠道改革效果初步显现的海天味业，建议关注渠道改革稳步推进的中炬高新。 2）乳制品：重点关注供需变化，尤其是需求恢复缓慢情况下供给改善的节奏。随着上游盈利恶化加剧，有望加速去化，24Q4行业供需矛盾有望边际改善；2024年乳业整体压力较大，既体现在营收，也体现在盈利（规模效应弱，喷粉面临减值），这也是周期后期的典型特征，在此行业背景下，一要关注乳企抗压能力差异，业绩的相对稳定性，二要关注资产负债现金流走势及股息率兑现度，三要重视出清带来的机会，包括业绩出清，供给调整后奶价向上周期的机会，推荐蒙牛乳业、伊利股份，建议关注新乳业。 风险提示：消费修复不及预期风险、成本大幅波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险。 （分析师 孙瑜、周韵） 食品饮料： 白酒2024年中报总结 结构承压，收现放缓，报表风险逐步释放 投资要点 宏观波浪式复苏，消费阶段性承压。2024H1白酒板块营业总收入同比增长14.09%，归母净利润同比增长13.87%，扣非净利润同比增长14.16%；24Q2白酒板块营业总收入同比增长11.98%，归母净利润同比增长10.64%，扣非归母净利润同比增长10.7%。从宏观层面看，23H2以来疫后消费脉冲消退，24Q2消费进一步走弱，内需仍待提振。24Q2社零、餐饮同比增速较Q1回落，特别5月以来消费颓势加剧，端午小长假旅游、白酒消费不振，1是居民收入预期不佳，2是地产等资产价格回落造成负财富效应。参考麦肯锡2024年消费趋势调研报告，26~41周岁的中青年人群作为消费主力群体，消费信心更偏悲观。此外，周期磨底时间拉长，也侧面加重消费者对未来不确定性的担忧，进一步加剧储蓄倾向。行业层面，24Q2季末高端酒批价波动加大，其他上市酒企核心单品批价走势稳中有升，主因淡季多数酒企控货稳价为先，以便更好为Q3旺季蓄力排雷。高端价格带Q2季末茅五批价波动加剧，体现渠道信心偏弱，行业需求展望相对谨慎；次高端价格带：优先维护价盘成为酒企呵护长期良性发展的共识，Q2淡季酒企出货管控普遍加强，主动消化库存、防范风险。 高端酒稳字当头，次高端普遍降速，地产酒韧性延续。24Q2白酒板块总营收同增11.98%，归母净利润同增10.64%，24Q2增速放缓，1是淡季需求走弱，2是存在基数落差（23Q2宴席显著回补），3是酒企着眼长期主动调控经营节奏。其中，产品结构偏高、商务需求占比较大的高端、次高端酒企，收入兑现压力显现，降速提质开始成为普遍选择；主力价格带偏低（100~300元）、大众需求为主的区域酒企，销售及收现韧性仍有延续。24H1行业整体表观回款增速>收现增速>收入增速，行业-剔除茅五收入增速>表观回款增速>收现增速，显示多数酒企渠道回款意愿更趋谨慎，经销商客户开始进行主动去库。回款端，除茅台、五粮液、伊力特24Q2增速同比改善之外，其他酒企均有承压；收现端，24Q2收现增速加快主系茅五贡献，其他酒企Q2收现增速大多承压，需求下行压力逐步向龙头酒企报表传导。分板块看，高端酒企Q2收入符合预期，聚焦理性发展，主动调控节奏；次高端酒企底部承压分化加剧，尚待需求修复；地产酒皖酒、苏酒韧性延续，冀酒弹性持续释放 利润端:毛利率小幅提升，净利润收窄趋势延续。24Q2白酒板块毛利率82.16%，同比+0.46pct。高端酒、次高端、区域酒分别同比+0.58pct、-3.13pct、+0.76pct。费率方面，24Q2白酒板块销售费率同比+0.77pct至11.89%；管理费率同比下滑0.48pct至5.11%。销售费用率同比小幅提升，主系多数酒企加强费用管控，向管理端要效益，渠道随量促销费用保持收缩，C端营销投入则借助数字化手段加强费用落地管理。利润增速方面，24Q2高端（13.17%）＞地产酒（8.68%）＞次高端（-6.97%）。利润弹性角度来看，24Q2酒企整体利润弹性同比回落显著，但五粮液、老白干酒逆势提升。 投资建议：我们认为，2024年食饮投资策略主线是低估值优质确定性成长+高股息率，辅线是经营改善，关注稳定政策的持续加码和风险偏好变化。中性假设下，2024类2022波动性仍存，低位布局更理性。白酒中长期看好基本面坚挺和份额提升标的，也看好现金流支撑的股息率品种，短期布局旺季前预期差不掩对长期价值的认同。推荐山西汾酒、贵州茅台、五粮液、泸州老窖、迎驾贡酒、古井贡酒、老白干酒等，建议关注：珍酒李渡、今世缘。 风险提示：消费修复不及预期风险、行业竞争加剧风险。 （分析师 孙瑜） 北交所： 24Q2北交所经营环比回暖 板块供给侧持续改善 ——北交所2024年中报综述 一、板块对比：24Q2北交所经营环比回暖，平均ROE优于其他板块 ①24H1北交所平均营收持续承压，约62%的公司实现营收正增长，43%的公司实现归母净利润正增长，北交所平均ROE优于其他板块。2024H1北交所/创业板/科创板平均营收为3.13/13.79/11.39亿元，同比增速-6.96%/+2.83%/+2.73%；平均归母净利润分别为0.22/0.98/0.55亿元，同比增速-19.41%/-3.86%/-25.02%；平均ROE为3.29%/1.20%/1.34%。 ②24Q2北交所经营情况回暖，营收及归母净利润环比改善。北交所2024Q2平均营业收入为1.70亿元，较2024Q1增长18.48%，平均归母净利润为0.12亿元，较2024Q1上升16.18%。同时，平均ROE以及平均EPS亦有所上升，2024Q2平均ROE为1.78%，较2024Q1增长0.30pct，平均EPS为0.11元，较2024Q1增长0.01元。 二、分行业表现：汽车行业表现相对较优，美容护理成长性显著 2024H1电力设备与机械设备拖累北交所整体业绩承压，美容护理营收增速迅猛。2024H1电力设备与机械设备归母净利润分别占北交所整体的21.94%/21.61%，业绩同比增速-12.91%/-24.51%，对北交所整体业绩拖累较为明显。美容护理平均营收上升至4.35亿元，同比增长64.11%，平均归母净利润上升至1.62亿元，同比增长147.27%，成长性较为突出。 具体而言： (1)汽车：受新能源汽车、智能驾驶、国产化替代和产品出海带来的发展机遇驱动，北交所汽车产业链表现较优，2024H1平均营收/归母净利润2.71/0.25亿元，同比+6.50%/+7.22%。 (2)机械：下游景气度偏弱，价格战加剧，叠加上游资源品涨价，中游机械设备利润短期承压。2024H1机械设备平均营收2.18亿元，同比-5.6%；平均归母净利润为0.25亿元，同比-16.1%。 (3)TMT：北交所TMT行业板块业绩承压，基本面情况表现不佳，2024H1北交所TMT行业平均营业收入为2.07亿元，同比-4.24%，平均归母净利润为0.09亿元，同比-33.18%。 (4)基础化工：2024H1平均营收/归母净利润5.37/0.24亿元，同比-0.83%/-47.81%，部分企业受益于消费电子复苏、高铁大铁路市场增长，且自身新产品新产能释放，业绩较优。 (5)电新：光伏锂电受产业链产能过剩影响，行业竞争激烈，盈利有所下滑，消费电池行业回暖。2024H1平均营收/归母净利润8.1/0.4亿元，同比-22.1%/-12.9%。 (6)消费：行业营收同比稳健增长，细分行业的下游需求处于温和复苏中，利润端短期承压。2024年H1平均营收/平均归母净利润2.6/0.2亿元，同比+7.6%/-3.9%。 (7)医药生物：医药生物行业经营回暖，美容护理细分方向成长性显著。2024H1北交所医药生物平均营收/归母净利润为1.69/0.23亿元，同比增速为4.87%/+15.64%。 三、投资建议：板块供给侧持续改善，看好汽车零部件与高端制造细分龙头 (1)供给端：IPO受理恢复，新三板挂牌优质公司储备充足。截至8月30日，北交所IPO流程中已问询/上市委审议/提交注册的企业数量分别为66/4/9家。2024年1-8月新三板挂牌公司2023年平均归母净利润4183/4483/4804/5911/5386/6001/7198/10635万元，业绩水平持续提升，助力北交所高质量扩容。 (2)投资端：北交所做市商扩容，增量资金有望积极入场。上半年北交所新增做市商国元证券，共有做市商18家。此外，开源证券、首创证券和财信证券做市业务资格的申请正在进行证监会审核反馈。2024Q2北交所新增7支跟踪北证50的被动指数基金，截至2024年8月30日，北交所公募基金产品规模为34.93亿元，看好下半年北交所新增做市商，流动性有望改善。 (3)交易端：公募机构偏好北交所大市值公司，医美、创新药、高端制造获机构青睐。2024Q2北交所基金重仓前十股票中，新增安达科技替代无锡鼎邦进入前十榜单。整体而言，交易流动性仍是机构投资者在北交所板块交易的重要关注点，创新药、高端制造、医美方向比较受机构投资者青睐，与北交所“专精特新”的定位较为吻合。 (4)估值端：北交所整体估值水平处于相对低位，估值提升的空间与潜力较大。截至2024年8月30日，北交所/创业板/科创板PE(TTM)分别为18.64/26.33/33.33倍，PB(LF)分别为1.89/2.47/2.50倍，北交所公司估值倍数显著低于科创板与创业板，对标科创板和创业板，未来有持续上升空间 。 风险提示：1）政策风险；2）流动性风险；3）企业盈利不及预期。 （分析师 朱洁羽） 个股 美年健康（002044） 2024半年报点评 客单价保持稳健提升 下半年体检旺季有望提速增长 投资要点 事件：2024上半年，公司实现营业总收入42.05亿元（-5.53 %，表示同比增速，下同），归母净利润-2.16亿元（-4229 %），扣非归母净利润-2.25亿元（-5340 %）。2024Q2季度，公司实现营业总收入24.04亿元（+2.98%），归母净利润0.71亿元（-60.02%），扣非归母净利润0.77亿元（-56.80%）。业绩处于预告中值水平，业绩符合预期。 体检人次由于高基数和外部环境变化同比下滑，客单价保持稳定提升，下半年营收将恢复增长。2024H1,公司实现营业总收入42.05亿元；总接待人次为 988 万（含参股分院），同比下降20.58%，其中控股分院总接待人次为 615 万，同比下降11.51%；团体客户和个人客户占收入比分别为 67%和 33%，团检占比有所下降，个检占比提升。2024 H1，公司体检客单价653元，同比增长9.93%，客单价继续保持稳定提升。2024上半年公司营业总收入同比下降，原因主要系2023年一季度因疫后短期体检人次快速增长导致基数较高，而2024年上半年各个企业年度会议比过去两年明显增加，节假日期间出游人次明显提升，影响已签单客户延迟到检，导致2024Q1收入同比下滑。2024上半年利润下降的原因主要系单店平均收入下滑，参转控分院数量增加后在淡季营收未有充分释放，而淡季的房租、人员工资等为固定支出；加之公司实施的员工股权激励计提与股份支付相关的费用较上年同期增加 2691 万元。基于公司上半年体检订单稳定良好，受到检节奏影响，业务量将在下半年三、四季度逐步释放，我们预计公司2024H2收入利润将恢复提速增长。 上半年利润率水平有所下降，期间费用率有所提升，下半年利润率有望显著改善。2024H1，公司销售毛利率35.65%（-1.5pp）、销售净利率-4.97%（-6.22pp），由于体检人次与销售收入规模下降，公司整体利润率水平有所下降。2024H1，公司期间费用率整体上升，其中销售费用率 25.59%（+1.65pp）、管理费用率9.91%（+1.42pp）、财务费用率 3.63%（+0.49pp），考虑到下半年为体检旺季，公司营收规模将实现较快增长，我们预计下半年期间费用率也将有明显下降，净利率有望显著改善。 盈利预测与投资评级：考虑到宏观经济环境变化对于需求端的影响、公司新产品推广仍需要投入费用，我们将2024-2026年公司归母净利润由8.12/12.07/15.19亿元，下调至5.85/9.01/11.43亿元，对应当前市值的PE分别为22/15/12倍。考虑到下半年体检旺季公司营收及利润增长将有望实现改善，公司利润率仍有较大提升空间，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济影响订单量的风险，精细化管理成效不及预期的风险，医疗纠纷风险，商誉减值风险。 （分析师 朱国广、冉胜男） 永兴材料（002756） 2024年半年报点评 Q2业绩符合预期，成本优势显著 投资要点 业绩符合预期。公司24H1营收44.9亿元，同-32.5%，归母净利润7.7亿元，同-59.6%；其中24Q2营收21.9亿元，同环比-33.9％/-4.7％，归母净利润3.0亿元，同环比-69%/-36％，扣非净利3.0亿元，同环比-69%/-4%，毛利率19.1%，同环比-20.7/+0.2pct。公司此前预告24H1归母净利7.1-8.2亿元，业绩处于预告中值，符合预期。 Q2销量环比持平，上半年单吨营业成本同降10%+。24H1公司碳酸锂产品销量1.33万吨，其中我们预计Q2销量0.65万吨左右，环比基本持平。公司规划Q3末1万吨碳酸锂冶炼产能技改项目开工，建设期预计9个月，将影响24H2至25H1碳酸锂产量，我们预计24全年销量2.5万吨+，同比略降。永诚锂业300万吨/年选矿项目建设已基本完成，进入设备安装阶段，公司力争24年内投产，900万吨矿山改扩建项目将于年内完成审批，我们预计25年将建成贡献增量。盈利方面，24H1碳酸锂业务收入11亿元，对应含税均价9.3万元，单吨营业成本仅为5万元，同比降本10%以上，全成本约5.5-6万元，单吨利润3.5万元左右，上半年贡献近5亿元归母净利。 特钢盈利能力提升，贡献稳定利润。24H1公司特钢产品销量15.9万吨，同比基本持平，通过产品结构调整，毛利率同比提升2pct，单吨毛利0.23万元，维持较高水平；我们预计上半年特钢贡献2.5亿元左右利润，24全年有望维持4.5-5亿元稳定利润。 Q2经营性现金流环比改善明显，资本开支环比大幅增长。公司24H1期间费用率2.5%，同-0.1pct，其中Q2费用率2.4%，同环比+0.1/-0.1pct；24H1经营性净现金流5.3亿元，同-77%，其中Q2为7亿元，同环比-34/+506%；24H1资本开支2.1亿元，同-39%，其中Q2资本开支1.6亿元，同环比-51/+199%；24Q2末存货7.2亿元，较Q1末-6.3%。 盈利预测与投资评级：预期锂价持续处于底部区间，我们下调2024-2026年盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为 13.7/11.1/17.0亿元（原预期为17/19/24亿元），同比 -60%/-19%/+54%，对应PE为12.5x/15x/10x，考虑公司资源优势突出，成本优势显著，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。 （分析师 曾朵红、阮巧燕、岳斯瑶） 海吉亚医疗（06078.HK） 2024半年报点评 营收实现快速增长，学科建设持续加强 投资要点 事件：2024上半年，公司实现营业收入23.82亿元（+35.4%，表示同比增速，下同），实现毛利7.56亿元（+ 32.5%）；公司EBITDA为6.47亿元（+28.7%），经调整净利润4.01亿元（+15.5%）。 医院收入和肿瘤业务实现同比高增长，学科实力不断增强：2024上半年，公司医院业务收入23.08亿元，占比96.9%，同比增长37.2%；其中，门诊服务收入8.13亿元（+49.63%），住院服务收入14.95亿元（+31.28%）。分学科来看，肿瘤业务收入同比增长31%、收入占比43.9%。在并购宜兴医院与长安医院的基础上，公司营收规模与医院业务实现同比高速增长，同时门诊服务增速显著高于住院服务收入，体现公司旗下医院口碑与品牌影响力持续提升。2024H1，公司手术量46095例，手术收入同比增长38.6%，随着公司医疗技术水平提升，三、四级手术及介入手术占比稳步提升。公司持续强化肿瘤及相关学科建设，截至2024年6月30日，公司共有7587名医疗专业人才，2024H1较2023H1同比增加104人。其中，高级专业技术人员共1220人，现有享受国务院政府特殊津贴专家和各级专家学会主委和副主委等高层次人才74人次。公司持续加强内部医资力量培训，截至2024年6月30日，公司共有422名医疗专业人员晋升至高一级职称，医疗专业团队建设与学科建设持续加强，为公司长期发展奠定坚实基础。 上半年毛利率水平略有下降，费用率有所提升：2024H1，公司销售毛利率31.76%（-0.68pp），毛利率略有下降。费用率方面，2024H1公司管理费用率9.98%（-0.23pp），体现公司精细化管理效率持续提升；销售费用率1.24%（+0.3pp），整体处于较低水平；财务费用率1.54%（+1.13pp），财务费用有所增加，主要由于并购医院产生的财务成本。 盈利预测与投资评级：考虑到医院二期投入及财务成本增加等因素，我们将2024-2026年公司经调整净利润由9.2/11.5/14.亿元调整至8.9/11.1/13.8亿元，同比增长25%/25%/24%，对应当前市值的PE分别为11/9/7倍。考虑到公司医院质地优良，经营管理能力优异，增长空间大，维持“买入”评级。 风险提示：医院爬坡速度或不及预期的风险；医保政策不确定性风险等。 （分析师 朱国广、冉胜男） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 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