【招银研究】行业研究2024年中期展望合集——分化复苏探均衡,四化并进蕴新机

（以下内容从招商银行《【招银研究】行业研究2024年中期展望合集——分化复苏探均衡,四化并进蕴新机》研报附件原文摘录）
　　招商银行研究院将分章节为您推送《行业研究2024年中期回顾与展望合集》 我们将为您梳理2024年下半年各行业的具体展望，并按照现代化产业体系之绿色化、智能化、高端化、融合化分别为您推送具体展望。 本篇为全文第一部分，“经济主线概览：结构分化延续，拥抱‘四化’机遇”。 ■ 2024年上半年，经济“非均衡复苏”。回顾上半年，Q1开局良好，Q2修复动能转弱。工业、地产、消费等多领域“以价换量”特征突出，反映出需求不足的核心矛盾。在此环境下，经济结构呈现出供给强于需求、外需强于内需的非均衡态势。前瞻来看，逆周期政策托举下，下半年供需将更为均衡，量价趋于收敛，预计全年GDP同比增长5.1%。 ■ 经济增长驱动力：制造业强劲增长，基建动能趋缓，消费温和复苏，地产下行压力仍大。 1）制造业：1-5月制造业投资同增9.6%，下半年政策托举和外需韧性的支撑动能仍强。不过，PPI中枢仍将处于低位、部分行业产能过剩等不利因素值得关注。 2）基建：1-5月全口径基建投资规模同增6.7%，但节奏上呈现逐月下降态势。上半年财政支撑力度有限、实物工作量有待提振，下半年有望边际改善。但是，财政收支压力和地方化债压力或仍对投资增速形成客观约束。预计全年全口径基建投资增速在4%-7%区间。 3）消费：上半年社零总额延续温和复苏，但较疫前中枢水平仍有明显回落。从结构看，服务消费强于商品消费，商品消费结构分化。展望下半年，财政政策有望增强居民收入的改善力度，消费品以旧换新政策将继续发力，社零增长动能预计延续平稳修复。 4）房地产：需求端销售低迷，二手房表现强于新房，政策已接近放松到位；供给端投资惯性下行，销售回款成房企最大拖累，政府收储等增量政策的落地及效果是跟踪重点。我们判断2024年商品房销售面积同比-12%~-15%，投资额同比下滑10%。 ■ 周期性线索：库存周期向上，产能周期磨底。短周期维度，年初以来库存周期已从去库切换至补库阶段，下半年补库趋势有望延续，但补库力度或受到需求偏弱的掣肘。考虑到产业链利润预计继续向中下游行业聚集，相关行业有望迎来景气度好转、库存向上。中周期维度，产能周期尚处磨底阶段，下半年或继续底部徘徊，部分中游新兴行业和下游消费行业面临产能过剩困境，可挖掘供需格局相对占优的结构性方向。 ■ 结构性趋势：高质发展新阶段，拥抱“四化”新机遇。中长期视角看，经济发展已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，现代化产业体系建设有望形成新的支撑力量。我们认为，现代化产业体系建设将围绕绿色化、智能化、高端化、融合化展开。本文以“四化”为主线，自下而上梳理出重点行业的“四化”发展趋势及短期景气度变化，寻找业务布局的突破口。 正文 经济主线概览：结构分化延续，拥抱“四化”机遇 1.1 经济运行态势：分化复苏，再探均衡 1.1.1 总览： 2024年上半年，中国经济继续处于波浪式修复进程中。一季度经济开局良好，GDP实现5.3%的超预期增长；二季度经济修复动能转弱，4-5月内需相关指标有所回落。为提振内生动能，上半年中央层面出台一系列积极政策，包括降息降准、超长期特别国债、地产“517”新政、大规模设备更新和消费品以旧换新等，释放出明确的“稳增长”信号。 从结构上看，上半年“以价换量”特征突出。工业领域，1-5月PPI中枢为-2.4%，PPI-PPIRM剪刀差持续收窄，企业利润率受到压制，较为强劲的工业增加值支撑企业盈利弱修复。出口方面，1-5月出口数量月均增长12.7%，而人民币出口价格月均下降5.3%。地产领域，年初以来重点城市二手房成交量边际回升，主要由价格回落驱动。消费领域，今年假日旅游出游人次较2019年同期有明显增长，但人均旅游消费不及疫前水平且恢复度边际走弱。量强于价的背后，反映出有效需求不足和社会预期偏弱的核心矛盾。在此环境下，经济结构呈现出供给强于需求、外需强于内需的非均衡态势。具体体现为，制造业PMI生产指数持续强于新订单和新出口订单指数（3月均值），产需存在缺口。拆分需求看，内需修复力度偏弱，结构分化依旧明显，制造业投资高增，基建投资增速逐月放缓，地产投资延续收缩，社零修复斜率偏缓；而外需端则受益于全球制造业PMI重回扩张区间，出口动能有所抬升。 展望下半年，逆周期政策托举下，供需更为均衡，量价趋于收敛。在需求不足的大环境下，下半年政策端或更加注重激活需求，进而畅通经济供需循环。一方面，以旧换新、超长期特别国债等政策有望进一步落地显效；另一方面，政策性开发性金融工具等增量工具或会出台。伴随内需动能边际复苏，下半年PPI和CPI通胀预计温和改善，企业盈利将延续修复，结构性产能过剩压力将得到缓解，社会预期有望得到提振，驱动量价逐步收敛。从三驾马车出发，结构分化仍将延续。消费端，价格回升和以旧换新政策之下，社零增长动能预计平稳修复。投资端，下半年制造业投资将在新质生产力发展中维持韧性；基建投资动能将受到财政政策的支撑，不过财政收支压力对增速形成客观制约；地产基本面大概率延续弱势，预计销售和投资仍处下降通道中。出口端，外需韧性将带动出口温和增长。综上，经济回升向好态势有望得到增强，预计2024年全年GDP同比增长5.1%。 图1：上半年，供给强于需求 资料来源：Wind，招商银行研究院 图2：上半年，外需强于内需，内需冷热不均资料来源：Wind，招商银行研究院 1.1.2 制造业：投资强劲增长，下半年支撑动能仍强 1-5月，制造业投资同比增速达9.6%，增长动能较2023年有所抬升，构成固定资产投资的主要拉动项。 制造业投资的强劲增长主要得益于政策托举和外需韧性。1）内需方面，在大规模设备更新改造政策带动下，前五个月设备工器具购置投资累计增长17.5%，扩建投资累计增长40.8%。同时，现代化产业体系向绿色化、智能化、高端化、融合化升级的中长期方向不变，今年以来高技术制造业投资维持韧性。2）外需方面，上半年出口韧性超预期，对运输设备、计算机电子设备、纺织服装、家具等高出口依赖度行业的生产和投资形成支撑。不过，拆分量价看，除船舶和集成电路外，多数商品出口均呈现“量强于价”特征。 前瞻地看，下半年制造业投资有望维持韧性，增速或有小幅下降。积极的因素在于：一方面，今年政府工作报告的产业政策均围绕新质生产力展开，政策将继续托举制造业投资。另一方面，下半年出口动能预计保持稳定，外需将对相关产业链形成支撑。不过，不利的因素同样不容忽视：第一，价格逐步回升但仍陷低迷，乐观情形下全年PPI中枢预计在-1%，将压制企业盈利的修复力度，企业投产意愿相应受到约束。第二，部分行业因供给端快速扩张引发产能过剩，投资增速有所回落方能有效驱动供需缺口收敛。第三，外贸环境存在不确定性，可能影响我国出口秩序。 图3：制造业投资增速资料来源：Wind，招商银行研究院 图4：我国出口商品结构（1-5月商品金额和数量累计增速，按美元计价）资料来源：海关总署，招商银行研究院 1.1.3 基建：动能边际趋缓，下半年平稳增长 上半年基建投资具备韧性但增速边际放缓。1-5月全口径基建投资规模同比增长6.7%（2023年全年为8.2%），节奏上呈现出逐月边际下降态势。三大板块延续分化，1-5月电热燃水、交运储邮、水利公环的投资增速分别为23.7%、7.1%、-1.5%。 从资金端看，财政支撑力度有限。第一，1-5月新增专项债发行进度慢于往年。第二，截至2月，2023年增发的万亿国债已分三批下达完毕，资金已落实至具体项目，故二季度以来支撑减弱。第三，国有土地使用权收入继续承压，1-4月财政收入同比下滑3.4%，掣肘财政支出力度。第四，化解地方债务风险的政策背景下，部分省市的基建投融资存在约束。从项目端看，实物工作量有待提振。年初以来建筑业PMI弱于季节性，石油沥青装置开工率、水泥发运率的中枢水平弱于往年。 展望下半年，基建仍将是稳增长的重要抓手，不过财政收支压力对增速形成客观制约。4月中央政治局会议提出，“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度”。超长期特别国债已于5月开启发行，专项债发行节奏有望提速，叠加政策性开发性金融工具等增量工具或会出台，财政政策将对基建投资动能形成支撑。然而，房地产周期下行、企业盈利弱修复将继续拖累财政收入，化债压力之下地方政府投资或趋于谨慎。总体而言，2024年全年基建投资增速预计在4%-7%区间。中长期看，我们判断基建投资增速将向GDP复合增速回归。 图5：基建行业投资增速资料来源：国家统计局，招商银行研究院 图6：上半年专项债发行节奏偏慢资料来源：Wind，招商银行研究院 图7：实物工作量指标表现不强资料来源：Wind，招商银行研究院 1.1.4 房地产：基本面延续弱势，2024年下行压力仍大 上半年房地产市场下行压力仍大。1-5月商品房销售面积同比下滑20.3%（降幅较去年扩大11.8pct），开发投资额同比下行10.1%（降幅较去年扩大0.5pct），国房景气指数持续回落。4月中央政治局会议明确提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”后，供需两端政策相继出台，政策重点旨在“稳市场”。 需求端：销售低迷，二手房表现强于新房。新房方面，Q1商品房销售面积在高基数影响下同比降幅扩大，4-5月未见明显改善，呈现出“淡季更淡”的销售态势。二手房方面，重点城市二手房成交面积环比回升，但主要由“以价换量”驱动。年初以来，70大中城市二手住宅价格持续下行，且一线城市同环比跌幅均明显大于二三线城市。销售修复承压，背后是居民收入预期不稳、房价看跌预期增强、担忧房企交付能力等多重因素叠加的结果，个人住房按揭贷款余额仍呈同比回落态势。当前，需求端政策已接近放松到位，首付比例下限创历史新低，全国层面取消首套和二套房贷利率下限，多地出台限购放松政策。 供给端：投资惯性下行，政策首提“消化存量房产”。1-5月房企开发资金持续下行，其中销售回款已成为最大拖累项，而国内贷款和自筹资金降幅有所收窄，显示融资协调机制发挥一定效果。到位资金不畅制约房企拿地意愿和能力，土地市场景气度延续低迷，导致新开工面积继续大幅下滑。值得注意的是，伴随“保交楼”支撑减弱，今年竣工端在过去低开工的拖累下也步入同比收缩通道。土地购置费和建安投资均难以对投资端形成支撑，地产开发投资降幅持续走阔。不过，积极的因素在于，今年以来供给端支持政策不断细化，“517”新政推出政府收储、保障房再贷款等增量政策，项目落地情况将是下一步跟踪重点。 前瞻地看，全年基本面预计延续弱势，下半年销售端降幅较上半年有所收敛，投资端下行程度相当。若新政在四季度传导至销售端，我们预计2024年全年商品房销售面积同比-12%~-15%。考虑到市场预期偏弱和房企信用受损影响下销售端向投资端的传导时滞被拉长，投资端的修复或更为缓慢，我们判断2024年全年地产投资额同比下滑10%左右。 图8：房地产开发投资增速资料来源：国家统计局，招商银行研究院 图9：商品房销售面积、销售额累计同比 资料来源：Wind，招商银行研究院 注：2021年为两年同比增速 图10：新建、二手商品住宅房价单月环比资料来源：Wind，招商银行研究院 1.1.5 消费：温和复苏但力度偏弱，下半年动能稳中略升 上半年消费渐进复苏，但复苏斜率偏缓。1-5月社零总额累计同比增长4.1%，以2019年为基期的年均复合增速为3.9%，延续温和复苏态势，但较疫前中枢水平仍有明显回落。从节奏看，一季度增长动能在假日经济的提振下小幅增强，4-5月边际放缓。 从消费主体出发，制约消费修复内生动能的因素包括：1）伴随“疤痕效应”淡化，居民人均消费支出增速已高于可支配收入增速，2024Q1人均消费倾向较疫前缺口进一步收窄，收入构成主要制约，居民购买力有待增强。2）企业部门利润修复程度较弱，消费支出能力和意愿受到压制。3）政府部门财政收入下滑，收支压力仍大，倾向于削减各类消费支出。 从消费结构出发，1）服务消费表现依旧强于商品消费。1-5月服务零售额同比增长7.9%，较商品零售额高出4.4个百分点。主要品类中，旅游、餐饮、院线票房的收入分别同比增长17%、10.8%、3.1%，且呈现出“量强于价”的特征。2）商品消费结构分化。前五个月，粮油食品、服装鞋帽、化妆品、金银珠宝、饮料对商品零售额增速构成有力支撑，而汽车、石油及制品、中西药品的贡献度有所减弱，建筑装潢材料受到地产拖累表现依旧疲弱。 展望下半年，消费将继续向常态化水平回归。一方面，财政政策将“加快融资”“保证支出”，居民收入的改善力度有望得到增强，企业盈利将延续修复，提升社会整体购买力。另一方面，汽车、家电等消费品以旧换新政策有望成为扩内需的重要抓手之一，政策或会进一步发力。基于此，下半年CPI通胀或逐步回升，社零增长动能预计延续平稳修复。更为关键的是，提振社会各方信心对促进国内大循环至关重要。 图11：社会消费品零售总额增速资料来源：Wind，招商银行研究院 图12：以2019年为基期的单月社零总额年均复合增速资料来源：Wind，招商银行研究院 图13：消费品类结构性复苏资料来源：国家统计局，招商银行研究院 图14：人均可支配收入、人均消费性支出及消费倾向资料来源：Wind，招商银行研究院 1.2 周期性线索：库存周期向上，产能周期磨底 1.2.1 总览： 经济内生性压力是各类经济周期交织叠加的结果。短周期维度，今年以来库存周期已由去库切换至补库阶段，但补库存的力度仍偏弱，部分行业仍有库存去化压力。中周期维度，产能周期尚处磨底阶段，上中下游均有行业面临不同程度的产能过剩。从驱动因素出发，库存周期和产能周期本质上均受到需求的牵引。前五个月规上企业利润的年均复合增速（以2021年为基期）仅为-7%，5月反映需求不足的企业占比超过60%，内需不足且预期偏弱的市场环境对企业的补库动力和投资意愿形成制约。 1.2.2 库存周期：底部向上，景气分化 库存周期处于底部向上的初期阶段。继去库阶段延续18个月后，2023年11月起工业企业产成品库存增速呈现出触底向上趋势，库存拐点基本确立。截至2024年5月，库存增速已连续5个月回升，营收增速经历3月的短暂回调后再度回归恢复性增长，企业出现主动补库迹象，不过幅度偏弱。 前瞻地看，补库趋势有望延续，但补库力度受到掣肘。PPI是库存周期的前瞻指标，通常领先库存3-5个月。考虑到年内PPI降幅或将逐步收敛，预示库存增速有望延续上行态势。不过，PPI增速持续处于收缩区间将压制企业补库意愿，叠加当前库销比处于季节性偏高水平表明需求恢复程度不及补库强度，后续补库空间或偏弱。 图15：2023年11月起，库存拐点显现资料来源：Wind，招商银行研究院 图16：库销比处于季节性偏高位置（库存/当期销售额）资料来源：Wind，招商银行研究院 分结构看，上中下游行业景气度延续分化。1）采矿业多处于去库阶段。除石油和天然气开采业更早进入主动补库期外，其余采矿行业受到地产下行和商品价格低迷的拖累尚未形成明确的补库趋势。其中，黑色金属矿采选业去库已相对充分，需求疲弱构成库存向上的主要制约。2）部分上游原材料业先行迈入补库阶段。需求支撑下，橡胶和塑料制品、化学纤维制造业已步入主动去库期，领先于同类行业。但是，石油煤炭等燃料加工、黑色金属冶炼、有色金属冶炼业仍呈现库存回落趋势。3）中游设备制造业呈现分化格局。年初以来，计算机通信及电子设备出现补库迹象，显现景气度向上动能；而去年经历库存累积的专用设备、铁路船舶等交运设备则转向去库。另外，电气机械及器材业持续处于主动去库阶段，与新能源细分领域阶段性产能过剩相关。4）下游消费品制造业蕴含需求回暖线索。今年以来，食品、家具、造纸业初步迎来库存向上拐点，释放出需求复苏信号。不过，纺织业和烟草制品业的补库进程已持续较长时间，库存分位数已较高，后续存在去库压力。 展望下半年，预计PPI-CPI剪刀差仍将处于负区间，在内需复苏和外需韧性的带动下，产业链利润将继续向中下游行业聚集。通用设备、计算机通信及电子设备等设备制造业和医药等消费品制造业有望迎来景气度好转、库存向上。而上游行业景气度或继续受到房地产需求和大宗商品价格的压制，不过石油和天然气开采等全球定价的产品有望受到价格支撑。 图17：截至4月底，各行业库存增速所处分位数（近十年来）资料来源：国家统计局，招商银行研究院 1.2.3 产能周期：底部徘徊，静待出清 产能周期处于磨底阶段。2022年以来，本轮产能周期步入下行期，产能利用率呈震荡下行走势。2024Q1，产能利用率同比下滑0.7个百分点至73.6%，相较本轮周期高位（2021Q1）下滑3.6个百分点。产能利用率尚未企稳，不满足产能周期开启的必要条件。 图18：工业产能利用率（累计值）资料来源：国家统计局，招商银行研究院 当前，产能过剩主要集中于中游新兴行业和下游消费行业。通过计算2023年末/2024Q1各行业产能利用率与历史水平之间的差距，可直观反映不同行业的产能过剩程度。分上中下游看：1）供给侧改革和能源危机后，采矿业及上游原材料业的产能利用普遍较为充分。不过，非金属矿物制品业因需求收缩面临明显的产能过剩。边际上，2024Q1化学原料及制品业的供过于求矛盾较去年有所好转。2）中游新兴行业中，汽车、电气机械和器材、计算机通信及电子设备业的产能过剩较为突出。其中，前两者的产能利用率放缓主要源自政策扶持下供给端产能快速积累，压力尤其集中于动力电池、光伏设备、风电设备等新能源细分领域；而计算机通信及电子设备业主要受到需求走弱的影响，一季度有所改善。3）下游消费行业中，医药、食品制造业存在一定产能过剩压力，主要与需求内生动能不足相关。不过，受益于年初以来外需超预期韧性，2024Q1医药行业的供需缺口相较去年末已有所收敛。 图19：细分行业2023/2024Q1产能利用率与历史水平的差距资料来源：国家统计局，招商银行研究院 展望下半年，产能周期或继续在底部徘徊。资金端，年内企业新增中长期贷款延续同比减少状态，企业倾向于收缩杠杆。需求端，企业对于需求前景的预期修复并非一蹴而就，制约产能周期向上。积极的方面在于，上市公司的资本开支和在建工程增速持续回落，预示未来供给释放压力有望得到缓解，下一步等待产能出清拐点的出现。 从结构上看，两类供需格局相对占优的方向值得关注。第一，下半年外需动能预计平稳，有助于高出口依赖度行业的产能去化。第二，从产能投放节奏上看，公用事业、交运设备、环保、钢铁等行业的产能偏紧格局有望持续；通信、医药、电子等行业的投资步伐已显著放缓，有望率先迎来产能出清。 图20：A股上市公司的资本开支和在建工程增速 资料来源：wind，招商银行研究院 注：2021年增速按照两年复合增速计 图21：A股上市公司的在建工程和固定资产增速 资料来源：wind，招商银行研究院 注：2021年增速按照两年复合增速计 1.2.4 景气度回顾与展望 图22：各行业景气度回顾与展望 图23：各行业景气度回顾与展望 图24：各行业景气度回顾与展望资料来源：招商银行研究院 注：一、二级行业匹配我行特色行业分类体系，行业大类按照不同行业在产业链中所处的相对位置进行划分。我们用各行业的重点关注指标衡量该行业的景气度。考虑到行业特性、所处发展阶段等因素，不同行业高/中/低景气度对应的指标区间具有差异，具体标准请联系研究院索取 景气度提供了对行业直观地进行横向比较和筛选的观察视角。我们对细分行业的景气度趋势进行梳理。 ? 从同比视角（2024H2 VS 2023H2）出发： 2024年下半年景气度同比改善的行业包括：基础化工、卫星导航及应用、工程机械、造纸。 2024年下半年景气度存在同比下行风险的行业包括：建筑施工、光伏发电、油气开采、油品制造、光伏制造产业链、影视制作放映。 2024年下半年仍能维持高景气的行业包括：国防军工、船舶制造、跨境电商、职业教育。 2024年下半年维持中或低景气度的行业包括：房地产开发、环境治理、煤炭开采、普通钢铁、锂、合成材料、传统汽车整车、新能源整车、锂电材料、锂电池制造、电信运营、通信设备制造、软件开发、海洋工程装备、医药制造、医疗器械、医疗服务、创新药产业链、医药商业、白色家电、白酒制造、乳制品制造、生猪养殖、奶牛牧场、仓储物流。 ? 从环比视角（2024H2 VS 2024H1）出发： 2024年下半年景气度相比上半年边际改善的行业包括：基础化工、工程机械、医药制造、医疗器械。 2024年下半年景气度相比上半年或边际走弱的行业包括：光伏发电、油气开采。 2024年上、下半年景气度均维持高景气度的行业包括：卫星导航及应用、国防军工、船舶制造、跨境电商、职业教育。 2024年上、下半年景气度均维持中或低景气度的行业包括：房地产开发、建筑施工、环境治理、煤炭开采、普通钢铁、锂、油品制造、合成材料、光伏制造产业链、传统汽车整车、新能源整车、锂电材料、锂电池制造、电信运营、通信设备制造、软件开发、海洋工程装备、医疗服务、创新药产业链、医药商业、白色家电、造纸、白酒制造、乳制品制造、生猪养殖、奶牛牧场、影视制作放映、仓储物流。 1.3 结构性趋势：高质发展新阶段，拥抱“四化”新机遇 中长期视角看，我国经济结构面临转型，现代化产业体系有望形成新的支撑力量。伴随住房需求中枢步入长期下行阶段，房地产向新发展模式切换，地产部门对经济增长的驱动力逐步下降，旧有模式正在被打破。与此同时，经济发展已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，从主要依靠资源和劳动力等要素投入转向创新驱动。在此过程中，现代化产业体系建设能够加快新旧动能切换，推动产业体系优化升级，有望形成新的支撑力量。 今年中央经济工作会议和政府工作报告的部署重点均离不开现代化产业体系的主旋律，现代化产业体系建设将成为贯穿全年的重要任务。通过梳理历次高层会议内容，我们认为，现代化产业体系建设将围绕绿色化、智能化、高端化、融合化展开。 绿色化是以“双碳”目标为指引，在我国新型能源体系相对全球其他国家已具备明显优势的基础上，进一步推动全产业绿色化升级。智能化的关键是通过数字产业化和产业数字化推动数字技术和实体经济深度融合。高端化的核心是提升产品附加值，重在补短板，体现在新材料、高端装备等“卡脖子”领域加速自主可控进程，同时着眼于低空经济等新兴产业。融合化旨在促进产业各部门间融合发展，推动现代服务业同先进制造业、现代农业深度融合，尤其体现在电商、物流等领域。 图25：房地产对GDP累计同比贡献率下行甚至为负 资料来源：Wind，招商银行研究院 图26：金融机构分行业中长期贷款余额同比增速资料来源：Wind，招商银行研究院 图27：我国数字经济产业规模已超50万亿元资料来源：Wind，招商银行研究院 图28：绿色化将催生大量投资需求（2020-2060年，万亿元）资料来源：Wind，招商银行研究院 从银行视角看，伴随经济结构调整转型，信贷资源应当相应向“四化”方向倾斜。近几年，金融机构投向制造业和高技术制造业的中长期贷款增速明显高于地产、基建等领域，金融支持经济高质量发展将被摆在更加突出位置。下文将以“四化”为主线，自下而上梳理出重点行业的“四化”发展趋势及短期景气度变化，寻找业务布局的突破口。 -END- 附录 1 行业研究员名单 注：名单排序按文中各行业出现顺序 转载声明： 1、本报告为招商银行研究院已发布报告的公开版本，报告内容均为原创。 2、如需转载，请提前征得本公众号授权。转载时需要保留全文所有内容，请勿对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 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