【国联固收】周观点:债市调整还会持续吗?

（以下内容从华福证券《【国联固收】周观点:债市调整还会持续吗?》研报附件原文摘录）
　　点击蓝字 · 关注我们 文：李清荷、吴嘉颖 摘要 本周债券市场大幅调整。1）周一盘中10年期国债利率跌破2.1%，但在大行集中卖债的带动下，债券市场开启连续多日的调整。2）本次利率反弹一定程度上扭转了债市多头自我强化的预期，降低了全球流动性转向引发的国际金融市场波动向国内传导的风险。那么，本周债市调整各机构表现如何？后市如何看？ 本周各机构表现如何？ 1）长债方面，近期农商行一直是长期国债的承接主力，在7月农商行大幅止盈后，8月部分农商行再度面临欠配压力下买入长债；本周大行持续净卖出长期国债，证券公司下半周净卖出有所增加。2）超长债方面，保险与资管、信托等产品是超长期国债的承接主力，在当前回调行情中持续买入，反映出保险寻找资产负债久期的再平衡。 后市怎么看？ 我们认为，长端利率的反弹调整或将持续至市场对长债区间形成稳定的预期，在此期间，利率仍有较大波动的可能。随着多头力量的弱化，利率可能将进一步回归至央行的合意区间。此外，央行Q2货政报告多次提示债市风险，要对金融机构持有债券资产风险敞口进行压力测试，由此可见，央行本意不在彻底扭转利率水平，近期操作或意在适当开展压力测试，防范类似22年底负反馈的风险，引导利率水平回归合理区间，为后续货币政策发力腾挪空间。后续利率料将在其合意区间保持窄幅波动，就下一阶段而言，机构的久期管理或更多转向防御，票息策略依然占优。 当周利率债复盘 本周债市震荡加剧，博弈主要围绕着央行动向展开，当周债市全线收跌。截至周五，1年期国债收益率上行4.96BP至1.4562%，5年期国债收益率上行5.58BP至1.8706%，10年期国债收益率上行6.7BP至2.1986%，30年期国债收益率上行6.16BP至2.3800%。本周超长端与长端收益率曲线走平，30Y与10Y利差走平至0.1814；长短收益率曲线走陡，10Y与1Y利差小幅走陡至0.7424。 周观察 （1）7月出口同比7%，前值8.6%；进口同比7.2%，前值-2.3%。 （2）8月8日，交易商协会对苏南4家农村商业银行启动自律调查。 （3）7月 CPI同比0.5%，前值0.2%。PPI同比-0.8%，前值持平。（4）8月9日，央行发布Q2货币政策报告。 下周债市展望 综合来看，当前债市长期向好趋势未改，经济弱修复、货币政策宽松基调下，年内 降准降息或可 期、存款搬家现象持续对非银机构购债的提振对于债市仍然是主要支撑。但是当前央行严监管持续发力，短期债市波动料将加剧；此外下半年政府债放量对于资金面的扰动也或将有所增大。下周建议关注十年期长债是否企稳回升至央行合意区间，整体上建议保持谨慎同时保持仓位的流动性。 风险提示 警惕央行态度变化对债市的扰动、警惕财政政策刺激对债市的扰动。 正文 01 每周一谈：债市调整还会持续吗？ 1.1利率反转行情始末回顾 7月末8月初，降息下移市场利率预期、政策端利空因素逐渐消化，债市做多力量继续增强，推动长债利率下行加速。8月5日，240011.IB下 至2.08%附近点位时，大量卖盘出现，将10年期国债活跃券利率推升至2.15%附近，相邻期限个券大幅回调。6日，各长期、超长期限利率再度回落，7年、30年期成为做多发力点，但在随后的7-9日，部分个券再遭大幅卖出，推动利率整体上行，就国债活跃券而言，截至周五收盘，7年期上行至2.07%、10年期上行至2.2%、30年期上行至2.38%。 1.2结合二季度货政报告看利率转折的触发原因 我们认为，本次利率的触底反弹是继4月23日央行提示利率风险、7月1日央行公布债券借入操作以来，市场再一次针对长期债券收益率的纠偏。而结合央行二季度货政报告来看，关于利率转折点的部分推测已经得到了验证。 1.2.1微观视角：央行亦关注触发的点位与下行速度 从微观来看，央行在陈述开展国债借入操作的背景时提及：“6月下旬，10年期国债收益率逼近2.2%关口，创20年来新低，已明显偏离合理中枢水平”，说明长债利率过快下行至新低可能会触发利率的转折，而此前的“关口”为2.2%附近水平。 从本次情况来看，十债利率跌破2.1%， 降息后5日内下行超过5bp可能是触发市场回调的直接原因。回顾往次情形，从转折触发点位看，4月触发点位为2.22%，持续5个交易日，最大回调幅度达16bp；7月触发点位为2.21%，持续6个交易日（含当日），最大回调幅度达9.05bp。如果将央行介入的时点视作固定规律，本次触发点位在2.1%附近，或隐含了长债合意区间下限下降10bp的定价，与上月OMO、LPR与SLF降息幅度相匹配，可能意在保持向上倾斜的收益率曲线。 从转折前利率降幅看，回顾4月以来利率走势，过快下行的速度或许也是央行出手的考虑因素。上述两次央行发声点位均是10债估值收益率在5个交易日内下行超5bp的时间点，在4-7月区间也仅有这两次。降息后利率下行加速，此次触发的时点是从上月MLF降息后的次日开始算起，也是考虑到排除降息对长债利率的影响。 宏观上，本次利率转折或意在扭转债市多头自我强化的预期，对冲全球流动性转向引发的国际金融市场波动。 1.2.2 宏观视角一：扭转债市多头预期 国内层面，回顾此前债市，2022年债市赎回潮以来，国债收益率持续下行；在市场对基本面和政策刺激的反应逐渐钝化后，资产荒继续驱动今年年初的长债利率下行加速。借用央行防范汇率风险的论述，债市或也存在“形成单边一致性预期并自我强化”的趋势。这种趋势至少引发了两种隐患，均在央行二季度货政报告中有所论述。 其一的隐患是债券资本利得属性和财富效应显现后，来自股市、楼市等的相对高风险偏好的增量资金介入债市，通过高杠杆和炒作手段抬高债券价格，但这部分资金相对来说投机性强，在债市并不稳定；而对于负债端较为刚性的机构而言，交易拥挤加剧，利率被压低的情况下只得选取拉长久期等方式与其负债成本相匹配，一旦风险偏好松动，炒作资金离场，利率上行，将引发资产负债管理类机构的流动性风险与亏损风险。央行介绍借入国债操作的背景时提出，利率偏离合理中枢将“不断累积金融风险”，也是我们认为当前监管调控长端收益率的主要原因。本次市场通过引导长端收益率再次回到合理区间，打断了多头的自我强化；长期看或可压降债市投机资金的比例，平抑杠杆引发的波动，使长期利率更好地反映基本面情况。 其二的隐患是，投资者风险偏好与资管产品实际风险水平的不匹配可能引发的债市风险。二季度货政报告以专栏形式分析净值化管理的影响，认为当前部分产品采取平滑净值策略，掩盖了实际的风险水平与净值波动幅度，与部分投资者的真实风险偏好并不匹配；一旦市场波动加剧，实际波动暴露，可能更容易导致赎回潮的出现，最终加剧整个市场的波动。央行的专栏释放了防范赎回潮的信号，而另一方面或有鼓励部分资金回流银行体系，以进一步支持信贷的考量。一方面，资管产品在债市的定价权上升，或将放大债市的波动，引发赎回潮再现的风险。当前，理财规模不断增长，逼近30万亿；公募基金增速也逐渐回升。其中部分原因是银行调降存款利率、整改手工补息后，投资者将银行存款“搬家”至理财、基金等资管产品，以期获得稳定且更高的收益。这些产品为了维持来自银行存款的增量客户，在净值化背景下需要继续保持较高收益、较低回撤的特征，因此便有动力通过加杠杆、拉久期等方式增厚收益，通过与信托合作、“改造”底层资产、变换估值法等方式平滑产品波动，提高产品竞争力。但这些方式一旦遭遇较大的变动，如利率快速上行、大额赎回，其隐藏的波动便会暴露出来，容易造成安于稳定收益的投资者恐慌，从而引发赎回潮。因此，监管此前已经针对信托配合理财使用平滑机制调节产品收益的情况进行排查，目的就是使理财的波动常态化，真实化，以适配投资者的风险偏好，此次利率回调，或也有主动刺破部分资管产品隐藏风险的目的。 另一方面，回调市场利率，提示利率风险或是对流动性结构的维护，有助于提高未来货币宽松政策向实体经济的传导效率。货政报告提出：合理把握信贷与债券两个最大融资市场的关系，引导信贷合理增长。今年以来为支持实体经济恢复发展，流动性整体保持合理宽松，但存款“搬家“发生后，资金出表流向非银机构，社融信贷规模与M1增速有所承压。流动性向非银的转移虽然能够助力直接融资，但对于我国以间接融资为主的经济结构来讲，“搬家”资金对低风险资产的追逐不利于资金支持实体经济，使得宽货币向宽信用的传导难以实现。而银行与非银之间的流动性分层趋于抹平会削弱银行对流动性的话语权，可能会对未来财政发力后撬动信贷需求形成掣肘。因此，此次回调可能也有稳定银行负债端的考量，从而推动信贷增速回升，实现货政报告所提“引导信贷节奏向历史平均水平回归”。 1.2.3 宏观视角二：对冲全球流动性预期引发的风险 国际层面，我国债券市场的利率回调为货币政策应对全球市场的不确定性保留了空间。美联储降息预期上升、人民币汇率大幅回升后，人民币中间价仍保持稳定，或可说明央行认为此次汇率变动是金融市场波动所致，而非持续的趋势，因此通过稳汇率、稳利率的方式对冲市场自发形成的降息预期。 此外，利率的大幅回调也有效地阻止了非理性避险情绪在国内的蔓延。8月5日，发达经济体与新兴经济体股指受避险情绪影响大幅下跌，长债利率也相应走低；但多数经济体债市在次日即得到修复，流动性威胁和避险情绪趋于缓和。而当前，国内股市情绪修复偏慢，若债市收益率延续下行，可能令更多股市资金进入债市投机，推动长债利率继续走低，形成负反馈螺旋。 1.3如何观测利率回调引发的市场变化？ 1.3.1 农商、保险分别是长债、超长债承接主力 农商行一直是5-7Y、7-10Y国债的承接主力。在7月下旬农商行止盈离场后本周再度增持长债反映了部分农商行面临持续的欠配压力。具体来看，本周5日-7日，农商主要承接大行卖出的7-10Y国债；在交易商协会公布对4家农商行的调查后，农商行体系当日买入力度有所减弱，但券商买入力度有所加大；而警示信息公布的次日，农商转而向券商买入长期国债，或是在权衡欠配压力与风险后的折中选择。 保险与资管、信托等产品是10Y以上国债的承接主力，反映了回调行情中，保险等机构加配超长期债券资产，以求资产负债久期的再平衡。7日为大行卖出超长债的高峰，当日各类银行均同步净卖出超长债，反映了银行体系对于过长久期资产的主动释放。于此同时，其他产品、保险、券商为主要承接方。其中，保险与其他产品均为长期以来较为稳定的超长期国债净买入方，可见此类机构具备较为稳定的负债结构；而券商则在日间大幅买卖超长债，具有较强的风险偏好，或是加剧超长期利率波动的因素之一。 1.3.2 长债交易热度有所降温 从收益率走势和成交笔数看，本周长债各期限收益率均有所上行，债市情绪降温，空头市场定价权有所提升。以7年期240013为例，8日、9日收益率上行幅度相似，但实际成交笔数由1100笔降至394笔，说明多头势力和交易热度的明显减弱。 1.3.3 长端各品种期限利差有所收窄，新老券利差波动加大 从期限利差情况看，个券大额卖出的节奏差异使得长端期限利差有所收窄，或说明长端-超长端收益率的走平可能在市场容忍范围之内，短端-长端收益率曲线保持倾斜向上才是调控目标。但由于潜在回调并未结束，期限利差的收窄仍有待验证。利率回调行情中，由于新券流通盘占比偏小，多空博弈多集中在新券交易上，新老券利差也受此影响。从本周来看，7年期国债新老利差持续下行并倒挂，而二者还有将近1000亿的规模差异，大幅卖出反而提升了7年期新券的流动性溢价水平；而10年期新券规模已经超过老券，本周呈现新老利差波动加大的趋势；30年期特别国债与此前的活跃券规模差距较为悬殊，此次反转行情中，特别国债的流动性溢价也出现了明显改善。 1.3.4 一级市场50年期特别国债发行情绪较好 8月9日，财政部续发50年期特别国债，加权中标利率为2.37%，较首次发行的2.53%下降了16bp，全场倍数达3.47（上次5.38），边际倍数1.03（与上次持平）。50年期国债发行情绪较好，但二级市场保持谨慎，未受发行情绪影响而大幅下行，一方面说明负债久期较为刚性的机构对高票面利率超长期国债的需求较强，另一方面也说明了二级市场正在形成对长债、超长债交易盘合意区间的认识，市场正全面转向谨慎。 1.4利率反转后怎么看？ 我们认为，长端利率的反弹调整或将持续至市场对长债区间形成稳定的预期，在此期间，利率波动仍有进一步放大的可能。一方面，就本次利率反转期间的参与的主要机构而言，券商风险偏好较高，交易频率高，在监管趋严的背景下存在杠杆平仓等可能，引发交易波动；基金、理财负债端将在利率上行期间继续经受考验，极端情况下甚至有再度触发大规模赎回的风险，从而引发利率波动幅度的加大。而此轮上行最大的承接方农商行大幅买入利率债，其中一部分有可能作为稳定的配置资产，即使未来面临浮亏风险，也可能继续持有，承接的稳定性较强；但农商行受警示影响，承接力或将进一步弱化，以促使其回归支农支小的业务本源；随着多头力量的弱化，届时利率可能将加速回归潜在的合意区间。而大幅卖出债券后，富余的市场流动性或将与政府债发行的提速相配合，支持社会融资规模和信贷的稳步回升；因此，央行的流动性投放可能会维持相对保守的平衡状态。 央行Q2货政报告多次提示债市风险，要对金融机构持有债券资产风险敞口进行压力测试，由此可见，央行本意不在彻底扭转利率水平，近期操作或意在适当开展压力测试，防范类似22年底负反馈的风险，引导利率水平回归合理区间，为后续货币政策发力腾挪空间。因此后续长端收益率料将在其合意区间保持窄幅波动，就下一阶段而言，机构的久期管理或更多转向防御，票息策略依然占优。 02 当周市场复盘与展望 2.1 利率债周度复盘 本周债市震荡加剧，博弈主要围绕着央行动向展开，当周债市全线收跌。美非农数据超预期走弱引发衰退担忧，周一开盘收益率震荡下行，10Y国债盘中下破2.1%的关键点位，15：00后大行大量抛售国债，收益率走出V型反转，长端利率大幅回调；周二债市多空博弈剧烈，大行继续抛售，现券长端小幅收涨，短端收跌；周三央行逆回购0投放，释放警告意味，但债市多头情绪持续升温，收益率全天震荡下行。周四、周五受交易商协会对苏南4家农村商业银行启动自律调查，开启严监管消息影响，全天收益率再度收涨。截至周五，1年期国债收益率上行4.96BP至1.4562%，5年期国债收益率上行5.58BP至1.8706%，7年期国债收益率上行6.91BP至2.0613%，10年期国债收益率上行6.7BP至2.1986%，30年期国债收益率上行6.16BP至2.3800%。本周超长端与长端收益率曲线走平，30Y与10Y利差走平至0.1814；长短收益率曲线走陡，10Y与1Y利差小幅走陡至0.7424。 2.2周观察 （1）8月7日，海关总署公布7月进出口数据：2024年7月，美元计价出口同比增速从6月的8.6%回落至7%，低于市场预期的9.5%；进口同比增速则由6月的-2.3%回升至7.2%，高于市场预期的3.2%。1-7月，我国进出口总值3.50万亿美元，增长3.5%。其中，出口2.01万亿美元，增长4.0%；进口1.49万亿美元，增长2.8%；贸易顺差5,180亿美元，继续扩大。 我们认为7月出口数据边际放缓主要系因出口价格回升受阻及全球制造业边际走弱，进口数据增速转正系受低基数效应影响及燃料和机电类商品拉动。一方面，从量价拆分来看，多数产品出口数量增速为正，拉动出口增长，价格则延续下降态势形成拖累。另一方面，外需降温推动出口边际走弱，7月全球制造业PMI回落至48.9%，连续六个月在扩张区间后首次进入收缩区间，海外主要经济体PMI亦多位于容枯线之下，显示海外经济景气度边际放缓，制造业周期面临下行风险。进口数据上，低基数效应助推进口增速超预期走高，且国内经济或进入筑底回升阶段，内需有所修复，两者共同推动进口增速由负转正。展望下半年，考虑到美国大选、地缘冲突升级、各国外贸限制措施增多等因素，出口仍面临较大扰动，进口能否持续提升有待观察。 （2）8月8日，交易商协会发布查处违规交易公告：近期在交易商协会查处的案件中，部分中小金融机构在国债交易中存在出借债券账户和利益输送等违规情形，交易商协会已将部分严重违规机构移送中国人民银行实施行政处罚，对于其他此类案件线索，交易商协会正在加紧调查处理。7日，因涉嫌在国债二级市场交易中操纵市场价格、利益输送，交易商协会已对苏南4家农村商业银行启动自律调查。 我们认为央行近期一系列动向主要为调控国债收益率曲线，防范汇率风险，为后续货币政策留出空间。美国劳动力市场超预期降温后，受内外因素共同作用，长端收益率盘中下破2.1%的点位，来到较低位置。央行一系列动作旨在引导长端利率回归合意区间，一方面通过疏导国债市场上杠杆仓位，避免债市累积过大的风险。另一方面，国债收益率曲线反映市场对经济形势的预期，调控国债收益率曲线能够间接影响股市表现，有助于稳定金融市场。最后，汇率与国债利率息息相关，合理的长端收益率对人民币汇率形成有力支撑，同时为央行后续的货币政策留出操作空间。目前央行OMO政策利率为1.7%，长端利率则在2.1%-2.2%的区间内波动，均位于较低水平，央行需为正常化的货币政策留出空间，应对可能发生的海外风险事件。此外，若长端利率下行过快，易造成收益率曲线的倒挂，引发市场对经济衰退的担忧，不利于稳定资本市场。 （3）8月9日，国家统计局公布7月通胀数据：7月份， CPI同比上升0.5%，预期0.3%，前值0.2%。中国7月CPI环比上升0.5%，前值-0.2%，除食品和能源价格的核心CPI环比由上月下降0.1%转为上涨0.3%。PPI同比下降0.8%，环比下降0.2%，降幅均与上月相同。 我们认为食品价格提振及暑期消费对CPI形成拉动作用，PPI则受制于内需疲弱及部分国际大宗商品价格下行等因素维持降幅。具体来看，CPI方面，今年3月开始，生猪价格震荡上涨，生猪养殖行业扭亏为盈，进入新一轮‘猪周期’。随着生猪行业产能去化作用持续显现，未来市场供给缺口或进一步扩大，截至7月，猪肉价格同比涨幅扩大至20.4%。同时，受7月高温多雨天气影响，供给受限，鲜菜价格上涨3.3%，鲜果价格降幅收敛，与猪价共同推动7月CPI超预期走强，此外暑期消费需求激增亦有拉动作用。7月核心CPI环比上涨0.3%，略强于0.25%的历史平均环比水平，但同比增速较上月回落0.2个百分点至0.4%，反映需求恢复的力度仍有待提升。PPI方面，房地产市场仍处于筑底期，钢铁、煤炭、水泥等价格持续下降，对PPI形成拖累。下半年，在“宏观政策加大逆周期调节力度”的政策取向下，内需有望进一步修复，CPI或持续温和改善，PPI走出负区间料仍需时间。 （4）8月9日，央行发布Q2货币政策报告及专栏，多次提示债市风险：提出要加强市场预期引导，关注经济回升过程中，长期债券收益率的变化。央行认为，6月下旬，10年期国债收益率逼近2.2%关口，创20年来新低，已明显偏离合理中枢水平，不断累积金融风险。此外，今年以来，部分资管产品尤其是债券型理财产品的年化收益率明显高于底层资产，主要是通过加杠杆实现的，实际上存在较大的利率风险。要对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，防范利率风险。 我们认为央行关注长端利率风险，提出防范利率风险类的举措，系为维持金融体系的稳定，并不意味着央行会引导利率大幅上行。一方面，维持人民币币值稳定系央行的目标，过低的国债收益率使人民币汇率持续承压，央行需引导收益率曲线在合理区间内运行，防范汇率超调风险。另一方面，2024年以来，金融机构在长端债券上的敞口持续增加，债市持续走强形成资管产品的高收益高于底层资产，且系通过加杠杆实现，风险持续积聚，引发央行对金融体系稳定性的担忧。适当开展压力测试，引导收益率小幅上行，有助于引导管理人科学制定投资策略，提升投资者意识，促进金融市场健康发展。值得注意的是，央行认为目前内部有效需求不足、经济运行分化、新旧动能转换存在阵痛，要加强逆周期调节，且在专栏四中特别提出2022年Q4债券利率快速下跌形成负反馈循环的案例，显示宽货币政策取向坚挺，利率中枢难以大幅度上移。央行会控制长端利率回调的幅度，避免债市发生类似风险。Q3债市或呈现阶段性震荡态势，但无需过度担忧。 2.3债市展望 本周资金面压力不大，但进入下周后需警惕税期以及政府债供给放量对资金面的影响。下周央行公开市场将有212.9亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期6.7亿元、6.2亿元、0亿元、71亿元和129亿元。本周隔夜资金利率小幅回升至1.8%以上，预计下周即将维持1.8%上下震荡水平，整体流动性维持中性。 基本面动能亟待更“给力”的宏观政策提振。本周公布的进出口和通胀数据仍体现出当先内需不稳，经济持续弱复苏态势，关注下周将公布的社融、经济等数据。结合高频数据来看，预计基本面内需偏弱的趋势或将延续，市场反应亦将较为钝化。 综合来看，当前债市长期趋势未改，经济弱修复、货币政策宽松基调下年内降准降息可期、存款搬家现象持续对非银机构购债的提振对于债市仍然是主要支撑。但是当前央行严监管持续发力，短期债市波动料降加剧；此外下半年政府债放量对于资金面的扰动也或将有所增大。下周建议关注十年期长债是否企稳回升至央行合意区间以及央行借债操作的落地时间，整体上建议保持谨慎，同时保持仓位的流动性。 03 周度利率债数据跟踪 3.1 流动性周度跟踪 3.2债券估值周度跟踪 04 风险提示 警惕央行态度变化对债市的扰动、警惕财政政策刺激对债市的扰动。 具体分析详见国联证券研究所2024年8月11日对外发布的《周观点：债市调整还会持续吗》 分析师：李清荷 执业证书编号：S0590524060002 分析师：吴嘉颖 执业证书编号：S0590524070005 免责声明 国联证券股份有限公司（下称“国联证券”）已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，本平台推送观点和信息仅供国联证券研究服务客户参考，完整的投资观点应以国联证券研究所发布的完整报告为准。若您非国联证券研究服务客户，为控制投资风险，请勿订阅、接受、转载或使用本平台中的任何信息，若给您造成不便，敬请谅解。国联证券不会因订阅本平台的行为或者收到、阅读本公众号推送内容而视相关人员为客户。任何未经国联证券同意或授权而对本平台内容进行复制、转发或其他类似不当行为均被严格禁止。对于使用本平台包含信息所引起的后果，国联证券概不承担任何责任。 本平台及国联证券研究报告所载资料的来源及观点的出处皆被国联证券认为可靠，但国联证券不对其可靠性、准确性、时效性或完整性做出任何保证。本公众号推送内容仅反映国联证券研究人员于发出完整报告当日的判断，本公众号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，国联证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 在任何情况下，本公众号所载信息、意见不构成对任何人的投资建议，所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。对任何直接或间接使用本公众号所载信息和内容或者据此进行投资所造成的任何一切后果或损失，国联证券及/或其关联人员均不承担任何形式的法律责任。 法律声明 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本微信平台所载内容仅供国联证券客户中专业投资者参考使用。若您非国联证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请勿订阅、接受、转载或使用本平台中的任何信息。国联证券不会因接收人收到本内容而视其为客户，且由于仅为研究观点的简要表述，客户仍需以国联证券研究所发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本微信平台所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本微信平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 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