【东吴晨报1218】【固收】【宏观】【行业】机械【个股】远东宏信

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1218】【固收】【宏观】【行业】机械【个股】远东宏信》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20201218 From 东吴研究所 00:00 02:55 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 固收 全球货币政策的比较研究 ——希望我们不一样 美、日、欧“放水”特征的异同： 1. 首先是“放水”的切换模式上，以及时点上的一致，都是从“率”转“量”，都是以“流动性陷阱”为界； 2. 在具体的“放水”风格上，两点相同：（1）美、日、欧在疫情期间“放水”风格均有所切换；（2）美、日、欧疫情期间均推出定向融资或贷款计划；两点不同：（1）美、欧以购买中长期资产为主，日本短中长期均有涉及；（2）日、欧疫情前以非定向“放水”为主，疫情期间以“定向”放水为主，美国没有类似规律。 中“放水”特征： 1. 资产负债表规模方面：外汇占款增加曾经导致央行资产负债表迅速扩张，目前规模趋于稳定； 2. 资产端方面：（1）2016年前，资产端的外汇占款刚性增长，央行被动投放流动性；（2）2016年后，外汇占款趋于稳定，资产端变动主要由对其他存款性公司债权贡献 3. 政策性利率方面：利率调控仍有操作空间，“利率走廊”和LPR改革逐步推进利率市场化。 风险提示：疫情影响超预期；全球经济环境不确定性超预期；民粹反弹超预期。 （分析师 李勇） 1-11月经济数据点评： 经济恢复态势持续显现，多项数据指标继续改善 事件 数据公布：2020年12月15日，国家统计局公布1-11月份经济数据：2020年1-11月固定资产投资（不含农户）同比增长2.6%（前值增1.8%）；11月份社会消费品零售总额同比增长5.0%（前值增4.3%）；11月份规模以上工业增加值同比增长7.0%（前值增6.9%）。11月份，各地区各部门深入推进统筹疫情防控和经济社会发展工作，工业服务业继续回升，投资消费不断改善，就业物价总体平稳，基本民生保障有力，国民经济持续稳定恢复。 观点 制造业投资降幅持续收窄，医药和电子投资增幅再创新高。1-11月份制造业投资下降3.5%，前值降5.3%，降幅持续收窄。主要原因有：（1）疫情进一步得到控制，生产需求持续改善，带动制造业投资回升；（2）分行业看，1-11月份汽车制造业、电子机械和器材制造业、通用设备制造业跌幅最为严重，分别是-15.1%、-10.4%和-10.0%，医药制造业和电子设备制造业保持增幅榜首，维持两位数增长并再创新高。 基建投资继续增长，商品房销售情况大幅改善。1-11月份基础设施投资同比增长1.0%（前值增0.7%），增幅持续扩大。主要原因为：（1）地方政府专项债的继续发行，前11个月，发行专项债券3.55万亿元；（2）复工复产继续推进，拉动基建投资持续增长。商品房销售情况大幅改善，1-11月份销售额增长7.2%（前值增5.8%）。房地产开发景气指数增长，居民的购房需求回暖，基本面有望继续改善，房地产投资有望持续增长。 社零总额持续增长，部分消费升级类商品拉动力较强。11月份，社会消费品零售总额同比增长5.0%（前值增4.3%），增幅继续扩大。1-11月份，社零总额同比下降4.8%（前值降5.9%）。主要原因为：（1）疫情得到控制，内需回升，双十一促销活动开展，消费行业回暖；（2）分行业看，1-11月份，汽车零售额累计同比下降2.8%，（前值降8.8%）。主要增长拉动因素为部分消费升级类商品，11月份增速最快的三个行业是通讯器材类（43.6%）、化妆品类（32.3%）、金银珠宝类（24.8%）。 工业生产稳步回升，电气机械和器材制造业拉动力显著。11月份，全国规模以上工业增加值同比增长7.0%（前值增6.9%），1-11月份，全国规模以上工业增加值同比增长2.3%（前值增1.8%）。主要原因为：（1）复工复产稳步推进，国内需求逐步恢复，工业生产加快；（2）分行业看，11月份，41个大类行业中有34个行业增加值保持同比增长，医药、金属、通用和专用设备、汽车、电子机械和器械制造业皆有两位数增长。 未来展望：整体来看，1-11月份，国民经济保持稳定恢复，主要经济指标持续改善。三大投资中，基建投资继续增长；房地产投资累计同比增幅持续扩大；工业生产继续提振，多行业保持两位数增长。社零总额持续增长，部分消费升级类商品拉动力较强。就业方面，11月城镇失业率为5.2%，比上月下降0.1%，连续四个月下降；1-11月城镇新增就业人数1099万人，已完成全年目标的122.1%，就业压力得到缓解。从后期走势看，需求回升、投资加快、消费恢复对整个经济的带动在逐步增强，经济好转趋势保持不变。 风险提示：海外疫情反弹，地缘政治风险。 （分析师 李勇） 宏观 当预测社融增速，我们究竟预测的是什么？ 事件 当前各大机构对均公布了对2021年社融规模的展望，预测增速分布在10%至13%的区间内。 观点 稳杠杆下社融增速放缓成为共识，如何预测明年社融增速成为宏观研究的“必修课”。在本文中我们提供一个简单的宏观测算方法。该测算方法主要利用社融，名义GDP和杠杆率之间的稳定关系，并对2020年社融增速和今明两年名义GDP的增速进行合理假设。 脱离经济增长和杠杆率变化的情景来谈论社融增速是不合理的。通过测算我们发现，2020年第四季度杠杆率或持稳在270%左右，在明年杠杆率变化在0~3%，名义GDP增长10~11%的假设下，自洽的社融增速在10%至12.4%之间。我们在年度展望中预测2021年社融增速达10.5%~10.6%，背后是基于杠杆率不变、名义GDP增速为10.5%的保守假设。 参数假设的偏差会不会造成社融估算结果产生较大偏离？在参数敏感性方面，明年名义GDP增速和杠杆率变化的预测对社融预测的影响最大，但2020年社融增速和GDP增速的偏差对结果的影响较小。 2021年还有什么值得期待的“意外”？关注明年非金融企业境内股票融资，该工具能够在不提高杠杆率的情况下边际改善社会融资规模。 风险提示：社融、GDP和杠杆率之间的稳定关系失灵；2021年中国经济表现超预期；2021年货币政策超预期收紧导致杠杆率大幅下降。 （分析师 陶川） 行业 机械： 11月工业机器人产量同比+32% 工业自动化持续回暖 投资要点 下游行业景气度持续回暖，11月工业机器人产量创记录 11月工业机器人产量创单月最高记录。11月工业机器人产量23635套，同比+31.7%，单月销量为历史以来最高水平；1-11月工业机器人累计产量206851套，同比+22.2%，累计同比增速不断提升。从主要企业销量来看，据MIRDATA统计，2020Q3行业工业机器人销量达44222台（同比+27.7%），已恢复至2018Q2的高点；其中外资前三销量占比达24.6%，内资前三销量占比仅为3.8%，内外资市场份额差距仍大。 下游制造业景气度持续回暖，行业复苏动能强劲。11月PMI指数52.1%，前值51.4%，较上月+0.7pct，位于年内高点，复苏势头继续向好。与高技术制造相关的医药、电气机械器材、计算机通信电子设备及仪器仪表等行业生产指数和新订单指数均高于56.0%，位于较高景气区间，产需加快释放。 1-11月制造业固定资产投资下降3.5%，降幅比1-10月收窄1.8pct，工业投资持续修复。从工业机器人的主要下游来看，①汽车行业：11月汽车销量同比+12.6%，其中新能源汽车销量维持高位，同比+110.5%；1-11月汽车销量同比-2.9%，新能源汽车销量同比+6.3%，首次转正；1-11月汽车制造业固定资产投资累计同比收窄至-15.1%（环比+0.3pct）。②3C行业：虽11月手机出货量仍同比负增，但1-11月3C固定资产投资累计同比+14.5%（环比+2.5pct），持续走高。此外，下游先进制造业中锂电、光伏、仓储等需求旺盛，工业自动化基本面不断在改善，多元化的需求推动我国机器人行业持续增长。 短期复苏动能强劲+中长期趋势向好，预计中国工业机器人5年CAGR达17%以上 （1）短期来看：一般日本工业机器人订单金额领先于我国产量6个月左右，从2018Q4以来该数据均处于下滑状态，2020Q1转正，但2020Q2又因疫情波动，Q3同比+0.6%恢复正向增长，由此推断我国2021年工业机器人景气度向好。此外，受疫情影响，各国经济均处于转折期，而中国经济已于Q2开始恢复，正承接全球其他地区转移至中国的制造业订单，工业机器人短期景气度确定性进一步增强。 （2）中长期来看：IFR对未来三年工业机器人展望乐观，预计2020-2022年全球销量为46.5/52.2/58.4万台，同比+24.7%/12.3%/11.9%。我们中长期更加看好中国工业机器人的发展，主要系：①中国工业机器人密度仅188台/万人，与新加坡、韩国、日本等相比，仍有很大提升空间。②下游行业3C新产品迭代逻辑和汽车人均保有量仍待提升的内生增长逻辑不变，长期需求有保障。③机器人产业链国产化率不断提升，随精密减速器等核心零部件进一步国产化，工业机器人行业进口替代弹性将进一步加大。我们认为未来几年国内工业机器人仍将保持中速发展，预计2020-2024年我国本体工业机器人销量复合增速将达17%以上。 投资建议：随工业机器人行业持续复苏，精密减速器等核心零部件逐渐国产化，国产工业机器人企业有望凭此实现规模快速增长。我们看好掌握核心技术的本体龙头【埃斯顿】，具备平台化扩张能力的系统集成龙头【拓斯达】，自动化领域多点协同的工控龙头【汇川技术】（电新组覆盖），实现谐波减速器0到1突破并逐渐向机电一体化发展的核心零部件龙头【绿的谐波】。 风险提示：下游行业发展不及预期；行业竞争加剧；进口替代不及预期。 （分析师 陈显帆、周尔双、朱贝贝） 个股 远东宏信（03360） 金融孵化产业，产业资本化助力价值重估 事件：2020年12月16日，远东宏信发布公告称，公司正考虑可能分拆集团的设备运营业务于认可证券交易所独立上市(“建议分拆及上市”)。 远东宏信的设备运营业务拆分有助于识别独立企业价值，加强产业经营模式：1）设备运营业务主要以产业为基础，拥有持续经营能力：设备运营业务主要负责建设、施工类设备及材料为基础。致力于为客户提供多功能、多方位、全周期的综合服务，通过多产品线的布局、覆盖全国的运营网络及复合经营能力，持续为客户创造价值。2）业务拆分更有利于企业的业务识别，实现业务价值：董事会认为，进行建议分拆及，将令公司及分拆实体处于更有利位置以发展其各自之业务，亦可透过识别及确立设备运营业务之独立企业价值，从而释放其业务对公司现有股东之价值。3）设备运营产业业绩增长能力持续可靠，龙头地位稳固。宏信建发2020年前三季度设备运营收入大幅增长约30%至近24亿元，保有的运营设备数量持续增长。 疫情好转经济复苏，业绩逐季度修复：20Q3远东宏信整体业绩呈现修复改善态势，收入总额恢复至去年同期水平，归属普通股股东应占溢利跌幅大幅收窄。细分来看，1）传统业务稳步回升：前三季度生息资产总额较2020年初增长约10%，息差较前二季度基本持平。咨询服务费收入水平处于恢复进程中。得益于良好的资产布局和管理能力，资产质量保持稳定，不良资产率较2020年中持平（1.13%），拨备覆盖率维持较高水平。新型业务持续保持2020上半年以来的良好增长态势。2）除宏信建发外，旗下实业宏信健康与宏信教育随疫情得到较好控制，均实现稳健增长：20Q3宏信健康收入同比增长约20%至约25亿元，可开放床位数2万张，而宏信教育则全面布局K12，致力于打造中西融合的精英教育，运营收入向上增长。 金融稳健助力产业腾飞，租赁龙头蓬勃发展：1）宏观经济顺周期下，金融主业迎来盈利拐点。后疫情时代经济逐步复苏，货币政策调整利率回升，融资租赁行业有望迎来春天。远东宏信作为租赁龙头，根据外部形势变化及时优化经营措施，整体呈现出逐季度改善态势，金融主业租赁业务资产规模、坏账率和息差水平进入了边际向上的通道。2）公司三大实业宏信建发（工程机械租赁）、医院集团和教育集团均稳步发展，有望逐步资本化，公司价值有望持续重估。由医疗、建设、教育构成的产业业务成长迅猛，2019年营收分别为29.12亿元、23.62亿元、2.35亿元，其中医疗凭借差异化竞争优势不断拓展，建设产业资产规模全国第一，教育布局K12高端路线。“金融+产业”模式下，金融主业助力产业发展，实现资本孵化，而产业业务同时反哺金融，协同效应利于持续发展。此次公司设备运营业务的拟分拆上市计划则是公司灵活的行业发展战略的见证。 盈利预测与投资评级：公司当前对应21年5.3倍PE，0.8倍PB，长期的价值回报和安全边际优异！我们预计2020、2021年每股收益分别为1.14元、1.30元，每股净资产分别为7.94元、8.24元，对应PE分别为6.0x、5.3x，对应PB分别为0.86x、0.83x，维持“买入”评级！ 风险提示：1）国内经济发展下行影响租赁业市场需求；2）金融监管趋严影响行业发展；3）疫情控制不及预期。 （分析师 胡翔、朱洁羽） 十二月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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