【浙商宏观||李超】如何看待公募REITs的常态化发行?

（以下内容从浙商证券《【浙商宏观||李超】如何看待公募REITs的常态化发行?》研报附件原文摘录）
　　分析师：李超 / 廖博 来源：浙商证券宏观研究团队 具体参见2024年7月29日报告《如何看待公募REITs的常态化发行?——公募REITs系列研究报告之三》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。 全文约3500字，阅读大约需要8分钟 核心观点 2024年7月26日，国家发展改革委发布了《关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目常态化发行的通知》（发改投资〔2024〕1014号，以下简称“新规”），标志着REITs申报从试点阶段向常态化阶段迈进。我们关注到2024年以来，我国公募REITs市场在一篮子政策支持与市场需求的驱动下，发行规模不断刷新历史纪录，总体呈现常态化发行趋势。预计未来将总结试点经验的基础上，以构建常态化发行机制为目标，扩大推荐资产类型，简化申报推荐程序，压实各方责任。 考虑到利率下行趋势叠加资产荒的背景，公募REITs或将在大类资产配置中发挥积极作用，既有望成为“固收+”组合策略增厚收益的选择，又能够在低波红利策略中作为补充。未来在新发与扩募扩围的双轮驱动下，预计未来我国REITs市场规模有望持续扩张，更多优质且可投的资产装入REITs平台，以承接潜在增量资金资产配置需求。 固定布局 工具条上设置固定宽高 背景可以设置被包含 可以完美对齐背景图和文字 以及制作自己的模板 内容摘要 >>基础设施REITs的常态化发行是指发行过程制度化和规范化 REITs（Real Estate Investment Trusts，不动产投资信托基金）是指在证券交易所公开交易，通过证券化方式将具有持续、稳定收益的不动产资产或权益转化为流动性较强的上市证券的标准化金融产品。简单来说，REITs通过募集众多投资者的资金，用于投资不动产资产来获得收益。 2020年4月，基础设施REITs试点正式启动。截至目前，国家发展改革委已向中国证监会推荐67个项目（含扩募项目），共发售基金1285亿元，用于新增投资的净回收资金超过510亿元，可带动新项目总投资超过6400亿元。据统计，上市基础设施REITs项目已累计向投资者分红超130亿元。从底层资产看，主要涵盖收费公路、产业园区、水务、仓储物流、清洁能源、保障性租赁住房、消费基础设施等多种资产类型。可以看到，今年以来，在公募REITs战略配售环节，不仅信托、保险等机构积极参与，实体企业等非传统战略配售投资者也纷纷抢筹。我们关注到，部分债券私募也将其作为稳健类资产的补充进行配置。 我们认为，随着常态化发行稳步推进，公募REITs底层资产图谱不断拓宽。在新规的指引下，多发行主体、多业态、跨区域、跨行业类别的公募REITs将持续上新，公募REITs常态化申报也在持续推进。截至7月29日，处于审批（含扩募）以及完成审批待上市的REITs产品共13只。参考新规划定的行业范围，我们预计，未来底层资产有望纳入景区、养老、数据中心（IDC）等更多品类。 值得关注的是，证监会推出一系列措施以促进内地和香港资本市场互联互通，其中包括将REITs纳入沪深港通。短期来看，该政策有利于提振境内外REITs市场投资信心，两地REITs市场互动性有望进一步增强。另外，在债市利率中枢下行，资产荒背景下，市场资金配置盘可能仍然偏强，REITs或成为以长期资金的重要配置方向。参照海外市场经验，在无风险收益率下行的趋势下，能够稳定分红的REITs将持续受到更多的关注。同时，伴随其配套机制的不断完善，REITs的配置价值将更加凸显。 >>供需两旺或是公募REITs市场扩容加速的主要原因 公募REITs作为一种区别于股票、债券和现金的第四类金融资产，其风险与收益介于股票与债券之间。从供给侧看，消费、高速、清洁能源、园区共4个类型的资产中，其发售情况及上市后一段时间市场表现较为突出，清洁能源和消费类型资产获得更多青睐。从需求侧看，公募REITs会计记账方式调账、引进各类增量资金等政策的推出，叠加前期市场承压后带来的估值洼地和资产荒的延续，市场存量资金信心回暖、增量资金持续关注。 不同于股票，公募REITs具有投向明确和强制分红等特点。首先，公募REITs市场波动相对较小。公募REITs底层资产主要为成熟优质、运营稳定的基础设施项目，现金流预期相对明确，单位价值波动性原则上相对有限。其次，公募REITs收益的增长空间相对有限。从物业运营角度来看，出现物业收入大幅增长或维持持续性高增长的可能性较小。在此基础上，公募REITs具有较高的分红比例。公募REITs设有强制分红比例，收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金额的90%，收益分配机制相较股票更为严格。如果说股票是“公司上市”后发行的有价证券，公募REITs可以被形象地理解为“资产上市”后发行的有价证券。投资人通过持有REITs基金份额，间接成为了基础设施项目的“股东”，且基金上市之后也会有交易报价，与股票投资有异曲同工之妙。 与债券相比，公募REITs虽然有稳定的分红率，但并不等同于固定利息回报，具有权益性质。在投资组合中引入公募REITs可以为投资者提供除传统金融资产之外的投资选择，有助于提升组合的多元化和风险分散化。从国际市场经验看，公募REITs与其他金融资产的价格走势相关性较低，投资组合中配置公募REITs可以优化整体组合风险、长期发挥其稳定收益优势（具体参见前期报告《公募REITs：掘金长坡厚雪赛道》）。整体而言，一方面，公募REITs没有固定利息回报，其收益主要依靠资产本身的现金流产生能力，以及资产增值带来的份额价值提升预期，会有一定的变动。另一方面，公募REITs本息没有主体信用担保，依赖于资产本身的运营。因此，受基金管理人及资产运营管理机构能力的影响，存在由于运营等因素造成单位价值下跌的风险。? >>创造性理解现金流分派率 根据国家发改委发布的《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958号），基础设施项目预计未来3年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于4%。其中，可供分配金额测算是在预测的假设前提与限制条件下编制，所依据的各种假设具有不确定性。预测现金流分派率并非基金管理人向投资者保证本金不受损失或者保证其取得最低收益的承诺。 我们提出，在比较不同项目时，不能单纯看现金流分派率这一个指标，因为现金流分派率可能与基础设施项目类型相关。作为基础设施公募REITs底层资产的基础设施项目类型一般可以分为两类，一类是经营权类的项目（比如收费公路、污水垃圾处理等），另一类是产权类的项目（比如产业园区、仓储物流等）。特别的，对于基础设施项目类型为经营权的项目，由于经营权存在期限，存在基础设施项目价值逐年下降，到期可能趋于零的风险，因此经营权类项目基金分红中包含对投资者初始投资资金的返还，其现金流分派率整体来看，也可能略高于产权类的项目。 >>重点关注后续公募REITs相关税收政策完善 从一般基础设施公募REITs交易结构来看，投资者和原始权益人持有公募基金的基金份额，由该公募基金持有资产专项计划，同时，该资产专项计划100%持有项目公司股权，再由该项目公司持有底层资产。公募REITs在设立、运营、退出等环节涉及增值税、企业所得税、契税、印花税等多个税种，纳税人涉及REITs投资者、封闭式证券投资基金、专项计划和项目公司多个层级主体。 目前公募REITs暂无系统性的税收法规，税收优惠政策上仅有财政部和国税总局联合发布的3号文（即《财政部 税务总局关于基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点税收政策的公告》（财政部 税务总局公告2022年第3号））。纵观国内现行的税法法规。针对金融工具或资产证券化的专门税收政策仍较少。 从国际REITs市场来看，完善税收政策的出台能够较大促进市场提质扩容、长远发展，提高产品在促进经济社会发展中的效用。我们预计，未来有望在新规的基础上，针对公募REITs产品全周期，在企业所得税、土地增值税、所得税的征收和递延、存续期税收管理等方面，出台相关税收政策及配套细则。 >>耐心资本净流入有望促进公募REITs市场均值回归 自上而下地看，公募REITs作为封闭式、存续期较长、分红比例相对较高的投资品类，与保险、社保、年金、养老金、产业资本等耐心资本的配置需求天然契合。从市场运行三年的经验来看，短期资金在一定条件下容易引起市场非理性波动。对此，持续促进长期专业投资者参与公募REITs市场投资，促进市场平稳运行。我们认为，拉长投资周期来看，REITs的二级市场价格会围绕底层资产的经营情况、分红情况、宏观市场等基本面因素而波动。长期看市场价格不会过多偏离实际资产公允价值，二级市场价格会表现为向产品内在价值回归。 此外，随着公募REITs市场不断发展壮大、配套制度的不断完善、多空平衡机制的展开、ETF及相关衍生品的发展，未来公募REITs不仅从资产多元化、风险分散化角度具备配置价值，在我国经济高质量发展的新阶段，公募REITs更为投资者分享我国长期经济增长及社会发展红利带来巨大机遇。 >>风险提示 地方政府隐性债务化解不及预期；政策落地不及预期。 固定布局 工具条上设置固定宽高 背景可以设置被包含 可以完美对齐背景图和文字 以及制作自己的模板 往期报告回顾 点击报告标题直达↓ [1] 2024宏观半年度策略报告 【浙商宏观||李超】发展为矛，安全为盾之一：国内经济展望 【浙商宏观||李超】发展为矛，安全为盾之二：国内政策展望 【浙商宏观||李超】发展为矛，安全为盾之三：外部环境展望 【浙商宏观||李超】发展为矛，安全为盾之四：大类资产展望 （滑动查看历史报告） [2] 新一轮财税体制改革系列 【浙商宏观||李超】新一轮财税体制改革侧重解决哪些问题 【浙商宏观||李超】建国以来历次税制改革回顾——新一轮财税体制改革系列研究之一 【浙商宏观||李超】增值税知多少——新一轮财税体制改革系列研究之二 【浙商宏观||李超】消费税知多少——新一轮财税体制改革系列研究之三 【浙商宏观||李超】企业所得税知多少？——新一轮财税体制改革系列研究之四 【浙商宏观||李超】个人所得税知多少？——新一轮财税体制改革系列研究之五 【浙商宏观||李超】哪些财产税值得关注？——新一轮财税体制改革系列研究报告之六 【浙商宏观||李超】资产利得税知多少？——新一轮财税体制改革系列研究报告之七 （滑动查看历史报告） [3] 2024宏观年度策略报告 【浙商宏观||李超】破局，突围（一）：外部环境展望 【浙商宏观||李超】破局，突围（二）：国内经济展望 【浙商宏观||李超】破局，突围（三）：国内政策展望 【浙商宏观||李超】破局，突围（四）：大类资产展望 （滑动查看历史报告） [4] 人工智能系列报告 【浙商宏观||李超】人工智能科技革命推演——人工智能如何影响宏观经济系列报告之一 【浙商宏观||李超】第四次科技革命与前两次哪个更像？——人工智能如何影响宏观经济系列报告之二 【浙商宏观||李超】第四次科技革命对经济增长的影响如何 ——人工智能如何影响宏观经济系列报告之三 【浙商宏观||李超】人工智能对货币政策影响几何？——人工智能如何影响宏观经济系列报告之四 （滑动查看历史报告） [5] 美国财政系列报告 【浙商宏观||李超】美国财政刺激会影响通胀么？——美国财政研究系列报告之一 【浙商宏观||李超】美国的债务付息压力是否会影响财政刺激？——美国财政研究系列报告之二 【浙商宏观||李超】美国两党制衡是否能限制财政扩张？——美国财政研究系列报告之三 【浙商宏观||李超】为何美国财政扩张不再探讨挤出私人投资——美国财政研究系列报告之四 （滑动查看历史报告） [6] 新制造稳增长系列研究报告 【浙商宏观||李超】链长制是强链补链的新机制——新制造稳增长系列研究之一 【浙商宏观||李超】产业新能源化成为强变量——新制造稳增长系列研究之二 【浙商宏观||李超】产业智能化是高壁垒的慢变量——新制造稳增长系列研究之三 【浙商宏观||李超】为何不能再用盈利来预测制造业投资？——新制造稳增长系列研究之四 【浙商宏观||李超】供给短缺驱动的制造业投资有哪些——新制造稳增长系列研究之五 【浙商宏观||李超】企业转型驱动的制造业投资有哪些——新制造稳增长系列研究之六 【浙商宏观||李超】稳增长为什么不能看传统中观变量——新制造稳增长系列研究之七 【浙商宏观||李超】PMI为何对指示新制造稳增长的作用更大？——新制造稳增长系列研究之八 【浙商宏观||李超】制造业的中观高频变量有哪些？——新制造稳增长系列研究之九 【浙商宏观||李超】制造业投资有哪些财税支持？——新制造稳增长系列研究之十 【浙商宏观||李超】制造业投资有哪些金融支持？——新制造稳增长系列研究之十一 （滑动查看历史报告） [7] 城市更新系列研究 【浙商宏观||李超】为什么城市更新值得重点关注？ 【浙商宏观||李超】城市更新是地产投资的强变量——城市更新系列研究一 【浙商宏观||李超】城市更新有哪些投资类型？——城市更新系列研究二 【浙商宏观||李超】城市更新可以拉动多少地产投资？——城市更新系列研究三 【浙商宏观||李超】城市更新谁来干？——城市更新系列研究四 【浙商宏观||李超】城市更新资金从哪来？——城市更新系列研究五 （滑动查看历史报告） [8] “新能源+”系列报告 【浙商宏观||李超】从新能源到“新能源+”——拥抱“新能源+”系列研究一 【浙商策略】产业新能源化带来的价值重估——拥抱“新能源+”系列研究二 【浙商电子】“新能源+”重构供应链，重视能源产业链全方位机遇——拥抱“新能源+”系列研究三 【浙商化工】新能源大背景下，化工行业的“立”与“变”——拥抱“新能源+”系列研究四 【浙商交运建筑】赋能、节能、产能，建筑工程行业三层次助力新能源+——拥抱“新能源+”系列研究五 【浙商机械】聚焦“发电端”低碳、“用电端”低碳——拥抱“新能源+”系列研究六 【浙商汽车】“新能源+”驱动汽车行业迎历史性变局——拥抱“新能源+”系列研究七 【浙商新材料】供需错配难解，"新能源+"金属牛市在途——拥抱“新能源+”系列研究八 【浙商|计算机】“数字新能源化”的两大变局——拥抱“新能源+”系列研究九 【浙商宏观||李超】全球碳中和如何拉动国内需求？——拥抱“新能源+”系列研究十 【浙商通信】重视储能温控赛道高成长机会——拥抱“新能源+”系列研究十一 【浙商中小盘】把握时代机遇，紧抓科创北交十倍股——拥抱“新能源+”系列研究十二 【浙商宏观||李超】“新能源+”指数编制及其应用——拥抱“新能源+”系列研究十三 （滑动查看历史报告） 工具条上设置固定宽高 背景可以设置被包含 可以完美对齐背景图和文字 以及制作自己的模板 浙商证券宏观研究团队简介 宏观政策方向 宏观智能配置方向 法律声明及风险提示 本公众号为浙商证券宏观团队设立。本公众号不是浙商证券宏观团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。 浙商证券及相关内容提供方保留对本公众号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本公众号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 廉洁从业申明： 我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。 李超宏观研究与资产配置 把握预期差， 关注这一个就对了！

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