【百亚股份】渠道拓展、产品升级,个护龙头突围全国动能充沛

（以下内容从招商证券《》研报附件原文摘录）
　　公司线上渠道借力抖音，品牌势能外溢带动其他电商平台，外拓市场过程中共赢分润、积极赋能，维持核心五省基本盘稳定的情况下，电商渠道与外围省份超预期增长。产品端差异化打造益生菌大单品，提升产品定位与盈利能力。全国拓展与中高端升级打开公司中长期成长空间，成为内需消费稀缺高成长标的。 摘要 行业规模上，产品需求刚性且存在功能升级，量稳价增，规模稳定向上。量的角度看，卫生巾行业消费量受到偏高频刚需的产品属性与稳定的女性消费群体规模托底支撑从而相对稳定。单价角度看，卫生巾产品功能不断升级与设计推陈出新，片单价维持上升趋势，行业规模呈现稳定增长趋势。 竞争格局上，线下渠道奠定竞争基础与行业格局，线上渠道为新兴品牌带来弯道超车机会。1）卫生巾消费及时、刚需、大众化的特点，决定能够实时触达广泛消费群体的线下渠道占据主导地位，这也是凭借早期品牌优势进驻大型KA和知名CVS渠道的外资头部品牌地位相对稳定的主要原因。2）抖音为代表的兴趣电商渠道兴起，为本土品牌突围竞争提供机遇，国货龙头凭借敏锐的渠道嗅觉与不输一线的产品品质发起份额竞争。 公司线上渠道抢抓抖音红利，品牌势能外溢带动其他电商平台。公司2021年开始电商渠道改革，引入专业电商团队赋能并辅以股权激励，借助抖音平台红利期让利引流与打造品牌知名度，抖音实现优异增长的同时，品牌势能外溢至天猫等盈利更优的平台，今年618期间多个主流电商平台实现GMV增长超200%，24H1电商平台收入同比增长176%，持续驱动公司规模扩张与品牌塑造。 品牌方共赢分润，经销商积极进取，外围市场拓展有序，线下竞争力巩固。外资品牌对经销渠道掌控力弱化、以中小商超为主的非一线市场带来线下渠道拓展的空间。公司通过业绩返点、营销折扣、地推补贴等方式给予经销商可观利润空间，同时通过线上赋能以及样板市场等方式有效拓展空白区域。充分的经销商激励和完善的线下运营赋能下，外围省份拓展势如破竹，24H1外围市场收入同比增长近70%，线下竞争力得到巩固。 “概念+功效”差异化打爆益生菌大单品，提升产品定位与品牌形象，优化盈利能力。行业围绕产品原料/形态/功能几方面不断推陈出新，产品创新相对内卷。公司在女性健康意识提升的背景下打造“经期大健康”概念，陆续推出有机纯棉和敏感肌产品，结合益生菌功效性差异化打造“益生菌”大单品，售价约0.8-2.0元/片，高于普通款（0.5-1.2元）。益生菌产品大卖创收的同时，公司产品定位、品牌形象与盈利能力也得到提升。 风险提示：外围省份拓展不及预期、新品推广及销售不及预期、电商平台竞争加剧、营销投放效果不及预期。 一、产品功能升级推陈出新，行业规模稳定向上 1．1国内市场增长稳健，单价驱动规模增长 消费群体数量稳定，单价提升推动行业扩容。自80年代引入中国，我国卫生巾市场已经经历了渗透率快速提升的量增发展阶段，2018年我国卫生巾渗透率接近100%，消费量驱动增长的阶段结束。随着女性消费群体趋于稳定数量趋于稳定，消费者健康理念深化、高品质消费需求增强，预计后续增长转向以产品单价提升的价增阶段，未来保持小个位数稳定增长。2023年我国卫生巾及私处护理行业市场规模同比增长3.06%，其中消费量略有下滑，片单价增长3.24%。 1．2 裤型及套装驱动件单价增长，细分品类创新带动片单价增长 均价更高的裤型卫生巾占比提升。裤型卫生巾规模增长速度快于常规卫生巾，据蝉魔方数据，2024年1-5月抖音平台常规卫生巾销售额同比+64%，而裤型卫生巾同比+106%；据京东《生活用纸行业消费趋势报告》，2023年裤型卫生巾用户数同比增长5.4%，为用户数增长最多的品类，日用/夜用卫生巾用户数仅增长0.1%/0.2%。裤型卫生巾单价多为1.8-2.8元/片，而加长夜用卫生巾多为0.85-1.73元/片，裤型销售占比提升，拉动卫生巾件单价增长。此外，苏菲、自由点、七度空间等品牌推出日间安心裤，将裤型卫生巾应用场景拓展至日间，有望贡献增量。 组合套装受青睐，大促节点更明显。除常规款外，各品牌均推出多包组合、日夜套组等套装产品打包销售，定价百元左右，通过多套半价或者加送赠品方式增强消费者获得感，以苏菲超熟睡日夜组合包为例，一次性购买两套的片单价仅0.93元，单独购买则需要1.24元。同时，由于卫生巾消费具备囤货特点，大促节点消费者购买套装倾向更强。 产品持续推陈出新，带动片单价提升。卫生巾行业存量竞争背景下，消费者在满足吸收能力这一基础需求上，对于卫生巾舒适性与体验感提出更高的要求，产品创新在维持市场竞争力中重要性日益凸显，卫生巾产品针对特定细分场景及材质、形状、功能的产品不断更新，既有护舒宝液体卫生巾这样的常青款屹立不倒，也有苏菲发热卫生巾这样未被市场接受的新品消逝。未来新兴品牌打造产品竞争力，需要立足“不渗漏”的基础性需求后，围绕“舒适服帖”和“女性健康”进行有效创新。如表1，各品牌在满足基础需求之上，持续在材质、形状与添加成分等方面进行创新，推出较基础款片单价更高的新品，通过产品迭代更新以带动客单价提升。 二、竞争格局稳中有变，新兴品牌迎弯道超车机遇 2．1国内市场格局稳中有变，集中度相对不高 近年国内竞争格局稳中有变，新兴国产品牌迎来弯道超车机遇。一方面，健康安全意识与个护用品监管强化背景下，地方白牌逐步被全国渠道扩张的品牌挤出，形成尾部出清。另一方面，存量市场中早期优势的本土品牌出现弱势，部分外资品牌本土化不足，新兴本土品牌迎来带来发展机遇，有望凭借差异化产品创新、发力新兴电商渠道与提升经销渠道覆盖度推动份额提升。 横向对比美日，我国卫生巾市场集中度仍有提升空间。据Euromonitor数据，2023年我国卫生巾行业CR5仅为32%，而北美、日本卫生巾行业CR5则分别达到83%、98%，相较之下我国卫生巾行业集中度偏低，非头部品牌仍有份额突围空间，竞争环境相对更为良好。 2．2线下渠道形态多元，低线城市存在挖潜空间 线下渠道为卫生巾品牌销售筑牢基础，渠道业态多元化。卫生巾消费具备及时性、大众化、刚需性的特点，决定能够触达广泛而下沉的消费群体的线下渠道占据主导地位。早期进入市场时，外资品牌凭借其品牌优势直接进驻大型商超卖场，高举高打，覆盖一二线城市核心点位。本土品牌多起家于区域市场，如川渝的自由点、福建的恒安、广东的ABC，与当地分销商、零售商合作更为紧密，稳定扎根区域市场后逐步进行跨区域发展，寻求进驻大型KA、便利店机会。 低线城市仍存在份额挖潜空间。我国线下市场巨大，且渠道形态多元，高举高打的国际巨头渠道优势在于大型KA以及CVS渠道，但对于夫妻老婆店及中小商超为主的低线城市的消费者覆盖相对薄弱，国货自主品牌因此有了更多发展机会。 2．3线上渠道提供弯道超车机会，国货品牌优势彰显 线上渠道快速发展，优质本土品牌借势实现份额突围。2014-2023年电商渠道保持双位数高增，CAGR达到20%，并在2018年成为仅次于大型商超的第二大渠道，2023年电商渠道市场份额占比达29.5%。渠道结构的变革也本土品牌带来发展机遇。欧美日市场零售体系简单、线下覆盖度广，故而线上渗透率低，外资品牌在电商平台运营、线上营销上相对国产新品牌并不具备类似大型KA渠道的优势，这为本土品牌突围竞争提供机遇。2014-2020年电商渠道维持双位数高增，为本土新兴品牌通过差异化定位，实现份额突围。 内外资品牌间表现持续分化，国产优质品牌维持增长趋势。从天猫平台月度GMV增速看，自由点自2023H1后进入高增阶段，月度GMV增速维持高双位数增长，七度空间、ABC月度GMV增速也在5、6月大促下回正，而淘淘氧棉、她研社在较低基数下实现翻倍增长。而主要外资品牌则延续2023年下半年以来的负增趋势，2024年月度GMV增速多在-20%波动，品牌间表现分化持续。 三、线上线下渠道并举，公司稳步走向全国化 3．1线上：抢抓抖音红利，品牌势能外溢 公司较早吸纳优秀电商团队，助力打破区域约束，塑造全国性品牌认知。公司投入专业运营团队进行电商渠道建设，于2019年5月通过增资方式获得杭州百亚电子商务公司60%股权，2021及2023年分别通过股权转让和增资取得杭州百亚剩余股权，以专业电商团队赋能电商业务。 电商渠道改革效果显著，持续助推公司增长。 2021 年开始电商渠道改革，由单一的天猫平台调至全平台布局（直播电商、线上分销），并在大健康产品带动下持续优化产品结构。电商渠道收入2018-2023年CAGR达64%，2024H1公司电商平台增长速度达到176%。公司电商收入占比不断提升，2024H1占比达到43%，高于行业平均水平，持续驱动公司规模扩张。 把握抖音渠道崛起红利，以抖音直播为核心，打造品宣及销售平台。随着内容电商和直播模式的兴起，抖音平台在用户消费习惯和流量结构变迁的背景下快速崛起。据抖音电商2023年度报告，2023年抖音平台GMV增长超80%，抖音商城GMV同比增长277%，维持高速增长，渠道增长优势依旧延续。 公司抖音布局成效卓著，成为引流及线上销售核心平台。公司电商渠道改革后，形成以抖音为核心的电商平台体系，2023 年公司围绕大健康系列产品， 借助抖音直播平台加大品牌资源投放和宣传，2023年618、双11均位列卫生巾销售榜TOP 1。同时在疫情期间，公司在抖音渠道开展38节囤全年优惠活动，抖音红利、出行不便叠加消费降级，公司有效利用疫情窗口培养新消费者。 抖音渠道品牌力外溢，驱动天猫、拼多多等盈利更优平台增长。公司今年618主流电商平台增长翻倍，抖音/天猫/天猫超市/拼多多/京东618全阶段GMV增速分别为290%/120%/270%/380%/230%+，增速均为列国货品类第一，公司借力抖音平台打造品牌势能，外溢赋能天猫、京东等线上平台及线下外围省份开拓，成效显著。 3．2线下：共赢分润的品牌方，积极进取的经销商 绑定优质供应商并给予利润空间，保证线下经销团队销售积极性。据公司公告，公司给予经销商出厂价格一般为终端零售指导价的6.4-7.2折，经销商的毛利率水平约为10%-25%，同时公司通过实施业绩达标折扣、营销渠道折扣、地推预算补贴等方式提升经销商利润空间，调动线下经销团队积极性。 精耕核心五省，优势省份份额稳固。公司从川渝起家并将强势区域拓展至云贵陕三省，五大核心省份市场地位稳固，市占率领先，据尼尔森数据，截至2024H1，公司在川渝地区市占率维持第一，在云贵陕市场份额排名维持第二。得益于稳定的份额，核心五省费用投放相对较少，利润率表现优于其他渠道，反哺公司全国扩张。 重视线下团队赋能，更好跨区域拓展。一方面，公司通过线上赋能线下的方式，更好帮助线下团队进驻空白区域，如通过抖音开屏广告以及抖音销售额提升带来的自然传播等。另一方面，公司在各省区打造样板市场总结成功的共性经验，通过持续高频率的集训营、直播课赋能线下团队，以更好实现向外围省份的拓展。 重视内部营销人才培养与激励，成为支援外围省份扩张重要力量。2023年公司在对外开拓中，积极调整外围省份组织架构，赋予更高资源调配权利与自由度。同时，外围省份销售负责人主要采用新老结合的方式，省总大都有5年以上的百亚工作经验，从而缩短外围省份人才招募磨合过程，加速外围省份放量。 外围省份拓展势如破竹，增速可喜。公司通过在外围区域树立标杆市场，复制其在KA进驻/导购培育/地推活动等的成功经验，积极向空白省份扩张。公司2023年发力广东、河北、湖南三大外围省份，2024年新增拓展湖北、北京、江苏等省份，在充分的经销商激励和完善的线下运营体系赋能下，公司有望在外围省份持续实现份额提升，高速增长。 四、产品定位年轻化，差异化打造大健康系列大单品 4．1定位年轻化，客群洞察敏锐 洞察消费者需求，定位年轻消费群体。早在2010年左右，公司就较早通过进入大学校园地推、签约年轻偶像代言等方式拥抱年轻市场。近年来，公司一方面在产品设计上，跨界合作三丽鸥，优化包装颜值，增强对年轻群体吸引力，并携手新生代艺人虞书欣，与虞书欣的持续合作，使得品牌跨区域触达到更多年轻消费群体，建立大健康卫生巾心智认可。另一方面，公司针对更为年轻的新生代消费者投流，以及签约年轻爱豆虞书欣等方式破圈，这类客户群体尝鲜动机更强，形成消费粘性后能够实现更长周期复购。 瞄准疫后大健康赛道，首创“经期大健康”概念形成差异化错位竞争。后疫情时代消费者健康意识增强，公司首创“大健康概念”，以益生菌为核心，定位中高端消费群体。在产品破冰上，公司从更卫生透气的有机材质切入，针对彼时缺乏优质有机国牌、国外有机产品价格为普通卫生巾2-3倍的痛点，推出平价亲民有机卫生巾，储备下第一批大健康客户。自2021年起对有机纯棉产品迭代基础上，持续推进产品结构升级，于2022年推出敏感肌系列产品，于2023年推出新品益生菌系列，带动片单价提升，巩固中高端定位。 客群洞察敏锐，产品组合积极创新进行引流及拉高客单，引领卫生巾行业风潮。公司在抖音平台首次推出买卫生巾套装送行李箱的引流套餐活动，针对女性短途出行赠送方便携带的mini行李箱，与彼时卫生巾套装多搭赠护垫或同款卫生巾形成差异，行李箱卫生巾套装畅销，并引起业内品牌模仿。 4．2“概念+功效”差异化打爆益生菌单品 内卷市场打造“概念+功效”差异化，益生菌大单品打爆市场。 各卫生巾行业头部玩家，除了在吸收/防漏/透气等卫生巾基础功能上做品质升级，还在新原料/新形态/新功能领域做了差异化的布局。以液体卫生巾为代表的原料创新，以安睡裤为代表的形态创新，以护肤卫生巾为代表的功能创新，都在一定程度上满足了基础功能之上的升级需求。 疫情将大众对免疫力的关注重新推到了新高度，益生菌开启新一轮火热，而抖音是益生菌红利最重要的推手。在益生菌教育成熟的抖音环境下，益生菌卫生巾能更快速地触达产品易感人群。公司借助抖音平台优势进行益生菌相关概念作用的科普宣传，并借助三甲医院医生团体为益生菌功效进行背书，迅速将益生菌单品打造成为爆品。 益生菌为代表的大健康产品带动公司产品结构优化，益生菌pro有望拓圈覆盖新锐白领。2024年5月，公司推出益生菌Pro+新品，并联合张雨绮在视频号进行宣传，拓圈覆盖新锐白领及资深中产，巩固中高端定位。2023年，公司中高端产品收入增速比整体更快，大健康系列收入占卫生巾比重约26%，2024H1，公司大健康系列产品收入占卫生巾比重达 42.3%，收入同比增长255.2%，大健康产品建设成效显著。 六、风险提示 1、外围省份拓展不及预期：公司处于全国化进程中，外围省份处于费用投入期，外围市场拓展进度存在不确定性 2、新品推广及销售不及预期：卫生巾产品迭代快、创新内卷，竞争激烈，新品推广及销售存在不及预期可能 3、电商平台竞争加剧：电商平台流量成本不断上涨，同时国产新兴品牌维持或加大重视电商引流投放力度，电商平台存在竞争加剧的风险 4、营销投放效果不及预期：品牌竞争愈发激烈、渠道流量成本不断攀升，营销投放及新兴渠道拓展效果可能不及预期

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