【国联固收】化债再推进,哪些租赁受益?

（以下内容从华福证券《【国联固收】化债再推进,哪些租赁受益?》研报附件原文摘录）
　　点击蓝字 · 关注我们 文：李清荷、李依璠 摘要 化债再推进，哪些租赁受益？ 随着化债进程持续推进，“债务置换“这类重要的化债手段有望在全国更多区域得到落地。其中，城投租赁贷款作为非标贷款中的一类，其成本通常高于银行贷款和标债融资。因此，我们认为，各区域城投/城投子公司即将到期的融资租赁贷款有可能将是未来一段时期的重点置换方向。若置换成功落地，对于租赁平台而言或将迎来一轮资金回款，从而形成利好。 城投融资租赁贷款主要集中在苏浙鲁川鄂地区 根据企业预警通的数据统计，截止2024年7月27日，城投公司和城投子公司存续的融资租赁贷款规模共计4.87万亿元，主要分布在江苏、浙江、山东、四川、湖北等地。从存续融租贷款余额在区域城投有息负债总额的占比情况来看，海南、山西、福建、湖北、云南、山东、内蒙古等省的租赁款占比在10%以上。我们对全国将在2024年8-12月到期的城投/城投子公司的租赁贷款进行统计，发现年内到期规模共计约3564亿元左右，黑龙江、新疆、山西、河北在今年即将到期的租赁规模占比在10%以上。 若置换落地，哪些租赁平台或受益？ 12个重点省市或依旧是未来一段时期债务置换的主要地区，因此我们认为在重点区域有较大规模的即将到期城投租赁贷款的租赁平台或将从中受益。同时，债务置换在非重点省份的落地规模有望不断扩大，因此我们认为在非重点区域有较大规模的即将到期城投租赁贷款的租赁平台也值得关注。截至2024年7月27日，在城投租赁贷款总额大于30亿元的租赁平台中，共有20家平台尚有存续债，其中有8只存续债估值高于2.5%，或可予以一定关注。 本周信用事件与收益率曲谱 跟踪期内（2024年7月22日-2024年7月26日）有2家主体出现信用事件。 收益率图谱：隐含评级AA+级和AA级，城投债，1-2年在2.07%-2.18%，2-3年在2.12%-2.23%；国企产业债，1-2年在2.17%-2.50%，2-3年在2.22%-2.38%；银行二永债，1-2年在1.98%-2.04%，2-3年在2.07%-2.11%。 本周信用债市场回顾 一级市场：本周信用债发行量环比增加，净融资额环比增加。城投债发行量环比增加，净融资额环比增加。发行利率方面，本周信用债加权票面利率为2.21%，较上周下降5 BP，城投债票面利率为2.34%，较上周下降5BP, 产业债票面利率为2.24%，较上周下降3BP，城投-产业息差为9.95BP。 二级市场：本周信用债总成交量为7851.04亿元，环比下降4.84%。成交异常方面，本周产业债高估值成交债券数量为348只，低估值成交债券数量为178只；城投债高估值成交债券数量为1889只，低估值成交债券数量为87只。 风险提示 市场风险超预期；政策边际变化。 正文 01 化债再推进，哪些租赁受益? 随着化债进程持续推进，“债务置换“这类重要的化债手段有望在全国更多区域得到落地。其中，城投租赁贷款作为非标贷款中的一类，其成本通常高于银行贷款和标债融资。因此，我们认为，不仅是重点化债省市，全国各区域城投/城投子公司即将到期的融资租赁贷款都有可能将是未来一段时期的重点置换方向。若置换成功落地，对于租赁平台而言或将迎来一轮资金回款，从而形成利好。 1.1 城投融资租赁贷款主要集中在苏浙鲁川鄂地区 根据企业预警通的数据统计，截止2024年7月27日，城投公司和城投子公司存续的融资租赁贷款规模共计4.87万亿元，主要分布在江苏、浙江、山东、四川、湖北等地，存续租赁贷款余额分别为7798.00亿元、5378.51亿元、5080.90亿元、3433.50亿元和3006.68亿元；第二梯队为安徽、河南、云南、重庆、广东、福建、陕西、江西、天津、湖南、贵州等省，存续租赁贷款余额在1000亿元-2000亿元之间。 从存续融租贷款余额在区域城投有息负债总额的占比情况来看，海南、山西、福建、湖北、云南、山东、内蒙古等省的租赁款占比较高，在10%以上；而上海、黑龙江、青海、北京、新疆、广西、湖南等省的租赁款占比偏低，普遍在5%以下。 我们对全国将在2024年8-12月到期的城投/城投子公司的租赁贷款进行统计，发现年内到期规模共计约3564亿元左右。其中，江苏、浙江、山东、四川、湖北的即将到期规模较大，在200亿元以上；其次为福建、河南、云南、湖南、山西、安徽、江西、天津、重庆，即将到期规模在100亿元-200亿元之间。从到期占比来看，黑龙江、新疆、山西、河北等省在今年即将到期的租赁规模占比偏大，普遍在10%以上。 1.2 若置换落地，哪些租赁平台或受益？ 12个重点省市或依旧是未来一段时期债务置换的主要地区，因此我们认为在重点区域有较大规模的即将到期城投租赁贷款的租赁平台或将从中受益。 统计发现，平安租赁、天津轨交租赁、兴业金租、远东租赁、建信金租、华夏金租、天津天保租赁等租赁平台在12个重点省市有较大规模城投/城投子公司租赁贷款将在今年到期，或将重点受益。细分来看，平安租赁的即将到期贷款主要集中在贵州、重庆、内蒙古三省；天津轨交租赁主要集中在天津；兴业金租主要分布在云南、贵州、重庆；远东租赁主要分布在广西、贵州；建信金租主要分布在云南。 同时，随着化债进程的持续推进，债务置换在非重点省份的落地规模有望不断扩大，因此我们认为在非重点区域有较大规模的即将到期城投租赁贷款的租赁平台也值得关注。 统计发现，平安租赁、永赢金租、国银金租、外贸租赁、远东宏信租赁、远东租赁、中航租赁、徽银金租等租赁平台在非重点省市有较大规模城投/城投子公司租赁贷款将在今年到期，或有望受益。细分来看，平安租赁的即将到期贷款分布较为广泛，规模较大的包括浙江、福建、新疆、江苏等；永赢金租主要集中在浙江和江苏；国银金租主要分布在山西、广东、河北；外贸金租主要分布在山东、浙江、江苏。 截至2024年7月27日，在城投租赁贷款总额大于30亿元的租赁平台中，共有20家平台尚有存续债，其中商租11家，金租9家。其中，资产体量较大且存续债规模较大的主要有远东租赁、平安租赁、中航租赁、工银金租等。从平均估值来看，租赁平台的存续债平均估值普遍处于较低水平，且呈现商租普遍高于金租的特征，商租平均估值多分布在2.1%-2.5%之间，金租平均估值则基本不超过2.1%。 在上述租赁平台的存续债中，目前还有8只债券的中债估值在2.5%以上，隐含评级均为AA，发行主体包括青岛城乡建设租赁、远东租赁和海通恒信租赁，或可结合风险偏好予以一定关注。 02 本周信用事件与收益率图谱 2.1 本周重点信用事件 信用事件方面，本周（2024年7月22日-2024年7月26日）有2家主体发生主体评级调低：郑州煤炭工业(集团)有限责任公司和岭南生态文旅股份有限公司。 2.2 收益率曲谱 城投债：本周隐含评级AA+级和AA级的城投债，1年及以下收益率在2.00%-2.13%左右，1-2年期收益率在2.07%-2.18%左右，2-3年期收益率在2.12%-2.23%左右，3-5年期收益率在2.20%-2.31%左右。 分省份来看，辽宁、内蒙古、甘肃等省份的部分期限城投债收益率在2.08%-3.30%左右，广西、贵州和黑龙江等省份的部分期限城投债收益率在2.13%-3.00%左右。 产业债：目前民企产业债的风险收益性价比偏低,建议积极配置国企产业债。本周隐含评级为AA+级和AA级的国企产业债，1年及以下收益率在2.14%-2.38%左右，1-2年期收益率在2.17%-2.50%左右，2-3年期收益率在2.22%-2.38%左右，3-5年收益率在2.26%-2.47%左右。 分行业来看，本周轻工制造0-1Y期产业债收益率最高，其中1年及以下期限收益率在2.59%-3.80%左右。此外纺织服饰、商贸零售、房地产和综合收益率也排名靠前，收益率在2.08%-3.60%之间。 金融债：金融机构普通债方面，1年及以下的AA+级商业银行债和证券公司普通债，收益率分别为1.91%和1.93%；1年以上AA+级商业银行债和证券公司普通债，收益率在2.03%-2.15%之间。 金融机构次级债方面，我们整体认为商业银行的信用风险或较为可控，在安全性和收益上兼备，1年以上商业银行二级资本债收益率AA+级收益率在1.98%-2.16%之间，AA级在2.05%-2.30%之间；1年以上商业银行永续债收益率AA+级收益率在1.98%-2.20%间，AA级在2.11%-2.24%之间。 03 信用债市场回顾 3.1 一级市场 3.1.1 发行规模——信用债发行量环比增加，净融资额环比增加，城投债发行量环比增加，净融资额环比增加 本周信用债发行3,398.32亿元，环比增加34.51%，偿还2,083.09亿元，环比减少7.80%，净融资1,315.23亿元，环比增加392.43%；城投债发行1,250.21亿元，环比增加39.03%，偿还930.57亿元，环比增加13.41%，净融资319.64亿元，环比增加318.64%。 分类型来看，金融债、产业债和城投债本周发行总量分别为799亿元、2,148.1亿元和1,250.21亿元。分等级来看，高等级、中等级和低等级信用债本周发行总量分别为2,374.04亿元、726.64亿元和279.64亿元，占比分别为69.86%、21.38%和8.23%。 本周有三家信用债取消发行，分别为24湖州产投SCP002、24华宝都鼎SCP004、24诚志股份MTN001B，无推迟发行债券。 3.1.2 发行利率——本周加权票面利率呈下降趋势，票面-投标下限空间呈上升趋势 本周加权票面利率呈下降趋势。本周信用债加权票面利率为2.21%，较上周下降5BP。从债券发行主体来看，城投债发行成本有所下降，产业债发行成本有所下降。本周城投债票面利率为2.34%，较上周下降5BP，产业债票面利率为2.24%，较上周下降3BP，城投-产业息差为9.95BP。 本周信用债整体票面-投标下限空间上升，投标情绪较上周有所下降，产业债票面-投标下限空间上升，城投债的票面-投标下限空间上升。本周信用债票面利率-投标下限为50.14BP，较上周上升4.42BP。5日平均票面利率-投标下限为51.50BP，较上周下降0.81BP。发行主体方面，产业债票面-投标下限为44.36BP，较上周上升9.28BP，城投债票面-投标下限为54.96BP，较上周上升0.35BP。评级方面，本周低等级、中等级和高等级票面-投标下限分别为54.61BP、31.86BP和30.43BP，较上周分别变动7.36BP、-56.14BP和-4.38BP。发行期限方面，1年以下、1-3年、3-5年和5年以上票面投标下限分别为25.72BP、53.78BP、53.35BP和61.48BP，较上周分别变动2.6BP、9.7BP、1.39P和8.43BP。 3.1.3 发行进度——本周审批进度变快本周审批进度变快 本周协会21只债券完成注册，完成注册规模为244.7亿元，较上周增加18.81亿元;本周交易所1只债券注册生效，注册生效规模为20亿元，较上周增加20亿元。城投债方面，本周协会共有21只债券完成注册，完成注册规模为224.7亿元，较上周增加165.81亿元；本周交易所有一只债券注册生效，注册生效规模为20亿元，较上周增加20亿元。 3.2二级市场 3.2.1 成交量——信用债成交热度较上周下降 本周信用债总成交量为7851.04亿元，环比下降4.84%。债券种类方面，产业债与城投债的成交总计分别3243.60亿元和4607.43亿元，环比下降2.94%和下降6.13%。分评级来看，本周低等级、中等级和高等级产业债的总成交量分别为88.34亿元、391.26元和2729.36亿元，低等级、中等级和高等级城投债总成交量分别为1029.60亿元、1635.22亿元和1935.65亿元。 3.2.2 信用利差——本周城投债利差大部分较上周收窄 总体来看，城投债利差绝大部分较上周收窄，AAA、AA+、AA级城投债信用利差较上期分别变动了-0.72BP、-0.61BP和-1.58BP。 各行业不同评级信用利差大部分收窄 。国企产业债行业大部分收窄，其中建筑材料和家用电器走阔最明显，分别走阔了1.74bps和1.05bps，传媒和农林牧渔收窄最明显，分别收窄了4.96bps和11.58bps；民企产业债行业利差大部分收窄，钢铁和交通运输走阔最明显，分别走阔了92.55bps和23.71bps，农林牧渔和纺织服饰收窄最为明显，分别收窄了12.19bps和29.81bps。 分省份来看，不同省市城投债信用利差绝大部分收窄。青海省和辽宁省收窄最为明显，分别收窄了12.26BP和3.82BP。分重点城市来看，营口市、遵义市收窄最为明显，分别收窄了18.20BP和13.64BP；银川市走阔最为明显，走阔了5.35BP。 3.2.3 成交异常——本周产业债高估值成交个券多于低估值成交，城投债高估值成交个券多于低估值成交 除去2个月以内到期、估值偏离小于100BP的债券，在信用债窄幅口径（企业债+公司债+中票+短融+PPN）下，本周产业债高估值成交债券数量为348只，房地产和建筑装饰高估值成交个券最多，分别有108只和59只；产业债低估值成交债券数量为178只，房地产和综合低估值成交个券最多，为163只和8只。 本周城投债高估值成交债券数量为1889只，建筑装饰和综合高估值成交个券最多，分别有991只和430只；城投债低估值成交债券数量为87只，建筑装饰和房地产低估值成交个券最多，为36只和18只。 04 风险提示 市场风险超预期。市场出现超预期风险事件，易引发系统性风险，影响债券市场整体走势。 政策边际变化。市场政策不确定性较大，将影响市场整体情况，进而带来投资风险。 具体分析详见国联证券研究所2024年7月30日对外发布的《化债再推进，哪些租赁受益？》 分析师：李清荷 执业证书编号：S0590524060002 联系人：李依璠 执业证书编号：S0590124060040 免责声明 国联证券股份有限公司（下称“国联证券”）已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，本平台推送观点和信息仅供国联证券研究服务客户参考，完整的投资观点应以国联证券研究所发布的完整报告为准。若您非国联证券研究服务客户，为控制投资风险，请勿订阅、接受、转载或使用本平台中的任何信息，若给您造成不便，敬请谅解。国联证券不会因订阅本平台的行为或者收到、阅读本公众号推送内容而视相关人员为客户。任何未经国联证券同意或授权而对本平台内容进行复制、转发或其他类似不当行为均被严格禁止。对于使用本平台包含信息所引起的后果，国联证券概不承担任何责任。 本平台及国联证券研究报告所载资料的来源及观点的出处皆被国联证券认为可靠，但国联证券不对其可靠性、准确性、时效性或完整性做出任何保证。本公众号推送内容仅反映国联证券研究人员于发出完整报告当日的判断，本公众号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，国联证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 在任何情况下，本公众号所载信息、意见不构成对任何人的投资建议，所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。对任何直接或间接使用本公众号所载信息和内容或者据此进行投资所造成的任何一切后果或损失，国联证券及/或其关联人员均不承担任何形式的法律责任。 法律声明 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本微信平台所载内容仅供国联证券客户中专业投资者参考使用。若您非国联证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请勿订阅、接受、转载或使用本平台中的任何信息。国联证券不会因接收人收到本内容而视其为客户，且由于仅为研究观点的简要表述，客户仍需以国联证券研究所发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本微信平台所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本微信平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 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