【中国银河机械】中企出海系列:区域表现分化,主机厂驶入产业出海快车道
（以下内容从中国银河《【中国银河机械】中企出海系列:区域表现分化,主机厂驶入产业出海快车道》研报附件原文摘录）
【报告导读】 1. 全球工程机械市场：区域表现分化，长期空间广阔。当前市场空间：北美>欧洲>东南亚>印度/巴西；增长确定性：以印度/印尼/巴西为代表的新兴国家>北美>欧洲。 2. 中国工程机械海外市场份额依旧具备较大提升空间。 3. 中国主机厂驶入产业出海快车道。 核心观点 全球工程机械市场：区域表现分化，长期空间广阔。当前市场空间：北美>欧洲>东南亚>印度/巴西，增长确定性：以印度/印尼/巴西为代表的新兴国家>北美>欧洲。其中，（1）北美：全球工程机械第一大市场，Off-highway口径下22年市场规模约463亿美元，占比37%，KHL口径下23年占比29.9%。预计24年需求保持?位稳定。CR5较为集中，中企份额暂低，贸易摩擦下进入壁垒高。（2）欧洲：Off-highway口径下22年市场规模约178亿美元，占比14%，KHL口径下23年占比29%。俄罗斯挖机、装载机新机总销量分别为1.62万台/2.94万台（欧洲建筑工业协会，AEB）。西欧需求短期疲软，电动化提速，俄罗斯市场预计稳健增长，中企份额高。（3）新兴市场：Off-highway口径下22年市场规模约378亿美元，占比30%，受益于低城镇化率和较高政府基建/矿业投资意愿，增长确定性更强，且一带一路国家和巴西政策和投资环境更友好。细分来看，东南亚23年需求合计2.95万台/同比-16%，印尼占比超过50%（小松）。23年4月-24年3月，印度工程机械设备销量达13.57万台/同比+26%，其中内销12.37万台/同比+24%（印度建筑设备制造商协会，ICEMA）。23年巴西合计销售工程机械产品5.24万台（SOBRATEMA）。 中国工程机械出海乘势而上，大有可为。据中国工程机械工业协会，2023年中国工程机械出口金额485.5亿美元，同比增长9.6%，21-23年3年CAGR 32%。中国企业海外市场份额依旧具备较大提升空间。据KHL，2023年全球工程机械市场中，卡特彼勒和小松份额占比分别16.8%和10.4%，二者合计达到27%，远高于徐工、三一重工、中联重科、柳工的5.3%、4.2%、2.4%和1.6%。虽然近年国内主机厂海外收入占比大幅提升至40-60%区间，但有国内需求收缩的影响，且对比卡特彼勒/小松/日立海外收入占比接近50%/90+%/90+%，海外收入体量有望再上一个台阶。 中国主机厂驶入产业出海快车道。基于内需疲软，产品全球竞争力提升，海外毛利率表现更优，中国工程机械厂商加速出海，正从产品出海和单点试水，向产业出海和全球拓展转变，以“搭车出海（外包&一带一路基建合作）+海外建厂+自主出海”方式，削弱贸易摩擦的影响，获得更高的品牌影响力。一带一路沿线国家、拉丁美洲具有区位优势、政策与投资环境优势，以及相近的社会文化，成为初期装配产能出海、近期市占率快速提升的重要市场。中长期，中国厂商有望在空间更广的欧美市场实现高端产品层层突破，真正迈步全球。 投资建议 海外工程机械市场中长期空间广阔。静待内需筑底反弹的同时，出海是国内厂商穿越周期的重要动能。经过多轮行业周期的考验，中国工程机械龙头企业产品、供应与生产、研发、渠道、组织等综合优势不断积累，正向产业出海和全球拓展转变，有望巩固自身α，获得份额提升。我们推荐国内龙头主机厂三一重工、中联重科以及零部件厂商恒立液压，建议关注徐工机械、柳工、艾迪精密。 主要财务指标/核心组合 风险提示 全球经济不及预期的风险，贸易摩擦升级的风险，汇率波动的风险，市场竞争加剧的风险。 正文 一、全球工程机械：区域表现分化，长期空间广阔 （一）出海分析框架：宏观经济+区域特征+企业综合优势 宏观经济强相关，区域市场差异化，是工程机械海外市场的特征。宏观层面，政策、经济、技术、社会文化和汇率环境均会影响下游需求，且不同国家/地区宏观现状与趋势不同，因而对应具有差异性的工程机械市场空间、市场结构和竞争格局。由于工程机械行业是多链条模式，具备“技术+劳动+资本”密集的特征，企业脱颖而出需要汇集多方优势。因此，有清晰出海战略，具备产品、供应与生产、研发、渠道、组织等综合优势的企业，将能够顺应此轮出海大潮实现国际地位的提升。 （二）全球：短期增速放缓，中长期空间可观 24年全球工程机械市场需求预计有所滑落。分区域看，我们预测：制造业坚挺+住房需求滑落，北美需求可能高位稳定，增速放缓。西欧由于住建需求疲软，利率上行和能源价格走高等因素，预计需求有明显下滑。俄罗斯市场23年为高基数，24年有饱和趋势，预计同比持平。印尼、拉美矿业活动稳健，预计持平或略微增减。印度基建和煤炭开采投资充足，预计增速可观。 中长期海外空间依旧广阔，其中北美>欧洲>东南亚。俄罗斯和北非能源开采投资表现良好，“一带一路”沿线基建投资态势可嘉，亚非拉多国城镇化率尚低，印度住房建设处于上升周期，全球工程机械市场潜力仍旧可观。中国企业产品覆盖面广和性价比高，市场经验足，在零部件上具备优势，叠加“一带一路”优势政策，有望在目前尚低的市占率下获得持续增长。 我们复盘了4家外资企业23年业绩表现，其北美、欧洲（除俄罗斯）、非洲和中东地区业务均实现了不同程度的正向增长，但在亚太和拉美地区业务上表现分化。市场需求层面，北美主要受益于2022-2023年的《基础设施投资和就业法案》、CHIPS法案等，非住宅建设投资需求旺盛。西欧建筑需求平稳，电动化加速。东欧由于地缘政治因素，需求暂时受阻。印尼受制于工程预算的延迟实施，工程机械设备需求明显下降。印度受益于国内强劲的基建投资，23年实现了正20+%的销量增长。南非基于活跃的矿产开采活动，矿机需求表现优秀。企业业务层面，多家海外企业均实现了产品提价，抵消销量下滑的冲击，服务等后市场也成为新的创收点。此外，汇率因素也是23年业绩增长的贡献点之一。 进入24年，以卡特彼勒、小松、沃尔沃建筑设备、日立建机为代表，海外龙头对24年全年的基本判断为全球市场需求下滑。其中大多数判断北美、拉美、东南亚持平或略微增减，欧洲由于利率上行和能源价格走高等因素，预计需求有明显下滑。在24年战略规划上，卡特彼勒、小松、沃尔沃建筑设备等企业均将售后服务业务作为24年增长点，日立建机等企业则另外看好矿山机械市场。 分机型看，挖掘机是海外工程机械需求最大的品类。2023年全球（除中国）销售量达到48万台，远高于第二名高空作业平台的17万台和第三名装载机的12.3万台（AEM数据），但销量增速略有下滑（-2%yoy）。汽车起重机、滑移装载机、压路机、越野吊需求扩容趋势显著，同比增速均超过20%，其中汽车起重机达到+37%yoy。 （三）北美：全球第一大市场，预计24年需求?位稳定 北美是全球工程机械第一大市场。据Off-highway数据（主要统计土方和压实机械等），22年工程市场规模达到销售量32万台/+8.3%yoy，销售额3225亿元/+31%yoy，占全球销售额比例达到37%。23年北美销售量进一步实现+3%的同比增长，达到33万台。挖掘机和装载机是北美洲工程机械主要产品，22年销售额占比40%/30%。（Off-highway统计） 我们预计2024年北美工程机械市场维持高位，增速边际放缓。 美国制造业需求相对坚挺。虽然非住宅建设支出（季调折年数）4月和5月环比转负（分别-0.16%和-0.05%），但得益于“芯片法案”（CHIPS Act）带来的投资，5月美国制造业建造支出达到191亿美元（比23年同期多33亿美元，环比4月微增），季调折年数环比大幅增加20.3%。6月制造业产能利用率环比增加0.22个百分点，较22年有所下滑，但依旧维持高位。 住房建造需求已从22年高位滑落。据美国商务部数据，6月美国营建许可数（12月平均）和新屋开工数（12月平均）同比23年分别降低1.5%/1.2%，环比5月分别降低0.2%/0.4%，较22年疫后繁荣期高点已有较大差距。美国房地产市场当前并不是特别强劲，叠加高利率，预计24年需求平稳或略有下滑。 此外，我们预计24年租赁市场的表现将继续优于设备销售市场。美国设备租赁市场规模指数持续跑赢非住房建设支出指数，且差距持续扩大。 竞争格局上看，北美工程机械市场中卡特彼勒常年独占榜首，CR5较为集中，中国企业份额较低。北美客户注重品牌软实力，对销售服务和法规认证要求高，龙头具备先发优势。我们估算2023年北美市场中卡特彼勒市占率超过30%，CR5超过60%，且均为海外厂商，国内厂商中三一重工布局相对较早，其2023年北美地区收入达到11亿美元。基于海外占优、贸易摩擦、前期布局有限等因素，对于中国企业，北美市场进入壁垒较高。 中国对美工程机械出口规模尚小，以零部件和叉车为主，土方机械等核心主机产品占比有待提升。21-22年疫情期间海外供应链中断，国内工程机械出口顺势高增，据工程机械行业协会数据，2021和2022年中国对北美出口金额增速分别+48%/+33%。随后，在高基数基础上，2023年和1H24中国对北美工程机械出口金额同比分别-7%/（-12%），达到51亿美元/23亿美元，占中国工程机械出口金额的11%和9%。如果考虑在墨西哥等周边国家建厂出口北美（未统计在协会和海关出口数据中），中国产品在北美工程机械市场的占比实际更高。美国是北美最大的工程机械市场。2023年中国对美出口产品结构中，零部件占比达到47%，主机品类以叉车、挖掘机、装载机为主，占比分别达到16%、10%、9%。 中国产品出口和在美建厂均面临挑战。目前美国对华出口部分工程机械产品加征25%关税，而北美自由贸易区内零关税，中国产品直接出口北美存在关税劣势。此外，24年2月，美国总统拜登签署行政令，授权海岸警卫队对多台中国生产的起重机进行网络安全检查，同时提出在未来5年内投资200多亿美元用于港口安全建设，包括在美国国内生产港口起重机，以替代中国产起重机。而在美直接投资除了需面临政治和汇率风险外，还面临劳动力成本高昂和劳动效率欠佳的问题，以徐工为例，其在中国生产一台设备的成本比美国生产一台设备的成本低约20%-25%（新华社）。针对美国本地建厂的壁垒，徐工等也在积极建造墨西哥生产基地，以期打造区域生产网络，实现北美一体化和美洲一体化。 （四）欧洲：西欧电动化加速，俄罗斯预计平稳增长 1. 西欧：短期需求疲软，电动化趋势愈发显著 欧洲工程机械市场下游需求主要来自西欧建筑业和东欧资源业。由于东欧工程机械规模占比并不算高，整体欧洲工程机械销售额与欧盟27国营建产出趋势相似。当前西欧的建筑需求已经趋于疲软。据CECE和欧盟统计局，24年2月以来，欧盟27国营建产出环比连续滑落，预计2024年欧盟营建支出同比下滑2.1%，降幅较23年拉大0.4个百分点。此外，小松欧洲平均开工小时数24年在0上下波动明显，体现需求的震荡，7月同比由负转正达到+13%，需求边际有所回暖。 挖掘机和装载机在欧洲工程机械市场占据主流，23年装载机和塔机销售实现正增长。欧洲工程机械市场以德英法意为主，四国2023年销售规模合计占比超过57%。从产品种类看，挖掘机和装载机是主要主机品类，二者合计占比超过50%（off-highway）。2023年销售额变化中，土方机械实现了微幅增长，其中装载机实现正增长，而小型挖掘机在高基数下销售规模下降。道路机械由于轻型压实机销售表现不佳呈现大幅下滑趋势，拖累整体欧洲工程机械销售额在2023年下滑10%。 欧洲工程机械排放标准较严格，对电动化需求高。欧盟Stage V标准于2019年1月生效，在严格标准方面处于世界领先地位。按北美标准衡量，目前美国、加拿大、日本和韩国处于Tier 4 Final水平。巴西、中国、印度和土耳其类似Tier 3。沙特阿拉伯处于Tier 1水平。其他大多数国家/地区非道路车辆的排放不受监管。据工程机械品牌网估算，按销量欧洲市场占全球需求的27%。按金额，2023年欧洲售出约2000台电动工程机械产品，以美元计价约占全球的39%。 欧洲工程机械市场竞争格局较北美洲分散，利于国内厂商切入。利勃海尔和卡特彼勒在西欧营收规模大，23年分别达到49亿美元和46亿美元。国内厂商三一重工位列第4，2023年欧洲收入23亿美元。基于产品性能和供应链优势，中国对欧洲工程机械出口金额21-23年三年维持了CAGR 41%的较高增速，24H1在高基数和市场整体需求不佳情况下同比滑落6%。但6月单月出口欧洲金额同比由负转为正增长4%，边际好转。细分来看，23年中国对欧盟&英国出口金额63亿美元，同比下滑3%，对欧洲剩余地区（主要是俄罗斯）出口金额64亿美元，同比增加58.8%。 目前所涉及反倾销调查产品出口金额尚小，影响有限。2023年11月，英国和欧盟分别针对我国挖掘机和升降作业平台产品发起反倾销调查，2024年7月12日欧盟作出反倾销初裁，初步裁定对涉案产品征收14.3%～55.3%的临时反倾销税，希望以此减缓设置阻碍中国产品进入欧洲市场。但是目前中国出口工程机械产品中，升降作业平台占比尚小，中国针对英国工程机械出口额也仅占我国工程机械整体出口额的1.8%，影响暂时有限。中国产品性能已经逐渐比肩甚至部分品类超越欧美品牌，且具备供应链和价格优势，尤其是在新能源产品上，未来有望在欧洲市场实现更高份额。 2. 俄罗斯：规模扩容明显，未来预计稳健增长，中国品牌占优 受益于建筑基建采矿业增长，俄罗斯工程机械市场整体扩容。由于建筑业和冶金采矿业增长，基础设施项目设备需求及道路建设设备需求增加，21-23年间俄罗斯工程机械市场迎来了爆发式增长。AEB数据显示，挖掘机和装载机21-23年3年新机销量复合增速达到49%和69%。据DST乌拉尔有限责任公司，截至2023年底，俄罗斯工程机械市场约5240亿卢布（按23年底汇率约合59亿美元/421亿人民币），其中本土制造商840亿卢布（约占19%），进口额占4400亿卢布（约占81%）。 24年俄罗斯矿山和路面养护设备需求预计保持相对稳定。月度上看，当下全球原油、天然气、铁矿石等价格企稳，矿产商开采热情环比预计有所减弱，矿山相关机械设备需求增长态势预计边际走弱，但依旧在高位区间。参考24年5月份的第二十四届CTT Expo，我们预计2024年大型挖掘机市场预计仍保持相对稳定，矿山和路面养护依旧会是俄罗斯工程机械主要应用场景。 俄罗斯工程机械进口市场主要以挖掘机和装载机等土方机械大型设备为主，且增速较快。CTT数据显示，2023年挖掘机和装载机进口数量占比分别31.97%和23.81%。根据AEB，2023年，俄罗斯挖机（履带+轮式）、装载机（反铲+滑移+轮式）、履带式拖拉机、刚性自卸车新机总销量分别为1.62万台/2.94万台/0.32万台/0.1万台，同比增速分别+26%/+44%/（-10%）/（-9%）。 由于俄乌冲突、欧美制裁等，欧美日厂商在俄业务受到冲击，21-23年3年中国对俄出口呈现爆发式增长，复合增速达到73%。目前俄罗斯已经跃升为中国工程机械出口第一大市场，23年出口金额60.6亿美元/+66.5%yoy，占中国工程机械出口比例达到了12.5%。在23年高基数下，24年1-7月中国对俄出口增速有所滑落（-6%）。挖掘机、装载机和叉车是中国对俄出口主要产品品类，23年出口金额占比分别达到20%、12%和12%。 中国产品相较俄罗斯具有成本优势，市场份额迅速提升。以拖拉机变速箱齿轮零件为例，据俄罗斯机械制造协会，俄罗斯产品价格为中国的160%~198%，其中毛坯成本为中国的353% ~459%。即便报废税上调，我们认为中国产品依旧具备成本优势。据NAAST和CTT，截至2023年10月，中国制造的设备占据了俄罗斯工程机械市场总需求的48%。其中，23年1-9月俄罗斯履带式挖掘机进口量中，中国品牌占据前4，合计份额超过50%。据DST乌拉尔有限责任公司，2023年，在推土机领域，本土产品份额约26.4%，中国产品份额达到70.6%；装载机领域，本土产品仅占5.2%，中国产品占89%。 俄罗斯回收税是工程机械设备进口成本中的重要组成部分。2024年4月27日，俄罗斯联邦政府批准了N 548号决议，自2024年7月1日起，俄罗斯对部分卡车和工程机械设备的回收费大幅增加。变化主要体现在： 针对推土机，新增功率从600-800马力（441.39kW到588.40kW）的大型推土机子类的回收税覆盖，新设备/3年以上机龄的回收税费计算系数分别为29/130。同时，履带式拖拉机和履带式推土机的回收税计算系数进行了统一。 针对前置装载机和叉车，调高了功率从200马力（含）到250马力（147.10kW到183.87kW）的细分产品中新机的回收税费计算系数（从4.5调高到了10.3）。 针对越野自卸卡车，功率超过200马力的自卸卡车提高了回收税费计算系数。功率从200马力（含）到650马力的，新车从34.78调高到了49.3，3年及以上车龄的从51.12调高到了72.5；功率从650马力（含）到1750马力的重型越野自卸卡车，新车从41.3调高到了83.6，3年及以上车龄的从52.8调高到了120；功率超过1750马力的重型越野自卸卡车，新车从61.1调高到了139.4，3年及以上车龄的从66调高到了170。 24年7月俄罗斯宣布部分工程机械品类每年提高15%关税，预计将于2024年10月1日生效。不过仅针对俄罗斯本土自产化率高的品类，如部分装载机。对于挖掘机和挖掘装载机等自产化率较低的品类，回收费税率指数变化将延期执行。我们预计挖掘机的征税将不早于 2026 年增加，挖掘装载机的征税将不早于 2028 年增加。目前国内主机厂商针对24年俄罗斯市场的备货已经相对充足，报废税对于销售的影响仍旧可控。 （五）新兴国家：中长期景气度高，国产品牌具备关税&产品优势 1. 印度尼西亚：东南亚主要市场，长期空间可观，中国品牌认可度较高 据小松统计，2023年东南亚工程机械销量合计2.95万台，同比下降16%，其中印度尼西亚占比超过50%。12年以来东南亚主要工程机械产品（7大类）需求量区间主要是1.7万台至3.5万台。分场景看，2023年印尼采矿设备需求保持稳定，但建筑设备需求有所下降。泰国、越南等东南亚国家需求下滑，主要是由于公共工程预算的延迟执行和经济前景不明朗。 据印尼重型设备独家代理协会（PAABI），2023年印尼实现重型设备销量1.8万台，同比22年下降13%。在生产方面，据印尼重型设备工业协会，截至2023年底，全国重型设备产量为8066台，比2022年减少了9%。按下游应用场景分，重型机械设备使用场景中矿业占比最高，按销量计2022年达到44%，建筑/农业/林业用途分别占比33%/12%/11%。按产品种类分，液压挖掘机是需求量最大的品种，2023年1-4月销售结构中占比达到73.2%，其中以20吨产品销售占比最高（51%）。 印尼路机械产品2022年实现销量890台（PAABI）。按下游应用场景分，道路机械中主要需求是振动/单滚筒压路机，2022年需求占比90%，其中23年1-4月进一步提升1.5个百分点。其中，又以10吨级的产品为主，约占整体振动/单滚筒压路机销量的97%。 中长期看，以印尼为代表的东南亚市场工程机械发展空间广阔。建筑层面，印尼城镇化率尚低，2023年仅59%，远低于日本92%/美国83.3%/中国64.6%。矿业层面，虽然全球矿产资源价格上涨态势走弱，但是依旧在高位区间，支撑印尼采矿设备需求未来保持强劲。24年一季度印尼采矿业GDP（不变价）增速依旧维持在9%。基建层面，全球基础设施中心的数据显示，印尼未来5-10年的基建投资额将保持持续增长，至2040年达到828亿美元。强劲的基建投资有望支撑印尼市场中长期工程机械产品需求。 近年印尼进口工程机械金额实现了大幅增长，其中挖掘机械是主流进口产品，中国占比超过50%。以挖掘机&装载机为例，2021和2022年两年进口增速达到243%和56%，尽管23年同比滑落，但19-23年4年复合增速达到19%。从2023年印度尼西亚从海外进口的工程机械品类看，挖掘机&装载机、起重机占比较大。对于大部分产品，中国占比均超过50%，其中混凝土机械占比更高达90%。但推土机细分赛道中中国占比尚低（仅25%）。 一带一路沿线国家关税优惠力度大，中企建设项目储备丰富。根据武汉商务局，在RCEP协议下，中国出口至东盟国家（印度尼西亚、马来西亚、越南、泰国、菲律宾等）协定生效立降为0的比例达到74.9%，最终零关税比例达到90.5%。此外，伴随中企出海一带一路国家项目储备充足，国内工程机械厂商有望通过参与中企海外项目，让产品触达更广的海外市场，增强品牌国际影响力。 2. 印度：基建设施投资强劲，中国出口以起重机为主 印度建筑设备制造商协会（ICEMA）统计数据显示，2023年4月-2024年3月，印度工程机械设备销量达135650台/同比增长26%，其中内销123660台/同比增长24%。按产品品类分，土方机械是占比最大的品类，2023年4月-2024年3月内外销合计93531台/同比增长21%，占比69%。此外，装卸转运机械18684台/同比增加61%，道路建筑设备6776台/同比增加40%，混凝土设备14034台/同比增加19%，材料加工机械2625台/同比增长8%。 印度工程机械市场增长主要动力来自建筑业和采矿业，24年二者投资额增速可观。据世界银行数据，印度2023年城镇化率仅36%，远低于美日（83%和92%）和中国（65%），尚有较大提升空间。在2024年印度政府计划为基础设施项目拨款1340亿美元，同比增长11%。此外，印度联邦煤炭部宣布计划到2027年实现全印度煤炭产量14.04亿吨，预计驱动印度煤炭有限公司投入30亿美元来扩建基础设施（截至2028/2029财年）。印度“2022年全民住房”落地完成有所延迟，目前仍在继续，预计至25年将为住房领域带来1.3万亿美元的投资。印度加速基建投资有助于支撑工程机械市场需求向好。 根据工程机械工业协会，截至2023年印度已经成为中国工程机械出口的第6大市场。2023年中国工程机械对印度出口金额达到17.8亿美元，其中21-23年实现了3年快速增长，复合增速35%。去年高基数基础上，24年1-7月中国对印出口工程机械产品金额仍旧实现了10%的正增长。中国工程机械出口印度的产品中，整机和零部件占比分别60%和40%，整机中起重机（汽车/履带/塔式/随车起重机）、叉车、挖掘机、装载机是重要品类，23年出口金额占总出口额的比例分别达到25%、9%、6%、4%。 3. 巴西：24年建筑采矿需求继续扩张，中国挖机出口份额有待提升 23年销量温和回升，土方机械和矿机是主要品类。根据SOBRATEMA预测，2023年巴西合计销售工程机械产品5.24万台，同比下滑13%，其中主要、其他工程机械品类销量分别为3.1万台、2.14万台（SOBRATEMA主要统计土方机械、起重机械和混凝土机械）。结构上看，根据巴西统计局数据，挖掘机、装载机、矿机等是主要品类，22年挖掘机/装载机/平地机/矿机销售量分别1.47万台/2.57万台/0.49万台/4.47万台，销售额约合15.5亿美元/21.8亿美元/8.8亿美元/13.3亿美元。 宏观经济可能带来长期需求波动，建筑业和采矿业将是24年市场增长的有力支撑。历史上巴西人均GDP自2012开始下滑，一定程度上影响工程机械市场自峰值萎缩，产品销量经历了12-17年长达6年的下行区间。当前巴西宏观经济依旧存在一定的不确定性。但短期来看，24年增长确定性相对强。索布拉特玛公司市场调查数据显示，2024年土方工程市场发展前景良好，预计设备销量将增长约7%，达到3.3万多台。同时该研究预计，2024年巴西建筑机械销售额将增长6%，起重机和升降平台的销售量将分别增长20%和11%。此外，24年主要矿企铜矿产量开采增速预期均为正，我们预计巴西采矿需求有望维持良好增长态势。 巴西市场未来对工程机械的需求主要来自三个方面：巴西特许权项目、PAC“加速增长计划”和州政府投资。基于此3项需求在24年都呈现延续甚至进一步增强态势，我们认为未来巴西工程机械市场将继续扩张。 巴西特许权项目：通常指在巴西进行的基础设施建设项目，这些项目往往通过政府的特许权协议授予私人企业或外国公司来建设和运营。如24年4月3日国家电网与巴西电力监管局签署“巴西东北特高压项目”特许经营权协议，规划新建1468公里±800千伏特高压直流输电线路等，计划于2029年投运，特许经营权期限30年。 “PAC”计划：23年9月推出的新版“加速增长计划（Novo Pac）”总投资额预计为3470亿美元，一期（2023年-2026年）投资2870亿美元，二期投资（2026年后）600亿美元。其中9个重点领域中，可持续交通运输计划投资717亿美元，涵盖机场、铁路、水路、港口及高速公路项目；能源安全及转型1109亿美元；弹性城市1252亿美元，涵盖贫民窟改造、住宅基建及住房贷款等。该计划还强调2023年至2024年期间将出售的铁路和港口特许经营权项目，以及能源输电、卫生医疗及城市固体废物处理招标项目等。 州政府投资：如24年1月10日巴交通部长雷南表示，2026年前，政府预计将在铁路和公路领域投资700亿至800亿雷亚尔（约125-145亿美元）。2024年，政府预计将交付和启动约60个公路项目，举行13场高速公路特许权拍卖（新华网）。 中国对巴出口保持高增长，但土方机械出口占比尚低。2023年中国对巴西工程机械出口金额达14.7亿美元，同比下滑5%，主要是由于22年高基数。21-23年3年中国对巴西出口金额CAGR达到61%。2024年1-7月累计出口巴西金额12.9亿美元，同比增速较2023年大幅反弹至57%。但从结构上看，中国出口巴西前3大类工程机械产品主要是零部件、叉车和起重机，挖掘机占比尚低（仅9%），主要是中国供应链优势暂难以体现在巴西市场。 二、中国出海现状：乘势而上，大有可为 21-23年海外市场给中国工程机械行业提供重要支撑。据机械工程机械工业协会，2023年中国工程机械出口金额485.5亿美元，同比增长9.6%。2021年以来的3年时间内，我国工程机械出口金额实现了CAGR 32%的强劲增长，挖掘机出口同比增速持续高于内销增速。 24年出海增速放缓，非挖产品表现更佳。高基数下24年增速趋缓，24年1-7月同比增长3.89%，增速环比23年的9.6%下滑5.7pp。1H24挖机出口增速由正转负至-13.8%（海关数据），7月增速环比尚为负数（-0.5%），但单月出口下滑程度已经连续5个月环比改善。此外，后工程机械品类海外销售增速可观。7月装载机出口同比增速达到30%，维持了6月份的高增速，1-7月出口量累计同比7.8%，汽车起重机、叉车、高空作业平台、高空作业车7月份出口同比分别增加31%、22%、47%和150%。 中国对俄罗斯、印度和非洲和拉丁美洲工程机械出口规模大，增速快。据中国工程机械工业协会，2023年，中国对亚洲、欧洲和拉美的出口呈现正增长，而对北美和大洋洲出口呈现负增长。24年1-6月数据显示，基于强劲的基建投资，非洲和拉丁美洲维持了两位数正增长趋势，而欧洲区域出口则在23年高基数基础上回落。分国家/地区，23年和24年上半年，俄罗斯均稳居中国工程机械出口金额榜首，24年上半年巴西、印度、荷兰、东南亚4国（除印尼）增速较高。 中国工程机械产品出口中，整机和零部件分别占比68%和32%。整机中，挖掘机和工业车辆销售金额位列第一和第二，2023年分别占比19%和17%。不同区域对工程机械产品和型号的需求不同。以挖掘机为例，欧美和亚太为代表的成熟市场以微挖为主(主要用于市政、农场工况)， 南亚、印尼、拉美市场以中挖为主(主要用于基建工况)， 非洲中东区域、俄语区以大挖为主(主要用于矿山工况)。 中国企业市场份额具备较大提升空间。KHL发布的《2024全球工程机械制造商排行榜》显示，2023年全球工程机械市场中，卡特彼勒和小松份额占比分别16.8%和10.4%，二者合计达到27%，远高于徐工、三一重工、中联重科、柳工的5.3%、4.2%、2.4%和1.6%。据中国工程机械工业协会和AEM数据，2023年1-3Q/2023全年，海外挖掘机市场容量分别36.3万台/48万台（预计），中国挖掘机出口量分别8.1/10.5万台。按照内资和外资出口占比分别60%和40%计算，我国企业挖掘机出口仅占海外市场的13.3%/13.1%，提升空间可观。 三、 中国主机厂驶入产业出海快车道 （一）复盘美日：从产品出海到产能出海，从“相似”国家到潜力市场 纵览美日工程机械发展历程，本土化—海外拓展—全球供应是必由之路，在行业由高速成长期进入稳定成长期或者调整期时，出海成为拓展增量空间的重要方式。以日本挖掘机市场为例，日本挖掘机内销销量在1990年达到11.6万台后持续滑落，至今未回归顶峰。主要原因是日本国内建筑投资持续萎缩。基于内需疲软，上世纪90年代起，日本向海外转移，1995-2005十年时间，挖掘机外销销量CAGR 12%，远高于内销的-5%，外销占比从19%左右快速攀升至56%。此后，外销占比进一步提升至60-70%并保持至今。得益于早期国内销售培养的产品力和市场经验，出海成为后续日本消化国内过剩产能，维持挖掘机销量的重要举措。 复盘卡特彼勒，其出海遵从先产品出口、再生产出口的发展脉络，在区域开拓路线上，先步入商业环境和社会文化趋同性强的发达国家市场，然后拓展潜力薄发的新兴国家市场。卡特彼勒在1950年之前主要集中在美国国内市场，1950-1980年间，逐步开拓发达国家市场，包括英、日、德、澳，以及一些欧洲国家，主要采取建立销售和生产中心的方式。在此期间成立的合资公司，销售权和控制权必须由卡特彼勒主导，且不能拥有独立研发的产品和技术。随后1980年至今，其陆续进入发展中国家，如中国、印度和波兰等，合作成立子公司，并收购当地企业，扩大产能。 小松的出海路径和卡特彼勒相似。1956-1970年间，小松主要出海销售产品，在欧美等陆续设立了销售法人。1971年开始，伴随产品开发节奏加快，推出自主发动机的中型&大型推土机，自主设计和生产独特的液压挖掘机和装载机，率先量产自动驾驶矿用自卸车等，产品力逐渐赶超卡特彼勒，实现海外出口扩大。同时，受巴西、墨西哥政府邀请，小松尝试海外建厂。1985-1995年，小松开始面向欧美等发达市场拓展出海业务，先后在英国、美国、意大利、德国等建立生产工厂。1995年之后，小松一方面陆续在成长中市场建立工厂，如中国、泰国、印度、俄罗斯等，另一方面在澳大利亚（1991）、南非（1997）、智利（1999）等出资矿业国代理店，实现全球合并经营。 （二）国内厂商产业出海布局提速，海外业务潜力可期 当下，经过多轮行业周期的考验，三一、徐工、中联、柳工等中国龙头企业在产品、生产&供应、研发、渠道、组织层面优势不断积累，正从产品出海和单点试水，向产业出海和全球拓展转变，以“搭车出海（外包&一带一路基建合作）+海外建厂+自主出海”方式，力争占据产业价值链高端。在建厂区域选择上，短期一带一路沿线国家、拉丁美洲具有更便利的位置条件，更友好的政策与投资环境，更相近的社会文化，实现市占率提升更为容易。国内品牌在初期装配产能出海，选择的也多是新兴国家市场。但11年以来国内厂商对欧美市场的探索也同步进行。中长期，中国厂商通过持续的技术精进、产能和渠道布局，以及更成熟的政策法规风险防范，有望在欧美市场实现高端产品销售的长期突破，迈步全球，成长为国际龙头品牌。 三一：通过设立海外办事处、海外研发中心，以及打造海外制造基地，实现了多元化的全球业务布局，包括五大制造基地，十二个海外销售大区，以及德国普斯迈斯特业务。截至2023年末，三一重工15家海外工厂已建成投产，首个智能化的灯塔工厂落子印度尼西亚。2024年，三一还将在欧洲、墨西哥、巴西、乌兹别克斯坦新建4个海外工厂。 徐工：在全球范围内拥有40家海外子公司和300多家海外经销商，已经在海外11个地区设有工厂/KD工厂，覆盖巴西、墨西哥、印度、乌兹、波兰、马来西亚等地，并在澳洲等建立研发中心，实现产品出口、海外建厂、跨国并购和全球协同研发的全方位国际化发展模式。 中联重科：在海外设立“端对端、数字化，本土化”的直销模式，用数字化扁平组织架构替代传统的经销商体系，压缩链条并节约中间商成本。其针对直销模式还设立了风险管理体制。此外，“航空港+地面部队”双层架构，便于中联重科提供更加本土化的优质海外服务。 柳工：已拥有超过30家海外子公司和机构，4座海外制造工厂（覆盖印度、东南亚、南美等地），5大全球研发基地，300多家经销商，为170多个国家和地区提供产品和服务。 国内厂商海外拓展成效显著，未来潜力值得期待。2023年，三一重工/徐工机械/中联重科/柳工海外收入同比增速分别19%/33%/79%/41%，海外收入占比进一步提升至59%/40%/38%/42%，基于国内营收一定程度萎缩推高了海外收入占比，海外营收额仍有进一步拓展空间。相较于国内毛利率，海外产品毛利率普遍更高（尤其是欧美等发达国家地区），且有进一步提升趋势。2023年三一重工/徐工机械/中联重科/柳工海外毛利率分别31%/24%/32%/28%，比国内毛利率高8pp/3pp/8pp/12pp。 四、 投资建议 海外工程机械市场中长期空间广阔。在静待内需筑底反弹的同时，出海是国内厂商穿越周期的重要动能。工程机械海外市场具备宏观经济强相关、区域市场差异化特征，有清晰出海战略，具备产品、供应与生产、研发、渠道、组织等综合优势的企业，有望更好地顺应此轮出海大潮实现国际地位提升。经过多轮行业周期的考验，中国工程机械龙头企业综合优势不断积累，正从产品出海和单点试水，向产业出海和全球拓展转变，叠加持续的产品升级、结构优化、降本增效，有望巩固自身α，占据产业价值链更高端。我们推荐国内龙头主机厂三一、中联以及零部件厂商恒立液压，建议关注徐工、柳工、艾迪精密。 五、 风险提示 全球宏观经济不及预期的风险，贸易摩擦升级的风险，汇率波动的风险，市场竞争加剧的风险。 如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！ 本文摘自：中国银河证券2024年8月29日发布的研究报告《【银河机械】行业深度_机械行业_中资出海专题系列研究（工程机械）_区域表现分化，主机厂驶入产业出海快车道》 分析师：鲁佩 评级标准： 评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。 行业评级 推荐：相对基准指数涨幅10%以上。 中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。 回避：相对基准指数跌幅5%以上。 公司评级 推荐：相对基准指数涨幅20%以上。 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。 中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。 回避：相对基准指数跌幅5%以上。 法律申明： 本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的三个研究官方订阅号之一（另一为“中国银河宏观”“中国银河证券新发展研究院”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。 本订阅号不是银河证券研究报告的发布平台，本订阅号所载内容均来自于银河证券研究院已正式发布的研究报告，本订阅号所摘录的研究报告内容经相关流程及微信信息发布审核等环节后在本订阅号内转载，本订阅号不承诺在第一时间转载相关内容，如需了解详细、完整的证券研究信息，请参见银河证券研究院发布的完整报告，任何研究观点以银河证券发布的完整报告为准。 本订阅号旨在交流证券研究经验。本订阅号所载的全部内容只提供给订阅人做参考之用，订阅人须自行确认自己具备理解证券研究报告的专业能力，保持自身的独立判断，不应认为本订阅号的内容可以取代自己的独立判断。在任何情况下本订阅号并不构成对订阅人的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证，银河证券不对任何人因使用本订阅号发布的任何内容所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任，订阅号所提及的任何证券均可能含有重大的风险，订阅人需自行承担依据订阅号发布的任何内容进行投资决策可能产生的一切风险。 本订阅号所载内容仅代表银河证券研究院在相关证券研究报告发布当日的判断，相关的分析结果及预测结论，会根据银河证券研究院后续发布的证券研究报告，在不发出预先通知的情况下做出更改，敬请订阅者密切关注后续研究报告的最新相关结论。 本订阅号所转发的研究报告，均只代表银河证券研究院的观点。本订阅号不保证银河证券其他业务部门或附属机构给出与本微信公众号所发布研报结论不同甚至相反的投资意见，敬请订阅者留意。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向银河证券客户中的机构专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。若您并非银河证券客户中的机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。 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【报告导读】 1. 全球工程机械市场：区域表现分化，长期空间广阔。当前市场空间：北美>欧洲>东南亚>印度/巴西；增长确定性：以印度/印尼/巴西为代表的新兴国家>北美>欧洲。 2. 中国工程机械海外市场份额依旧具备较大提升空间。 3. 中国主机厂驶入产业出海快车道。 核心观点 全球工程机械市场：区域表现分化，长期空间广阔。当前市场空间：北美>欧洲>东南亚>印度/巴西，增长确定性：以印度/印尼/巴西为代表的新兴国家>北美>欧洲。其中，（1）北美：全球工程机械第一大市场，Off-highway口径下22年市场规模约463亿美元，占比37%，KHL口径下23年占比29.9%。预计24年需求保持?位稳定。CR5较为集中，中企份额暂低，贸易摩擦下进入壁垒高。（2）欧洲：Off-highway口径下22年市场规模约178亿美元，占比14%，KHL口径下23年占比29%。俄罗斯挖机、装载机新机总销量分别为1.62万台/2.94万台（欧洲建筑工业协会，AEB）。西欧需求短期疲软，电动化提速，俄罗斯市场预计稳健增长，中企份额高。（3）新兴市场：Off-highway口径下22年市场规模约378亿美元，占比30%，受益于低城镇化率和较高政府基建/矿业投资意愿，增长确定性更强，且一带一路国家和巴西政策和投资环境更友好。细分来看，东南亚23年需求合计2.95万台/同比-16%，印尼占比超过50%（小松）。23年4月-24年3月，印度工程机械设备销量达13.57万台/同比+26%，其中内销12.37万台/同比+24%（印度建筑设备制造商协会，ICEMA）。23年巴西合计销售工程机械产品5.24万台（SOBRATEMA）。 中国工程机械出海乘势而上，大有可为。据中国工程机械工业协会，2023年中国工程机械出口金额485.5亿美元，同比增长9.6%，21-23年3年CAGR 32%。中国企业海外市场份额依旧具备较大提升空间。据KHL，2023年全球工程机械市场中，卡特彼勒和小松份额占比分别16.8%和10.4%，二者合计达到27%，远高于徐工、三一重工、中联重科、柳工的5.3%、4.2%、2.4%和1.6%。虽然近年国内主机厂海外收入占比大幅提升至40-60%区间，但有国内需求收缩的影响，且对比卡特彼勒/小松/日立海外收入占比接近50%/90+%/90+%，海外收入体量有望再上一个台阶。 中国主机厂驶入产业出海快车道。基于内需疲软，产品全球竞争力提升，海外毛利率表现更优，中国工程机械厂商加速出海，正从产品出海和单点试水，向产业出海和全球拓展转变，以“搭车出海（外包&一带一路基建合作）+海外建厂+自主出海”方式，削弱贸易摩擦的影响，获得更高的品牌影响力。一带一路沿线国家、拉丁美洲具有区位优势、政策与投资环境优势，以及相近的社会文化，成为初期装配产能出海、近期市占率快速提升的重要市场。中长期，中国厂商有望在空间更广的欧美市场实现高端产品层层突破，真正迈步全球。 投资建议 海外工程机械市场中长期空间广阔。静待内需筑底反弹的同时，出海是国内厂商穿越周期的重要动能。经过多轮行业周期的考验，中国工程机械龙头企业产品、供应与生产、研发、渠道、组织等综合优势不断积累，正向产业出海和全球拓展转变，有望巩固自身α，获得份额提升。我们推荐国内龙头主机厂三一重工、中联重科以及零部件厂商恒立液压，建议关注徐工机械、柳工、艾迪精密。 主要财务指标/核心组合 风险提示 全球经济不及预期的风险，贸易摩擦升级的风险，汇率波动的风险，市场竞争加剧的风险。 正文 一、全球工程机械：区域表现分化，长期空间广阔 （一）出海分析框架：宏观经济+区域特征+企业综合优势 宏观经济强相关，区域市场差异化，是工程机械海外市场的特征。宏观层面，政策、经济、技术、社会文化和汇率环境均会影响下游需求，且不同国家/地区宏观现状与趋势不同，因而对应具有差异性的工程机械市场空间、市场结构和竞争格局。由于工程机械行业是多链条模式，具备“技术+劳动+资本”密集的特征，企业脱颖而出需要汇集多方优势。因此，有清晰出海战略，具备产品、供应与生产、研发、渠道、组织等综合优势的企业，将能够顺应此轮出海大潮实现国际地位的提升。 （二）全球：短期增速放缓，中长期空间可观 24年全球工程机械市场需求预计有所滑落。分区域看，我们预测：制造业坚挺+住房需求滑落，北美需求可能高位稳定，增速放缓。西欧由于住建需求疲软，利率上行和能源价格走高等因素，预计需求有明显下滑。俄罗斯市场23年为高基数，24年有饱和趋势，预计同比持平。印尼、拉美矿业活动稳健，预计持平或略微增减。印度基建和煤炭开采投资充足，预计增速可观。 中长期海外空间依旧广阔，其中北美>欧洲>东南亚。俄罗斯和北非能源开采投资表现良好，“一带一路”沿线基建投资态势可嘉，亚非拉多国城镇化率尚低，印度住房建设处于上升周期，全球工程机械市场潜力仍旧可观。中国企业产品覆盖面广和性价比高，市场经验足，在零部件上具备优势，叠加“一带一路”优势政策，有望在目前尚低的市占率下获得持续增长。 我们复盘了4家外资企业23年业绩表现，其北美、欧洲（除俄罗斯）、非洲和中东地区业务均实现了不同程度的正向增长，但在亚太和拉美地区业务上表现分化。市场需求层面，北美主要受益于2022-2023年的《基础设施投资和就业法案》、CHIPS法案等，非住宅建设投资需求旺盛。西欧建筑需求平稳，电动化加速。东欧由于地缘政治因素，需求暂时受阻。印尼受制于工程预算的延迟实施，工程机械设备需求明显下降。印度受益于国内强劲的基建投资，23年实现了正20+%的销量增长。南非基于活跃的矿产开采活动，矿机需求表现优秀。企业业务层面，多家海外企业均实现了产品提价，抵消销量下滑的冲击，服务等后市场也成为新的创收点。此外，汇率因素也是23年业绩增长的贡献点之一。 进入24年，以卡特彼勒、小松、沃尔沃建筑设备、日立建机为代表，海外龙头对24年全年的基本判断为全球市场需求下滑。其中大多数判断北美、拉美、东南亚持平或略微增减，欧洲由于利率上行和能源价格走高等因素，预计需求有明显下滑。在24年战略规划上，卡特彼勒、小松、沃尔沃建筑设备等企业均将售后服务业务作为24年增长点，日立建机等企业则另外看好矿山机械市场。 分机型看，挖掘机是海外工程机械需求最大的品类。2023年全球（除中国）销售量达到48万台，远高于第二名高空作业平台的17万台和第三名装载机的12.3万台（AEM数据），但销量增速略有下滑（-2%yoy）。汽车起重机、滑移装载机、压路机、越野吊需求扩容趋势显著，同比增速均超过20%，其中汽车起重机达到+37%yoy。 （三）北美：全球第一大市场，预计24年需求?位稳定 北美是全球工程机械第一大市场。据Off-highway数据（主要统计土方和压实机械等），22年工程市场规模达到销售量32万台/+8.3%yoy，销售额3225亿元/+31%yoy，占全球销售额比例达到37%。23年北美销售量进一步实现+3%的同比增长，达到33万台。挖掘机和装载机是北美洲工程机械主要产品，22年销售额占比40%/30%。（Off-highway统计） 我们预计2024年北美工程机械市场维持高位，增速边际放缓。 美国制造业需求相对坚挺。虽然非住宅建设支出（季调折年数）4月和5月环比转负（分别-0.16%和-0.05%），但得益于“芯片法案”（CHIPS Act）带来的投资，5月美国制造业建造支出达到191亿美元（比23年同期多33亿美元，环比4月微增），季调折年数环比大幅增加20.3%。6月制造业产能利用率环比增加0.22个百分点，较22年有所下滑，但依旧维持高位。 住房建造需求已从22年高位滑落。据美国商务部数据，6月美国营建许可数（12月平均）和新屋开工数（12月平均）同比23年分别降低1.5%/1.2%，环比5月分别降低0.2%/0.4%，较22年疫后繁荣期高点已有较大差距。美国房地产市场当前并不是特别强劲，叠加高利率，预计24年需求平稳或略有下滑。 此外，我们预计24年租赁市场的表现将继续优于设备销售市场。美国设备租赁市场规模指数持续跑赢非住房建设支出指数，且差距持续扩大。 竞争格局上看，北美工程机械市场中卡特彼勒常年独占榜首，CR5较为集中，中国企业份额较低。北美客户注重品牌软实力，对销售服务和法规认证要求高，龙头具备先发优势。我们估算2023年北美市场中卡特彼勒市占率超过30%，CR5超过60%，且均为海外厂商，国内厂商中三一重工布局相对较早，其2023年北美地区收入达到11亿美元。基于海外占优、贸易摩擦、前期布局有限等因素，对于中国企业，北美市场进入壁垒较高。 中国对美工程机械出口规模尚小，以零部件和叉车为主，土方机械等核心主机产品占比有待提升。21-22年疫情期间海外供应链中断，国内工程机械出口顺势高增，据工程机械行业协会数据，2021和2022年中国对北美出口金额增速分别+48%/+33%。随后，在高基数基础上，2023年和1H24中国对北美工程机械出口金额同比分别-7%/（-12%），达到51亿美元/23亿美元，占中国工程机械出口金额的11%和9%。如果考虑在墨西哥等周边国家建厂出口北美（未统计在协会和海关出口数据中），中国产品在北美工程机械市场的占比实际更高。美国是北美最大的工程机械市场。2023年中国对美出口产品结构中，零部件占比达到47%，主机品类以叉车、挖掘机、装载机为主，占比分别达到16%、10%、9%。 中国产品出口和在美建厂均面临挑战。目前美国对华出口部分工程机械产品加征25%关税，而北美自由贸易区内零关税，中国产品直接出口北美存在关税劣势。此外，24年2月，美国总统拜登签署行政令，授权海岸警卫队对多台中国生产的起重机进行网络安全检查，同时提出在未来5年内投资200多亿美元用于港口安全建设，包括在美国国内生产港口起重机，以替代中国产起重机。而在美直接投资除了需面临政治和汇率风险外，还面临劳动力成本高昂和劳动效率欠佳的问题，以徐工为例，其在中国生产一台设备的成本比美国生产一台设备的成本低约20%-25%（新华社）。针对美国本地建厂的壁垒，徐工等也在积极建造墨西哥生产基地，以期打造区域生产网络，实现北美一体化和美洲一体化。 （四）欧洲：西欧电动化加速，俄罗斯预计平稳增长 1. 西欧：短期需求疲软，电动化趋势愈发显著 欧洲工程机械市场下游需求主要来自西欧建筑业和东欧资源业。由于东欧工程机械规模占比并不算高，整体欧洲工程机械销售额与欧盟27国营建产出趋势相似。当前西欧的建筑需求已经趋于疲软。据CECE和欧盟统计局，24年2月以来，欧盟27国营建产出环比连续滑落，预计2024年欧盟营建支出同比下滑2.1%，降幅较23年拉大0.4个百分点。此外，小松欧洲平均开工小时数24年在0上下波动明显，体现需求的震荡，7月同比由负转正达到+13%，需求边际有所回暖。 挖掘机和装载机在欧洲工程机械市场占据主流，23年装载机和塔机销售实现正增长。欧洲工程机械市场以德英法意为主，四国2023年销售规模合计占比超过57%。从产品种类看，挖掘机和装载机是主要主机品类，二者合计占比超过50%（off-highway）。2023年销售额变化中，土方机械实现了微幅增长，其中装载机实现正增长，而小型挖掘机在高基数下销售规模下降。道路机械由于轻型压实机销售表现不佳呈现大幅下滑趋势，拖累整体欧洲工程机械销售额在2023年下滑10%。 欧洲工程机械排放标准较严格，对电动化需求高。欧盟Stage V标准于2019年1月生效，在严格标准方面处于世界领先地位。按北美标准衡量，目前美国、加拿大、日本和韩国处于Tier 4 Final水平。巴西、中国、印度和土耳其类似Tier 3。沙特阿拉伯处于Tier 1水平。其他大多数国家/地区非道路车辆的排放不受监管。据工程机械品牌网估算，按销量欧洲市场占全球需求的27%。按金额，2023年欧洲售出约2000台电动工程机械产品，以美元计价约占全球的39%。 欧洲工程机械市场竞争格局较北美洲分散，利于国内厂商切入。利勃海尔和卡特彼勒在西欧营收规模大，23年分别达到49亿美元和46亿美元。国内厂商三一重工位列第4，2023年欧洲收入23亿美元。基于产品性能和供应链优势，中国对欧洲工程机械出口金额21-23年三年维持了CAGR 41%的较高增速，24H1在高基数和市场整体需求不佳情况下同比滑落6%。但6月单月出口欧洲金额同比由负转为正增长4%，边际好转。细分来看，23年中国对欧盟&英国出口金额63亿美元，同比下滑3%，对欧洲剩余地区（主要是俄罗斯）出口金额64亿美元，同比增加58.8%。 目前所涉及反倾销调查产品出口金额尚小，影响有限。2023年11月，英国和欧盟分别针对我国挖掘机和升降作业平台产品发起反倾销调查，2024年7月12日欧盟作出反倾销初裁，初步裁定对涉案产品征收14.3%～55.3%的临时反倾销税，希望以此减缓设置阻碍中国产品进入欧洲市场。但是目前中国出口工程机械产品中，升降作业平台占比尚小，中国针对英国工程机械出口额也仅占我国工程机械整体出口额的1.8%，影响暂时有限。中国产品性能已经逐渐比肩甚至部分品类超越欧美品牌，且具备供应链和价格优势，尤其是在新能源产品上，未来有望在欧洲市场实现更高份额。 2. 俄罗斯：规模扩容明显，未来预计稳健增长，中国品牌占优 受益于建筑基建采矿业增长，俄罗斯工程机械市场整体扩容。由于建筑业和冶金采矿业增长，基础设施项目设备需求及道路建设设备需求增加，21-23年间俄罗斯工程机械市场迎来了爆发式增长。AEB数据显示，挖掘机和装载机21-23年3年新机销量复合增速达到49%和69%。据DST乌拉尔有限责任公司，截至2023年底，俄罗斯工程机械市场约5240亿卢布（按23年底汇率约合59亿美元/421亿人民币），其中本土制造商840亿卢布（约占19%），进口额占4400亿卢布（约占81%）。 24年俄罗斯矿山和路面养护设备需求预计保持相对稳定。月度上看，当下全球原油、天然气、铁矿石等价格企稳，矿产商开采热情环比预计有所减弱，矿山相关机械设备需求增长态势预计边际走弱，但依旧在高位区间。参考24年5月份的第二十四届CTT Expo，我们预计2024年大型挖掘机市场预计仍保持相对稳定，矿山和路面养护依旧会是俄罗斯工程机械主要应用场景。 俄罗斯工程机械进口市场主要以挖掘机和装载机等土方机械大型设备为主，且增速较快。CTT数据显示，2023年挖掘机和装载机进口数量占比分别31.97%和23.81%。根据AEB，2023年，俄罗斯挖机（履带+轮式）、装载机（反铲+滑移+轮式）、履带式拖拉机、刚性自卸车新机总销量分别为1.62万台/2.94万台/0.32万台/0.1万台，同比增速分别+26%/+44%/（-10%）/（-9%）。 由于俄乌冲突、欧美制裁等，欧美日厂商在俄业务受到冲击，21-23年3年中国对俄出口呈现爆发式增长，复合增速达到73%。目前俄罗斯已经跃升为中国工程机械出口第一大市场，23年出口金额60.6亿美元/+66.5%yoy，占中国工程机械出口比例达到了12.5%。在23年高基数下，24年1-7月中国对俄出口增速有所滑落（-6%）。挖掘机、装载机和叉车是中国对俄出口主要产品品类，23年出口金额占比分别达到20%、12%和12%。 中国产品相较俄罗斯具有成本优势，市场份额迅速提升。以拖拉机变速箱齿轮零件为例，据俄罗斯机械制造协会，俄罗斯产品价格为中国的160%~198%，其中毛坯成本为中国的353% ~459%。即便报废税上调，我们认为中国产品依旧具备成本优势。据NAAST和CTT，截至2023年10月，中国制造的设备占据了俄罗斯工程机械市场总需求的48%。其中，23年1-9月俄罗斯履带式挖掘机进口量中，中国品牌占据前4，合计份额超过50%。据DST乌拉尔有限责任公司，2023年，在推土机领域，本土产品份额约26.4%，中国产品份额达到70.6%；装载机领域，本土产品仅占5.2%，中国产品占89%。 俄罗斯回收税是工程机械设备进口成本中的重要组成部分。2024年4月27日，俄罗斯联邦政府批准了N 548号决议，自2024年7月1日起，俄罗斯对部分卡车和工程机械设备的回收费大幅增加。变化主要体现在： 针对推土机，新增功率从600-800马力（441.39kW到588.40kW）的大型推土机子类的回收税覆盖，新设备/3年以上机龄的回收税费计算系数分别为29/130。同时，履带式拖拉机和履带式推土机的回收税计算系数进行了统一。 针对前置装载机和叉车，调高了功率从200马力（含）到250马力（147.10kW到183.87kW）的细分产品中新机的回收税费计算系数（从4.5调高到了10.3）。 针对越野自卸卡车，功率超过200马力的自卸卡车提高了回收税费计算系数。功率从200马力（含）到650马力的，新车从34.78调高到了49.3，3年及以上车龄的从51.12调高到了72.5；功率从650马力（含）到1750马力的重型越野自卸卡车，新车从41.3调高到了83.6，3年及以上车龄的从52.8调高到了120；功率超过1750马力的重型越野自卸卡车，新车从61.1调高到了139.4，3年及以上车龄的从66调高到了170。 24年7月俄罗斯宣布部分工程机械品类每年提高15%关税，预计将于2024年10月1日生效。不过仅针对俄罗斯本土自产化率高的品类，如部分装载机。对于挖掘机和挖掘装载机等自产化率较低的品类，回收费税率指数变化将延期执行。我们预计挖掘机的征税将不早于 2026 年增加，挖掘装载机的征税将不早于 2028 年增加。目前国内主机厂商针对24年俄罗斯市场的备货已经相对充足，报废税对于销售的影响仍旧可控。 （五）新兴国家：中长期景气度高，国产品牌具备关税&产品优势 1. 印度尼西亚：东南亚主要市场，长期空间可观，中国品牌认可度较高 据小松统计，2023年东南亚工程机械销量合计2.95万台，同比下降16%，其中印度尼西亚占比超过50%。12年以来东南亚主要工程机械产品（7大类）需求量区间主要是1.7万台至3.5万台。分场景看，2023年印尼采矿设备需求保持稳定，但建筑设备需求有所下降。泰国、越南等东南亚国家需求下滑，主要是由于公共工程预算的延迟执行和经济前景不明朗。 据印尼重型设备独家代理协会（PAABI），2023年印尼实现重型设备销量1.8万台，同比22年下降13%。在生产方面，据印尼重型设备工业协会，截至2023年底，全国重型设备产量为8066台，比2022年减少了9%。按下游应用场景分，重型机械设备使用场景中矿业占比最高，按销量计2022年达到44%，建筑/农业/林业用途分别占比33%/12%/11%。按产品种类分，液压挖掘机是需求量最大的品种，2023年1-4月销售结构中占比达到73.2%，其中以20吨产品销售占比最高（51%）。 印尼路机械产品2022年实现销量890台（PAABI）。按下游应用场景分，道路机械中主要需求是振动/单滚筒压路机，2022年需求占比90%，其中23年1-4月进一步提升1.5个百分点。其中，又以10吨级的产品为主，约占整体振动/单滚筒压路机销量的97%。 中长期看，以印尼为代表的东南亚市场工程机械发展空间广阔。建筑层面，印尼城镇化率尚低，2023年仅59%，远低于日本92%/美国83.3%/中国64.6%。矿业层面，虽然全球矿产资源价格上涨态势走弱，但是依旧在高位区间，支撑印尼采矿设备需求未来保持强劲。24年一季度印尼采矿业GDP（不变价）增速依旧维持在9%。基建层面，全球基础设施中心的数据显示，印尼未来5-10年的基建投资额将保持持续增长，至2040年达到828亿美元。强劲的基建投资有望支撑印尼市场中长期工程机械产品需求。 近年印尼进口工程机械金额实现了大幅增长，其中挖掘机械是主流进口产品，中国占比超过50%。以挖掘机&装载机为例，2021和2022年两年进口增速达到243%和56%，尽管23年同比滑落，但19-23年4年复合增速达到19%。从2023年印度尼西亚从海外进口的工程机械品类看，挖掘机&装载机、起重机占比较大。对于大部分产品，中国占比均超过50%，其中混凝土机械占比更高达90%。但推土机细分赛道中中国占比尚低（仅25%）。 一带一路沿线国家关税优惠力度大，中企建设项目储备丰富。根据武汉商务局，在RCEP协议下，中国出口至东盟国家（印度尼西亚、马来西亚、越南、泰国、菲律宾等）协定生效立降为0的比例达到74.9%，最终零关税比例达到90.5%。此外，伴随中企出海一带一路国家项目储备充足，国内工程机械厂商有望通过参与中企海外项目，让产品触达更广的海外市场，增强品牌国际影响力。 2. 印度：基建设施投资强劲，中国出口以起重机为主 印度建筑设备制造商协会（ICEMA）统计数据显示，2023年4月-2024年3月，印度工程机械设备销量达135650台/同比增长26%，其中内销123660台/同比增长24%。按产品品类分，土方机械是占比最大的品类，2023年4月-2024年3月内外销合计93531台/同比增长21%，占比69%。此外，装卸转运机械18684台/同比增加61%，道路建筑设备6776台/同比增加40%，混凝土设备14034台/同比增加19%，材料加工机械2625台/同比增长8%。 印度工程机械市场增长主要动力来自建筑业和采矿业，24年二者投资额增速可观。据世界银行数据，印度2023年城镇化率仅36%，远低于美日（83%和92%）和中国（65%），尚有较大提升空间。在2024年印度政府计划为基础设施项目拨款1340亿美元，同比增长11%。此外，印度联邦煤炭部宣布计划到2027年实现全印度煤炭产量14.04亿吨，预计驱动印度煤炭有限公司投入30亿美元来扩建基础设施（截至2028/2029财年）。印度“2022年全民住房”落地完成有所延迟，目前仍在继续，预计至25年将为住房领域带来1.3万亿美元的投资。印度加速基建投资有助于支撑工程机械市场需求向好。 根据工程机械工业协会，截至2023年印度已经成为中国工程机械出口的第6大市场。2023年中国工程机械对印度出口金额达到17.8亿美元，其中21-23年实现了3年快速增长，复合增速35%。去年高基数基础上，24年1-7月中国对印出口工程机械产品金额仍旧实现了10%的正增长。中国工程机械出口印度的产品中，整机和零部件占比分别60%和40%，整机中起重机（汽车/履带/塔式/随车起重机）、叉车、挖掘机、装载机是重要品类，23年出口金额占总出口额的比例分别达到25%、9%、6%、4%。 3. 巴西：24年建筑采矿需求继续扩张，中国挖机出口份额有待提升 23年销量温和回升，土方机械和矿机是主要品类。根据SOBRATEMA预测，2023年巴西合计销售工程机械产品5.24万台，同比下滑13%，其中主要、其他工程机械品类销量分别为3.1万台、2.14万台（SOBRATEMA主要统计土方机械、起重机械和混凝土机械）。结构上看，根据巴西统计局数据，挖掘机、装载机、矿机等是主要品类，22年挖掘机/装载机/平地机/矿机销售量分别1.47万台/2.57万台/0.49万台/4.47万台，销售额约合15.5亿美元/21.8亿美元/8.8亿美元/13.3亿美元。 宏观经济可能带来长期需求波动，建筑业和采矿业将是24年市场增长的有力支撑。历史上巴西人均GDP自2012开始下滑，一定程度上影响工程机械市场自峰值萎缩，产品销量经历了12-17年长达6年的下行区间。当前巴西宏观经济依旧存在一定的不确定性。但短期来看，24年增长确定性相对强。索布拉特玛公司市场调查数据显示，2024年土方工程市场发展前景良好，预计设备销量将增长约7%，达到3.3万多台。同时该研究预计，2024年巴西建筑机械销售额将增长6%，起重机和升降平台的销售量将分别增长20%和11%。此外，24年主要矿企铜矿产量开采增速预期均为正，我们预计巴西采矿需求有望维持良好增长态势。 巴西市场未来对工程机械的需求主要来自三个方面：巴西特许权项目、PAC“加速增长计划”和州政府投资。基于此3项需求在24年都呈现延续甚至进一步增强态势，我们认为未来巴西工程机械市场将继续扩张。 巴西特许权项目：通常指在巴西进行的基础设施建设项目，这些项目往往通过政府的特许权协议授予私人企业或外国公司来建设和运营。如24年4月3日国家电网与巴西电力监管局签署“巴西东北特高压项目”特许经营权协议，规划新建1468公里±800千伏特高压直流输电线路等，计划于2029年投运，特许经营权期限30年。 “PAC”计划：23年9月推出的新版“加速增长计划（Novo Pac）”总投资额预计为3470亿美元，一期（2023年-2026年）投资2870亿美元，二期投资（2026年后）600亿美元。其中9个重点领域中，可持续交通运输计划投资717亿美元，涵盖机场、铁路、水路、港口及高速公路项目；能源安全及转型1109亿美元；弹性城市1252亿美元，涵盖贫民窟改造、住宅基建及住房贷款等。该计划还强调2023年至2024年期间将出售的铁路和港口特许经营权项目，以及能源输电、卫生医疗及城市固体废物处理招标项目等。 州政府投资：如24年1月10日巴交通部长雷南表示，2026年前，政府预计将在铁路和公路领域投资700亿至800亿雷亚尔（约125-145亿美元）。2024年，政府预计将交付和启动约60个公路项目，举行13场高速公路特许权拍卖（新华网）。 中国对巴出口保持高增长，但土方机械出口占比尚低。2023年中国对巴西工程机械出口金额达14.7亿美元，同比下滑5%，主要是由于22年高基数。21-23年3年中国对巴西出口金额CAGR达到61%。2024年1-7月累计出口巴西金额12.9亿美元，同比增速较2023年大幅反弹至57%。但从结构上看，中国出口巴西前3大类工程机械产品主要是零部件、叉车和起重机，挖掘机占比尚低（仅9%），主要是中国供应链优势暂难以体现在巴西市场。 二、中国出海现状：乘势而上，大有可为 21-23年海外市场给中国工程机械行业提供重要支撑。据机械工程机械工业协会，2023年中国工程机械出口金额485.5亿美元，同比增长9.6%。2021年以来的3年时间内，我国工程机械出口金额实现了CAGR 32%的强劲增长，挖掘机出口同比增速持续高于内销增速。 24年出海增速放缓，非挖产品表现更佳。高基数下24年增速趋缓，24年1-7月同比增长3.89%，增速环比23年的9.6%下滑5.7pp。1H24挖机出口增速由正转负至-13.8%（海关数据），7月增速环比尚为负数（-0.5%），但单月出口下滑程度已经连续5个月环比改善。此外，后工程机械品类海外销售增速可观。7月装载机出口同比增速达到30%，维持了6月份的高增速，1-7月出口量累计同比7.8%，汽车起重机、叉车、高空作业平台、高空作业车7月份出口同比分别增加31%、22%、47%和150%。 中国对俄罗斯、印度和非洲和拉丁美洲工程机械出口规模大，增速快。据中国工程机械工业协会，2023年，中国对亚洲、欧洲和拉美的出口呈现正增长，而对北美和大洋洲出口呈现负增长。24年1-6月数据显示，基于强劲的基建投资，非洲和拉丁美洲维持了两位数正增长趋势，而欧洲区域出口则在23年高基数基础上回落。分国家/地区，23年和24年上半年，俄罗斯均稳居中国工程机械出口金额榜首，24年上半年巴西、印度、荷兰、东南亚4国（除印尼）增速较高。 中国工程机械产品出口中，整机和零部件分别占比68%和32%。整机中，挖掘机和工业车辆销售金额位列第一和第二，2023年分别占比19%和17%。不同区域对工程机械产品和型号的需求不同。以挖掘机为例，欧美和亚太为代表的成熟市场以微挖为主(主要用于市政、农场工况)， 南亚、印尼、拉美市场以中挖为主(主要用于基建工况)， 非洲中东区域、俄语区以大挖为主(主要用于矿山工况)。 中国企业市场份额具备较大提升空间。KHL发布的《2024全球工程机械制造商排行榜》显示，2023年全球工程机械市场中，卡特彼勒和小松份额占比分别16.8%和10.4%，二者合计达到27%，远高于徐工、三一重工、中联重科、柳工的5.3%、4.2%、2.4%和1.6%。据中国工程机械工业协会和AEM数据，2023年1-3Q/2023全年，海外挖掘机市场容量分别36.3万台/48万台（预计），中国挖掘机出口量分别8.1/10.5万台。按照内资和外资出口占比分别60%和40%计算，我国企业挖掘机出口仅占海外市场的13.3%/13.1%，提升空间可观。 三、 中国主机厂驶入产业出海快车道 （一）复盘美日：从产品出海到产能出海，从“相似”国家到潜力市场 纵览美日工程机械发展历程，本土化—海外拓展—全球供应是必由之路，在行业由高速成长期进入稳定成长期或者调整期时，出海成为拓展增量空间的重要方式。以日本挖掘机市场为例，日本挖掘机内销销量在1990年达到11.6万台后持续滑落，至今未回归顶峰。主要原因是日本国内建筑投资持续萎缩。基于内需疲软，上世纪90年代起，日本向海外转移，1995-2005十年时间，挖掘机外销销量CAGR 12%，远高于内销的-5%，外销占比从19%左右快速攀升至56%。此后，外销占比进一步提升至60-70%并保持至今。得益于早期国内销售培养的产品力和市场经验，出海成为后续日本消化国内过剩产能，维持挖掘机销量的重要举措。 复盘卡特彼勒，其出海遵从先产品出口、再生产出口的发展脉络，在区域开拓路线上，先步入商业环境和社会文化趋同性强的发达国家市场，然后拓展潜力薄发的新兴国家市场。卡特彼勒在1950年之前主要集中在美国国内市场，1950-1980年间，逐步开拓发达国家市场，包括英、日、德、澳，以及一些欧洲国家，主要采取建立销售和生产中心的方式。在此期间成立的合资公司，销售权和控制权必须由卡特彼勒主导，且不能拥有独立研发的产品和技术。随后1980年至今，其陆续进入发展中国家，如中国、印度和波兰等，合作成立子公司，并收购当地企业，扩大产能。 小松的出海路径和卡特彼勒相似。1956-1970年间，小松主要出海销售产品，在欧美等陆续设立了销售法人。1971年开始，伴随产品开发节奏加快，推出自主发动机的中型&大型推土机，自主设计和生产独特的液压挖掘机和装载机，率先量产自动驾驶矿用自卸车等，产品力逐渐赶超卡特彼勒，实现海外出口扩大。同时，受巴西、墨西哥政府邀请，小松尝试海外建厂。1985-1995年，小松开始面向欧美等发达市场拓展出海业务，先后在英国、美国、意大利、德国等建立生产工厂。1995年之后，小松一方面陆续在成长中市场建立工厂，如中国、泰国、印度、俄罗斯等，另一方面在澳大利亚（1991）、南非（1997）、智利（1999）等出资矿业国代理店，实现全球合并经营。 （二）国内厂商产业出海布局提速，海外业务潜力可期 当下，经过多轮行业周期的考验，三一、徐工、中联、柳工等中国龙头企业在产品、生产&供应、研发、渠道、组织层面优势不断积累，正从产品出海和单点试水，向产业出海和全球拓展转变，以“搭车出海（外包&一带一路基建合作）+海外建厂+自主出海”方式，力争占据产业价值链高端。在建厂区域选择上，短期一带一路沿线国家、拉丁美洲具有更便利的位置条件，更友好的政策与投资环境，更相近的社会文化，实现市占率提升更为容易。国内品牌在初期装配产能出海，选择的也多是新兴国家市场。但11年以来国内厂商对欧美市场的探索也同步进行。中长期，中国厂商通过持续的技术精进、产能和渠道布局，以及更成熟的政策法规风险防范，有望在欧美市场实现高端产品销售的长期突破，迈步全球，成长为国际龙头品牌。 三一：通过设立海外办事处、海外研发中心，以及打造海外制造基地，实现了多元化的全球业务布局，包括五大制造基地，十二个海外销售大区，以及德国普斯迈斯特业务。截至2023年末，三一重工15家海外工厂已建成投产，首个智能化的灯塔工厂落子印度尼西亚。2024年，三一还将在欧洲、墨西哥、巴西、乌兹别克斯坦新建4个海外工厂。 徐工：在全球范围内拥有40家海外子公司和300多家海外经销商，已经在海外11个地区设有工厂/KD工厂，覆盖巴西、墨西哥、印度、乌兹、波兰、马来西亚等地，并在澳洲等建立研发中心，实现产品出口、海外建厂、跨国并购和全球协同研发的全方位国际化发展模式。 中联重科：在海外设立“端对端、数字化，本土化”的直销模式，用数字化扁平组织架构替代传统的经销商体系，压缩链条并节约中间商成本。其针对直销模式还设立了风险管理体制。此外，“航空港+地面部队”双层架构，便于中联重科提供更加本土化的优质海外服务。 柳工：已拥有超过30家海外子公司和机构，4座海外制造工厂（覆盖印度、东南亚、南美等地），5大全球研发基地，300多家经销商，为170多个国家和地区提供产品和服务。 国内厂商海外拓展成效显著，未来潜力值得期待。2023年，三一重工/徐工机械/中联重科/柳工海外收入同比增速分别19%/33%/79%/41%，海外收入占比进一步提升至59%/40%/38%/42%，基于国内营收一定程度萎缩推高了海外收入占比，海外营收额仍有进一步拓展空间。相较于国内毛利率，海外产品毛利率普遍更高（尤其是欧美等发达国家地区），且有进一步提升趋势。2023年三一重工/徐工机械/中联重科/柳工海外毛利率分别31%/24%/32%/28%，比国内毛利率高8pp/3pp/8pp/12pp。 四、 投资建议 海外工程机械市场中长期空间广阔。在静待内需筑底反弹的同时，出海是国内厂商穿越周期的重要动能。工程机械海外市场具备宏观经济强相关、区域市场差异化特征，有清晰出海战略，具备产品、供应与生产、研发、渠道、组织等综合优势的企业，有望更好地顺应此轮出海大潮实现国际地位提升。经过多轮行业周期的考验，中国工程机械龙头企业综合优势不断积累，正从产品出海和单点试水，向产业出海和全球拓展转变，叠加持续的产品升级、结构优化、降本增效，有望巩固自身α，占据产业价值链更高端。我们推荐国内龙头主机厂三一、中联以及零部件厂商恒立液压，建议关注徐工、柳工、艾迪精密。 五、 风险提示 全球宏观经济不及预期的风险，贸易摩擦升级的风险，汇率波动的风险，市场竞争加剧的风险。 如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！ 本文摘自：中国银河证券2024年8月29日发布的研究报告《【银河机械】行业深度_机械行业_中资出海专题系列研究（工程机械）_区域表现分化，主机厂驶入产业出海快车道》 分析师：鲁佩 评级标准： 评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。 行业评级 推荐：相对基准指数涨幅10%以上。 中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。 回避：相对基准指数跌幅5%以上。 公司评级 推荐：相对基准指数涨幅20%以上。 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。 中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。 回避：相对基准指数跌幅5%以上。 法律申明： 本公众订阅号为中国银河证券股份有限公司（以下简称“银河证券”）研究院依法设立、运营的三个研究官方订阅号之一（另一为“中国银河宏观”“中国银河证券新发展研究院”）。其他机构或个人在微信平台以中国银河证券股份有限公司研究院名义注册的，或含有“银河研究”，或含有与银河研究品牌名称等相关信息的其他订阅号均不是银河研究官方订阅号。 本订阅号不是银河证券研究报告的发布平台，本订阅号所载内容均来自于银河证券研究院已正式发布的研究报告，本订阅号所摘录的研究报告内容经相关流程及微信信息发布审核等环节后在本订阅号内转载，本订阅号不承诺在第一时间转载相关内容，如需了解详细、完整的证券研究信息，请参见银河证券研究院发布的完整报告，任何研究观点以银河证券发布的完整报告为准。 本订阅号旨在交流证券研究经验。本订阅号所载的全部内容只提供给订阅人做参考之用，订阅人须自行确认自己具备理解证券研究报告的专业能力，保持自身的独立判断，不应认为本订阅号的内容可以取代自己的独立判断。在任何情况下本订阅号并不构成对订阅人的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证，银河证券不对任何人因使用本订阅号发布的任何内容所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任，订阅号所提及的任何证券均可能含有重大的风险，订阅人需自行承担依据订阅号发布的任何内容进行投资决策可能产生的一切风险。 本订阅号所载内容仅代表银河证券研究院在相关证券研究报告发布当日的判断，相关的分析结果及预测结论，会根据银河证券研究院后续发布的证券研究报告，在不发出预先通知的情况下做出更改，敬请订阅者密切关注后续研究报告的最新相关结论。 本订阅号所转发的研究报告，均只代表银河证券研究院的观点。本订阅号不保证银河证券其他业务部门或附属机构给出与本微信公众号所发布研报结论不同甚至相反的投资意见，敬请订阅者留意。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向银河证券客户中的机构专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。若您并非银河证券客户中的机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。 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