如何看待利率波动幅度加大?

（以下内容从浙商证券《如何看待利率波动幅度加大?》研报附件原文摘录）
　　CORE IDEA 核心观点 久期原则下，接近关键点位的利率波动加大是常态，主逻辑并未切换背景下，适度承受波动加大或是较好选择。 作者：覃汉/汪梦涵 全文：1975 字 | 8 分钟阅读 正文 一、利率波动放大的底层逻辑? 核心观点：“多头思路+久期原则+基金行为”，接近“关键点位”的政策引导往往带动以天为级别的利率放大调整。 1、宏观环境驱动市场中期维度看多的底气较足，较高的资金成本下久期策略成为共识，低收益率下基金行为对短期行情影响加大。 （1）地产新时代下基本面弱修复，央行配合基本面合理充裕的导向，财政纪律性/信用缩量以及手工补息被禁止/存款利率下调导致的“资产荒”，对应债市整体以“多头思路”为主； （2）较高的资金成本和低收益率，导致杠杆/票息策略失效，市场向久期要收益； （3）低收益率下的利率债边际增量资金更多来自于基金，而基金在业绩排名压力下，具有“追涨杀跌”属性，其行为对短期行情影响权重加大。 2、短期扰动来自于前述分析中的不确定项，30年品种在机构“做多”的动机以及央行“下行速度不要过快”的诉求之间来回拉扯，接近“关键点位”的政策引导往往带动以天为级别的利率放大调整。 回顾本轮市场和央行之间的博弈，可分为三个阶段： （1）4月23号，央行通过旗下媒体对长债收益率进行引导，发声后30年品种快速调整，从2.41%一度上行近20BP至2.60%附近，随后月末OMO大额投放对机构心态形成支撑，彼时市场猜测央行对于30年品种的合意点位下限是2.50%，反应在数据上则是，5月到6月中上旬，30年以2.50%作为底线操作； （2）6月中旬，伴随着资金面的超预期宽松以及半年度基金排名压力的上升，久期策略升温，期间即使央行旗下媒体以及陆家嘴金融论坛讲话均释放长债管理信号，但机构在央行实操落地定价才予以定价的逻辑下，30年活跃券在6月18日突破2.50%，并在其后7个交易日下行至2.42%，7月1日央行公告借债新闻，30年活跃券单日上行5BP，进一步引导市场的30年做多下限，市场开始猜测央行对于30年合意下限为2.40%，反应在数据上，则是7月初到7月下旬之前，30年以2.40%为底线操作； （3）7月22日央行超预期进行降息10BP，对应多数机构开始猜测央行对于30年的合意下限是2.30%（2.40%-10BP），反应在数据上，则是7月下旬到8月初，多数机构开始以2.30%为底线对30年品种进行做多。 二、本次利率波动放大与前有何不同? 核心观点：临近2.30%“关键点位”的30年品种再次出现调整，但本次行情相较于前有三个改变，背后是市场和政策的再博弈。 7月21日降息后，在“央行月末较少进行扰动”等逻辑猜测下，第一阶段市场在30年品种2.46%的收益率背景下，参照2.40%为底线演绎。 7月29日30年品种突破第一阶段心理参照锚之后，第二阶段，市场开始猜测降息后，央行对于30年合意点位是否也下移10BP至2.30%，并沿着该思路进行交易。 对应一周左右的试探期之后，8月5号在全球黑色星期一的情绪催化下，单日30年在国债期货收盘附近突破关键点位2.30%，但突破之后，240011.IB品种开始出现大量卖盘，扭转利率快速下行趋势，对应最后全天240011.IB、230023.IB从低点分别上行约7BP、5BP至2.15%以及2.34%。 结合当前的市场演绎，我们挖掘出本次行情和前期有三个不一样： （1）不同于前期全品种集中调整，本次更多是单个券种的卖盘陡然增加导致的长债调整； （2）从核心卖盘主体来看，不同于前期核心卖盘是基金，买盘是银行，本次两者地位逆转； （3）从调整时间点看，三次关键点位的调整是早盘/午盘/午盘后，本质上展现了政策的温和变化。 结合前述三点，本次行情对应着市场和政策之间的博弈属性增强。 三、后续债市如何看？策略又如何思考？ 核心观点：久期原则下，接近关键点位的利率波动加大或是常态，主逻辑并未切换背景下，适度承受波动加大或是较好选择。 宏观主逻辑对应着长期维度（年）的看多逻辑不变，中期视角的风险（季）或来自于预期外的因素，比如说四季度机构止盈预期的升温等，但当前显然未到谈论利空的时点。 首先，宏观的主逻辑仍旧围绕着政策展开，在三中全会“改革”的底层逻辑下，以及政治局会议“稳增长压力加大”的定调下，我们能够感受到近期稳增长政策的加码，但基本面的弹性和实体预期的疲软，限制了债市在基本面逻辑的大级别反转。 其次，微观来看，新一轮存款利率降息刚开启，保险预定利率再度下调，广谱利率的下行推动着更多的增量资金进入债市，财政在纪律约束下债券融资尚未上量，债市“资产荒”逻辑也未改变。 宏微观主逻辑近期并未发生大切换的背景，整体仍利好债市，但进入四季度，伴随着政府债上量，机构的资产荒逻辑是否得以缓解，降息降准落地后货币政策短期想象空间减弱，以及前述背景下业绩完成较好的机构是否会出现集体止盈，尚未可知。 就当前时间点而言，债市难以发生反转，甚至后期仍有货币政策宽松等利好，组合保持较高的久期仍是必要的选择。 四、风险提示 相关逻辑均是线性外推，若出现假设变量改变，对结论或有影响； 宏观经济政策或发生超预期的边际变化，可能导致资产定价逻辑发生改变，造成债券市场出现调整； 机构行为具有一定不可预测性，当机构行为大幅趋同并形成负反馈时，可能导致债券市场出现调整。 END 本研究报告根据2024年8月7日已公开发布的《如何看待利率波动幅度加大》整理，如需获取完整研报，请联系对口销售。 分析师 覃汉 <执业证书编号：S1230523080005> 汪梦涵 <执业证书编号：S1230523080003> 特别声明 法律声明及风险提示： 本公众号为浙商证券固收团队设立。本公众号不是浙商证券固收团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。 浙商证券及相关内容提供方保留对本公众号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本公众号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 廉洁从业申明： 我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。 欢迎扫码关注我们 微信推文新规则，不再按时间顺序推送，请关注本公众号并设置星标??，以便第一时间接收最新文章。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）