【东吴晨报1217】【固收】【行业】商业贸易【个股】长城汽车、蓝月亮集团

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1217】【固收】【行业】商业贸易【个股】长城汽车、蓝月亮集团》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20201217 From 东吴研究所 00:00 04:31 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 固收 大秦转债： 市场需求旺盛，核心技术助力腾飞 转债投资价值分析 事件 大秦转债（113044.SH）于12月14开始网上申购：本次发行可转债拟募集资金不超过人民币 320.00 亿元（含320.00 亿元），在扣除相关发行费用后拟用于收购中国铁路太原局集团有限公司国有授权经营土地使用权和收购中国铁路太原局集团有限公司持有的太原铁路枢纽西南环线有限责任公司51%股权项目。 大秦转债条款中规中矩；上市价格预计在97-111元之间：转债存续期为6年，联合评级为AAA/AAA，股价为7.66元/股。下修条款为“20/30、85”，有条件赎回为“15/30、130”，有条件回售为“30、70”，条款中规中矩。以6年AAA中债企业债到期收益率4.03%（12/11）计算，纯债价值为90.35元，债底保护性较弱。按照12月11日大秦铁路的收盘价为6.77元，转换平价为88.38元，平价溢价率13.15%。根据2020年12月11日大秦铁路的收盘价6.77元计算，初始转换平价为88.38元。综合考虑公司基本面、信用评级以及可比转债转股溢价率情况，我们估计大秦转债的转股溢价率在15%到20%之间。根据相对价值法估计大秦转债上市价格约97元到111元之间，建议积极申购。 观点 西煤东运服务企业，货物发送量增长迅速。公司是全国承担“西煤东运”任务的重要煤炭铁路运输企业之一，居于重要地位，货物发送量持续增长，整体盈利能力很强，债务负担轻。公司主营晋蒙陕等省区铁路客、货运输业务，同时向国内其他铁路运输企业提供服务。公司运输的货品以动力煤为主，客运业务，担当开行以太原、大同等为始发终到的旅客列车，通达全国大部分省市、自治区。大秦线是国内西煤东运的核心货运通道，产能利用率高。 煤炭行业供需波动，运营成本上升。公司经营煤炭运输主要货源地为晋、蒙、陕等“三西”地区，属于我国最重要的煤炭生产地。虽然上述区域煤炭储量丰富，但上游煤炭企业的生产能力、煤炭开采情况、安全经营状况、对铁路煤炭运能源、原材料费用和人工成本是铁路运输生产的主要成本，其中消耗的能源主要为电力及燃油，消耗的原材料主要为钢材。近年来，随着国内外经济形势的变化，燃料和钢材的价格有较大的波动，人工成本亦呈逐年上升的趋势。输的需求下降或自建铁路运输等因素仍然对公司的货运业务总量产生较大制约作用。 营业收入额较稳定，净利润近年下行。报告期内（2015-2020），主营业务收入占营业收入的比例超95%，主营业务突出。报告期内（2015-2020），2018年公司营业收入较2017年增幅达35.45%，主要原因为：（1）受煤炭市场回暖等因素影响，2018年货物发送量、货物运输量等指标显著增加；（2）公司自2018年1月1日起执行新货运清算办法，由承运企业取得全程货物运费进款，导致货运收入有所增长。2019年，公司营业收入规模较2018年略有增长。受新冠肺炎疫情影响，2020年上半年公司客、货运发送量下降，导致营业收入有所下降。今年受疫情影响，货运、客运量下降拖累了业绩。三季度国内宏观经济逐步修复，电厂补库、冬储拉运，煤炭需求增长，转债发行的资金用于收购土地使用权，降低运营成本，预计公司业绩将进一步改善。与营业收入相反的是，近三年来公司净利润呈现出下滑趋势，考虑到供应链上端煤炭行业近些年的不景气，公司的原材料成本支出显著增加。 风险提示：宏观经济波动风险，供应链上游传统行业发展受限风险。 （分析师 李勇） 威唐转债： 深耕汽车零部件生产 掌握国外众多整车制造技术 事件 威唐转债（123088.SZ）于12月15日开始网上申购：总发行规模为3.01亿元，存续期为自发行日之日起六年。所募集资金到位后，公司将按照实际资金需求投入募集资金30,138.00万元用于大型精密冲压模具智能生产线建设项目。 威唐转债条款中规中矩；转债存续期为6年，联合评级为A+/A+，转股价为20.75元/股。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回为“15/30、130%”，有条件回售为“30、70%”，条款中规中矩。以6年A+中债企业债到期收益率9.11%（12/11）计算，纯债价值为72.95元，债底保护性一般。按照12月14日威唐工业的收盘价为18.42元，转换平价为88.77元,平价溢价率为12.65%。根据2020年12月14日威唐收盘价18.42元计算，初始转换平价为88.77元。综合考虑公司基本面、信用评级以及可比转债转股溢价率情况，我们估计威唐转债的转股溢价率在15%到20%之间。根据相对价值法估计威唐转债上市价格约98.04元到110.69元之间，建议投资者积极参与。 观点 优秀汽车零部件生产商，出口国际知名汽车零部件企业。威唐工业是一家专业从事汽车冲压模具的设计、研发、制造及销售的汽车行业的高新技术企业，目前业务范围已拓展至冲压零部件、自动化设备及新能源等领域，是汽车行业内一级供应商。公司是国内规模较大的汽车模具独立生产商，产品外销为主，主要配套于麦格纳、奇昊、伊思灵豪森、博泽等跨国汽车零部件厂商,并与之建立了较为稳定的合作关系；使用公司模具产品生产的冲压件最终配套于特斯拉、保时捷、奔驰、宝马、奥迪、捷豹路虎、大众、通用、福特、克莱斯勒等众多品牌车型。在模具业务基础上，公司拓展了冲压件业务，主要面向国内市场。 拥有冲压模具完整技术工艺，持续研究创新技术。公司主要生产车身结构及其相关系统结构件为主的中大型连续模与传递模。目前公司已形成从前期工艺流程设计分析、冲压工艺模拟分析、到后期的模具设计制造的完整技术工艺，具备较强的同步研发设计能力。在创新应用能力、模具开发设计、高精度制造技术等方面均有技术优势。截至2019年底，公司累计获得新型专利95项，被认定为“高新技术企业”，具有一定的技术优势。 外部经营环境持续恶化，需持续关注海外市场变化。我国一直是模具产品的净出国，根据中国模具工业协会公布的统计数据，2019年，我国模具出口总额为62.46亿美元，其中冲压模具出口额占总出口额的19.3%。汽车市场景气度下滑，新冠疫情在全球范围尚未得到有效控制，中美贸易持续摩擦，公司面临外部经营环境继续恶化风险；根据公司2020年上半年报，主营业务收入占比中，冲压模具检具占比为85.54%，冲压件占比为14.46%，出口海外营收占比为83.48%，国内营收占比为16.52%。汽车零部件行业继续出清，市场分化加剧，配套日系、德系、掌握核心技术、出口占比高的头部供应商抗压能力较强。由于国际贸易局势的变化难以预测，随着全球化竞争持续激烈，不排除部分国家和地区为了保护本地区的经济态势，打压我国相关产业，影响公司未来经营业绩。 风险提示：海外经营环境风险、利润总额持续下降。 （分析师 李勇） 行业 商业贸易： 11月社零数据发布，疫情后线下增速首次回正 投资要点 11月我国社零总额同比+5.0%，疫情后线下社零增速首次回正：2020年11月，社会消费品零售总额3.95万亿元，同比+5.0%。其中，网上商品零售额1.22万亿元，同比+12.1%；推算线下社会消费品零售额2.73万亿元，同比+0.4%。2020年初至11月，社会消费品零售总额35.14万亿，同比-4.8%。网上商品零售8.78万亿，同比+15.7%，网上占比为25%。推算线下社零总额为26.36万亿，同比-11.2%。 分品类看：可选消费品表现亮眼，消费反弹持续；化妆品类达近3年来单月增速最高值。①11月限额以上服装鞋帽纺织品类同比+4.6%，年底冬装消费持续高增；②化妆品类同比+32.3%，这是近3年来单月增速的最高值，我们认为这主要归功于双11期间线上化妆品消费持续火热；③金银珠宝类同比+24.8%，反弹持续；④通讯器材同比+43.6%，部分原因是今年iPhone12发售时间推迟至10月中下旬及11月上旬。⑤其他品类：粮油食品同比+7.7%；饮料类同比21.6%；烟酒类同比+11.4%；日用品类同比+8.1%；家电和音像器材同比+5.1%；办公用品同比+11.2%；汽车类同比+11.8%；家具类同比-2.2%。 从消费类型来看：商品零售增速环比提升，向常态增长恢复。11月商品零售额为3.45万亿元，同比+5.8%，增速环比10月增长1.0pct；餐饮业收入4980亿元，同比-0.6%。1-11月，商品零售31.68万亿元，同比-3.0%；餐饮业收入3.46亿元，同比-18.6%。 11月线上增速放缓，预示着“双11”的实质形态已从“拉动增长”变为“聚集销售”。2014年前，“双11”通过巨大的让利将线下消费者吸引至线上，拉动电商行业的增长；2014之后，线上消费者将消费提前或延后至“双11”，其作用变为聚集消费，增速也愈发趋近于全年增速。品牌在“双11”活动中可能陷入“赚名不赚利”的情况，未来品牌方对双11的态度和策略，可能会出现持续的调整。 投资建议：线下零售持续恢复，继9月线下社零同比持平后，11月线下增速在疫情后首次回正。随着近年来双11实质形态的转变，2020年11月的线上增速为近年来的较低水平。我们认为未来电商的增长仍是社会消费的主要驱动力，但未来线上商家和品牌商对双11的态度可能会持续调整。建议关注：①消费反弹趋势明显的纺服、珠宝赛道优质标的波司登、周大生等；②韧性强、国牌强势崛起的化妆品赛道优质标的华熙生物、珀莱雅、贝泰妮等。 风险提示：疫情复发、消费行业竞争加剧等。 （分析师 吴劲草） 个股 长城汽车（601633） 打破合资技术垄断，助力混动产业突破 投资要点 事件要点：2020年12月15日，长城汽车在保定哈弗技术中心全球首发“柠檬混动DHT”技术，通过高度集成、高效能的双电机混联混动技术，实现全速域、全场景下的经济性和动力性的完美平衡，打破合资品牌技术垄断。以“1-2-3”动力组合的前瞻性技术组合理念，搭建多样化动力组合，突破产品矩阵天花板，积极践行国家发展新能源战略。 打破合资品牌技术垄断，实现自主创新突破。混动市场目前主流方案代表为1）日产e-power串联架构；2）本田i-MMD串并联混合架构；3）丰田THS动力分流架构。“柠檬混动DHT”是由长城汽车完全独立自主设计、研发，具备完全自主知识产权的全新架构，打破了合资品牌在该领域的技术垄断，实现了自主品牌创新的突破，是自主崛起的重要力量。 全场景覆盖带来更佳体验，“1-2-3”混动组合满足多元化要求。“柠檬DHT”系统采用一个双电机混联拓扑结构，拥有纯电、混联、串联、能量回收等多种工作模式，实现了城市/郊区/高速工况的全场景覆盖，并以该系统为基础，构建HEV和PHEV两种动力架构以及三套动力总成，对应不同级别产品，满足用户的多元化选择。 三高一低技术路线，经济性及动力性全面占优。“柠檬DHT”技术路线满足1）高效率，系统最高效率达到50%；2）高集成度，优于传统方案的“七合一”小型高效动力系统；3）高续航，PHEV车型搭载全球最大动力电池，续航里程达到200km；4）低油耗，城市工况下可以做到5L/100km。全新双电机拓扑架构的经济性和动力性能测试结果均优于市场主流的串联、串并联及动力分流架构。 契合行业技术方向，完善自身产品能源布局。长城以哈弗+长城炮主攻传统能源SUV和皮卡市场，以欧拉+光束mini（宝马合资）提前布局纯电市场。近期发布的《新能源汽车技术路线图2.0》强调“扩大混动市场”，混动作为传统燃油车向电动化转型必经之路，兼具前期开发成本低+车企转型压力小+能源环境友好三大特征，长城以自研混动技术突破产品矩阵天花板，未来混动车型量产后有望拓宽产品覆盖面，完善能源布局，多线驱动自身销量提升。 投资建议：预计2020-2022年营业收入1013.66/1375.97/1569.65亿元，同比+5.4%/+35.7%/+14.1%，归母净利润49.94/84.27/110.08亿元，同比+11.0%/+68.7%/+30.6%，对应PE为50.19/29.74/22.77。全面看多整车板块，首推燃油+纯电+混动技术布局全面的长城汽车，维持“买入”评级。 风险提示：乘用车需求复苏低于预期；自主SUV价格战超出预期。 （分析师 黄细里） 蓝月亮集团（06993） 进击的蓝月，时间的朋友 投资要点 蓝月亮：从洗衣液破局者到行业一哥。蓝月亮是国内家庭清洁护理公司的龙头企业，提供包括衣物清洁，个人清洁和家居清洁在内的全套家庭清洁解决方案。公司以厨房清洁剂起家，在近30年的发展中，抓住洗衣液的发展风口。提前卡位助力公司在一众国内外洗护品牌中脱颖而出，建立了自己的市场地位，连续11年在洗衣液行业市占率排名第一，2019年达到24.4%。 前瞻性布局和高举高打的营销构建强大的品牌认知度：公司自2008年邀请郭晶晶代言以来，不断给消费者传递出洁净，专业，高科技，行业领先的品牌形象，打造了“蓝月亮节”，2013年至2019年连续七年赞助央视和湖南卫视的全国性电视节目，借此持续强化品牌认知，连续10年获得中国品牌力指数洗衣液和洗手液品牌榜第一。消费者已经建立起了洗衣液就等同于蓝月亮的心理意识。 线下网络广而深，线上渠道提早卡位，积累深厚的区位和资源优势：公司线下销售网络主要包括直销给大卖场及超市等大客户以及分销给各大超市，零售便利店等，目前已经有1403家线下分销商，覆盖了全国超过2600个区县的零售销售点。公司2012年便开始线上布局，开设了第一家天猫专卖店，目前与主要电商平台合作均超过10年。2019年洗衣液线上份额达到33.6%，超过第二名公司一倍多（第二名14.8%），线上渠道贡献收入占比达到47.2%。优势非常明显。 洗衣液将逐步替代现有洗衣粉的需求，持续利好蓝月亮：随着城乡洗衣机的全面普及，未来5年洗衣液有望逐步代替洗衣粉，据弗诺斯特沙利文统计，19-24年洗衣液市场规模CAGR达到13.6%，2024年渗透率提升至59%。公司作为行业龙头，凭借着品牌优势，以及营销和渠道双驱动，未来跟随行业有望继续保持业绩高增长。 洗手液龙头，后疫情时代享受洗手液逐步代替肥皂的行业红利：公司2000年推出首款洗手液产品，连续10多年排名行业第一，2019年市占率达到17.4%，未来5年受益于消费者卫生意识的提高，肥皂逐步被替代，洗手液全行业保持25%的增速，有望成为公司新的增长点。 盈利预测与投资评级：蓝月亮是国内家庭清洁护理品牌唯一的上市公司，是洗衣液和洗手液行业市占率第一的企业，享受行业未来5年的高增长红利。公司品牌深入人心，有较强的营销能力和渠道布局为其保驾护航，我们认为公司可享有一定的品牌溢价。我们预测公司FY2020-22年将实现净利润12.5亿/15.2亿/17.1亿港元，同比增速为15.7%/21.8%/12.1%，港股发行价为13.16港币，对应PE分别为61/ 50/ 44倍。首次覆盖，给予“买入”评级，港股目标价16.6港元。 风险提示：原材料价格大幅上涨，疫情反复影响销售，行业竞争加剧。 （分析师 吴劲草、汤军） 十二月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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