欧通转债:电源适配器领域领跑者(东吴固收李勇 陈伯铭)20240709

（以下内容从东吴证券《欧通转债:电源适配器领域领跑者(东吴固收李勇 陈伯铭)20240709》研报附件原文摘录）
　　报告摘要 事件： ■ 欧通转债（123241）于2024年7月5日开始网上申购：总发行规模为6.45亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于东莞欧陆通数据中心电源建设、欧陆通新总部及研发实验室升级建设等项目。 ■ 当前债底估值为88.31元，YTM为2.46%。欧通转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.10%、0.30%、0.60%、1.00%、1.50%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率4.63%（2024-07-04）计算,纯债价值为88.31元，纯债对应的YTM为2.46%，债底保护一般。 ■ 当前转换平价为88.19元，平价溢价率为13.40%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年01月11日至2030年07月04日。初始转股价44.86元/股，正股欧陆通7月4日的收盘价为39.56元，对应的转换平价为88.19元，平价溢价率为13.40%。 ■ 转债条款中规中矩，总股本稀释率为12.43%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价44.86元计算，转债发行6.45亿元对总股本稀释率为12.43%，对流通盘的稀释率为12.43%，对股本有一定的摊薄压力。 观点： ■ 我们预计欧通转债上市首日价格在108.64~120.81元之间，我们预计中签率为0.0028%。综合可比标的以及实证结果，考虑到欧通转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在108.64~120.81元之间。我们预计网上中签率为0.0028%，建议积极申购。 ■ 欧陆通是中国大陆南部最大开关电源适配器生产商之一。集开发、生产、销售于一体，集中生产开关电源，开关适配器、充电器、直流转换器、电子变压器、感应器和LED电源等电子消费产品。公司在开关电源领域深耕多年，为国家高新技术企业，并设有深圳市企业技术中心、博士后创新实践基地和广东省高能效智能电源及电源管理工程技术研究中心。 ■ 2019年以来公司营收稳步增长，2019-2023年复合增速为21.60%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率倒“V型”波动，2019-2023年复合增速为21.60%。2023年，公司实现营业收入28.70亿元，同比增加6.17%。 ■ 欧陆通营业收入主要来源于电源适配器，产品结构年际变化。2021年以来，欧陆通服务器电源业务收入逐年增长，2021-2023年项目电源适配器收入占主营业务收入比重分别为70.16%、65.15%和55.52%，同时产品结构年际调整，其他主营业务规模占比稳定，电源适配器业务占比逐年下降、服务器电源业务占比逐年上升。 ■ 欧陆通销售净利率和毛利率维稳，销售费用率上升，财务费用率和管理费用率下降。2019-2023年，公司销售净利率分别为8.57%、9.31%、4.32%、3.25%和6.76%，销售毛利率分别为21.55%、21.59%、15.61%、18.16%和19.72%。 ■ 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 正文 1. 转债基本信息 当前债底估值为88.31元，YTM为2.46%。欧通转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.10%、0.30%、0.60%、1.00%、1.50%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率4.63%（2024-07-04）计算,纯债价值为88.31元，纯债对应的YTM为2.46%，债底保护一般。 当前转换平价为88.19元，平价溢价率为13.40%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年01月11日至2030年07月04日。初始转股价44.86元/股，正股欧陆通7月4日的收盘价为39.56元，对应的转换平价为88.19元，平价溢价率为13.40%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为12.43%。按初始转股价44.86元计算，转债发行6.45亿元对总股本稀释率为12.43%，对流通盘的稀释率为12.43%，对股本有一定的摊薄压力。 2. 投资申购建议 我们预计欧通转债上市首日价格在108.64~120.81元之间。按欧陆通2024年7月4日收盘价测算，当前转换平价为88.19元。 1）参照平价、评级和规模可比标的佩蒂转债（转换平价71.09元，评级AA-，发行规模7.20亿元）、聚飞转债（转换平价96.44元，评级AA-，发行规模7.05亿元）、精装转债（转换平价84.22元，评级AA-，发行规模5.77亿元），7月4日转股溢价率分别为55.80%、26.28%、27.33%。 2）参考近期上市的宏柏转债（上市日转换平价94.81元）、湘泵转债（上市日转换平价106.24元）、伟24转债（上市日转换平价109.85元），上市当日转股溢价率分别为25.25%、15.43%、43.20%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，电力设备行业的转股溢价率为22.97%，中债企业债到期收益为4.63%，2024年一季报显示欧陆通前十大股东持股比例为67.97%，2024年7月4日中证转债成交额为68,570,941,800元，取对数得24.95。因此，可以计算出欧通转债上市首日转股溢价率为25.58%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到欧通转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在108.64~120.81元之间。 我们预计原股东优先配售比例为68.20%。聚赛龙的前十大股东合计持股比例为60.65%（2024/03/31），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为68.20%。 我们预计中签率为0.0028%。欧通转债发行总额为6.45亿元，我们预计原股东优先配售比例为70.39%，剩余网上投资者可申购金额为1.91亿元。欧通转债仅设置网上发行，近期发行的泰瑞转债（评级AA-，规模3.38亿元）网上申购数约715.76万户，利扬转债（评级A+，规模5.20亿元）710.21万户，升24转债（评级AA-，规模28亿元）654.88万户。我们预计欧通转债网上有效申购户数为693.62万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0028%。 3. 正股基本面分析 欧陆通是中国大陆南部最大开关电源适配器生产商之一。集开发、生产、销售于一体，集中生产开关电源，开关适配器、充电器、直流转换器、电子变压器、感应器和LED电源等电子消费产品。公司在开关电源领域深耕多年，为国家高新技术企业，并设有深圳市企业技术中心、博士后创新实践基地和广东省高能效智能电源及电源管理工程技术研究中心。公司以客户需求为导向，致力于为客户提供可靠、高效、智能的开关电源产品，并在研发创新、生产工艺等方面积累了丰富的核心技术，截至目前，公司拥有71项专利技术、30项软件著作权和多项专有技术。 3.1 财务数据分析 2019年以来公司营收稳步增长，2019-2023年复合增速为21.60%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率倒“V型”波动，2019-2023年复合增速为21.60%。2023年，公司实现营业收入28.70亿元，同比增加6.17%。 与此同时，归母净利润也不断增长，2019-2023年复合增速为14.86%。2023年实现归母净利润1.96亿元，同比增加117.08%。截至最新报告期（2024/03/31），2024年Q1，欧陆通的营业收入和归母净利润规模分别达到6.96亿元、0.31亿元。 欧陆通营业收入主要来源于电源适配器，产品结构年际变化。2021年以来，欧陆通服务器电源业务收入逐年增长，2021-2023年项目电源适配器收入占主营业务收入比重分别为70.16%、65.15%和55.52%，同时产品结构年际调整，其他主营业务规模占比稳定，电源适配器业务占比逐年下降、服务器电源业务占比逐年上升。 欧陆通销售净利率和毛利率维稳，销售费用率上升，财务费用率和管理费用率下降。2019-2023年，公司销售净利率分别为8.57%、9.31%、4.32%、3.25%和6.76%，销售毛利率分别为21.55%、21.59%、15.61%、18.16%和19.72%。欧陆通销售毛利率和销售净利率表现亮眼，均高于行业均值，原因主要是部分原材料供应趋缓、价格回落，公司产品及客户结构改善。2021年受上游原材料涨价、美元贬值和研发投入大幅增加等因素影响，公司净利润水平有所下降。2022年度、2023年度，随着公司业务规模不断扩大，产品结构持续优化和外部经营环境改善等，公司营业毛利额逐步增加。2023年净利润增幅较大，主要系公司为剥离持续亏损的充换电设施电源模块业务、聚焦电源适配器及数据中心电源业务、优化资源配置，转让全资子公司上海安世博部分股权产生投资收益 13,498.20 万元所致。 注：图4-7中的行业平均线，均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值，得到相应的费用率，而不是单个公司的相应费用率的加权平均，这种计算方法在行业集中度比较高的时候，可能会突出主营收入较大的公司的影响，弱化主营收入较小的公司的影响。 3.2 公司亮点 欧陆通以客户需求为导向，致力于为客户提供可靠、高效、智能的开关电源产品，并在研发创新、生产工艺等方面积累了丰富的核心技术，截至目前，公司拥有71项专利技术、30项软件著作权和多项专有技术。公司始终高度重视产品质量，已通过了ISO9001:2015质量管理体系证书及QC080000:2017有害物质过程管理体系、ANSI/ESD S20.20：2014静电防护体系认证，并依据体系实施了完善的质量控制。报告期内，公司产品通过中国CCC、新加坡PSB、韩国KC、泰国TISI、墨西哥NOM、南非NRCS、美国UL、美国FCC、欧盟GS、欧盟CE等多国和地区的产品安全及电磁兼容认证。 4. 风险提示 申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 相关报告 赛龙转债：国内改性塑料领域领先企业 20240708 泰瑞转债：国内注塑机行业知名企业 20240705 利杨转债：集成电路测试领域领先企业 20240704 升24转债：新能源轻量化领域领跑者 20240618 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