【兴证固收.期债】适度套保平滑净值波动,关注做多T2412基差的机会 ——国债期货双周策略

（以下内容从兴业证券《【兴证固收.期债】适度套保平滑净值波动,关注做多T2412基差的机会 ——国债期货双周策略》研报附件原文摘录）
　　投资要点 国债期货策略而言，综合考虑资金面、政策导向和基本面走势等各种因素，我们认为短期内以下几个策略是较为合适的： 1）政府债券发行可能加速+金融体系缺乏“长钱”+部分非银资金可能存在回表压力，短期内债市仍然可能面临波动。此外金融监管加强的大背景下，债市做多情绪也可能阶段性受到扰动。对应到国债期货上，近期做多期货性价比偏低，对净值稳定要求较高的投资者可以考虑适度套保平滑净值波动。需要注意的是，国债期货难以有效对冲信用利差走扩的风险。 2）近期T2412合约的IRR接近2.2%，T比相应的CTD券贵，建议投资者关注T2412合约上做多基差策略的机会。 风险提示：央行货币政策超预期、房地产政策超预期、财政支出力度超预期、国债期货波动风险 报告正文 1 7Y成为利率曲线的凸点，T2412处于升水状态 8月7日-8月28日，债市波动明显放大，7Y成为利率曲线的凸点。8月7日-8月28日，10Y国债收益率先上后下，整体上行约2.6BP至2.17%。7Y国债调整12BP至2.07%。利率曲线上，30Y-7Y变平，7Y-1Y小幅变陡。7Y成为利率曲线的凸点。近期债市受到多重因素扰动：1）金融监管加强的背景下，利率现券成交量有所下降。2）信用债市场出现抛压，对利率市场的交易情绪也产生影响。3）7月22日降息后，资金利率中枢没有明显下降。近期地方债供给加速，存单利率有所趋于上行。政策层面可能也有防范资金空转的考虑。国债期货方面，2412合约上TS先跌后涨，整体变化不大，TF、T、TL则分别下跌0.06元，0.45元，0.6元。 成交和持仓而言，或受期货替代现券策略驱动，T合约出现超季节性增仓现象。受到移仓换月影响，TL、TF、TS合约持仓量均出现季节性下降，但T合约则出现超季节性增仓的现象。具体来看，与5月底的移仓换月时点相比，本次T2412合约新增超过2万手。结合跨期价差和远月合约净基差的走势来看，当前期债投资者对后市仍较为乐观，用期货替代现券的意愿增强。 8月7日-8月28日期间，2412合约各品种基差波动下降，测算净基差方面， T已进入升水状态，其它品种净基差也处于0附近。截至8月28日，2412合约中TL、T、TF、TS基差分别为0.63元、-0.026元、0.19元、0.06元，其中，TL基差处于历史同期75%分位数附近，T基差转负处于低位，TF和TS基差位于历史同期25%分位数略上方。但从测算净基差来看，T2412净基差已转负至-0.13元，其他品种的净基差也处于0附近，或指向市场对债市仍然较为乐观。 2409-2412合约的跨期价差表现为TL跨期价差走扩，其它品种跨期价差收窄的组合。本次4个品种移仓速度均较快，或受债市做多力量用期货替代现券需求的驱动。我们在《套保策略规避风险，关注做多TL2412基差的机会——国债期货双周策略_20240808》中提示“TL2412的定价可能未充分反映CTD券切换导致久期下降的影响，建议投资者关注8月做多TL2412基差的机会”。其它品种跨期价差或主要受市场乐观情绪驱动而收窄。本次移仓速度偏快，结合跨期价差收窄和远月合约明显增仓，或是债市做多力量执行期货替代现券策略的结果。 8月7日-8月28日期间，国债现券7Y-2Y利差整体走扩，30Y-7Y利差收窄。截至8月28日，现券4Y-2Y利差约为25BP，略高于3年滚动均值+1倍标准差的位置；现券7Y-4Y利差约为28.4BP，略低于3年滚动均值+1倍标准差的位置；现券7Y-2Y利差约为53.5BP，略高于3年滚动均值+1倍标准差的位置；现券30Y-7Y利差约为28.4BP，略低于3年滚动均值-1倍标准差的位置。期债2412合约中曲线指标与现券走势基本一致。 蝶式指标而言，8月7日-8月28日期间，现券蝶式指标2Y*4Y*7Y小幅变凹，现券蝶式指标2Y*7Y*30Y，4Y*7Y*30Y指标则小幅变凸。期货2412合约蝶式指标走势与现券蝶式指标基本一致。 2 适度套保平滑净值波动，关注做多T2412基差的机会 国债期货策略而言，综合考虑资金面、政策导向和基本面走势等各种因素，我们认为短期内以下几个策略是较为合适的： 1）政府债券发行可能加速+金融体系缺乏“长钱”+部分非银资金可能存在回表压力，短期内债市仍然可能面临波动。此外金融监管加强的大背景下，债市做多情绪也可能阶段性受到扰动。对应到国债期货上，近期做多期货性价比偏低，对净值稳定要求较高的投资者可以考虑适度套保平滑净值波动。需要注意的是，国债期货难以有效对冲信用利差走扩的风险。 2）近期T2412合约的IRR接近2.2%，T比相应的CTD券贵，建议投资者关注T2412合约上做多基差策略的机会。 1、国债期货方向策略：做多期债性价比偏低，适度套保平滑净值波动 利率现券+期货净基差指标指向市场交易情绪较为乐观，但需要密切关注净基差的变化。根据我们在《净基差能否提供有效的现券交易信号？_20240717》中构建的风险提示信号的规则，当前债市仍处于10Y国债收益率10DMA波动下行+T加权净基差10DMA下行的区间，指向市场情绪较为乐观。但T净基差持续处于负区间可能意味着市场交易情绪过于乐观，后续若交易情绪出现反转，对债市行情也可能产生冲击。 债市仍然存在一些扰动项，市场行情可能仍有波动，边际上对信用债的利空大于利率债。1）当前债市的压力在于金融体系缺少长钱（存单利率仍有向上的趋势），非银机构负债端稳定性也不强，边际上对信用债的利空大于利率债。2）近期国债+地方债发行有提速的迹象，资金面仍有可能面临地方债发行缴款带来的扰动。3）此前取消“手工补息”后流向非银的部分资金可能阶段性会有回表的压力，这也会扰动市场做多情绪。4）金融监管后续大概率仍会逐步推进。 对应到国债期货上，近期做多期货性价比偏低，对净值稳定要求较高的投资者可以考虑适度套保平滑净值波动，但是需要注意的是，国债期货难以有效对冲信用利差走扩的风险。 2、期现策略：关注做多T2412基差的机会 由于债市尤其是期债市场投资者较为乐观，叠加部分投资者执行期货替代现券策略，近期T2412合约的IRR接近2.2%，T比相应的CTD券贵，建议投资者关注T2412合约上做多基差策略的机会。 3、曲线策略：阶段性价值偏低 曲线策略：若阶段性资金面不出现明显收紧的情况，收益率曲线形态变化的幅度也可能不大。短期内曲线策略价值偏低，暂时不做推荐。 蝶式策略：短期内价值偏低，暂时不做推荐。 风险提示：央行货币政策超预期、房地产政策超预期、财政支出力度超预期、国债期货波动风险 相关报告 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报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 （3）免责声明 市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本平台旨在沟通研究信息，交流研究经验，不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当日的判断，可随时更改且不予通告。 本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。

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