地产改善,消费偏弱——2024年二季度经济数据点评(海通宏观 李林芷、梁中华)
（以下内容从海通证券《地产改善,消费偏弱——2024年二季度经济数据点评(海通宏观 李林芷、梁中华)》研报附件原文摘录）
重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 海通宏观 | 梁中华团队 本报告作者： 李林芷 S0850524050002 梁中华 S0850520120001 ·概 要 · 二季度经济增速略有放缓，外需仍稳，内需分化。2024年上半年GDP实际同比增长5%，总体来看完成经济目标。二季度虽然受极端天气、外部环境等多重因素影响，经济小有波折，但仍具一定韧性，出口、生产保持稳健，地产边际改善，但消费仍相对薄弱。下一阶段，前期稳增长政策或持续发力，政策效果或进一步释放，我们对经济的长期走势仍保持乐观。 风险提示：外需超预期回落，地产优化政策效果不及预期。 1 二季度经济：地产改善，消费偏弱 从总体来看，上半年完成经济目标。2024年上半年GDP实际同比增长5%，与全年经济增长目标持平。其中一季度GDP实际增速为5.3%，二季度GDP实际增速为4.7%，季调后二季度GDP较一季度环比增长0.7%，季调环比折年率为2.8%。从当月数据来看，生产、消费在二季度呈现增速逐月下台阶的趋势。二季度经济增速较一季度相对放缓，这主要是受基数抬升、极端天气增多等因素影响。从价格来看，上半年GDP平减指数累计同比增速为-0.9%，较一季度的-1.1%小幅边际改善，这主要是受上游原材料中煤炭、有色金属、农产品中猪肉等涨价影响。 经济的分化仍在延续。分产业来看，第二产业虽较一季度小幅边际回落，但其5.6%的同比增速仍明显高于其他产业，是经济的主要支撑。第三产业增速下滑较快，从一季度的5.0%下降至4.2%，而第一产业则在边际改善。 二季度的主线有两条，一是地产优化政策起效带动内需部分改善。5月17日新一轮支持房地产的金融举措出炉，各地地产优化政策也陆续出台落地，对地产需求端形成较强支撑。我们重点跟踪了几个出台地产优化的主要城市，成都、北京、杭州和上海，我们发现刚改需求仍较充足的北京、上海、杭州，在政策优化后都出现了住房销售的明显提振，一手和二手房销售同比均持续回升，成都的二手房销售也有改善，但新房销售未见明显起色。地产需求端的回暖对经济增长有直接的拉动，下一阶段，如果销售改善趋势能够持续，或将利好地产链相关的板块如建材、家电、家具等行业的生产和需求，对经济起到间接的拉动，不过目前这一方面的改善还不明显。 二是外需虽有震荡但仍为经济提供支撑。2024年上半年我国出口金额同比增长3.6%，较一季度的1.4%还在上行，其中5、6两月出口当月同比增速高达7.6%和8.6%，强劲外需是当前经济的主要支撑。上半年我国主要出口商品中出口金额增速最高的是船舶、集成电路、汽车等，这些行业的生产受益于海外需求维持高增速。而出口创造收入、提升企业盈利，也能提高企业扩产投资的意愿，使得制造业投资也维持较高水平。 当前经济中较为薄弱的环节，是内需中的消费部分。二季度社零增速较一季度出现一定下滑，居民的收支增速也较一季度放缓。尤其是商品消费部分，今年二季度商品消费整体偏弱，这一方面是由于“促销季”常态化、长期化后，刺激消费的效果变化，但另一方面更是由于居民收入和财富预期未见提升，当前的消费意愿仍相对偏弱。 总体来看，二季度经济虽然受多重因素影响小有波折，但仍具一定韧性，出口、生产保持稳健，地产边际改善。下一阶段，前期稳增长政策或持续发力，政策效果或进一步释放，我们对经济的长期走势仍保持乐观。 2 生产：稳中略降 生产总体保持平稳，增速小幅回落。上半年，全国规模以上工业增加值同比增长6.0%，虽然略低于一季度的6.1%，但仍保持较高水平。6月工业增加值同比增长5.3%，略低于前一月的5.6%，连续第二个月回落。从季调环比看，6月工业增加值环比增长0.42%，虽然较前一月有所回升，但处于历年同期的偏低水平，总体来看，6月工业生产虽有波折，但仍强劲。 具体来看，出口和政策导向仍是生产的两条主线。从工业增加值看，运输设备、电子设备、有色、化工等行业增速居前；从产量看，清洁能源（水电、太阳能、风电）、化工产品（硫酸、烧碱）、有色金属、高新产品（新能源汽车、发电设备等）等产量保持同比高增。这些行业表现亮眼，一方面是由于出口支撑，海外需求旺盛使得运输设备、电子设备等行业保持较快增长。另一方面，新能源、高新技术等相关行业则受益于政策支持，长期保持较高的生产增速。除此之外，化工等行业还受益于产品价格的抬升，企业利润空间打开。受地产影响持续偏弱的建材、钢铁等行业生产增速仍处于各行业中的低位。 服务消费稳中略降。2024年6月服务业生产指数同比增长4.7%，较5月的4.8%小幅回落，这部分受到6月极端天气较多，居民出行不便的影响。不过我们预计随着暑期来临，服务消费将迎来新的机会。 失业率节后小幅下降。上半年全国城镇调查失业率平均值为5.1%，较一季度的5.2%下降0.1个百分点。其中6月城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率分别为5.0%和4.9%，均与前一个月持平。毕业季来临，失业率仍相对平稳，或反映就业优先政策发力显效。 3 消费：促销前置，增速回落 促销前置和极端天气导致消费表现偏弱。2024年上半年社会消费品零售总额累计同比增长3.7%，较一季度的4.7%回落1个百分点。其中，6月当月同比增速为2.0%，低于5月的3.7%，为2023年以来最低的当月同比增速。从季调环比来看，6月社零环比增速为-0.12%，为历年同期首度6月环比见负。根据国家统计局的数据，上半年服务零售额同比增长7.5%，累计同比增速连续第四个月回落。6月消费相对偏弱，一方面受到“618”促销季前置影响，6月消费高峰被熨平，部分消费前移至5月；另一方面6月暴雨、高温等极端天气较多，影响居民出行，消费场景受限。 从分项来看，6月商品零售和餐饮收入的增速分别为1.5%和5.4%，前者较5月回落，不过后者有所改善；线上消费零售额同比增速则从5月的5.9%大幅回落至-9.5%，线下消费反而出现反弹。今年“618”促销活动相对前置，带动5月线上商品消费的同时，对6月的数据造成一定干扰。不过由于中高考结束，聚餐宴请等活动增加，餐饮消费出现一定改善。 对比具体行业，基本需求类的消费品表现较好。在所有类别中，粮油食品、烟酒消费的增速最高，这既是由于餐饮需求增加，也受到猪肉等食品涨价的影响。增速回升较快的是金银珠宝消费，这一部分是由于6月金价回调，利好居民端购金需求释放。消费升级类的化妆品、家电音像等表现平淡，这些品类受线上促销活动影响较大，需求前置后，6月表现边际走弱，增速出现明显下滑。 居民收支增速放缓，消费意愿仍不足。二季度我国居民人均可支配收入和人均消费支出的实际增速分别为4.5%和5.0%，较一季度分别下滑1.7和3.3个百分点，其中支出回落的速度更快，这部分是受到基数抬升的影响。从居民消费倾向来看，今年二季度居民消费占可支配收入的比重为68.5%，虽然较去年小幅提升，但仍低于2021年和2019年之前的同期水平，这反映当前居民的消费意愿仍相对偏低，未能完全释放。 4 投资：地产优化政策起效 投资边际改善。上半年固定资产投资完成额累计同比增速为3.9%，略低于一季度的4.5%。其中6月固定资产投资完成额当月同比增速为3.6%，略高于5月的3.5%。从季调环比看，6月环比增速为0.21%，高于前一个月，但仍处于历年同期的偏低水平。 地产投资拖累减少，基建中电力热力投资增速较快。6月，制造业投资的同比增速为9.3%，较5月小幅回落0.1个百分点，仍保持高增速。狭义基建投资（不含电力）的当月同比增速较5月小幅回落，但广义基建投资的当月同比增速从5月的3.8%大幅抬升至10.2%，这反映其中电力热力投资的大幅增加，是基建投资改善的主要驱动力。地产投资当月同比增速停止连续14个月的回落，跌幅从前一月的11.0%小幅收窄至10.1%，对整体投资和经济的拖累有所减少。 制造业投资稳健增长，设备更新相关投资保持较高增速。强劲的外需、持续正增的企业利润均为制造业投资扩张提供支撑。大规模设备更新的政策效果不断显现，带动设备工器具购置投资大幅正增，上半年累计同比增速达17.3%。 基建投资受益于电力热力投资，稳中有升。广义基建投资改善，一方面是由于超长期特别国债发行、二季度专项债发行进度提速，为基建项目提供充裕资金，截至目前2023年增发国债1.5万个项目已经全部开工建设，项目落地形成实物工作量，推动广义基建投资改善。另一方面，电力热力投资的大幅增长，则是广义基建投资增长的主要驱动项，这主要是由于全球电力需求持续增长，国内电力市场化改革推进、能源绿色转型，推动新能源快速发展，使得与之相关的基建项目建设不断加速。 从基本面来看，地产优化政策在需求侧持续见效。5月17日，新一轮支持房地产的金融举措出炉，具体包括明确取消全国层面房贷利率政策下限、下调房贷首付款比例和公积金贷款利率、拟设立保障性住房再贷等措施。地产优化政策落地后，需求端改善最为明显，6月商品房销售面积和销售额的累计同比增速分别为-14.5%和-14.3%，跌幅较前一月大幅收窄6.2和12.1个百分点。生产端短期未见明显改善，6月新开工、施工、竣工面积的累计增速分别为-21.7%、-36.9%和-29.6%，竣工还在边际走弱，开工施工则边际改善。从海外历史经验看，地产开工、投资端反弹慢于销售端，地产优化政策的效果能否有效传导，其持续性能维持多久，仍有待观察。 风险提示：外需超预期回落，地产优化政策效果不及预期。 ---------------- 系列报告一：低利率下的大类资产配置 低利率环境：配置什么资产？——低利率下的资产配置系列一（海通宏观 应镓娴、梁中华等） 金融机构：如何适应低利率？——低利率下的资产配置系列二（海通宏观 应镓娴、贺媛、梁中华） 日本90年代：权益资产，哪些机会？（上篇）——低利率下的资产配置系列三（海通宏观 李林芷、梁中华） 美国低利率时期：配置哪些资产？——低利率下的资产配置系列四（海通宏观 王宇晴、梁中华） 居民部门：配置什么大类资产？——低利率下的资产配置系列五（海通宏观 应镓娴、贺媛、梁中华） 黄金定价的转变：两大变量——低利率下的资产配置系列六（海通宏观 梁中华） 日本90年代：权益资产，哪些机会？（下篇）——低利率下的资产配置系列七（海通宏观 李林芷、梁中华） 存款从“搬家”到“回家”：居民配置什么资产？——低利率下的资产配置系列八（海通宏观 梁中华） 系列报告二：房地产的化债之路 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二季度的主线有两条，一是地产优化政策起效带动内需部分改善。5月17日新一轮支持房地产的金融举措出炉，各地地产优化政策也陆续出台落地，对地产需求端形成较强支撑。我们重点跟踪了几个出台地产优化的主要城市，成都、北京、杭州和上海，我们发现刚改需求仍较充足的北京、上海、杭州，在政策优化后都出现了住房销售的明显提振，一手和二手房销售同比均持续回升，成都的二手房销售也有改善，但新房销售未见明显起色。地产需求端的回暖对经济增长有直接的拉动，下一阶段，如果销售改善趋势能够持续，或将利好地产链相关的板块如建材、家电、家具等行业的生产和需求，对经济起到间接的拉动，不过目前这一方面的改善还不明显。 二是外需虽有震荡但仍为经济提供支撑。2024年上半年我国出口金额同比增长3.6%，较一季度的1.4%还在上行，其中5、6两月出口当月同比增速高达7.6%和8.6%，强劲外需是当前经济的主要支撑。上半年我国主要出口商品中出口金额增速最高的是船舶、集成电路、汽车等，这些行业的生产受益于海外需求维持高增速。而出口创造收入、提升企业盈利，也能提高企业扩产投资的意愿，使得制造业投资也维持较高水平。 当前经济中较为薄弱的环节，是内需中的消费部分。二季度社零增速较一季度出现一定下滑，居民的收支增速也较一季度放缓。尤其是商品消费部分，今年二季度商品消费整体偏弱，这一方面是由于“促销季”常态化、长期化后，刺激消费的效果变化，但另一方面更是由于居民收入和财富预期未见提升，当前的消费意愿仍相对偏弱。 总体来看，二季度经济虽然受多重因素影响小有波折，但仍具一定韧性，出口、生产保持稳健，地产边际改善。下一阶段，前期稳增长政策或持续发力，政策效果或进一步释放，我们对经济的长期走势仍保持乐观。 2 生产：稳中略降 生产总体保持平稳，增速小幅回落。上半年，全国规模以上工业增加值同比增长6.0%，虽然略低于一季度的6.1%，但仍保持较高水平。6月工业增加值同比增长5.3%，略低于前一月的5.6%，连续第二个月回落。从季调环比看，6月工业增加值环比增长0.42%，虽然较前一月有所回升，但处于历年同期的偏低水平，总体来看，6月工业生产虽有波折，但仍强劲。 具体来看，出口和政策导向仍是生产的两条主线。从工业增加值看，运输设备、电子设备、有色、化工等行业增速居前；从产量看，清洁能源（水电、太阳能、风电）、化工产品（硫酸、烧碱）、有色金属、高新产品（新能源汽车、发电设备等）等产量保持同比高增。这些行业表现亮眼，一方面是由于出口支撑，海外需求旺盛使得运输设备、电子设备等行业保持较快增长。另一方面，新能源、高新技术等相关行业则受益于政策支持，长期保持较高的生产增速。除此之外，化工等行业还受益于产品价格的抬升，企业利润空间打开。受地产影响持续偏弱的建材、钢铁等行业生产增速仍处于各行业中的低位。 服务消费稳中略降。2024年6月服务业生产指数同比增长4.7%，较5月的4.8%小幅回落，这部分受到6月极端天气较多，居民出行不便的影响。不过我们预计随着暑期来临，服务消费将迎来新的机会。 失业率节后小幅下降。上半年全国城镇调查失业率平均值为5.1%，较一季度的5.2%下降0.1个百分点。其中6月城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率分别为5.0%和4.9%，均与前一个月持平。毕业季来临，失业率仍相对平稳，或反映就业优先政策发力显效。 3 消费：促销前置，增速回落 促销前置和极端天气导致消费表现偏弱。2024年上半年社会消费品零售总额累计同比增长3.7%，较一季度的4.7%回落1个百分点。其中，6月当月同比增速为2.0%，低于5月的3.7%，为2023年以来最低的当月同比增速。从季调环比来看，6月社零环比增速为-0.12%，为历年同期首度6月环比见负。根据国家统计局的数据，上半年服务零售额同比增长7.5%，累计同比增速连续第四个月回落。6月消费相对偏弱，一方面受到“618”促销季前置影响，6月消费高峰被熨平，部分消费前移至5月；另一方面6月暴雨、高温等极端天气较多，影响居民出行，消费场景受限。 从分项来看，6月商品零售和餐饮收入的增速分别为1.5%和5.4%，前者较5月回落，不过后者有所改善；线上消费零售额同比增速则从5月的5.9%大幅回落至-9.5%，线下消费反而出现反弹。今年“618”促销活动相对前置，带动5月线上商品消费的同时，对6月的数据造成一定干扰。不过由于中高考结束，聚餐宴请等活动增加，餐饮消费出现一定改善。 对比具体行业，基本需求类的消费品表现较好。在所有类别中，粮油食品、烟酒消费的增速最高，这既是由于餐饮需求增加，也受到猪肉等食品涨价的影响。增速回升较快的是金银珠宝消费，这一部分是由于6月金价回调，利好居民端购金需求释放。消费升级类的化妆品、家电音像等表现平淡，这些品类受线上促销活动影响较大，需求前置后，6月表现边际走弱，增速出现明显下滑。 居民收支增速放缓，消费意愿仍不足。二季度我国居民人均可支配收入和人均消费支出的实际增速分别为4.5%和5.0%，较一季度分别下滑1.7和3.3个百分点，其中支出回落的速度更快，这部分是受到基数抬升的影响。从居民消费倾向来看，今年二季度居民消费占可支配收入的比重为68.5%，虽然较去年小幅提升，但仍低于2021年和2019年之前的同期水平，这反映当前居民的消费意愿仍相对偏低，未能完全释放。 4 投资：地产优化政策起效 投资边际改善。上半年固定资产投资完成额累计同比增速为3.9%，略低于一季度的4.5%。其中6月固定资产投资完成额当月同比增速为3.6%，略高于5月的3.5%。从季调环比看，6月环比增速为0.21%，高于前一个月，但仍处于历年同期的偏低水平。 地产投资拖累减少，基建中电力热力投资增速较快。6月，制造业投资的同比增速为9.3%，较5月小幅回落0.1个百分点，仍保持高增速。狭义基建投资（不含电力）的当月同比增速较5月小幅回落，但广义基建投资的当月同比增速从5月的3.8%大幅抬升至10.2%，这反映其中电力热力投资的大幅增加，是基建投资改善的主要驱动力。地产投资当月同比增速停止连续14个月的回落，跌幅从前一月的11.0%小幅收窄至10.1%，对整体投资和经济的拖累有所减少。 制造业投资稳健增长，设备更新相关投资保持较高增速。强劲的外需、持续正增的企业利润均为制造业投资扩张提供支撑。大规模设备更新的政策效果不断显现，带动设备工器具购置投资大幅正增，上半年累计同比增速达17.3%。 基建投资受益于电力热力投资，稳中有升。广义基建投资改善，一方面是由于超长期特别国债发行、二季度专项债发行进度提速，为基建项目提供充裕资金，截至目前2023年增发国债1.5万个项目已经全部开工建设，项目落地形成实物工作量，推动广义基建投资改善。另一方面，电力热力投资的大幅增长，则是广义基建投资增长的主要驱动项，这主要是由于全球电力需求持续增长，国内电力市场化改革推进、能源绿色转型，推动新能源快速发展，使得与之相关的基建项目建设不断加速。 从基本面来看，地产优化政策在需求侧持续见效。5月17日，新一轮支持房地产的金融举措出炉，具体包括明确取消全国层面房贷利率政策下限、下调房贷首付款比例和公积金贷款利率、拟设立保障性住房再贷等措施。地产优化政策落地后，需求端改善最为明显，6月商品房销售面积和销售额的累计同比增速分别为-14.5%和-14.3%，跌幅较前一月大幅收窄6.2和12.1个百分点。生产端短期未见明显改善，6月新开工、施工、竣工面积的累计增速分别为-21.7%、-36.9%和-29.6%，竣工还在边际走弱，开工施工则边际改善。从海外历史经验看，地产开工、投资端反弹慢于销售端，地产优化政策的效果能否有效传导，其持续性能维持多久，仍有待观察。 风险提示：外需超预期回落，地产优化政策效果不及预期。 ---------------- 系列报告一：低利率下的大类资产配置 低利率环境：配置什么资产？——低利率下的资产配置系列一（海通宏观 应镓娴、梁中华等） 金融机构：如何适应低利率？——低利率下的资产配置系列二（海通宏观 应镓娴、贺媛、梁中华） 日本90年代：权益资产，哪些机会？（上篇）——低利率下的资产配置系列三（海通宏观 李林芷、梁中华） 美国低利率时期：配置哪些资产？——低利率下的资产配置系列四（海通宏观 王宇晴、梁中华） 居民部门：配置什么大类资产？——低利率下的资产配置系列五（海通宏观 应镓娴、贺媛、梁中华） 黄金定价的转变：两大变量——低利率下的资产配置系列六（海通宏观 梁中华） 日本90年代：权益资产，哪些机会？（下篇）——低利率下的资产配置系列七（海通宏观 李林芷、梁中华） 存款从“搬家”到“回家”：居民配置什么资产？——低利率下的资产配置系列八（海通宏观 梁中华） 系列报告二：房地产的化债之路 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