【兴证固收.信用】预期边际调整中,美元债市场波动加大——中资美元债跟踪笔记(五十六)

（以下内容从兴业证券《【兴证固收.信用】预期边际调整中,美元债市场波动加大——中资美元债跟踪笔记(五十六)》研报附件原文摘录）
　　投资要点 一、中资美元债一级市场：一级市场发行量环比下降、同比上升 6月中资美元债发行量环比同比均下降，净融资规模为负，6月发行的中资美元债中城投、银行和互联网媒体发行规模位居前三。 二、中资美元债二级市场：美债表现继续波动 6月美债长短端收益率下行，美国国债收益率倒挂程度维持。基本面数据波动之下，市场对美联储降息时点的博弈延续。6月美国CPI数据低于预期，居民消费放缓，劳动力市场有所降温，一系列基本面数据阶段性地变化提升了投资者对于降息的押注。而后续市场关注和博弈的重心一方面在于通胀中期的表现以及显现出来偏长期态势。一方面也在于美联储对于下半年的降息次数尚存在不确定性，美联储的相关表态也持续影响着市场的短端预期。当前市场对于降息的预博弈更多在于节奏和时点上，尤其是偏长久期的美国国债可能面临着较大的波动。 6月亚洲美元债市场回报率表现分化。除马来西亚高收益美元债指数回报率为0%持平外，其余亚洲市场美元债指数回报率表现分化。马来西亚、韩国、印尼、中国投资级美元债指数回报率均下行，韩国、印尼和中国高收益美元债指数回报率均上行。其中，印尼投资级美元债指数回报率环比下行1.66个百分点，下行幅度最大。 三、兴证中资美元债跟踪指标：收益率整体下行，利差收窄 6月中资美元债收益率整体下行。6月中资美元债整体收益率均值较5月下行0.30个百分点。分板块来看，投资级债券收益率均值环比下行0.41个百分点，高收益债券收益率均值环比下行3.62个百分点。 房地产板块，6月地产债整体利差环比收窄。其中房地产投资级债券利差均值环比下行363.78bp，房地产高收益债券利差均值环比上行56.04bp。各地继续从多方面优化房地产政策。但市场更倾向于看到政策施行后一段时间的高频数据表现，再由此进行阶段性地进一步的操作，目前整体基本面预期较为谨慎 四、当月活跃券及活跃主体跟踪 市场关注热度聚集房地产。除房地产外，金融服务和零售-非必需消费品也是市场热度较高的中资美元债行业。而从活跃券表现来看，6月中资美元债活跃券的估值收益率表现分化。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃个债的估值波动区间相对较大。 风险提示：美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性。 报告正文 1 中资美元债一级市场：6月中资美元债净融资规模为负长端为何出现调整？ 1、一级市场：发行量环比同比均下降，净融资规模仍为负，城投、银行和互联网媒体板块为发行主力 6月中资美元债净融资规模为负。具体来看，发行量方面，6月新发行债券规模87.12亿美元，环比下降、同比上升（5月发行117.69亿美元，2023年同期发行49.33亿美元）。6月共发行52只中资美元债（其中无永续债）。到期量方面，6月中资美元债到期规模环比同比均上升（6月到期181.16亿美元，5月到期126.55亿美元，去年同期到期136.05亿美元）。净融资量方面[1]，6月份净融资量（-94.04亿美元）较上月（-8.86亿美元）下降，较去年同期（-86.71亿美元）下降。 就评级[2]层面而言，6月发行的中资美元债中，一只为投资级，其余为无评级债券（51只），无高收益债券发行。从发行金额来看，无评级债券发行规模环比大幅上升（6月发行79.12亿美元，5月发行43.69亿美元），投资级6月发行8亿美元。 从板块分布（BICS 2级分类）来看，6月城投、银行和互联网媒体发行规模位居前三。具体来看， 1) 发行规模中，城投、银行和互联网媒体发行规模位于发行主体前三，合计占比近七成。具体来看，6月共有8个细分板块发行新券，排名靠前的是城投（22.70亿美元）、银行（22.30亿美元）与互联网媒体（15.00亿美元）。 2) 发行只数中，金融服务（24只）、城投（11只）、银行（6只）板块发行数目较多，占比近八成，其余板块6月发行数目表现平平。 3) 评级划分来看，6月无高收益债券发行，发行债券为无评级债券（51只）、投资级债券（1只）。 4) 一级市场情绪来看，平均息票率水平方面，6月房地产、银行发行成本和工业其他发行成本均有所上升，金融服务成本有所下降；发行期限方面，房地产、银行和工业其他的发行期限均有所回落，金融服务的发行期限有所上升。 [1]此处剔除永续债 [2] 本报告所述评级均为标普评级，下同 2.1、房地产行业 6月，房地产行业共发行1只中资美元债。6月的1只地产美元债由许昌市投资集团有限公司发行，发行规模总计0.50亿美元，发行期限为1.99年。许昌市投资集团有限公司发行的美元债无标普发行人评级。 2.2、银行业与城投融资平台 6月，银行业共发行6只中资美元债，发行规模环比呈较大增长态势；城投平台共发行11只中资美元债，发行规模环比上升。6月的6只银行美元债发行规模总计22.3亿美元，平均发行期限为2.80年，为China Everbright Bank Co Ltd/Sydney、中国银行悉尼分行、中国银行巴拿马分行、中国银行匈牙利分行、中国银行约翰内斯堡分行和中国银行/卡塔尔金融中心发行。所有银行美元债均无标普发行人评级。城投平台美元债发行规模总计为22.7亿美元，发行期限平均为2.81年。 2 中资美元债二级市场： 1、市场概况：6月，美债长端和短端利率下行，倒挂情况持续 6月美债长短端收益率下行，美国国债收益率倒挂程度维持。短端的1年期美国国债收益率从5月底的5.18%下行至6月底的5.09%，下行9bp；长端10年期美国国债收益率从5月底的4.51%下行至6月底的4.36%，下行15bp，市场继续波动调整。 基本面数据波动之下，市场对美联储降息时点的博弈延续。6月美国CPI数据低于预期，居民消费放缓，劳动力市场有所降温。一系列基本面数据的变化阶段性地提升了投资者对于降息的押注。而后续市场关注和博弈的重心一方面在于通胀中期的表现以及显现出来偏长期态势。一方面也在于美联储对于下半年的降息次数尚存在不确定性，美联储的相关表态也持续影响着市场的短端预期。当前市场对于降息的预博弈更多在于节奏和时点上，尤其是偏长久期的美国国债可能面临着较大的波动。 6月亚洲美元债市场回报率表现分化。除马来西亚高收益美元债指数回报率为0%持平外，其余亚洲市场美元债指数回报率表现分化。马来西亚、韩国、印尼、中国投资级美元债指数回报率均下行，韩国、印尼和中国高收益美元债指数回报率均上行。其中，印尼投资级美元债指数回报率环比下行1.66个百分点，下行幅度最大。 6月各等级中资美元债指数回报率均下行。总指数、投资级和高收益中资美元债指数回报率分别环比下行0.58个百分点、0.51个百分点和1.60个百分点。 2、兴证中资美元债跟踪指标：收益率下行，利差收窄[3] 6月中资美元债收益率整体下行。6月中资美元债整体收益率均值较5月下行0.30个百分点。分板块来看，投资级债券收益率均值环比下行0.41个百分点，高收益债券收益率均值环比下行3.62个百分点。利差方面，6月整体中资美元债利差均值较上月环比上行164.49bp，投资级中资美元债利差均值环比下行34.51bp，高收益中资美元债利差均值环比下行22.64bp。 具体跟踪的三个重点行业（房地产、银行、城投）的中资美元债收益率下行居多。具体来看，房地产中资美元债收益率指数均值环比下行1.06个百分点，城投中资美元债收益率指数均值环比下行0.07个百分点，银行中资美元债收益率指数均值环比下行0.06个百分点。 房地产板块，6月地产债整体利差环比收窄。其中房地产投资级债券利差均值环比下行363.78bp，房地产高收益债券利差均值环比上行56.04bp。从基本面来看，1-6月商品房销售面积47916万平方米,同比下降19.0%；商品房销售额4.71万亿元，同比下跌25.0%；供给方面，1-6月全国房地产开发投资5.35万亿元，同比下降22.6%。 地产政策持续推进，不过长期的市场恢复情况仍有待观望。6月初，金融监管总局和住房城乡建设部两部门联合印发《关于进一步发挥城市房地产融资协调机制作用满足房地产项目合理融资需求的通知》。6月20日，住房城乡建设部召开收购已建成存量商品房用作保障性住房工作视频会议，有利于推动已建成存量商品房去库存、助力房地产市场健康发展，盘活存量资源加大保障性住房供给，配合保交房攻坚战和“白名单”机制，防范化解房地产风险。同时，多地也出台了相对宽松的地产政策，尤其在推进需求方面。但市场更倾向于看到政策施行后一段时间的高频数据表现，再由此进行进一步的操作，目前整体基本面预期较为谨慎。 6月投资级和高收益境内外利差表现分化。投资级信用利差方面，境内利差较5月环比收窄5.08bp，境外信用利差较5月环比收窄34.51bp；高收益债利差方面，境内利差较5月环比走阔111.87bp，境外信用利差较5月环比收窄22.64bp。 [3]季度样本券更新，覆盖新发债券至 2023 年 12 月 29 日。 3、当月活跃券及活跃主体跟踪： 3.1、6月活跃的中资美元债发行主体： 编制方法：统计设计模式如下：（1）成交的统计频率为周度数值；（2）活跃个券样本需满足单周累计成交量排在当周的成交个券前列[1]；（3）按发行主体归纳其所发债券进入活跃券观察样本的累计频次，并将这一指标作为衡量中资美元债发行主体活跃度的参考；（4）剔除当月发生违约的债券。[4] 依据以上选取规则并根据可获取的交易规模数据统计，6月活跃度排名前30（含并列）的发行主体主要分布在12个行业中，房地产、银行和零售-非必需消费品是交易最活跃的三个行业。个券观察下，相较5月，有15家企业新进入交易量高活跃度名单，值得投资者加以关注，分别为中国信达金融 2014、China Overseas Land & Investment Cayman Ltd 、中国长城国际控股有限公司、世茂房地产、工银国际租赁财务有限公司、建设银行、瑞安开发控股有限公司、招银国际租赁管理有限公司、方兴资本有限公司、禹洲地产、CMHI金融开曼公司、国家开发银行、Sinochem Overseas Capital Co Ltd、Onfem Finance Ltd、中国国际金融(香港)有限公司。 [4] 可得交易数据来源为 Bloomberg 的 MOSB 板块，存在统计数据缺失以及不同的数据来源披露项目存在差异可能带来的偏差 3.2、6月高热度的中资美元债发行主体： 编制规则：（1）统计频率为周度数值；（2）进入高热度中资美元债观察样本需满足一周中Bloomberg中资美元债板块标示该债券存在热度；（3）按发行主体归纳整个1季度的12周内，这一主体所发行的中资美元债进入观察样本名单的频次，并将此作为衡量该发行主体受市场关注热度的标准。 根据以上选取规则可以看到，6月市场上的高热度中资美元债发行主体中，排在前三的企业分别是Bestgain房地产有限公司、阿里巴巴集团控股有限公司和瑞安开发控股有限公司，其中Bestgain房地产有限公司累计交易频次显著高于其余公司。关注度排名前15的企业三成为房地产企业，共有5家。除了房地产行业，金融服务和零售-非必需消费品也是市场热度较高的中资美元债关注行业。 3.3、6月活跃券估值变动 样本选取:跟踪观察的高活跃度样本债券(共40只)涵盖9只高收益活跃债券，13只投资级活跃债券以及18只无评级活跃债券。[5] 综合来看，6月中资美元债活跃券的估值收益率表现分化。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃个债的估值波动区间相对较大。 1）6月活跃的高收益中资美元债的估值收益率大多环比上行。分行业来看，房地产行业的个券估值收益率大多环比上行，其中除“龙湖集团（代码：ZP2926423）”和“RKPF Overseas 2019 A Ltd（代码：ZR7955878）”下行外，其余均环比上行，“雅居乐集团（代码：BQ5553418）”上行幅度最大，为17888.90bp。非房地产行业的个券估值收益率环比上行，其中“西部水泥（代码：BQ3057743）”月度整体上行61.60bp。 2）投资级的活跃中资美元债，6月估值收益率大多环比下行。分行业来看，房地产板块估值收益率均环比下行,其中“Sinochem Overseas Capital Co Ltd（代码：EI4501389）”估值收益率下行1.40bp，“华润置地（代码：AX2133483）”下行12.20bp。非房地产板块估值收益率普遍下行。“普洛斯中国控股有限公司（代码：BO7336379）”估值收益率月度整体上行58.20bp，“京东（代码：JK8897981）”小幅度上行2.60bp。 3）无评级中资美元债，6月估值收益率表现分化。分行业来看，房地产行业的个券估值收益率大多环比上行，其中除“仁恒地产(香港)有限公司（代码：BP4818830）”估值收益率月度下行32.60bp外，其余均环比上行，“华南城（代码：BO3560519）”上行幅度最大，为58121.00bp。非房地产板块估值收益率表现分化，其中“拼多多（代码：BM6333272）”估值收益率月度整体上行幅度最大，达311.20bp，“众安在线（代码：BK4459495）”估值收益率月度整体下行幅度最大，达33.70bp。 [5] 样本债券根据活跃主体表现情况更新至 2023 年第四季度 风险提示：美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性。 附录： 中资美元债评级调整月报2024.6.1-2024.6.30 评级新增： 评级不变： 评级上调： 评级下调： 相关报告 20240531 关注供给侧的持续影响力——中资美元债跟踪笔记（五十五） 20240506 中资美元债利差整体收窄——中资美元债跟踪笔记（五十四） 20240331 关注一级市场表现的持续影响——中资美元债跟踪笔记（五十三） 20240224 美债波动之中，中资美元债表现值得关注——中资美元债跟踪笔记（五十二） 20230929 中资美元债市场仍处波动调整期——中资美元债跟踪笔记（五十一） 20230830 美债波动放大，影响中资美元债市场表现——中资美元债跟踪笔记（五十） 20230801 影响投资级、高收益板块的因素差异化——中资美元债跟踪笔记（四十九） 20230701 美债短期震荡，亚洲美元债回报率多数下行——中资美元债跟踪笔记（四十八） 20230530 无风险利率是近期市场波动来源——中资美元债跟踪笔记（四十七） 分析师声明 注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《【兴证固收】预期边际调整中，美元债市场波动加大 ——中资美元债跟踪笔记（五十六）》 对外发布时间：2024年8月1日 报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师： 黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003 罗婷 SAC执业证书编号：S0190515110001 （1）使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 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报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 （3）免责声明 市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本平台旨在沟通研究信息，交流研究经验，不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当日的判断，可随时更改且不予通告。 本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。

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