可转债周报 | 二季度转债发行再创新低,供需风格错配持续加深

（以下内容从东方金诚《可转债周报 | 二季度转债发行再创新低,供需风格错配持续加深》研报附件原文摘录）
　　核心观点 二季度，转债市场仅新发转债3支，规模43.37亿元，再创新低；同期，退市转债规模却依然维持高位，达到226.72亿元。低发行结合高退出，存量转债规模于二季度末继续下降至7964.61亿元，但由于退市转债规模与存续转债转股规模均大幅低于一季度，二季度转债市场规模降幅显著收缩。 二季度转债发行再创新低主因在于监管趋严、审核口径收窄，2024年以来，通过发审委审核与获得证监会注册批复的预案数量由2023年平均10支以上降至平均3支以下。预案角度看，再融资政策收紧、上市公司基本面走弱，使转债预案发行数量显著缩量，撤回申请的数量也大幅增加，将对中长期转债市场规模形成制约。但边际上看，6月以来，转债审核节奏已有边际改善，有望带动三季度转债供给实现小幅放量。 供需角度看，三季度转债市场整体维持紧平衡格局，但风格错配问题持续加深。从二季度已发与后续待发转债预案上看，短期内供给端转债整体呈现中低评级与小盘特点。但需求端，权益与转债市场持续调整，弱资质转债信用风险不断暴露，转债ETF与险资等低风偏资金逐渐扩容，转债主要持有人对大盘转债与债性转债的偏好不断提升。供需风格错配问题日益加深，转债市场大小盘分化或进一步加速。 市场回顾：上周，转债市场价格下降，估值抬升，其中转换价值90以下区间转债估值上升2pcts，纯债价值80以下区间转债纯债溢价率上升4pcts。一级市场3支转债发行，合计发行规模15.02亿元，无转债上市；截至上周五，转债市场存量规模7936.77亿元，较年初减少771.15亿元。 报告正文如下： 一、转债聚焦 2024年二季度，转债市场发行规模再创新低，合计发行转债 3支，环比下降66.67%，发行量 43.37 亿元，环比下降49.41%。其中，湘泵转债与宏柏转债均于4月中上旬发行，升24转债时隔2月后于6月中旬发行。同期，转债退市规模依然维持高位，二季度退市转债合计 18 支，环比下降5.26%，退市规模226.72 亿元，环比下降23.56%。退市转债中，12支为提前赎回，6支为到期清偿，强赎退市规模占比超过八成，达到2022年后次高水平，反映出在二季度转债市场强势反弹过程中，发行人借势强赎退出的意愿较高。 极低发行叠加高退出，二季度存量转债数量继续下降，降幅由一季度的减少10支，扩大到减少15支；但退市规模由一季度的681.35亿元显著收敛至61.96亿元，主要原因一是二季度退市转债规模明显低于一季度，二是存续转债转股规模也大幅低于一季度，其中一季度中信转债控股股东中信金控将其所持263.88亿元转债全部转股以补充资本金，进一步放大了一季度转债市场规模降幅。另外值得一提的是，二季度退市转债转股比例显著好于一季度，除三力转债转股比例仅67.63%，广电转债91.41%，海澜转债98.27%，其余公募转债转股比例均在99%以上，退市转债面临的偿付压力并不大。截至二季度末，转债市场存量规模7964.61亿元，相较年初8707.92亿元，下降743.31亿元，回到2022年三季度附近水平。 二季度转债发行再创新低主因在于监管趋严、审核口径收窄，6月转债审核节奏边际改善有望带动三季度转债供给小幅放量，但再融资持续收紧将对中长期转债市场规模形成制约。 再融资政策收紧、上市公司基本面走弱是二季度转债发行再创新低的主要原因。自2023年“827新政”收紧上市公司再融资以来，IPO、定增及可转债的预案披露及审理数量大幅下降，且在监管审核趋严的环境下，上市公司撤回再融资申请的数量也大幅增加。今年3月，证监会继续释放强监管信号，多次提出将严把上市公司申报质量，加大现场检查力度；同时，在严监管基调下，4月披露年报显示2023年上市公司业绩明显下滑，也进一步强化了监管对上市公司经营质量及再融资合理性的关注，导致企业观望情绪上升，转债发行积极性减弱。 2024年1-6月，通过发审委审核与获得证监会批复的转债预案数量月均仅为2.67支，显著低于2023年月均10.50支、11.08支的水平，转债审核推进明显放缓，审核口径收窄。发行人端，二季度转债预案发行仅3支，创下近年新低，而发行人主动停止实施转债预案数量则达到25支，创下近年新高。截至二季度末，转债市场存量预案共118支，规模1599.77亿元，其中近五成得到发审委受理，进入审核程序（29支已被受理，10支发审委审核通过，19支获证监会注册批复），也有近四成（44支）在通过股东大会审议后，尚未向发审委报送材料。 6月转债预案受理出现边际回暖，预计在审核边际修复中，三季度转债供给有望迎来小幅放量。随着6月本年首支IPO得到受理，转债市场监管环境也出现明显修复，6月获得证监会注册批复的转债预案数量达到6支，为2023年12月以来新高。此外，继6月14日升24转债成功发行，7月首周已有5支转债公告即将发行，宣告转债供给正在逐步回暖。不过，“新国九条”后，预计较长时间内监管都将严把IPO和再融资审核关，下半年转债发行供给增量幅度较为有限。 供需角度看，三季度转债市场整体维持紧平衡格局，风格错配问题正在显现，转债市场大小盘分化或进一步加深。 从发行风格上看，二季度所发三支转债评级均为AA-级，平均发行规模14.46亿元，7月待发的5支转债评级分布在AA-与A+级，平均发行规模4.44亿元，而存量预案中，已获发审委通过与证监会核准的转债平均规模也在10亿元附近。整体来看，短期供给端新发与待发转债整体呈现中低评级与小盘特点。 但在需求端，因权益与转债市场持续调整，弱资质转债信用风险不断暴露，转债主要持有人对大盘转债与债性转债的偏好不断提升，转债市场风格错配问题日益加深。沪深交易所披露的二季度债券持有人数据显示（面值口径），在转债市场存量缩减的背景下，保险机构、券商自营与基金转债持仓逆势扩张。其中，基金作为转债市场最重要持有人，转债持仓扩大13.92亿元，达到2718.76亿元，占比扩大0.61pcts达到32.89%。其中，转债ETF产品规模显著扩容。截至二季度末，博时可转债ETF规模120.18亿元（市值口径），海富通上证投资级可转债ETF规模10.79亿元，分别环比提升62.21%、123.30%，博时可转债ETF于6月19日突破百亿规模，成为年内第三只规模达到百亿元的债券ETF。二季度转债ETF扩容主要由于，在债市收益率中枢持续下移、各债券品种绝对收益和相对利差均已压至历史低位的背景下，转债配置价值显现。此外，二季度保险机构含理财属性产品规模扩张，也带动保险机构6月逆势增持转债64.14亿元，为各类转债持有人中最高水平，且保险机构由于投资期限较长，对所持转债资质要求较高，主要偏好大盘与债性转债。 展望后市，随审核边际修复，预计三季度转债供给有望迎来小幅放量，同时，基金底仓转债配置需求随原底仓转债退市释放、市场对转债ETF偏好提升，险资转债配置需求提升，将带动转债需求提升，预计转债市场继续呈现紧平衡格局。从供需结构看，短期权益震荡调整风险依然较大继续压制偏股型转债赚钱效应，在新“国九条”带来的退市风险影响下，弱资质转债依然面临信用风险重定价带来的价格大幅调整风险，在此背景下，预计转债ETF、保险资金等主要持仓者继续青睐强资质、偏债型的大盘转债，因此，在需求拥挤（需求集中释放推升价格）与虹吸效用（价格优势导致其他转债持有人也调仓至此类转债）作用下，三季度大盘转债或表现更优。 二、上周市场回顾 2.1 二级市场 上周，权益市场主要指数集体下挫，上证指数、深证成指、创业板指分别收跌0.59%、1.73%，1.65%。周一，A股指数分化，房地产领涨，两市成交额6606亿元，北向资金净买入62.70亿元；周二，A股窄幅整理，指数再度分化，两市成交额6473亿元，北向资金净卖出55.28亿元；周三，A股震荡走低，量能继续萎缩，两市成交额5830亿元，较前日大幅缩量643亿元，北向资金净卖出14.03亿元；周四，A股高开低走，深圳成指创近5个月新低，两市成交额5860亿元，北向资金净卖出39.66亿元；周五，A股早盘震荡走低，午后在医药股提振下探底回升，两市成交额5573亿元，北向资金净卖出30.5亿元。分行业看，申万一级行业指数多数下跌，上涨行业中，有色金属、商贸零售涨超2%，钢铁、综合涨超1%；下跌行业中，国防军工、机械设备、美容护理、电力设备跌逾3%，电子、家用电器、计算机、汽车跌逾2%。 上周，转债市场主要指数跟随下跌，中证转债、上证转债、深证转债指数分别收跌0.45%、0.27%、0.77%，日均成交额608.86亿元，较上周放量4.23亿元。从价格看，转债市场多数个券下跌，564支转债中120只个券上涨，444支个券下跌，其中上涨个券主要来自医药生物、汽车、电力设备，下跌个券主要来自基础化工、电子、电力设备、机械设备。上涨个券中，中装转2涨超27%，正裕转债涨超13%，今飞转债涨超5%；下跌个券中，英力转债跌逾9%，惠城转债跌逾8%，盛路转债、耐普转债跌逾7%。 2.2 转债价格和估值 上周，转债市场个券价格下降，估值提升。转债价格方面，上周，全市场转债价格算术平均值116.71元，较前周下降0.99元，中位数为110.79元，较前周下降1.29元。转股溢价率方面，上周，全市场转债转股溢价率算术平均值和中位数分别为75.61%、53.37%，较上周上升2.56pcts、0.50pcts，其中转换价值90以下转债估值上升2pcts，评级A+及以下评级转债估值上升4pcts；纯债溢价率方面，全市场转债纯债溢价率算数平均值和中位数分别为14.01%和6.97%，较前周下降1.25pcts、0.94pcts，其中，纯债价值80以下区间转债纯债溢价率继续下跌4pcts。 2.3 一级市场 上周，利扬转债、泰瑞转债、欧通转债发行，合计发行规模15.02亿元，无转债上市。截至7月5日，转债市场存量规模7936.77亿元，较年初减少771.15亿元。利扬转债发行人广东利扬芯片测试股份有限公司是国内知名的独立第三方专业芯片测试技术服务商、国家级专精特新小巨人企业，主营业务包括集成电路测试方案开发、芯片成品测试服务以及与集成电路测试相关的配套服务；泰瑞转债发行人泰瑞机器股份有限公司是一家拥有世界领先技术的模压成型解决方案提供商，在塑料成型及金属成型领域具备提供完整的、可持续的全产业成型解决方案；欧通转债发行人深圳欧陆通电子股份有限公司是国内领先的开关电源制造商，深耕电源领域二十多年，专注于开关电源产品的研发、生产与销售，致力于为客户提供可靠、智能、高效率、高功率密度的开关电源产品。 上周，豫光金铅发行可转债获证监会注册批复。截至7月7日，共计20只转债通过证监会核准待发，合计136.05亿元，共计10只转债过发审委，合计146.68亿元（见附表1）。 条款跟踪方面，多只转债提议下修转股价格。上周，亚药转债公告将转股价格由4.21元/股下修至3.00元/股；苏利转债、利民转债、鹿山转债、强力转债、家悦转债公告董事会提议下修转股价格；万讯转债、晓鸥转债、斯莱转债、闻泰转债、联创转债、合兴转债、佩蒂转债、海能转债、锂科转债、天业转债、永22转债、莱克转债、华宏转债、阿拉转债、华阳转债、信测转债、冠中转债、华阳转债、金轮转债、天23转债、红墙转债、昌红转债、神码转债公告不下修转股价格；志特转债、科华转债、锋龙转债、能辉转债、申昊转债、首华转债、天赐转债、建工转债、智能转债、万顺转债、洋丰转债公告预计触发下修条件。诺泰转债公告预计触发提前赎回条件。 本文作者 | 研究发展部 翟恬甜 曹源源 权利及免责声明 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、评级结果等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方/ 发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 由于评级预测具有主观性和局限性，东方金诚对于评级预测以及基于评级预测的结论并不保证与实际情况一致，并保留随时予以修正或更新的权利。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本研究报告仅授权东方金诚指定的使用者使用，且该等使用者必须按照授权确定的方式使用，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。 未获授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。

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