晨会聚焦240801

（以下内容从国信证券《晨会聚焦240801》研报附件原文摘录）
　　晨会提要 【宏观与策略】 固定收益投资策略:债海观潮，大势研判（需求回落，政策对冲，持债观望-2024年8月） 固定收益周报:资管机构产品配置观察（第51期）（20240722-20240728）-理财规模稳中有升 策略深度:策略深度研究-除了北向资金，还有哪些外资跟踪体系？ 【行业与公司】 银行行业快评:规模站稳30万亿元之后-——2024年上半年银行理财半年报点评 计算机行业专题:开源Llama+3.1发布：对端云AI的影响 宏观与策略 固定收益投资策略:债海观潮，大势研判（需求回落，政策对冲，持债观望-2024年8月） 行情回顾：6月经济数据总体企稳，金融数据继续“挤水分”，二季度GDP仅4.7%，央行意外降息。利率债方面，7月利率先上后下，7月下旬10年期国债向下突破2.2%创新低。信用债方面，7月信用利差继续压缩，主要品种信用利差也再创新低。违约方面，7月景峰医药首次违约，厦门中峻和亿利股份首次展期，违约风险继续保持在低位； 海外基本面：美国经济景气分化，就业市场边际走弱；美国通胀进一步降温，通胀预期保持稳定；欧日经济景气回升，通胀低位企稳； 国内基本面：6月国内经济增速较5月有所反弹，其中投资向上拉动经济增速，消费构成拖累。根据测算，2024年6月国内实际GDP同比约为4.9%，较5月反弹0.3个百分点。高频跟踪来看，2024年7月国信高频宏观扩散指数B持续小幅下行，表现基本持平历史平均水平，表明7月国内经济增长动能延续稳健走势；价格方面，7月国内CPI同比或有所回升，PPI同比维持不变； 货币政策：降息“组合拳”，央行“稳增长”诉求上升。7月OMO利率和LPR利率分别下调10BP，7天逆回购操作改为固定利率、数量招标。另外MLF两次续作，利率下调20BP； 热点追踪：熊猫债投资价值分析。2024年以来熊猫债快速扩容，二级市场活跃度也逐渐提高； 大势研判：一方面，短期平衡需求上升，时隔一年政策利率迎来下调，同时长期限存款利率下调更多，广谱利率下调继续利好债市；另一方面，政策面稳增长信号依然积极。展望8月，利率新低背景下建议持债观望； 证券分析师：董德志（S0980513100001）； 赵婧（S0980513080004）； 李智能（S0980516060001）； 季家辉（S0980522010002）； 联系人：田地 固定收益周报:资管机构产品配置观察（第51期）（20240722-20240728）-理财规模稳中有升 主要结论：近期理财子产品规模稳定在25万亿元，本周理财子产品规模环比增长550亿元，固收类产品驱动规模上升；中长期、短期纯债基金久期缩短，周均值分别为2.33、0.92年，处在近一年1%-5%历史分位；理财产品破净率为2.62%，环比上升0.06个百分点。 本周理财子产品规模环比增长550亿元。截至2024年7月28日，理财产品总规模为29.10万亿元，理财子公司产品存续总规模为25.66万亿元，周规模环比上升0.21%，环比增加550亿元。从不同类型理财子来看，国有银行理财子、股份行理财子、城商行理财子、农商行理财子、合资理财子存续产品规模分别环比变化+0.43%、+0.04%、+0.25%、+0.47%、-0.54%，分别环比变化+423.02亿元、+53.55亿元、+71.73亿元、+5.78亿元、-3.91亿元。 1个月以内理财产品规模环比增长1.43%。从不同期限类型的理财产品存续规模来看，截至7月28日，本周1个月以内的理财产品存续规模环比增长1.43%。其中1个月-3个月、3个月-6个月的理财产品存续规模环比变化+1.14%、+0.26%，6个月-1年、1年-3年、3年以上的理财产品存续规模分别环比变化+0.64%、+0.08%、+0.89%。从不同运作模式来看，本周开放式净值型产品存续规模为21.01万亿元，环比上升0.31%；封闭式净值型产品存续规模为4.65万亿元，环比下降0.19%。 固定收益类产品规模环比增长0.85%。从理财子公司存续理财产品的结构来看，截至7月28日，本周固定收益类理财产品周存续规模环比增长0.85%，现金管理型产品、权益类产品和混合类产品存续规模分别环比变化-1.26%、-0.74%、+0.21%。 理财产品破净率上升0.06个百分点。从净值变化来看，截至7月28日，理财子产品累计净值为1.037元，环比下降0.03%。从理财子固收类理财产品净值变化来看，累计净值1.040元，环比下降0.02%。截至7月28日，理财子产品累计净值破净率为2.62%，较上周上升0.06个百分点。 中长期、短期债基久期缩短。截至7月28日，全市场债券型基金资产净值为10.63万亿元，环比上升0.10%，其中中长期纯债型基金环比上升0.14%。从上周交易日情况来看，中长期纯债基金久期缩短，均值为2.38年，处在近一年1%-5%历史分位；短期纯债基金久期缩短，均值为0.95年，处在近一年1%-5%历史分位。 保险资管固定收益产品周回报率下降0.04个百分点。从保险资管的固定收益产品净值来看，截至7月28日，累计净值为1.133元。从保险资管固定收益产品收益率来看，截至7月28日，本周回报率为-0.09%，最近一个月、三个月、六个月、一年、两年、三年、五年回报率分别为+0.01%、+0.53%、+1.94%、+2.31%、+4.78%、+8.16%、+22.57%。 风险提示：市场波动对资管产品业绩带来不确定性，监管政策变动对行业影响等。 证券分析师：戴丹苗（S0980520040003）； 董德志（S0980513100001） 策略深度:策略深度研究-除了北向资金，还有哪些外资跟踪体系？ 近年来外资在A股的净流入中角色演变为边际定价权。各口径交叉验证下，外资净流入在2018-2021年间处于稳步上升期，2022年至今有所削弱，这体现在外资定价模式的转变——在外资定价权上，被动型外资逐步替代主动型外资成为主力。被动型外资的投资期限较长，对长期收益率更敏感，而国内经济在从数量向质量跃进的过程中，经历了长期的利率下行和ROE中枢的波动回落，这对于主动投资型外资影响较高，但对被动型外资的驱动偏弱。 外资对A股的行业偏好随着产业政策和主题进化，经历了大消费、医药生物和产业升级的转变。2016-2018年间我国经济发展较快，内需增长带动消费品行情，外资流入消费板块；2018-2020年间，贸易摩擦拖累三驾马车中的出口，金融因素承担了逆周期调节的功能，随后在新冠侵袭全球的扰动，以及国家大基金项目的影响下，科技、医药生物板块后来居上；2020-2022年间，在产业进步和绿色化、数字化导向下，外资开始布局工业升级板块；2023年至今，随着经济的复苏和全球科技共振，以及国内对金融体系的强力改革，外资对周期、成长、金融板块开始轮动布局。 在消费和科技行业中，外资定价权的演变轨迹有所差别。对比来看，海外共同基金口径的资金定价权意味着配置型资金的中长期偏好，因为基金的费率随着持有期的拉长而摊薄，持有目的往往是长期配置；而北向资金定价权意味着交易型资金的偏好，体现了活跃资本对证券市场的短期偏好。研究发现，这两类定价权的表现有所不同。 从全球市场看，外资数据往往反应为市场的滞后项。分外资结构看，外资的发展体现出“机构资金净流入、个人资金净流出”和“被动资金净流入、主动资金净流出”的特点。除此之外，无论是外资的哪个部分，其对市场走势的反应往往都是滞后的，“聪明钱”体现出跟随交易而非前瞻属性。分国别来看，不同市场的资金净流入展现出不同的特点：第一，发达市场机构资金大于个人，发展中市场则各有差异；第二，发达市场外资增量大于内资（或外资减量少于内资），而发展中市场外资增量小于内资；第三，发达市场由被动资金主导，发展中市场由主动资金主导。究其原因，与股市的发展阶段、政策保护和资金体量等复杂综合的因素有关。 在资金流入的差异化驱动下，资金的定价权在不同市场间也存在差别。美国的资金净流入特点为机构化、外资化和被动化，这些资金对美股的驱动力较为明显，机构、外资和被动资金与美股的相关性分别为94.3%、81.2%和94.9%，在全球市场中独树一帜。欧洲股市资金面较弱，股市走势与资金净流入呈现出弱相关甚至负相关的特征。发展中国家股市往往由量更少的“聪明钱”驱动，如主要新兴市场的机构型、内资型和被动型资金净流入较多，但个人化、外资化、主动型资金与股市相关性较强；印度的个人、内资和主动型资金净流入较多，但机构、内资和被动型资金与股市的涨跌程度挂钩更紧密。 风险提示：1）全球股市发展进程的不平衡和不确定性；2）国际政治事件的影响；3）资金情绪的波动。 证券分析师：王开（S0980521030001）； 陈凯畅（S0980523090002）； 联系人：郭兰滨 行业与公司 银行行业快评:规模站稳30万亿元之后-——2024年上半年银行理财半年报点评 中国理财网于7月30日发布《中国银行业理财市场半年报告（2024年上）》，我们分析需要注意的重点内容。这体现在：一是受益于手工补息整顿带来的存款搬家，银行理财显著增长。截至2024 年 6 月末，银行理财市场存续规模 28.52 万亿元，如果考虑负债端杠杆规模，实际投资资产已超过30万亿元；二是格局进一步集中，头部股份行和国有大行构成银行理财子第一梯队，尤其是二季度以来国有大行理财增速明显。截至 2024 年 6 月末，全国共有 239 家银行机构和 31 家理财公司有存续的理财产品，其中不持牌照的银行资管部规模3万亿元左右，后者整体呈现收缩态势，后续不排除进一步压降或者合并；第三，产品风险偏好仍处于低位，当前近94%产品集中在现金类和短债类产品，“固收+”产品占比较低；第四，信用债是配置绝对主力，占理财投资近4成，现金和存款占比约25%，但考虑到整顿手工补息影响，后续协议存款收益下降明显，直接将影响组合收益，预计作为对冲基础资产收益下行压力，后续存款占比将有压降压力，同时配置债券久期将拉长；同时，投向权益（含优先股口径）规模仅8500亿元，考虑到传统固收类理财后续收益基准持续下行，后续需银行财富部门引导客户提示风险偏好，这有利于含权益类产品创设和中收获取。 证券分析师：孔祥（S0980523060004）； 陈俊良（S0980519010001）； 王剑（S0980518070002） 计算机行业专题:开源Llama+3.1发布：对端云AI的影响 Llama 3.1发布，开源大模型王者易主。7月24日报道，美国科技巨头Meta推出迄今为止性能最强大的开源大模型——Llama 3.1 405B（4050亿参数），同时发布了全新升级的Llama 3.1 70B和8B模型版本；Meta评估了超150个基准数据集的性能，Llama 3.1 405B在代码生成和评估、数学推理、长上下文处理、工具使用和多语言支持等一系列任务中，可与GPT-4o、Claude 3.5 Sonnet和Gemini Ultra相媲美；在其他场景中，Llama 3.1 405B进行了与人工评估的比较，其总体表现优于GPT-4o和Claude 3.5 Sonnet。 开源引领，加速构建META生态。与闭源模型不同，Llama 3.1是公开可用的模型，模型的权重可供下载；Llama 3.1开源使得更广泛的开发者及社区可以为其应用程序定制模型，并在任何环境中运行，包括本地服务器、云端、笔记本电脑、甚至手机等，同时无需将数据分享给Meta。同时，Meta透露，其更新了许可证，允许开发人员首次使用包括405B参数规模的Llama模型的输出来改进其他模型。 未来预期：转向MOE结构，落地三种商业模式。MoE（混合专家模型）是一种基于Transformer架构的模型，旨在提高模型的计算效率和性能。其基本思想是通过多个“专家”网络（子模型）协同工作，根据输入数据的特征动态选择最合适的专家，从而优化计算资源的使用和模型的预测精度。基于Meta的商业模式，我们认为Llama 3.1在未来将有以下商业化落地模式：1）云厂商使用费用：谷歌、亚马逊等下游云服务商提供基于Llama 3.1模型的服务，Meta将从中收取部分费用；2）通过Meta生态间接变现：在Meta开发的Facebook、Instagram等软硬件产品上使用基于Llama 3.1模型的AI助手，从而吸引用户在软件内消费；3）广告服务：基于Llama 3.1模型提供广告开发以及精准投放服务，并收取费用。 风险提示：大模型研发进展不及预期，AI应用落地不及预期，AI算力投入不及预期。 证券分析师：熊莉（S0980519030002） 研报精选：近期公司深度报告 阿里巴巴-SW(09988.HK) 海外公司深度报告:电商深度研究系列五：阿里巴巴：外部竞争趋缓，88VIP和全站推广有望带动主站可持续增长 澳华内镜(688212.SH) 深度报告:国产软镜龙头，旗舰机型引领新成长 华润三九(000999.SZ) 深度报告:自我诊疗引领者，中药价值创造者 宝立食品(603170.SH) 深度报告:定制化复合调味品龙头，持续扩品拓宽成长边界 宁德时代(300750.SZ) 深度报告:动力电池龙头优势稳固，储能开启加速发展新篇章 开立医疗(300633.SZ) 深度报告:超声和软镜行业领军者，多产线布局厚积薄发 瑞丰银行(601528.SH) 深度报告:浙江农信小微和数字化转型标杆 中闽能源(600163.SH) 深度报告:优质新能源运营商，海上风电发展空间较大 平高电气(600312.SH) 深度报告:高压开关行业领军企业，受益全球电网建设提速 迈瑞医疗(300760.SZ) 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