【平安证券】策略深度报告*资本市场改革系列报告(十四):资本市场服务产业转型政策方向:科技培育+并购重组

（以下内容从平安证券《【平安证券】策略深度报告*资本市场改革系列报告(十四):资本市场服务产业转型政策方向:科技培育+并购重组》研报附件原文摘录）
　　证券分析师 魏 伟 投资咨询资格编号S1060513060001 张亚婕 投资咨询资格编号S1060517110001 研究助理 蒋炯楠 一般证券从业资格编号 S1060522120026 摘要 平安观点： 政策背景：我国资本市场有望从科技培育、并购重组加大服务产业转型。党的三中全会明确全面深化改革方向及产业转型路线，资本市场要加大服务实体经济转型。从当前政策线索及美国经验来看，科技培育和并购重组有望成为重要抓手。本报告通过分析我国资本市场科技培育、并购重组的过往经验以及对资本市场的定价影响，来展望市场相应的结构性机会。 政策方向一：资本市场加大服务新质生产力，方式上注重投融平衡与加大早期股权投资（PE/VC）；国资加大投向硬科技。三中全会强调发展科技金融、耐心资本，发展天使投资/风险投资/私募股权投资，发挥政府投资基金作用，引导投小投早投硬科技，资本市场强调投资和融资相协调。相关政策密集落地：大基金三期规模扩容、创投17条优化“募投管退”全链条政策、科创板8条鼓励科技并购等。2024H1，股权投资市场延续降温趋势；但国资在加大投入，出资占比从23年的40.6%提升至46.9%；23年至24Q1，社保基金作为单一LP出资设立三只地方专项基金；PE/VC行业投向集中于半导体/IT/生物医疗/机械设备/化工原料/清洁技术，投资数占比超八成，成长机会仍在蓄势酝酿。 从历史经验看对二级市场的影响：PE/VC行业投向是新兴产业重要的风向标，对二级市场存在估值映射影响。2014-2017年PE/VC扩张发展，“创投国十条”、“互联网+”政策支持，互联网/电信/IT投资案例数居前；2014-15年A股走出互联网行情，TMT指数上涨252%。2019-2021年PE/VC与科创板共同扩张发展，注册制拓宽退出渠道，半导体/生物医疗/机械制造/清洁技术等高端制造业投资案例数增加；2019下半年A股开启半导体+新能源行情，2019/7/1-2021/12/31，电力设备/电子行业领涨，涨幅为210%和118%。 政策方向二：资本市场加大支持并购重组，侧重支持科技/制造业/国企改革。2024年监管层加码活跃并购重组市场，侧重支持科技并购和产业并购，涵盖鼓励科创板并购重组、支持产业链上下游整合协同、支持吸收合并主动退市、研究大市值公司重组快速审核等，重点服务新质生产力/制造业升级/国企改革。据新华社报道，科创板8条发布两月以来，板块并购案例数是去年同期的近2倍。2024年1-8月，A股共披露63起重大重组案例（首次披露日计）；国企占比约43%；汽车/机械设备的事件数居前，占比超两成。 从历史经验看对二级市场的影响：并购重组行情定价关注并购重组业务升温。上一轮行情的政策起点是2012年5月券商创新大会，初期市场尚未定价；11月A股IPO暂停，市场开始预期并购重组业务增加，逐步定价行情；2013年并购重组业务加快落地加码行情持续性，下半年证监会实施并购重组分道审核制，2013H1和H2分别披露重大重组54起和76起（2012年全年为57起）；2014-2015年第二次“国九条”政策支持+业务放量，年均重大重组数约340起，行情超额收益放大。期间并购重组业务集中于计算机/传媒等互联网产业。2013/1/1-2015/12/31，重组指数上涨372%，Wind全A涨123%，计算机/传媒/通信领涨，涨幅在220%-270%。2024年2月监管层强调活跃并购重组，部分企业受到市场关注；当前市场优胜劣汰定价还未充分，未来仍有上升空间。 市场影响：中期市场结构性机会继续增加，关注新质生产力/先进制造业/国企改革。改革主线明晰，支持新质生产力、制造业、国企改革等领域，资本市场发力科技培育和并购重组。中期市场结构性机会继续增加，关注三条主线：一是新质生产力，尤其是科技培育板块（TMT/国防军工等）；二是先进制造业，尤其是并购重组产能整合板块（电力设备/机械设备/汽车等）；三是国企改革。 风险提示：政策推进不及预期；经济修复不及预期；海外资本市场波动加大。 01 政策背景：资本市场有望从科技培育、并购重组加大服务产业转型 2024年，党的二十届三中全会明确全面深化改革方向及产业转型路线，重点支持新质生产力、制造业、国企改革等领域。2024年7月15日至18日，党的二十届三中全会召开，会议审议通过《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》（以下简称《决定》），系统性提出进一步全面深化改革、推进中国式现代化的目标和方案。结合7月中央政治局会议的进一步部署，三大结构性方向值得关注：一是发展新质生产力，尤其是科技创新，具体包括支持新一代信息技术、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端装备、生物医药、量子科技等战略性产业发展，支持通用航空和低空经济发展，提升集成电路、工业母机、医疗装备、仪器仪表、基础软件、工业软件、先进材料等重点产业链自主可控水平；2024.7.30中央政治局会议也提到“要培育壮大新兴产业和未来产业，要有力有效支持发展瞪羚企业、独角兽企业”。二是制造业升级，支持企业用数智技术、绿色技术改造提升传统产业，推动制造业高端化、智能化、绿色化发展；2024.7.30中央政治局会议提到“防止‘内卷式’恶性竞争，强化市场优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道”。三是国资国企改革，推动国资向关系国家安全领域以及新兴产业集中，建立国有企业履行战略使命评价制度，开展国有经济增加值核算等。 《决定》还强调深化金融体制改革，结合新“国九条”政策框架，资本市场在推动经济产业转型方面的重要性愈发凸显。三中全会《决定》强调深化金融体制改革，以更好服务实体经济，具体提到“积极发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融，加强对重大战略、重点领域、薄弱环节的优质金融服务”等等。资本市场改革方面，2024年4月12日，国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称新“国九条”），为第三次发布资本市场“国九条”，强调以资本市场高质量发展以服务社会经济高质量发展，在“进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展”章节中提出，“提升资本市场对新产业新业态新技术的包容性，更好服务科技创新、绿色发展、国资国企改革等国家战略实施和中小企业、民营企业发展壮大，促进新质生产力发展”“加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场”。科技培育、并购重组有望成为资本市场服务经济产业转型的重要抓手。 一方面，2024年监管层已经就科技培育、并购重组出台多项政策部署。6月19日，证监会主席吴清在2024陆家嘴论坛开幕式上就“以金融高质量发展推动世界经济增长”发表主旨演讲，进一步强调资本市场科技培育和并购重组的重要性：一是资本市场积极主动拥抱新质生产力发展，服务科技创新，壮大耐心资本；二是发挥好资本市场并购重组主渠道作用，支持上市公司加强产业横向、纵向整合协同，增强核心竞争力，尤其支持创新企业并购重组。科技培育方面，4月中央政治局会议提及“发展风险投资，壮大耐心资本”，6月陆家嘴论坛前后密集出台相关支持政策（包括大基金三期、创投17条、科创板8条等），7月三中全会《决定》也进一步强调科技培育的重要性。并购重组方面，2月证监会并购重组座谈会提出“多措并举活跃并购重组市场”，部署支持并购重组业务的重点工作；随后，资本市场“1+N”政策文件对并购重组具体制度规则进行优化，包括科创板8条支持科创板并购重组、《关于严格执行退市制度的意见》鼓励上市公司之间吸收合并等。 另一方面，美国经验启示，资本市场的科技培育、并购重组有效助推了90年代科技产业转型。我们在《资本市场改革系列报告（十三）：美国资本市场及产业政策如何支持产业转型》中总结得出，上世纪90年代以来，美国经济结构加速向科技产业转型升级的过程，龙头公司由90年代初的工业、能源、消费为主，发展到当前以科技、医疗保健为主。资本市场在其中发挥重要作用：一是科技培育，上世纪90年代美国纳斯达克与PE/VC创投市场共同繁荣发展，叠加共同培育一批科技企业融资；二是并购重组，上世纪美国经历五次并购浪潮，一方面推动其传统产业产能整合升级，另一方面并购重组推动90年代科技产业发展、跨国并购强化企业全球竞争力等。 回顾过往，我国资本市场也曾通过科技培育、并购重组支持经济产业转型，如2013-2016年互联网浪潮时期的创投市场和并购重组共同发展、2019-2021年科创板与股权投资市场共同发展等；A股市值结构逐步从金融地产向科技制造转型发展。截至2023年底，制造板块、TMT板块的A股市值占比分别为20.4%、17.8%，分别较2012年底的比重提高8、11个百分点，基建与地产、金融板块的市值占比分别为12.4%和14.7%，分别较2011年下降约4、11个百分点。但从龙头公司来看，目前A股市值前十大个股仍主要集中于银行、石油石化等传统行业，对于产业转型的支持仍不及美国代表的发达市场，未来仍需进一步深化市场改革，加强科技培育。综合2024年国内政策部署和美国经验，未来我国资本市场服务经济产业转型有望从两个方面展开：一是加大培育科技企业（PE/VC/科创板），发展耐心资本；二是支持并购重组，支持新质生产力（尤其是科技并购）、制造业升级、国企改革等。本报告通过分析我国资本市场科技培育、并购重组的过往经验以及对资本市场的定价影响，梳理2024年最新的政策和市场变化，进而展望市场相应的结构性机会。 市场影响：当前我国深化改革方向逐渐明晰，结构上加大对新质生产力、制造业升级、国企改革等领域的支持，资本市场部署加大科技培育、并购重组。政策方向明晰之下，市场的中长期结构性机会有望继续增加，建议关注三条主线：一是新质生产力，尤其关注科创板、耐心资本支持的板块（TMT/国防军工等）；二是高端制造业，尤其是并购重组支持的产能整合的板块（电力设备/机械设备/汽车等）；三是国企改革。 02 政策方向一：政策加码科技培育，注重投融平衡+早期股权投资 2.1 2024年新变化：加大服务新质生产力，国资主导投向硬科技 2024年，资本市场加大服务新质生产力、支持科技培育：政策层面，注重投融平衡与加大早期股权投资（PE/VC）；市场层面，国资加大投入，行业投向进一步集中于硬科技。成长机会仍在蓄势酝酿。 政策层面，三中全会进一步强调加大科技企业的金融支持，注重投融平衡与加大早期股权投资（PE/VC）。三中全会《决定》提出“构建同科技创新相适应的科技金融体制，加强对国家重大科技任务和科技型中小企业的金融支持，完善长期资本投早、投小、投长期、投硬科技的支持政策”“鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资，更好发挥政府投资基金作用，发展耐心资本”。相关政策逐步落地，包括大基金三期规模扩容、创投17条优化“募投管退”全链条政策、科创板8条鼓励科技并购等。5月27日，国家集成电路产业投资基金三期成立，注册资本达3000亿元，超过前两期募资总和。6月19日，证监会发布《关于深化科创板改革 服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（简称“科创板8条”），优化科创板的发行承销、并购重组、股权激励、交易等方面的制度规则，尤其是支持科技并购，支持科创板上市公司收购优质未盈利“硬科技”企业，鼓励综合运用股份、现金、定向可转债等方式实施并购重组，开展股份对价分期支付研究等。6月19日，国务院办公厅发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》（简称“创投17条”），是中央层面继2016年以来又一次出台促进创业投资发展的系统性政策文件，围绕创业投资的“募投管退”全链条进行了政策优化，重点强调壮大耐心资本、优化政府投资基金容错免责机制以发挥国资引导作用、引导险资等长期资金投资、拓宽多元化退出渠道。 市场层面，2024上半年股权投资市场仍延续降温趋势。据清科数据，2024年上半年，我国股权投资市场的新募集基金数量和金额分别同比下滑49.2%和22.6%（2023年全年分别同比下降1.1%和15.5%），投资案例数和金额分别同比下滑37.6%和24.5%（2023年全年分别同比下降11.8%和23.7%）。结构上，关注三条趋势特征： 第一，募资端，国资进一步加大投入。过去三年，我国股权投资市场的外资规模持续下行，据清科数据，2024年上半年，新募外币基金规模同比下降67.0%（相较而言，人民币基金募资规模同比下降20.3%），降幅较2023年全年的-56.4%进一步扩大。在此情况下，2024上半年，股权投资市场的募资来源有两个新特征。一是国有资金加大投入，出资占比提升至近五成。据清科数据，2024年上半年，政府机构/政府出资平台及政府引导基金等政策性LP的出资额占比达46.9%，该比例在2014年、2021年、2023年分别为20.4%、32.1%和40.6%。二是社保基金、险资等代表的耐心资本有望进一步发展。据清科研究报告《2024年第一季度中国股权投资市场研究报告》，2023年至2024年一季度，全国社保基金作为单一LP出资设立了三只地方专项基金，合计认缴出资额达150亿元，重点支持科技创新；据清科数据，2024上半年，险资为主的金融机构LP出资金额上涨，合计披露金额750亿元，出资额占比较2023上半年提升2.9pct。 第二，投资端，行业投向进一步集中于半导体/机械设备/化工原料/清洁技术代表的硬科技高端制造业，国资引导作用增强。据清科数据，2024上半年，股权投资市场投资案例数居前的行业为半导体及电子设备、IT、生物技术/医疗健康、机械制造、化工原料及加工、清洁技术、汽车；其中，IT领域投资金额居首，主要得益于AI领域投资增加。另外，政府投资基金对硬科技投资的引导作用进一步凸显，2024上半年，国家集成电路产业投资基金二期、国开制造业转型升级基金等贡献多项大额投资案例。 第三，退出端，市场整体退出数量下行，并购/借壳退出占比小幅提升。据清科数据，2024上半年，我国股权投资市场退出数量同比下降63.5%，其中，IPO退出数量占比约55.9%，同比下滑60.3%，并购/借壳退出数量占比由2023年的6.2%提升至9.7%，同比下滑40.0%，回购和股转交易退出数量同比下降70.2%。后续，在“创投17条”扩展多元化退出渠道、资本市场活跃并购重组市场尤其是鼓励科技并购等政策利好下，并购退出有望进一步增加。 2.2 历史经验：PE/VC是新兴产业的风向标，对二级市场存在估值映射 过往来看，我国资本市场曾在2014-2017年、2019-2021年加码支持科技培育、支持新兴产业发展。市场发展离不开政策支持，行业投向与宏观背景、产业政策息息相关。 回顾过往早期股权投资市场发展历程： 2014-2017年：PE/VC扩张发展。第二次“国九条”、“创投国十条”政策支持加码，产业政策推进互联网创新。2014年5月，资本市场第二次“国九条”出台，提出支持金融创新、培育私募市场，鼓励并购重组发展也为股权投资拓宽退出渠道；2016年9月，国务院出台《关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》（简称“创投国十条”），是国家层面支持创业投资发展的系统性政策文件。产业政策方面，2014年9月，国家集成电路产业投资基金一期（简称“国家大基金一期”）成立；2015年，“大众创业、万众创新”“互联网+”被写入政府工作报告，成为重要产业支持方向。上述政策支持之下，2014-2017年我国股权投资市场快速扩张，投资金额从4300多亿元增长至约1.2万亿元；行业投向主要是互联网创新产业，互联网、电信及增值业务、IT行业的投资案例数居前。 2019-2021年：PE/VC与科创板共同发展。科创板注册制拓宽PE/VC退出渠道，产业政策推进高端化/智能化/绿色化。2018年，受宏观经济、金融监管收紧等因素影响，我国股权投资市场出现一定收缩。2019年7月，科创板开市标志注册制改革正式启动，为PE/VC进一步拓宽退出渠道，2019-2021年，A股IPO数量及规模显著增长。产业政策方面，2019年10月，国家集成电路产业投资基金二期（简称“国家大基金二期”）成立；2020年“十四五”规划发布，提出“产业高端化、智能化、绿色化转型”“发展壮大战略性新兴产业”。IPO退出渠道拓宽、产业转型发展等因素影响下，2019-2021年我国股权投资市场再度迎来扩张发展，投资金额从7600多亿元增长至约1.4万亿元；行业投向上，互联网、电信、IT、娱乐传媒、金融行业的投资案例数排名下降，半导体及电子设备、生物技术与医疗健康、机械制造、化工原料及加工、清洁技术、汽车等高端制造业的投资案例数排名上升。 2022-2023年：PE/VC调整发展。PE/VC市场受宏观经济转型发展、私募监管强化、IPO投融平衡等因素共同影响。2023年，私募基金行业第一部行政法规《私募投资基金监督管理条例》、《私募投资基金登记备案办法》等监管政策陆续出台，进一步强化行业监管，行业机构加速洗牌出清。与此同时，IPO市场转向一二级市场投融资平衡，A股IPO数量和规模收缩，进一步影响PE/VC退出市场。宏观经济转型发展、监管政策收紧、IPO退出端收缩、外币基金退出等因素共同影响下，我国股权投资市场热度明显下降，投资金额从2021年的1.4万亿元逐级下降至2022年的9000多亿元、2023年的6900多亿元；行业投向延续高端化、智能化、绿色化的趋势，半导体、IT、生物技术与医疗健康、机械制造、化工原料及加工、清洁技术行业的投资案例数排名居前。 对二级市场的影响来看，PE/VC的行业投向是新兴产业重要的风向标，对二级市场存在估值映射影响。2014-2015年，PE/VC科技培育重点支持互联网创新产业，尤其是互联网、电信、IT；期间A股走出互联网行情，2014/1/1-2015/12/31，Wind全A上涨111%，TMT指数上涨252%，计算机、通信行业表现在前。2019-2021年，PE/VC与科创板共同服务于产业高端化/智能化/绿色化，重点支持半导体、新能源等战略新兴产业；2019年下半年，A股开启半导体、新能源行情，2019/7/1-2021/12/31，Wind全A上涨46%，电力设备、电子行业领涨，分别上涨210%和118%。另外，2019年以来，科创板也成功培育出一批半导体/医药/新能源等领域的科技龙头企业，在市场表现/业绩表现/并购重组资源方面均具有一定优势。截至2024/8/31，科创板市值前20家企业自上市以来涨跌幅中位数达96.5%，高于板块全部个股自上市以来涨跌幅中位数的-15.4%；业绩层面，近三年，代表板块龙头的科创50指数成分股的盈利增速、ROE优于板块整体。 03 政策方向二：加大活跃并购重组市场，支持科技/制造业/国企改革 3.1 2024年新变化：政策鼓励科技并购/产业并购，服务新质生产力/制造业/国企改革 政策层面，2024年监管层进一步重视活跃并购重组市场，侧重科技并购和产业链并购，支持新质生产力/制造业/国企改革。2024年2月，证监会召开支持上市公司并购重组座谈会，提出“进一步优化并购重组监管机制、大力支持上市公司通过并购重组提升投资价值”，明确并购重组业务方向：提高对重组估值的包容性、坚持分类监管、研究头部大市值公司重组快速审核、支持“两创”公司并购、支持上市公司间的吸收合并等。 综合资本市场政策和产业政策方向，未来并购重组有望重点支持三个方向：一是新质生产力，尤其是科技并购，“科创板8条”提到，支持科创板上市公司收购优质未盈利“硬科技”企业，鼓励综合运用股份、现金、定向可转债等方式实施并购重组，开展股份对价分期支付研究等。二是制造业升级，尤其是通过产业链并购化解产能问题，促进市场优胜劣汰；2024.7.30政治局会议提出，防止“内卷式”恶性竞争，强化市场优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道；2024.4.12《关于严格执行退市制度的意见》也提到鼓励优质头部公司吸收合并、支持吸收合并的主动退市等。三是国资国企改革，三中全会强调进一步深化国资国企改革，推动国有资本和国有企业做强做优做大，推动国有资本向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域集中。 实践层面，今年以来并购重组逐步活跃在科创板/国企/制造业。据新华社报道，“科创板八条”6月19日发布两月以来，科创板的并购案例数量是去年同期的近2倍，已披露的交易金额超过30亿元。2024年1-8月，A股共披露63起重大重组事件（以首次披露日计）；其中，国企重组事件数占比约43%，民企重组事件数占比约49%；汽车、机械设备合计重组事件数为14起，占比超两成。 3.2 历史经验：监管政策周期往复发展，行情定价关注并购重组业务升温 过往来看，A股市场并购重组业务发展离不开监管政策的支持和引导，经历几轮监管政策紧缩和宽松周期。 2013-2016年：政策宽松期，A股迎来并购重组热。2012年5月，首届券商创新大会召开并提出11个举措支持行业创新，其中包括鼓励证券公司发行上市和并购重组。2012年11月-2013年底，A股IPO暂停，并购重组业务热度开始上升。2014年5月，第二次“国九条”提出鼓励市场化并购重组；同年，监管层放开创业板再融资，推出“小额快速”创新机制；发布《上市公司重大资产重组管理办法（2014年修订）》，放松对上市公司重大资产重组的审核程序；2015年4月，监管层将配套融资比例由25%上调至100%，进一步推升市场并购重组热潮。 2017-2018年：政策收紧期，叠加商誉风险升温，并购重组热度下降。2016年9月，监管层发布《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》，从丰富重组上市认定指标、取消重组上市配套融资等方面收紧资产重组监管，重点打击借壳上市、杠杆收购。2017年2月，监管层发布“再融资新规”，进一步收紧再融资监管，包括限制融资频率，限制再融资间隔期不少于18个月等。2018年，前期大规模杠杆收购积累的商誉减值风险担忧升温，进一步拖累并购重组活动。 2019-2023年：政策有所放松，兼顾规范发展。2019年以来，并购重组监管政策再度有所放松，同时兼顾规范发展、抑制恶意炒壳等乱象。2019年10月，监管层再度发布《关于修改<上市公司重大资产重组管理办法>的决定》，标志并购重组监管政策再度有所放松，新规提出恢复重组上市配套融资、取消重组上市认定标准中的“净利润”指标、缩短“累计首次原则”计算期间至36个月（原60个月）、推进创业板重组上市改革等优化措施，同时加强重组业绩承诺监管，持续从严监管并购重组“高估值、高商誉、高业绩承诺”问题，打击恶意炒壳、内幕交易、操纵市场等违法违规行为，遏制“忽悠式”重组、盲目跨界重组等问题。随后，监管层在2020年、2023年对并购重组政策进行优化。 数据上，2010-2012年、2013-2016年、2017-2018年、2019-2023年，以发行日计（下同），A股年均实施定增家数分别为153家、562家、377家、362家；以首次披露日计（下同），A股年均披露重大重组事件分别为38起、216起、162起、88起。 结构特征来看，并购重组的产业方向、企业性质等与宏观环境、产业政策相关。 2013-2016年，宏观环境和产业政策推动互联网创新，A股并购重组集中于传媒、计算机等互联网产业。2013-2016年，A股约1200起重大重组事件。具有三点结构特征：一是传媒、计算机等互联网创新产业居多，重组事件数前30的二级行业主要为IT服务、软件开发、光学光电子、游戏、广告营销、通信服务、计算机设备、影视院线、消费电子等；二是多元化战略和买壳上市活跃，合计重组事件数占比近三成；三是民企重组数占比超六成，国企占比不足三成。 2019-2023年，宏观环境和产业政策推进高端化、智能化、绿色化转型，半导体、电力设备、汽车等高端制造业的重组数量占比上升。2019-2023年，A股约770起重大重组事件。相较于2013-2016年的重大重组事件，有以下几个特征：一是半导体、光学光电子、计算机设备、通信设备、电池、光伏设备、汽车零部件高端制造业的重组事件数占比上升，其次是电力、化学制品、化学原料、房地产开发、水泥、多元金融等传统行业产能整合；二是多元化和买壳热度下降，合计重组事件数占比约两成，横向整合和战略合作占比过半；三是伴随国企改革深化，国企重组数占比提升至45%，民企重组数占比为53%。 从历史经验看对二级市场的影响：并购重组行情定价关注并购重组业务升温。上一轮并购重组行情的政策起点是2012年5月券商创新大会，但初期市场尚未定价；2012年11月，A股IPO暂停，市场开始预期并购重组业务增加，逐步定价并购重组行情；2013年，并购重组业务加快落地加码行情的持续性，下半年证监会实施并购重组分道审核制，2013H1和H2分别披露重大重组事件54起和76起（2012年全年为57起）；2014-2015年，第二次“国九条”政策支持+并购重组业务放量，A股年均重大重组事件数约340起，行情超额收益放大。期间，并购重组业务集中于计算机/传媒等互联网产业。进一步映射至二级市场表现：2013/1/1-2015/12/31，重组指数上涨372%，Wind全A涨123%，计算机/传媒/通信领涨，涨幅在220%-270%。 个股层面，重组事件并非均能提振短期股价、带来超额收益，长期定价更回归基本面。以重大重组事件首次披露日（T）进行阶段划分，分别统计2013-2016年、2017-2018年、2019-2023年首次披露的重大重组事件对个股股价的影响，同时为剔除大盘整体的影响，个股股价表现均以超额表现进行分析。第一，并非所有重组事件均能为个股带来超额收益，2013-2016年、2017-2018年、2019-2023年，上市公司重大重组首次披露日，个股较大盘取得超额收益的概率分别为60%左右、40%左右、50%左右，也反映出2017-2018年监管强化后，市场对于重组事件的超额定价更趋理性。 第二，随着时间拉长，市场对重组事件的定价更加回归基本面，前期高收益有所回吐，以2013-2016年重大重组事件为样本，上市公司重大重组首次披露日后120日，个股较大盘的超额收益中位数会逐步回落。 2024年，并购重组政策起点是2月监管层座谈会强调活跃并购重组，但目前市场对并购重组的定价还未开启；个股的重组事件定价表现分化，2024年1-8月A股首次披露的63起重大重组事件中，约五成的个股在首次披露日后15日实现上涨。 04 风险提示 1、政策推进不及预期。资本市场改革是长期艰巨的任务，未来政策改革方向、实施与推广进度都存在不及预期的风险。 2、国内经济修复不及预期。倘若国内经济修复不及预期，国内市场需求相应承压带来上市公司企业盈利大幅下滑以及相应信用市场违约冲击的流动性风险，可能拖累相关板块的投资与发展。 3、海外资本市场波动加大。如果海外资本市场波动加大，可能会影响全球资金的资产配置，外资流入A股市场的节奏也将受到影响。 评级说明及声明 股票投资评级: 强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推 荐 （预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间） 中 性 （预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回 避 （预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市 （预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上） 中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间） 弱于大市 （预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。 市场有风险，投资需谨慎。 免责声明 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。 平安证券股份有限公司2024版权所有。保留一切权利。 近期重点研究报告 【平安证券】债券深度报告*债市筑基笔记之一：如何拆解CPI和PPI的细分结构？ 【平安证券】宏观深度报告*宏观经济*中国出口：高压之下辟新局 【平安证券】行业深度报告*电子*AI系列深度报告（五）AI手机：AI发展重心逐步向端侧转移，苹果有望开启AI手机换机浪潮 【平安证券】宏观深度报告*海外宏观*哈里斯：竞选优势、政策雏形与交易线索 【平安证券】行业深度报告*食品饮料*海外酒类研究系列报告（一）：人口篇：从美日到中国的映射 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