宏观专题 | 低通胀市场如何看待?以往的收益回报如何?
（以下内容从天风国际证券《宏观专题 | 低通胀市场如何看待?以往的收益回报如何?》研报附件原文摘录）
回顾历史，在可控的通缩趋势对宏观资产来说是重大利好，在这段时间里，高质量、大盘股的年收益均有不错的收益，国债表现也不错，特别是短端国债。但是，成功的宏观投资者不靠“观点正确”赚钱。获取正收益最重要的是，找到市场主流定价失误的地方，并正确下注。 图片来源于：网络 目前美国六月的CPI数据出台，实际数值低于市场预期，也就证明了目前，美国六月CPI下行的速度正在逐步加快。而美联储特别在意(核心)服务业通胀，房屋通胀又是里面比较重要的部分。所以，房租等价租金(OER)的MoM增速下降到0.2%是个好消息--通胀的最后一块顽固的部分(房屋)开始松动。目前的商业租房软件(蓝线)和统计局官方(橙线)提供的房屋通胀数据。通常两者之间有9-12个月的滞后，但这一次落后的时间特别长。OER下行趋势可能代表着房价通缩趋势的开始。 图片来源于：惠博咨询 目前债市对未来美联储利率的定价。在近期鸽派CPI数据出台后，市场现在认为：2024年9/12月降息概率100%、2024年11月额外降息概率45%、2025年大概率每季度降息一次。 图片来源于：惠博咨询 在这样的市场定价里，想投资短端利率并赚钱的话，央行需要在接下来6个季度里降息6-7次。换句话说，经济要足够糟糕投资短债才能盈利。如果把未来12个月的经济背景分成这么几种情况--衰退，软着陆，高利率软着陆，不着陆(利率更高更久)。 图片来源于：高盛 2024年上半年的轻松赚钱主题是“增长放缓，高利率概率下降”。而目前这个新趋势已经被市场迅速消化。也就是说，现在“增长下行”已经不再是个可交易的市场意外。 图片来源于：高盛 但问题是，标普500指数目前PE指数为21+，上涨基本上由很小部分股票驱动，股票溢价非常低，如果在股票溢价低低时期买入股票并持有1-3年，历史回报率会怎么样呢？ 图片来源于：摩根大通 翻阅历史数据，如果在低/负股票溢价时买入标普500指数，收益不会太好。比如2000年代初，回报非常糟糕，市场越走越低。除此以外，在1997-98年，同样也是低/负股票溢价时买入标普500指数，未来12-36个月回报也非常一般。相反，如果说在正的股票溢价时买入标普500指数，相对来说累积回报分布在-5%到+15%之间。但1994年是个例外，当时ERP非常接近0%。当时如果买入股票并持有的话，会获得非常好的超额回报，这是一个软着陆成功的例子。 图片来源于：惠博咨询 整体来说，通胀大概率会继续下行，但不认为(长期宏观投资者)此时应该继续围绕“通胀下行”构建交易，因为市场(国债和大盘股)已经充分定价。 本文件由天风国际证券集团有限公司, 天风国际证券与期货有限公司（证监会中央编号：BAV573）及天风国际资产管理有限公司（证监会中央编号：ASF056）（合称“天风国际集团”）编制，所载资料可能以若干假设为基础，仅供专业投资者作非商业用途及参考之用途，会因经济、市场及其他情况而随时更改而毋须另行通知。任何媒体、网站或个人未经授权不得转载、链接、转贴或以其他方式复制发表本文件及任何内容。已获授权者，在使用本文件或任何内容时必须注明稿件来源于天风国际集团，并承诺遵守相关法例及一切使用的国际惯例，不为任何非法目的或以任何非法方式使用本文件，违者将依法追究相关法律责任。本文件所引用之数据或资料可能得自第三方，天风国际集团将尽可能确认资料来源之可靠性，但天风国际集团并不对第三方所提供数据或资料之准确性负责。且天风国际集团不会就本文件所载任何资料、预测及／或意见的公平性、准确性、时限性、完整性或正确性，以及任何该等预测及／或意见所依据的基准作出任何明文或暗示的保证、陈述、担保或承诺而负责或承担任何法律责任。本文件中如有类似前瞻性陈述之内容，此等内容或陈述不得视为对任何将来表现之保证，且应注意实际情况或发展可能与该等陈述有重大落差。本文件并非及不应被视为邀约、招揽、邀请、建议买卖任何投资产品或投资决策之依据，亦不应被诠释为专业意见。阅览本文件的人士或在作出任何投资决策前，应完全了解其风险以及有关法律、赋税及会计的特点及后果，并根据个人的情况决定投资是否切合个人的投资目标，以及能否承担有关风险，必要时应寻求适当的专业意见。投资涉及风险。敬请投资者注意，证券及投资的价值可升亦可跌，过往的表现不一定可以预示日后的表现。在若干国家，传阅及分派本文件的方式可能受法律或规例所限制。获取本文件的人士须知悉及遵守该等限制。
回顾历史，在可控的通缩趋势对宏观资产来说是重大利好，在这段时间里，高质量、大盘股的年收益均有不错的收益，国债表现也不错，特别是短端国债。但是，成功的宏观投资者不靠“观点正确”赚钱。获取正收益最重要的是，找到市场主流定价失误的地方，并正确下注。 图片来源于：网络 目前美国六月的CPI数据出台，实际数值低于市场预期，也就证明了目前，美国六月CPI下行的速度正在逐步加快。而美联储特别在意(核心)服务业通胀，房屋通胀又是里面比较重要的部分。所以，房租等价租金(OER)的MoM增速下降到0.2%是个好消息--通胀的最后一块顽固的部分(房屋)开始松动。目前的商业租房软件(蓝线)和统计局官方(橙线)提供的房屋通胀数据。通常两者之间有9-12个月的滞后，但这一次落后的时间特别长。OER下行趋势可能代表着房价通缩趋势的开始。 图片来源于：惠博咨询 目前债市对未来美联储利率的定价。在近期鸽派CPI数据出台后，市场现在认为：2024年9/12月降息概率100%、2024年11月额外降息概率45%、2025年大概率每季度降息一次。 图片来源于：惠博咨询 在这样的市场定价里，想投资短端利率并赚钱的话，央行需要在接下来6个季度里降息6-7次。换句话说，经济要足够糟糕投资短债才能盈利。如果把未来12个月的经济背景分成这么几种情况--衰退，软着陆，高利率软着陆，不着陆(利率更高更久)。 图片来源于：高盛 2024年上半年的轻松赚钱主题是“增长放缓，高利率概率下降”。而目前这个新趋势已经被市场迅速消化。也就是说，现在“增长下行”已经不再是个可交易的市场意外。 图片来源于：高盛 但问题是，标普500指数目前PE指数为21+，上涨基本上由很小部分股票驱动，股票溢价非常低，如果在股票溢价低低时期买入股票并持有1-3年，历史回报率会怎么样呢？ 图片来源于：摩根大通 翻阅历史数据，如果在低/负股票溢价时买入标普500指数，收益不会太好。比如2000年代初，回报非常糟糕，市场越走越低。除此以外，在1997-98年，同样也是低/负股票溢价时买入标普500指数，未来12-36个月回报也非常一般。相反，如果说在正的股票溢价时买入标普500指数，相对来说累积回报分布在-5%到+15%之间。但1994年是个例外，当时ERP非常接近0%。当时如果买入股票并持有的话，会获得非常好的超额回报，这是一个软着陆成功的例子。 图片来源于：惠博咨询 整体来说，通胀大概率会继续下行，但不认为(长期宏观投资者)此时应该继续围绕“通胀下行”构建交易，因为市场(国债和大盘股)已经充分定价。 本文件由天风国际证券集团有限公司, 天风国际证券与期货有限公司（证监会中央编号：BAV573）及天风国际资产管理有限公司（证监会中央编号：ASF056）（合称“天风国际集团”）编制，所载资料可能以若干假设为基础，仅供专业投资者作非商业用途及参考之用途，会因经济、市场及其他情况而随时更改而毋须另行通知。任何媒体、网站或个人未经授权不得转载、链接、转贴或以其他方式复制发表本文件及任何内容。已获授权者，在使用本文件或任何内容时必须注明稿件来源于天风国际集团，并承诺遵守相关法例及一切使用的国际惯例，不为任何非法目的或以任何非法方式使用本文件，违者将依法追究相关法律责任。本文件所引用之数据或资料可能得自第三方，天风国际集团将尽可能确认资料来源之可靠性，但天风国际集团并不对第三方所提供数据或资料之准确性负责。且天风国际集团不会就本文件所载任何资料、预测及／或意见的公平性、准确性、时限性、完整性或正确性，以及任何该等预测及／或意见所依据的基准作出任何明文或暗示的保证、陈述、担保或承诺而负责或承担任何法律责任。本文件中如有类似前瞻性陈述之内容，此等内容或陈述不得视为对任何将来表现之保证，且应注意实际情况或发展可能与该等陈述有重大落差。本文件并非及不应被视为邀约、招揽、邀请、建议买卖任何投资产品或投资决策之依据，亦不应被诠释为专业意见。阅览本文件的人士或在作出任何投资决策前，应完全了解其风险以及有关法律、赋税及会计的特点及后果，并根据个人的情况决定投资是否切合个人的投资目标，以及能否承担有关风险，必要时应寻求适当的专业意见。投资涉及风险。敬请投资者注意，证券及投资的价值可升亦可跌，过往的表现不一定可以预示日后的表现。在若干国家，传阅及分派本文件的方式可能受法律或规例所限制。获取本文件的人士须知悉及遵守该等限制。
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