【国联固收】REITs强势表现下的二季报盘点

（以下内容从华福证券《【国联固收】REITs强势表现下的二季报盘点》研报附件原文摘录）
　　点击蓝字 · 关注我们 文：李清荷、李依璠 摘要 在权益市场偏弱势、无风险利率持续下行、资产荒格局深化等背景下，公募REITs的高分红业园和仓储物流REITs业绩分化明显，租金或面临一定下行压力；环保类REITs业绩普遍较况也已悉数披露完毕，各项目之间存在一定分化。通过梳理，我们总结出以下特征：消费类REITs业绩表现最佳；保租房REITs抗周期属性最强；交通基础设施RETs业绩普遍承压；产优势被放大，近期迎来全线大涨，增量资金不断流入。与此同时，公募REITs二季度的经营情好；能源类REITs受季节性影响较大，业绩出现分化。 产业园、仓储物流：出租率存在一定波动，业绩分化明显 产业园：2024年二季度工业厂房类产业园表现相对较好，研发办公类产业园业绩分化明显，部分项目“以价换量”，或反映租金存在一定下行压力。仓储物流：部分底层资产出租率出现波动，项目内部表现分化，租金受到一定扰动。展望2024年下半年，仓储物流行业新增供应量可能相对有限，租金水平有望保持稳定。 交通基础设施、能源基础设施：受自然环境影响较大 交通基础设施：路网变化、路段改扩建、多地大规模持续降雨、节假日错位等因素影响，交通基础设施类项目二季度整体承压，其中仅浙商证券沪杭甬高速REIT表现出一定韧性。能源基础设施：受自然资源条件影响业绩表现分化，鹏华深圳能源REIT和中信建投国家电投新能源REIT表现不及去年同期，中航京能光伏REIT和新上市的嘉实中国电建清洁能源REIT则表现相对较好。 保租房、生态环保、消费基础设施：整体表现稳健 保租房：二季度业绩平稳，出租率维持高位，租金收入较为稳定，是当前公募REITs中抗周期属性较强的品种。生态环保：富国首创水务REIT污水处理量稳步上升，产能利用率维持高位，中航首钢生物质REIT发电收入和生活垃圾处理收入稳步提升。消费基础设施：整体运营稳健，出租率维持高位，嘉实物美消费REIT和华夏华润商业REIT的出租率虽环比略有下滑，但得益于较强的主动管理能力，月租金坪效有所提升，带动租金收入实现明显提升。 现金分派率大多环比下降 特许经营权类中分派率较高的主要有国金中国铁建高速REIT、鹏华深圳能源REIT、华泰江苏交控REIT和中金安徽交控REIT，现金分派率分别为2.7%、2.4%、2.3%和2.3%；产权类中分派率较高的主要有嘉实物美消费REIT、华夏合肥高新产园REIT、嘉实京东仓储基础设施REIT和中金湖北科投光谷REIT，现金分派率分别为1.6%、1.4%、1.4%和1.4%。从变动来看，大部分REITs的Q2现金分派率环比出现下降，其中下降较多的主要集中在能源类项目，主要受季节性因素影响。 本周信用事件和收益率图谱 隐含评级AA+级和AA级，城投债，1年及以下收益率在1.99%-2.09%左右，1-2年期收益率在2.04%-2.14%左右，2-3年期收益率在2.12%-2.23%左右，3-5年期收益率在2.18%-2.31%左右；隐含评级AA+级和AA级的国企产业债，1年及以下收益率在2.11%-2.37%左右，1-2年期收益率在2.14%-2.44%左右，2-3年期收益率在2.21%-2.37%左右，3-5年收益率在2.24%-2.45%左右；隐含评级AA+级和AA级的银行二永债，1-2年在2.00%-2.07%，2-3年在2.06%-2.13%。 本周信用债市场回顾 信用债发行量环比增加，净融资额环比增加，城投债发行量环比增加，净融资额环比增加。本周加权票面利率呈下降趋势。本周信用债加权票面利率为2.12%，较上周下降12BP。本周产业债高估值成交债券数量为236只；产业债低估值成交债券数量为145只。本周城投债高估值成交债券数量为1415只，城投债低估值成交债券数量为60只。 正文 01 REITs强势表现下的二季报盘点 在权益市场偏弱势、无风险利率持续下行、资产荒格局深化等背景下，公募REITs的高分红业园和仓储物流REITs业绩分化明显，租金或面临一定下行压力；环保类REITs业绩普遍较况也已悉数披露完毕，各项目之间存在一定分化。通过梳理，我们总结出以下特征：消费类REITs业绩表现最佳；保租房REITs抗周期属性最强；交通基础设施RETs业绩普遍承压；产优势被放大，近期迎来全线大涨，增量资金不断流入。与此同时，公募REITs二季度的经营情好；能源类REITs受季节性影响较大，业绩出现分化。 1.1产业园REITs：业绩分化明显 结合出租率、租金收入、单位租金水平等指标，2024年二季度工业厂房类产业园表现相对较好，研发办公类产业园业绩分化明显，部分项目“以价换量”，或反映租金存在一定下行压力。 中金湖北科投REIT和华夏合肥高新REIT出租率环比上升，租金水平相对稳定。中金湖北科投2024年Q2整体出租率为87.84%，环比上升0.89pct，单位租金保持在62元/平方米/月附近，整体租金收入环比上升1.3%。华夏合肥高新2024年Q2整体出租率为87.23%，环比上升0.7pct，在单位租金水平保持不变（研发办公用房和商业配套用房分别为35元/平方米/月和55元/平方米/月）的前提下，整体租金收入环比上升1.02%。 华安张江产业园REIT（以下简称“华安张江”）和建信中关村产业园REIT（以下简称“建信中关村”）出租率上升，“以价换量”现象值得关注。华安张江和建信中关村2024年Q2的整体出租率分别为81.88%和78.80%，分别环比上升0.85pct和6.8pct，整体租金收入也均呈现小幅上升。不过，根据我们计算，两个项目的单位租金水平都出现不同程度的下滑，华安张江由2024年Q1的167.7元/平方米/月下降至Q2的166.65元/平方米/月，建信中关村由2024年Q1的155.4元/平方米/月下降至Q2的142.5元/平方米/月，“以价换量”现象下租金或面临一定下行压力。 国泰君安东久新经济REIT（以下简称“国君东久”）、华夏杭州和达高科产园REIT（以下简称“和达高科”）、博时招商蛇口产业园REIT（以下简称“招商蛇口”）的出租率环比出现下降。国君东久、和达高科、招商蛇口2024年Q2的整体出租率分别为95.73%、82.46%和93.00%，分别环比下降1.75pct、4.72pct和1.00pct。受此影响，和达高科的总租金收入环比下降1.34%，而国君东久和招商蛇口的总租金收入则分别环比上升5.39%和8.10%，单位租金水平表现较为坚挺。 东吴苏州工业园区产业园REIT（以下简称“东吴苏园”）和国泰君安临港创新产业园REIT（以下简称“国君临港”）的出租率基本未变，但租金收入表现分化。国君临港二季度收入环比上升10.44%，据我们计算其单位租金约由Q1的34.17元/平方米/月上升至Q2的37.74元/平方米/月；东吴苏园二季度收入则环比下滑3.82%，据我们计算其单位租金由Q1的49.78元/平方米/月下降至Q2的47.88元/平方米/月，租金下行压力较大。 1.2 仓储物流REITs：出租率出现一定波动 2024年二季度仓储物流REITs的部分底层资产出租率出现波动，项目内部表现分化，部分业绩受到一定扰动。展望2024年下半年，仓储物流行业新增供应量可能相对有限，租金水平有望保持稳定。 嘉实京东仓储基础设施REIT得益于承租人主要为京东物流旗下子公司，出租率一直延续满租状态，有效租金单价也延续了一季度的0.92元/平方米/天，租金收入整体保持稳定。 中金普洛斯仓储物流REIT的底层资产出租率环比下降0.15pct至85.64%，整体仍处于偏低水平，考虑已签订租赁协议但尚未起租的面积后出租率将上升至89.58%，总租金收入环比下滑1.35%。具体到各仓储物流园，普洛斯（重庆）城市配送物流中心出租率最低，为62.44%，但Q2签约率环比提升11.94pct，经营表现有所改善；苏州望亭普洛斯物流园因租户换签短期出租率调整，新签租约于7月1日起生效，预计该园区三季度出租率将恢复至100%。 红土创新盐田港仓储物流REIT的底层资产出租率环比上升0.28pct至92.90%，其中现代物流中心项目出租率为91.50%，环比提升0.34pct；世纪物流园项目则为满租状态。 1.3 交通基础设施REITs：整体承压 2024年二季度，受路网变化、路段改扩建、多地大规模持续降雨、节假日错位等因素影响，交通基础设施类项目二季度整体承压，其中仅浙商证券沪杭甬高速REIT表现出一定韧性。 浙商证券沪杭甬高速REIT为2024年Q2经营情况最具韧性的项目，通行费收入同比仅下降0.53%，日均车流量仍稳定在15万辆/日附近。此外，国金中国铁建高速REIT的经营情况也相对稳定，通行费收入同比下降1.32%，环比上升2.5%，日均车流量在10.5万辆/日附近。 华泰江苏交控REIT、平安广州交投广河高速公路REIT、华夏中国交建高速REIT和中金安徽交控REIT等项目的通行费收入降幅普遍较大。具体来看，华泰江苏交控虽然通行量增加，但二季度通行费收入同比下降8.74%；平安广河受广东持续多日强降雨影响，通行费收入同比降幅超10%，日均车流量也降至2023年以来的季度最低值；华夏交建受湖北武汉、咸宁等地的大规模持续降雨影响，通行费收入同比下降11.01%，货车日均车流量相对稳定，客车日均车流量则从1.49万辆/日下降至1.17万辆/日；中金安徽交控的通行费收入同比下降16.03%，为所有交通REITs中降幅最大者，主要受宣广高速改扩建、项目所在地池州、铜陵、芜湖等地梅雨季节连续降雨影响。华夏越秀高速公路封闭式基础设施REIT表现一般，通行费收入同比下降2.29%。中金山东高速通行费收入同比下降10.03%，主要系濮阳至阳新、济南至菏泽路段对鄄菏高速有一定分流影响，叠加高温降雨天气下客车车流量降低。易方达深高速通行费收入同比下降8.85%，主要受益常高速强对流天气和官新高速通车后的分流影响。 1.4 能源基础设施REITs：受自然资源条件影响较大 受自然资源条件影响，2024年二季度能源基础设施REITs业绩表现分化，鹏华深圳能源REIT和中信建投国家电投新能源REIT表现不及去年同期，中航京能光伏REIT和新上市的嘉实中国电建清洁能源REIT则表现相对较好。 2024年二季度，鹏华深圳能源REIT的售电收入同比下滑25.66%至41223.38万元。售电收入出现下滑，主要系南方长时间降雨、一次能源价格持续保持低位等因素冲击电力市场供需，导致上网电量和电价水平双双下滑，其中上网电量同比下降8.99%至99026.4万千瓦时。 中信建投国家电投新能源REIT的底层资产经营同样在二季度受挫，其二季度上网电量和发电收入分别同比下滑29.74%和34.23%至24631.96万千瓦时和17344.15万元。结合二季报，项目业绩下滑原因主要如下：1）区域风资源较去年同期有所下降，二季度项目平均风速同比下降7.04%至5.67米/秒；2）国家和地方颁布实施的并网运行管理与辅助服务管理规定产生了返还与分摊费用，从而调减了二季度的结付电费收入；3）二季度开展了14天的升压站的年度例行检修和电力设备预防性试验等工作，期间风电机组停机未发电，影响整体发电表现。 相比之下，中航京能光伏REIT和新上市的嘉实中国电建清洁能源REIT二季度表现相对较好。中航京能光伏REIT项目Q2售电收入为11788.11万元，同比上升3.50%。拆分来看，上网电量为17100万千瓦时，同比上升12.50%，但综合平均交易结算电价同比出现下降，江山永宸和湖北晶泰分别同比下滑7.9%和6.94%至0.7584元/千瓦时和0.7445元/千瓦时。此外，根据项目公司4、5月结算单与6月暂估数据，嘉实中国电建清洁能源REIT上网电量预计为7976.59万千瓦时，同比上升10.98%；五一桥水电站平均上网电价预计为0.2267元/千瓦时，同比上升0.62%，整体运营较为稳健。 1.5 保租房REITs：抗周期属性较强 2024年二季度保租房REITs业绩平稳，出租率、租金收入等各项指标较为稳定，是当前公募REITs中抗周期属性较强的品种。 截至2024年Q2末，中金厦门安居REIT、华夏北京保障房REIT、华夏基金华润有巢REIT的整体出租率分别为99.51%、96.50%和94.22%，环比分别变动+0.11pct、+1.55pct、-0.11pct，整体处于高位且波动较小。红土创新深圳人才安居REIT的四个项目出租率表现分化，其中锦园和凤凰公馆的出租率分别环比上升0.25pct和0.39pct至98.00%和99.30%，而百泉阁和保利香槟的出租率则分别环比下降0.21pct和3.08pct至98.07%和95.55%，综合来看总租金收入保持稳健，Q2环比增加16.8万元。此外，在今年1月正式上市的国泰君安城投宽庭保租房REIT出租率略有下滑，江湾社区和光华社区出租率分别环比下滑1.53pct和1.20pct至89.49%和91.84%，整体租金收入也受此影响小幅下降。 1.6 生态环保REITs：整体表现稳健 2024年Q2富国首创水务REIT和中航首钢生物质REIT整体表现均较好。 受季节性影响，二季度富国首创水务REIT底层资产进水量增加，污水处理量和污水处理收入分别为5991万吨和7559.4万元，环比和同比均出现上升。其中，深圳项目产能利用率高达106%，日均污水处理量同比上升11.98%至39.64万吨/天；合肥项目产能利用率为87%，日均污水处理量同比小幅下降1.02%至26.19万吨/天。 二季度中航首钢生物质REIT底层资产的生活垃圾处理量为27.71吨，同比和环比分别上升0.76%和16.38%；上网电量为8924.96万千瓦时，同比和环比分别上升17.62%和29.78%。从收入来看，发电收入和生活垃圾处置收入仍是主要收入来源，其中发电收入同比和环比分别上升14.33%和23.91%至4834.64万元，生活垃圾处置收入同比和环比分别上升1.89%和17.37%至4512.99万元，餐厨垃圾收运及处置收入的体量相对较小，二季度同比下降1.27%至1059.97万元。 1.7 消费基础设施REITs：租金收入明显提升 消费类REITs整体运营稳健，出租率维持高位。部分运管机构的主动管理能力较强，带动项目租金收入实现明显提升。 2024年二季度，嘉实物美消费REIT和华夏华润商业REIT的出租率虽环比略有下滑，但得益于较强的主动管理能力，月租金坪效有所提升，带动租金收入实现明显提升。截至2024年Q2末，嘉实物美消费REIT的出租率和租金收缴率分别为98.13%和99.90%，环比略有下降，但月租金坪效（估算）环比上升52.97%至113.67元/平方米/月，带动二季度整体租金收入环比增长52.66%至2606.59万元。华夏华润商业REIT的出租率和租金收缴率分别为99.04%和100.00%，出租率环比略有下降，但月租金坪效（估算）环比上升77.55%至381.08元/平方米/月，带动二季度整体租金收入环比增长77.3%至15594.48万元。 此外，截至2024年Q2末，华夏金茂商业REIT的出租率和平均租金分别为98.30%和85.89元/平方米/月，环比均有所改善，带动租金收入环比上升60.20%至1442.38万元。中金印力消费REIT的项目运营整体较为稳健，出租率为98.40%，处于高位且变动不大。 1.8 现金分派率大多环比下降 2024年二季度特许经营权类REITs的现金分派率（可供分配金额/季末市值）多在1%-3%，产权类REITs的现金分派率则多在1.5%以下。具体来看，特许经营权类中分派率较高的主要有国金中国铁建高速REIT、鹏华深圳能源REIT、华泰江苏交控REIT和中金安徽交控REIT，现金分派率分别为2.7%、2.4%、2.3%和2.3%；产权类中分派率较高的主要有嘉实物美消费REIT、华夏合肥高新产园REIT、嘉实京东仓储基础设施REIT和中金湖北科投光谷REIT，现金分派率分别为1.6%、1.4%、1.4%和1.4%。 从变动来看，大部分REITs的Q2现金分派率环比出现下降，其中下降较多的主要集中在能源类项目，如中信建投国家电投新能源REIT和中航京能光伏REIT，主要受季节性因素影响。相比之下，消费类项目的分派率环比普遍上升，华夏金茂商业REIT、嘉实物美消费REIT和华夏华润商业REIT的Q2现金分派率分别环比上升0.34pct、0.25pct和0.49pct至1.2%、1.6%和1.3%。 综合来看，保租房和生态环保REITs的抗周期属性较强，能够产生较为稳定的现金流；消费基础设施REITs得益于较强的运管机构主动管理能力，收入有望保持稳定增长；产业园、交通基础设施、仓储物流等板块的经营情况分化较大，但其中也存在一些具有韧性的项目，建议结合风险偏好择机布局。 02 本周信用事件与收益率图谱 2.1 本周重点信用事件 信用事件方面，本周（2024年8月5日-2024年8月9日）有一家主体发生主体评级调低：广汇汽车服务集团股份公司；一家主体被列入观察名单：深圳盛屯集团有限公司。 2.2 收益率图谱 城投债：本周隐含评级AA+级和AA级的城投债，1年及以下收益率在1.99%-2.09%左右，1-2年期收益率在2.04%-2.14%左右，2-3年期收益率在2.12%-2.23%左右，3-5年期收益率在2.18%-2.31%左右。 分省份来看，辽宁、内蒙古、甘肃等省份的部分期限城投债收益率在2.06%-3.04%左右，广西、贵州和黑龙江等省份的部分期限城投债收益率在2.09%-2.96%左右。 产业债：目前民企产业债的风险收益性价比偏低,建议积极配置国企产业债。本周隐含评级为AA+级和AA级的国企产业债，1年及以下收益率在2.11%-2.37%左右，1-2年期收益率在2.14%-2.44%左右，2-3年期收益率在2.21%-2.37%左右，3-5年收益率在2.24%-2.45%左右。 分行业来看，本周0-1Y期国企产业债中，农林牧渔收益率最高，为3.32%。此外纺织服饰、商贸零售、房地产的收益率也排名靠前，收益率分布在2.08%-3.39%之间。 金融债：金融机构普通债方面，1年及以下的AA+级商业银行债和证券公司普通债，收益率分别为1.88%和1.94%；1年以上AA+级商业银行债和证券公司普通债，收益率在1.96%-2.15%之间。 金融机构次级债方面，我们整体认为商业银行的信用风险或较为可控，在安全性和收益上均较好，1年以上商业银行二级资本债收益率AA+级收益率在2.00%-2.15%之间，AA级在2.07%-2.28%之间；1年以上商业银行永续债收益率AA+级收益率在2.01%-2.18%间，AA级在2.06%-2.25%之间。 03 信用债市场回顾 3.1 一级市场 3.1.1 发行规模——信用债发行量环比增加，净融资额环比增加，城投债发行量环比增加，净融资额环比增加。 本周信用债发行3,038.92亿元，环比增加46.53%，偿还1,724.81亿元，环比增加52.47，净融资1,314.11亿元，环比增加39.39%；城投债发行1,145.48亿元，环比增加29.01%，偿还776.14亿元，环比增加22.43%，净融资369.34亿元，环比增加226.85%。 分类型来看，金融债、产业债和城投债本周发行总量分别为1,660.60亿元、1,893.4亿元和1,145.48亿元。分等级来看，高等级、中等级和低等级信用债本周发行总量分别为2,080.69亿元、780.7亿元和176.25亿元，占比分别为68.47%、25.69%和5.80%。 本周无取消或推迟发行债券。 3.1.2 发行利率——本周加权票面利率呈下降趋势，票面-投标下限空间呈下降趋势 本周加权票面利率呈下降趋势。本周信用债加权票面利率为2.12%，较上周下降12BP。从债券发行主体来看，城投债发行成本有所下降，产业债发行成本有所下降。本周城投债票面利率为2.24%，较上周下降7BP，产业债票面利率为2.19%，较上周下降5BP，城投-产业息差为5.12BP。 本周信用债整体票面-投标下限空间下降，投标情绪较上周有所上升，产业债票面-投标下限空间下降，城投债的票面-投标下限空间下降。本周信用债票面利率-投标下限为44.87BP，较上周下降11.11BP。5日平均票面利率-投标下限为48.97BP，较上周上升0.27BP。发行主体方面，产业债票面-投标下限为32.22BP，较上周下降12.26BP，城投债票面-投标下限为54.57BP，较上周下降6.24BP。评级方面，本周低等级、中等级和高等级票面-投标下限分别为47.02BP、0BP和36.64BP，较上周分别变动-11.83BP、0BP和12.08BP。发行期限方面，1年以下、1-3年、3-5年和5年以上票面投标下限分别为29BP、29BP、34.75BP和53.09BP，较上周分别变动-1.44BP、-3.25BP、-38.95BP和-6.7BP。 3.1.3 发行进度——本周协会审批进度放缓 本周协会审批进度放缓。本周协会13只债券完成注册，完成注册规模为171.7亿元，较上周减少18.3亿元。城投债方面，本周协会共有3只债券完成注册，完成注册规模为14.7亿元，较上周减少85.3亿元。 3.2 二级市场 3.2.1 成交量——信用债成交热度较上周下降 本周信用债总成交量为6684.44亿元，环比下降4.48%。债券种类方面，产业债与城投债的成交总计分别2822.97亿元和3861.47亿元，环比下降9.31%和下0.61%。分评级来看，本周低等级、中等级和高等级产业债的总成交量分别为99.36亿元、325.29元和2383.80亿元，低等级、中等级和高等级城投债总成交量分别为972.08亿元、1354.94亿元和1528.80亿元。 3.2.2 信用利差——本周城投债利差大部分较上周收窄 总体来看，城投债利差绝大部分较上周收窄，AAA、AA+、AA级城投债信用利差较上期分别变动了-2.58BP、-2.19BP和-3.16BP。 各行业不同评级信用利差大部分收窄。国企产业债行业大部分走阔，其中国防军工和计算机最明显，分别走阔了51.97bps和43.52bps，家用电器和纺织服饰收窄最明显，分别收窄了6.45bps和8.54bps；民企产业债行业利差大部分走阔，商贸零售和纺织服饰最明显，分别走阔了45.62bps和37.53bps，钢铁和农林牧渔收窄最为明显，分别收窄了10.46bps和11.86bps。 分省份来看，不同省市城投债信用利差绝大部分收窄。宁夏回族自治区和青海省收窄最为明显，分别收窄了10.39BP和7.07BP。分重点城市来看，遵义市、营口市收窄最为明显，分别收窄了35.23BP和26.84BP；六安市走阔最为明显，走阔了6.30BP。 3.2.3 成交异常——本周产业债高估值成交个券多于低估值成交，城投债高估值成交个券多于低估值成交 除去2个月以内到期、估值偏离小于100BP的债券，在信用债窄幅口径（企业债+公司债+中票+短融+PPN）下，本周产业债高估值成交债券数量为236只，房地产和建筑装饰高估值成交个券最多，分别有45只和44只；产业债低估值成交债券数量为145只，房地产低估值成交个券最多，为133只。 本周城投债高估值成交债券数量为1415只，建筑装饰和综合高估值成交个券最多，分别有743只和326只；城投债低估值成交债券数量为60只，建筑装饰、房地产和环保低估值成交个券最多，为27只、11只和11只。 04 风险提示 市场风险超预期。市场出现超预期风险事件，易引发系统性风险，影响债券市场整体走势。 政策边际变化。市场政策不确定性较大，将影响市场整体情况，进而带来投资风险。 数据统计偏差。为使数据可比，我们对REITs项目的部分指标采用加权平均法进行测算，存在一定的偏差风险。 具体分析详见国联证券研究所2024年8月13日对外发布的《REITs强势表现下的二季报盘点》 分析师：李清荷 执业证书编号：S0590524060002 联系人：李依璠 执业证书编号：S0590124060040 免责声明 国联证券股份有限公司（下称“国联证券”）已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，本平台推送观点和信息仅供国联证券研究服务客户参考，完整的投资观点应以国联证券研究所发布的完整报告为准。若您非国联证券研究服务客户，为控制投资风险，请勿订阅、接受、转载或使用本平台中的任何信息，若给您造成不便，敬请谅解。国联证券不会因订阅本平台的行为或者收到、阅读本公众号推送内容而视相关人员为客户。任何未经国联证券同意或授权而对本平台内容进行复制、转发或其他类似不当行为均被严格禁止。对于使用本平台包含信息所引起的后果，国联证券概不承担任何责任。 本平台及国联证券研究报告所载资料的来源及观点的出处皆被国联证券认为可靠，但国联证券不对其可靠性、准确性、时效性或完整性做出任何保证。本公众号推送内容仅反映国联证券研究人员于发出完整报告当日的判断，本公众号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，国联证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 在任何情况下，本公众号所载信息、意见不构成对任何人的投资建议，所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。对任何直接或间接使用本公众号所载信息和内容或者据此进行投资所造成的任何一切后果或损失，国联证券及/或其关联人员均不承担任何形式的法律责任。 法律声明 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本微信平台所载内容仅供国联证券客户中专业投资者参考使用。若您非国联证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请勿订阅、接受、转载或使用本平台中的任何信息。国联证券不会因接收人收到本内容而视其为客户，且由于仅为研究观点的简要表述，客户仍需以国联证券研究所发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本微信平台所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本微信平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本微信号及其推送内容的版权归国联证券所有，国联证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经国联证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。任何订阅人如欲引用或转载本平台所载内容，务必注明出处为国联证券研究所，且转载应保持完整性，不得对内容进行有悖原意的引用和删改。转载者需严格依据法律法规使用该文章，转载者单方非法违规行为与我司无关，由此给我司造成的损失，我司保留法律追究权利。 李清荷 国联固收首席分析师 上海财经大学硕士，曾供职于华福证券、国盛证券研究所、西南证券研究所、某评级机构。 2023年带队获得Wind金牌分析师第二名、Wind最佳路演团队、Choice最佳分析师。 固收荷语 更及时、更深度、更有趣 期待您的关注！

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