【国金电新】奥特维深度:不畏浮云遮望眼,周期底部启征程——光伏景气底部看龙头系列(三)

（以下内容从国金证券《【国金电新】奥特维深度:不畏浮云遮望眼,周期底部启征程——光伏景气底部看龙头系列(三)》研报附件原文摘录）
　　+ 目录 1.光伏行业创新周期恰逢景气周期下行，技术储备及平台化能力是设备企业破局关键 2.为什么选择奥特维？串焊机龙头地位难以撼动，多点布局打开成长空间 2.1光伏、锂电和半导体多点布局，拓展业务深度和广度 2.2股权结构集中，内外多项举措展现公司对于未来的信心 2.3经营数据表现亮眼，毛利率、净利率行业领先 3.深耕光伏组件设备主业，纵向延伸至电池、硅片生产环节 3.1引领光伏组件技术变革，串焊机技术行业领先 3.2向上延伸至硅片制造环节，低氧单晶炉助力N型电池提效 3.3切入电池制造环节，品类不断扩充 3.4设备厂商出海成为重要趋势，奥特维加码东南亚、欧美市场 4.横向拓宽行业维度，向储能、半导体等新兴行业布局 4.1半导体设备全球市场规模持续创新高，国产替代空间大 4.2光伏设备商反哺半导体，公司加深半导体产业链维度 4.3大储&工商业储能确定性高增长，储能PACK行业迎快速发展 4.4公司深耕模组/PACK环节，凭借主业的客户优势延伸至储能领域 5.盈利预测与投资建议 5.1盈利预测 5.2投资建议及估值 6.风险提示 摘要 ■ 投资逻辑 光伏行业创新周期恰逢景气周期下行，技术储备及平台化能力是设备企业破局关键。2023年开始光伏产业链各环节正式迎来了围绕N型电池技术为核心的新产能扩张周期，针对N型电池技术的快速发展，光伏主链环节也迎来了技术革新，催生了全新的配套设备需求，但与此同时，市场产能过剩导致竞争加剧，主产业链盈利持续下行，多环节进入现金亏损状态，进而导致光伏企业的资本开支收缩，光伏设备企业将同时面临机遇与挑战。我们认为技术储备及平台化能力是设备企业破局关键，质地优异的龙头公司有望平稳穿越周期。 为什么选择奥特维：串焊机龙头地位难以撼动，多点布局打开成长空间。公司深耕串焊机领域十余年，全球市占率超过70%，全球光伏组件前十的供应商均为公司客户。在技术储备方面，公司在TOPCon、HJT、xBC三种N型电池技术路线上均有布局，同时在确定性较高的下一代0BB组件工艺方面已实现量产出货。在光伏其他业务方面，公司抓住N型电池迭代机遇，纵向延伸至硅片、电池生产环节，低氧单晶炉、丝网印刷、激光辅助烧结等设备均已取得了头部客户的批量订单，订单来源从之前较为单一的组件环节开源至硅片、电池环节且占比快速提升，平台化布局持续加深。 半导体产品线布局完善，有望进入订单收获期。公司目前在半导体领域持续扩张，相关子公司包括松瓷机电（硅片单晶炉等）、捷芯（硅片化学机械抛光机）、科芯技术（半导体键合机、装片机、光学检测设备）、立朵科技（划片机），同时覆盖半导体制造及封装环节，后续有望充分受益于半导体设备国产化进程，打开新的成长曲线。 盈利预测、估值和评级： 根据公司的在手订单情况及最新业务进展，我们预计2024-2026年公司将实现营业收入分别为93.1/127.9/143.4亿元，同比+47.8%/+37.4%/+12.1%；分别实现归母净利润16.9/26.0/28.8亿元，同比+34.6%/+54.0%/+10.4%，对应EPS分别为5.38/8.28/9.14元，给予2024年15XPE，目标价80.65元，维持“买入”评级。 风险提示： 新技术渗透不及预期；研发进展不及预期。 正文 1 光伏行业创新周期恰逢景气周期下行，技术储备及平台化能力是设备企业破局关键 2023年开始光伏产业链各环节正式迎来了围绕N型电池技术为核心的新产能扩张周期，以TOPCon为代表的N型高效电池技术优势凸显，成为新、旧玩家争相布局的方向，N型产能快速渗透，开启N型高效时代。其中TOPCon技术路线凭借较高的性价比、设备及工艺流程较为成熟等优势，率先大规模量产，进入推广红利期，同时HJT、xBC技术也分别在成本端及工艺端于2024年内有所突破，后续有望在终端市场放量。根据统计，行业内TOPCon/HJT/xBC电池规划产能分别达到1170GW/167GW/174GW；预计截至2024上半年，行业TOPCon/HJT/xBC产能落地规模将达653/42/43GW。 针对N型电池技术的快速发展，光伏主链环节也迎来了技术革新，催生了全新的配套设备需求，如拉晶环节可以提高硅片质量的低氧单晶炉、组件环节帮助N型产品降本增效的SMBB/0BB工艺，亦或像针对不同N型电池技术路线所研发的镀膜/激光设备，均对不同生产环节的光伏设备企业的订单增长带来了积极影响。 但与此同时，主产业链盈利持续下行，多环节进入现金亏损状态。按照当前现货价格测算（不考虑海外长单及部分高盈利市场），主产业链基本进入负毛利状态，仅TOPCon组件（外购电池片）环节仍有一定毛利，但考虑到组件环节费用率较高，预计主产业链基本均处于亏损状态；其中TOPCon电池片也处于负毛利状态，主要因2023-2024年上半年TOPCon电池扩产呈爆发式增长，渗透率快速提升，但与此同时行业内存量PERC 产能较多，下游对成熟的 PERC 产品仍有一定量的需求，导致目前TOPCon电池也出现了产能过剩的局面。 在部分环节技术迭代速度快、产业链价格快速下滑、市场产能过剩导致竞争加剧等因素共同的影响下，设备企业同时面临着机遇与挑战。对于设备企业来说，尽管大部分光伏设备企业23年以来都实现了订单高增，截至2024Q1存货及发出商品指标继续创历史新高，但2023FY & 1Q24大部分设备企业毛利率表现出明显下滑，考虑到主链各环节的产能过剩情况，我们预计2024年硅料、硅片、电池、组件环节产能扩张仍有一定的规模，但扩产规模增速将远低于2023年，而且考虑到设备企业后续几个季度的确收规模及签单规模，预计多数企业合同负债将出现下降的情况。 同时，1Q24各家设备企业经营活动现金流均表现不佳，一方面是受行业价格下行影响，主产业链制造企业盈利严重承压，设备企业的回款节奏放缓；另一方面是款项结算时不计入经营活动现金流的票据结算占比提高，从而对现金流净额造成影响，回款节奏不仅影响到各个公司全年的盈利预期，更会影响各个公司合同负债的兑现程度。 技术储备及平台化能力是设备企业破局关键，质地优异的龙头公司有望平稳穿越周期。我们认为设备企业后续的业绩表现主要受以下两点的影响： 1）是否拥有全面的N型电池技术相关的工艺设备技术储备？硅料、硅片环节已基本完成技术跳跃，短期内再难有大的技术变革。在N型电池为主的创新周期中，无论是哪条技术路线的加速渗透带来的都是从0到1的投资机会，在此过程中下游对于设备的需求旺盛，与此技术相关的设备订单有望呈现爆发式增长。例如TOPCon工艺，尽管N型电池技术路线呈现百花齐放，但正如前文所说，TOPCon技术路线凭借较高的性价比成为行业当下绝对的主流技术路线，因此从2022年N型电池技术开始渗透至今，围绕TOPCon工艺进行研发的不同环节设备厂商在业绩方面表现较为亮眼。HJT、xBC电池工艺虽然市占率持续提升，但总体规模较小，因此相关的设备厂商业绩展望未来1-3年有望持续向好，但在TOPCon加速渗透的阶段中表现一般。 从当前时点看，N型电池的技术迭代刚刚开始，在已成为主流的TOPCon技术之外，HJT工艺产业化进展持续加快，降本增效快速推进；xBC工艺应用场景不断拓展，隆基、爱旭等头部厂商不断加码，均对提效空间有限的TOPCon工艺形成替代之势。再往后展望，钙钛矿工艺的研发逻辑持续向产业化倾斜，寿命、效率、面积问题不断被突破，有望成为光伏电池的终极技术路线。因此全面的技术布局对于设备厂商后续的业绩来说极为重要。 2）是否具有向上下游甚至向其他行业拓展的平台化能力？对于设备企业来说，仅在单一环节进行布局不仅会使企业的发展受到局限，还会让企业更容易受到行业周期轮动所带来的业绩下行风险。因此过去两年我们可以看到各家头部设备企业的拓品类、平台化步伐加快，积极拓宽公司的技术边界，平滑行业周期轮动对于设备订单的影响。 我们认为质地优异的龙头设备公司有望符合上述的两点要求，进而平稳地穿越这轮周期。从研发实力的角度，龙头设备企业在技术、资金等方面具备较大的优势。当技术迭代的窗口期开启，相关设备的量产并不是一蹴而就的，往往需要花费大量的时间，从实验室开始、小试、中试、大试持续研发、改进、优化，最终实现量产设备的成熟，这期间需要花费大量的人力、物力、财力，龙头企业由于主业的稳定业绩贡献，在研发方面可以持续投入，保障新产品的研发推进。 从客户结构的角度，龙头设备企业与下游头部客户的合作会产生双赢的结果。随着光伏技术路线更迭和产业规模扩大，设备供应商和光伏制造企业的合作将会更加紧密。光伏行业新技术、新工艺快速成熟并迅速推广，某项新技术、新工艺成熟后其市场渗透率将迅速提高，从而要求光伏设备供应商及时推出适应光伏行业技术主导发展路线的新设备，以实现工艺进步。同时，也加剧了装备制造企业竞争的激烈化。龙头企业往往市占率位居行业头部，这就意味着能与行业内大部分头部客户保持良好的合作关系，与头部光伏龙头公司合作，不仅有利于公司及时了解市场技术趋势，促进公司的产品研发和改进，而且能为公司新产品方向提供参考和测试验证条件，从而有助于公司研发新产品，形成正向反馈。 2 为什么选择奥特维？串焊机龙头地位难以撼动，多点布局打开成长空间 2.1 光伏、锂电和半导体多点布局，拓展业务深度和广度 公司成立于2010年，2020年5月在科创板上市，是光伏、锂电和半导体专业领域知名的智能装备制造商。公司主营业务为光伏串焊机，市场占有率超过70%，全球光伏组件前十的供应商均为公司客户。 公司产品覆盖光伏、锂电、半导体领域。2012年，公司以串焊机为切入口进入光伏组件设备领域。2016年，通过并购智能装备公司切入锂电设备领域。2018年，键合机项目启动，进军半导体行业；锂电方面推出圆柱电芯外观检测设备。2021年，公司增资无锡松瓷机电，通过单晶炉设备进入硅片制造环节；设立无锡旭睿科技，开发光伏电池设备。2023年，收购普乐新能源，进入电池核心工艺设备领域；同年，完成半导体封装环节切片、装片、键合、AOI检测等多道工序设备布局；成立捷芯科技，拟研发、生产、销售半导体硅片化学机械抛光机；此外，松瓷机电推出第三代半导体碳化硅长晶炉和原料合成炉。 公司具有快速迭代现有产品、前瞻性布局新产品的技术能力，针对光伏、锂电、半导体领域的技术更新及个性化需求，升级迭代现有产品，提升产能、性能，不断推出新产品，以适应下游技术进步。 2020年5月，公司IPO募集资金总额5.74亿元；用于建设“生产基地建设项目”、“研发中心项目”及补充流动资金，其中“生产基地建设项目”用于生产光伏设备、锂电设备以及储备新产品（如半导体键合机），以扩大经营规模，截至2023年底，公司IPO项目已达到预定可使用状态。 2021年6月，公司向特定对象发行A股股票770.46万股，募集资金总额5.30亿元，用于建设“高端智能装备研发及产业化”、“科技储备资金”以及补充流动资金，其中“高端智能装备研发及产业化”项目主要研发Topcon电池设备、半导体封装测试核心设备、锂电池电芯核心工艺设备。 2023年8月，公司向不特定对象发行可转换公司债券，募集资金总额11.40亿元，用于建设“平台化高端智能装备智慧工厂”、“光伏电池先进金属化工艺设备实验室”、“半导体先进封装光学检测设备研发及产业化”，其中“平台化高端智能装备智慧工厂”以建成丝网印刷整线、储能模组 PACK 线等已获市场认可的新产品为重点；“光伏电池先进金属化工艺设备实验室”项目建设覆盖光伏电池片后道工艺环节的实验线及测试设备；“半导体先进封装光学检测设备研发及产业化”项目研发半导体先进封装测试领域的先进封装光学检测设备。 围绕三大行业，公司各业务条线产品逐渐丰富，并且均获得行业头部/知名客户认可，展现出公司强大的技术研发实力和卓越的公司经营发展能力。 2.2 股权结构集中，内外多项举措展现公司对于未来的信心 公司实际控制人葛志勇、李文为公司创始股东，根据ifind，截至2024年一季报，两人分别直接持有公司股份27.20%、17.81%，股权集中度较高。葛志勇为自动控制专业硕士，工程师，2010年至今任公司董事长兼总经理，负责公司管理规划；李文为电气专业工程硕士，高级工程师，2010年至今担任公司董事，副总经理，负责公司产品研发。 对外，公司践行社会责任，重视股东回报。截至2024年5月底，公司累计现金分红9.5亿元，连续4年股利支付率30%以上。同时，截至2024年1月2日，公司累计回购股份154.62万股，回购资金总额2.19亿元。2024年3月25日，公司发布2024年度“提质增效重回报”行动方案，公司实控人提议：拟计划2024年度利润的现金分红派息率为当年归属于上市公司股东净利润的35%-40%，充分体现公司责任感及对未来发展前景的信心，积极树立良好的资本市场形象。 对内，股权激励绑定员工利益，助力公司凝聚人心。公司于2023年8月30日发布向2023年限制性股票激励对象授予股票的公告，本次向激励对象授予75.62万股限制性股票，占当时公司总股本0.49%，授予价格100元/股。激励对象1256人，占2022年公司员工总数的40.24%；其中，董事、高级管理人员、核心技术人员共15人，自2021年股权激励起共覆盖17人，深度绑定公司管理层及核心技术人员，同时股权激励覆盖面广，有利于激发公司业务团队人员的积极性。 公司2023年股权激励是继21、22年以后的连续第三年，激励计划业绩考核以2022年扣非归母净利润（剔除股份支付费用）为基准，2023-2025年目标增长不低于60%/120%/180%，对应扣非净利润分别不低于11.6/16.0/20.4亿元，同比增长74%/39%/27%，较2022年股权激励同期均有大幅上调，同样说明公司对未来发展充满信心。 2.3 经营数据表现亮眼，毛利率、净利率行业领先 2023年公司实现营业收入63.02亿元，同比+78.05%；实现归母净利润12.56亿元，同比增长76.10%；2024上半年，公司预计实现营业收入39.99-44.51亿元，同比增长58.84%-76.80%；预计实现归母净利润6.92-7.72亿元，同比增长32.53%-47.82%。2018年至2023年，公司营业收入CAGR达48.57%，归母净利润CAGR高达70.84%，业绩逐年高增。 随着公司在光伏环节的拓展，单晶炉、电池设备等产品在公司收入中的比重提高，受收入结构变化的影响，公司2023年毛利率为36.55%，同比-2.37pct，同时受益于费用管控能力提升，实现净利率19.91%，同比+0.28pct，为2016年以来最高水平，盈利能力持续增强。2024年一季度公司实现毛利率34.52%，同比-2.08pct，单晶炉、电池设备处于快速发展阶段，但作为新产品，毛利率低于公司串焊机产品，同时受收入结构变化影响，公司整体毛利率有小幅下滑；实现净利率18.31%，同比-2.5pct，随着硅片、电池业务线产品的进一步丰富与成熟，公司未来毛利率有望企稳回升。 截至2024年一季度，公司在手订单143.51亿元，同比增长64.11%；2023年全年新签订单130.94亿元，同比增长77.57%；2024年一季度新签订单34.45亿元，同比增长31.5%，环比增长，为公司2024年业绩提供强有力支撑。 3 深耕光伏组件设备主业，纵向延伸至电池、硅片生产环节 光伏领域，公司产品覆盖硅片、电池、组件三大环节，核心产品串焊机、硅片分选机拥有强劲的市场竞争力。奥特维2013年凭借串焊机进入光伏组件环节；2017年硅片分选机在国内率先获得规模化应用，正式切入硅片设备环节；2021年增资松瓷机电布局拉棒环节；2021年设立旭睿科技，2023年收购普乐新能源，完善公司在电池片环节金属化、镀膜等多道工序的设备产品。 3.1 引领光伏组件技术变革，串焊机技术行业领先 串焊是晶硅光伏组件制造的核心环节，串焊机将独立的电池片焊接成电池串，多条电池串封装成为光伏组件。在晶硅路线上，无论电池技术如何变化，电池片通过电学互联和力学连接实现组件规格的电性能是必不可少的环节，包括晶硅-钙钛矿叠层技术，“电池-电池串-组件”的生产过程形态变化在未来较长一段时间不会被颠覆，而串焊是目前完成这一形态所需的组件端核心技术。 光伏串焊机是公司主营产品，2017年全球市占率达到50%以上，到2024年，根据奥特维公众号报道，公司串焊机市占率已达到70%以上，为全球超过600个生产基地提供了串焊机，全球光伏组件前十的供应商均是公司报告期内的客户。 十二年九代技术升级、七次产能提速，串焊机龙头地位难以撼动。公司串焊机产品迭代始终走在行业前列，技术进步主要朝两个方向发展：产能提升、组件技术迭代。一方面自2013年公司推出第一款串焊机，产能为1300片/小时，到2023年公司高速焊接系统产能达到10800小片/小时，公司产品持续为行业提供降本方案；另一方面，公司早在2015年就推出了BC专用串焊机，2017年起在多主栅技术路线上持续迭代，推出MBB、SMBB、0BB串焊机，2024年奥特维推出TOPCon 0BB焊接工艺量产方案，单片银耗节省10%以上，组件功率提升5W以上，持续为客户端制造环节降本增效。 站在当前时点，0BB技术批量导入已具备较高确定性。无主栅具有降低银浆成本、提高组件CTM值和可靠性等优势，尽管年内组件持续跌价导致下游企业长时间处于亏损状态进而影响0BB工艺导入积极性，但根据对各组件厂商在SNEC 2024展会上推出的产品统计，基本上所有的头部TOPCon厂商均在0BB工艺上有所布局，在HJT工艺上0BB即将成为下半年组件工艺标配，量产趋势明确。 当前市场上无主栅组件的串焊方案可以分为“SmartWire”、“覆膜”、“焊接+点胶”、“点胶”四大类。根据投资者交流平台，目前公司主推“焊接+点胶”工艺。据奥特维公众号报道，公司自2020年中开始结合PERC、TOPCon、HJT电池预研0BB焊接技术，在多个0BB工艺方向进行了储备研发；2023年内配合多个头部客户进行0BB工艺预研，在两个0BB方向上取得客户量产订单突破，其中多个0BB方案可满足客户现有设备的迭代升级。 假设2024-2026年全球光伏组件需求为676/806/927GW，0BB技术渗透率为20%/70%/90%，那么0BB串焊设备对应每年新增组件产能分别为50/152/181GW；假设2022年以前的串焊设备改造成0BB串焊机的性价比较低，从2024年开始对2022年及以后的串焊机进行改造，并集中在2024下半年-2026年替换完成，那么替换的0BB串焊机对应的每年组件产能分别为152/304/304GW。 假设新增的0BB串焊机单位价值量为0.21亿元/GW，存量改造的0BB串焊机单位价值量为0.15亿元/GW，则2024-2026年，0BB串焊机对应的市场空间分别为33/77/84亿元，公司作为串焊机龙头有望充分享受这一轮0BB技术迭代的红利。 3.2 向上延伸至硅片制造环节，低氧单晶炉助力N型电池提效 松瓷机电于2021年获得奥特维入股，在奥特维优异的光伏客户结构加持下，凭借自身的工艺积累在单晶炉领域取得快速突破，2021年推出首代单晶炉产品SC-1600直拉式单晶炉，满足12寸N型晶棒拉制，2021年首次获得GW级订单。2022年单晶炉产品销售突破10亿，获得天合光能、晶科能源、合盛硅业等知名客户的复购，市场份额快速上升；此外，公司单晶炉出货印度能源巨头Adani，在客户端无需人工干预的情况下成功拉制出单晶硅棒，做到100%自动化，对客户端生产力的提升有着重大意义。 2023年随着行业N型电池技术快速发展，TOPCon电池对低氧硅片需求迫切，公司5月首次推出低氧型单晶炉解决方案，10寸单晶硅棒氧含量从12ppm降至9.5ppm，同年10月再次推出第三代智能单晶炉SC-1600-Ⅲ，配合AI智能算法可将10寸硅棒氧含量进一步降低至6ppm，182电池片效率提高0.1%，210电池片效率提高0.2%，极大地帮助客户降本增效。 公司作为串焊机龙头，下游客户与松瓷机电存在高度协同性，有利于拓展单晶炉市场。2023年，公司低氧单晶炉获天合光能超过18亿订单，当年单晶炉订单额超30亿元，同比增长130%以上，受益于N型TOPCon产能扩张对硅材料的高性能需求，公司单晶炉产品获得批量订单仅两年，收入规模迅速扩大，成为公司光伏业务的第二支撑点，并将持续对公司业绩形成有力支撑。 公司硅片分选设备在细分市场占据优势地位，持续保持较高的市场份额。公司自2017年推出并率先在国内获得规模化应用，2018年被列为江苏省“高端装备研制赶超工程”项目，2023年底，公司通过技术创新实现了分选机产能的跳跃式升级，从2020年8500片/小时提升至18000片/小时，同时在智能化方面具备对停机时间、不良分布及故障停机时间等系统性分析的能力，目前全球主要硅片生产商隆基绿能、高景太阳能、高测股份、上机数控等均是公司硅片分选机客户。 3.3 切入电池制造环节，品类不断扩充 2021年8月，奥特维设立旭睿科技，专注于光伏电池装备的研发、生产与应用，主要产品包括光注入烧结退火一体炉，可使N型电池提效0.3%以上，2021年推出当年就中标晶科N型电池设备采购项目；丝网印刷整线，首创四平台直线交互式印刷，2021年5月董事会审议通过《关于与核心员工合资设立子公司共同投资电池丝网印刷生产线的议案》，2022年推出产品，并于当年取得江苏润阳批量订单，后又获得多家知名客户订单及复购；公司电池设备覆盖PERC、TOPCon、IBC等多个工艺路线，拥有强劲的市场竞争力。 2023年8月，奥特维收购普乐新能源，普乐新能源以镀膜技术为核心，深耕太阳能领域多年，主要产品有TOPCon电池LPCVD、硼扩、ALD等各类真空镀膜设备，其中LPCVD设备已实现销售，公司重新整合TOPCon电池设备项目研发团队，进一步完善公司研发计划，拓展电池环节设备布局。 3.4 设备厂商出海成为重要趋势，奥特维加码东南亚、欧美市场 2023年国内光伏行业迎来重大技术迭代，各设备企业同时受益于替换和迭代需求，收入激增；同时，海外业务端受益于各地本土化产能扶持政策，设备需求增多，各企业海外业务收入绝对额同比2022年显著提高，并且展望2024年，海外本土企业产能建设所带来的设备需求具有一定持续性，在国内光伏产能建设速度放缓的情况下，各设备企业海外收入占比有望进一步提升，对公司营收和利润端做出更大贡献。根据我们统计，奥特维在主要的光伏设备厂商中海外营收占比、毛利率水平均位于行业前列，有望充分受益于国内厂商海外建厂及海外本土企业自建光伏产能的大趋势。 现阶段，公司海外设备毛利率较国内具有更好的表现。一方面海外业务包括服务等非标项目，本身具有相对国内更高的利润；另一方面海外正处于组件产能高速扩张期，受到政府高额补贴的激励，海外客户对设备价格的敏感度较低，2023年公司组件设备海外毛利率与境内毛利率差距显著拉大。 针对海外市场高需求、高利润的现状，公司快速响应，2023年以自有资金3000万元人民币设立日本子公司，主营光伏、半导体设备及配套材料的研发、销售；以自有资金1.1亿元人民币设立新加坡全资子公司，主营自动化设备及相关联项目的贸易、管理、服务，自动化设备包括但不限于串焊机、硅片分选机、单晶炉等整体设备及备件。2024年3月，公司披露拟用自有资金通过新加坡子公司与TT VISION HOLDINGS BERHAD成立合资子公司，新加坡子公司持有合资公司85%的股份，合资公司主营自动化设备的设计、开发、生产、销售以及出口，产品将辐射东南亚、欧美市场，帮助公司更及时地响应海外客户需求，强化中国自动化高端装备在国际市场的竞争优势，进一步扩大公司在海外及全球的影响力。 4 横向拓宽行业维度，向储能、半导体等新兴行业布局 4.1 半导体设备全球市场规模持续创新高，国产替代空间大 半导体设备市场空间广阔，国内需求量巨大。根据日本半导体制造装置协会统计，2023年全球半导体制造设备销售额达1062亿美元，较2022年小幅下滑1.3%，近10年年均复合增速达11.6%，总体规模呈上升趋势；其中中国大陆地区半导体设备销售额实现366亿美元，同比增长29%，占全球市场份额的34.4%，近10年年均复合增速达全球增速的两倍以上，实现24.2%，市场空间持续攀升。 半导体设备根据产业链流程可分为前道设备（晶圆制造环节）和后道设备（封装测试环节）。根据semi统计，2023年，前道设备销售额达959.1亿美元，同比提升1.9%，占比90.3%，较2022年提升2.7PCT；后道封装设备销售额40.5亿美元，同比下降30%，测试设备销售额62.4亿美元，同比下降17%，后道设备总销售占比9.7%，较2022年占比下滑2.7PCT。 从设备进口金额来看，封测设备国产替代空间上百亿。2023年中国大陆主要半导体设备进口额达到234.70亿美元，同比+11.65%。其中封测环节设备划片机、抛光机、贴片机、引线键合机、光学检测设备的合计进口金额达到68.78亿美元，国产替代空间广阔。 4.2 光伏设备商反哺半导体，公司加深半导体产业链维度 光伏发电是基于半导体光生伏特效应实现的，前期由于光伏行业和半导体行业对硅料的纯度需求不同而发展出两条相对独立的产业链，然而随着光伏电池技术走向N型路线，行业对硅料纯度提出了更高的要求，电池制造环节也逐渐追求高精度、高工艺。此外，N型路线上的HJT技术在材料和结构上与半导体器件具有高度一致性，光伏产业工艺要求已经明显呈现出向半导体行业靠拢的趋势。 在半导体化趋势下，光伏设备企业在不断精进光伏设备产品的基础上，纷纷开始布局半导体设备产品，以期展现公司优异的高端装备制造能力，并且在半导体设备的国产替代周期获得较大的市场机会。 公司基于半导体封装环节的底层逻辑，就封测行业自焊接键合环节向上下游拓展。2018年，公司立项研发铝线键合机；2021年推出首款铝线键合机产品并于当年获得首批订单；2022年获通富微电批量订单；2023年获泰昕微电子IGBT铝线键合机订单，同年奥特维半导体业务实现划片、装片、AOI检测、键合四大环节布局，根据2023年报，公司已与通富微电，中芯集成，华润微电，捷捷微电，电基集成等分立器件、IGBT、AOI客户建立了良好的合作关系。 随着封装环节设备产品的不断完善，2023年子公司松瓷机电推出半导体磁拉单晶炉，获得韩国知名半导体公司批量订单，同时，松瓷机电还将帮助客户建立全球首座半导体级无人化智能拉晶工厂，实现降本增效，达到高效生产，至此，公司半导体产品完成了向上游的拓展。2024年，公司与日本团队成立合资公司，研发化学机械抛光设备（CMP），完善了公司产品在半导体三大主要生产环节的布局。 1）键合机：18年立项，市场认可度持续提升 半导体键合技术是通过外界压力，如高温、电压、超声波等形式实现晶圆与晶圆，或者晶圆与封装基板（引脚）材料原子/分子间的相互作用，与传统焊接工艺通过高温熔融材料从而形成连接不同。 键合工艺可以分为传统的芯片键合、引线键合和先进的倒装芯片键合、混合键合。近年来材料与器件的物理极限逼近摩尔定律，晶圆-晶圆键合应运而生，采用先进键合工艺实现两片晶圆或者晶圆与封装基板间的相对固定，满足器件高密度集成需求。国内先进键合设备起步较晚，2023年拓荆科技首台晶圆对晶圆键合产品Dione 300顺利通过客户验证，并获得复购订单；2024年迈为股份推出12英寸晶圆熔融键合设备。 传统键合工艺主要用于芯片-晶圆键合，指整片晶圆被分割成独立的芯片单元后再被固定在封装基板上。根据Besi 5月投资者简报，2023年引线键合仍然是主要的键合方式，占封装设备市场的16%。 在引线材料的选择上，常用的键合丝包括金、银、铜、铝，其中铝线具有优良的导电性、较高的机械强度、较低的成本，并且适用于微小尺度的连接，主要应用于功率器件的焊接。奥特维凭借着在光伏串焊领域的技术经验积累，依托自身强大的机械、电气、电子、机器视觉等技术团队，2017年将目光投向半导体行业，启动了铝丝键合机项目，2021年正式推出首款半导体铝丝键合机AS-WBA60，该设备研发对标国际一线厂家，重复定位精度可以达到3um，产能9k/h，兼容2-20mil的铝丝以及铝带，推出当年就获得了无锡德力芯首批订单，2022年4月再次获得通富微电子批量订单，2023年获泰昕微电子IGBT铝线键合机设备订单，市场认可度高。 随着第三代半导体碳化硅（SiC）的发展，大功率器件在运行过程中存在高频率交变应力，加速键合引线的老化，导致SiC器件可靠性降低。铜线具有较高的伸长率和破断力、良好的导电导热性能，键合点可靠性寿命至少为铝线的十倍，引起了行业关注。公司2022年向特定对象募集资金5.3亿元，用于建设高端智能装备研发及产业化项目等，其中包括半导体封装测试核心设备装片机、金铜线键合机、倒装芯片键合机，2023年公司成功研发出半导体碳化硅铜线键合机，应用SiC粗铜线工艺，适用于5-20mil粗铜线键合，可满足市面上大部分粗铜线键合需求，具有高适用、高稳定、高性能三大优势。此外，公司倒装芯片键合机项目于2023年8月开始实施，将根据市场需求对产品性能指标等方面进行进一步改善调整。 2）AOI检测：2023年推出，已进入量产转化 据奥特维2023年报，半导体封装厂对其产品封装过程检测要求达到“零缺陷”，公司结合已有的光学检测技术以及客户需求，开发出精度±3um，产能30k/h的高精度、高速率金、铜、铝线全兼容检测设备。并且，创新性地结合平面和立体成像技术，同时对检测物体的外观和尺寸全检测，极大地节省了人工，保证检测产品零缺陷出厂，为客户产品质量口碑保驾护航，获得小批量订单。 根据公司战略规划，在IGBT等传统封装功率器件光学检测设备的技术基础上，进一步研发适应先进封装的光学检测设备，2023年8月发布向不特定对象发行可转换公司债券证券募集说明书，其中拟募集资金4000万元用于建设“半导体先进封装光学检测设备研发及产业化”项目，项目总投资5000万元。 3）划片机、装片机：2023年立项，已在客户端验证 2023年，公司立项研发适用于12寸的晶圆划片机和银浆装片机，截至2023年末已在客户端验证。LFD7100 12寸全自动双主轴晶圆划片机满足客户大批量生产和高品质的切割需求，设备定位精度在2um内，在减少人力的情况下将切割效率提高1.5倍以上。EM500A多功能装片机应用于SiC有压银烧结工艺的芯片贴装设备，保证精度±10um的情况下，SiC热贴时产能可达到2.5K/h，常规芯片贴装产能可达到9K/h，满足客户各种芯片贴装工艺。 4）半导体磁拉单晶炉：2020年布局，获海外知名客户订单 子公司松瓷机电自2020年开始布局半导体设备技术，凭借在光伏单晶炉研发生产中的技术积累以及丰富的半导体设备制造经验，于2023推出首款SC-1600MCZ SEMI半导体级磁拉单晶炉，采用全新的结构设计、智能化控制系统、突破性磁场控制和趋近横拉速控制，满足12-24英寸超大硅片制造。 产品推出当年，公司获得韩国知名半导体公司的批量订单，同时公司将帮助客户建立全球首座半导体级无人化智能拉晶工厂，实现降本增效，达到高效生产。 5）CMP化学机械抛光机：2023年布局，与海外团队共同研发 2023年7月，公司为进一步提升公司竞争力，拓宽公司半导体产品种类，引进日本技术团队，设立合资公司，拓展至半导体硅片研磨抛光技术。日本团队负责人岸田文树曾就职的日本Wacom公司是世界领先的数位板系统、笔感应式数位屏系统和数字界面解决方案制造商，后期又先后就职于日本秀和工业，负责研磨装置和磨削装置业务以及日本双羽尖端半导体公司，担任执行董事，在半导体研磨抛光设备领域具有丰富的经验。 4.3 大储&工商业储能确定性高增长，储能PACK行业迎快速发展 2023年海外天然气价格回落、贷款利率上升对边际需求产生诸多不利影响，但从装机来看，储能仍实现高速增长。根据中关村储能产业技术联盟不完全统计，2023年国内新型储能项目规模（含规划、建设中和运行）超过2500个，较2022年增长46%；全国实现储能装机21.5GW/46.6GWh，同比2022年（7.3GW/15.9GWh）增长194.5%/193.1%；2024年1-4月新型储能累计装机5.8GW/15.7GWh，同比+67.0%/+118.0%。 2023年，集采/框采（储能电芯、电池pack、直流侧系统和储能系统）规模接近70GWh；锂电池储能在新型储能新增装机中仍占据绝对主导地位，市场占比进一步增加至超过97%。根据GGII数据，2023年全球储能锂离子电池出货量225GWh，同比增长50%；其中中国储能锂电池出货206GWh，同比增长58%，其中电力储能锂电池出货量达167GWh，占总出货的81%；国内企业出货在全球占比由2022年的86.7%提升至2023年的91.6%，我国锂电储能产业在技术、成本和产能方面的巨大优势，预计后几年锂电储能占比仍将维持高位。 4.4 公司深耕模组/PACK环节，凭借主业的客户优势延伸至储能领域 奥特维2016年开始研制锂电自动化设备，自主研发锂电模组、PACK智能生产线、锂电池外观分选设备等，得到行业知名客户多次多项目的复选采购。2021年锂电模组/PACK生产线首次取得单一订单金额超1亿元。 2022年，公司基于在光伏行业深耕多年的客户资源积累，开拓储能模组PACK业务，至今，奥特维储能模组、PACK、电池簇及集装箱产线持续朝“标准化、模块化、单机化、轻量化、节能化”的方向迭代，公司产品快速交付、稳定量产、节能降耗，为客户带来良好的收益。根据公司2023年报，应用于锂电池储能的模组/PACK生产线已取得阿特斯、天合储能、晶科储能等客户的订单，与山东电工时代、中车株洲等知名储能企业建立了良好的合作关系；并且获得风电、光伏电站、国网、工商业储能、海外户储等多个行业标杆客户的认可和复购。 5 盈利预测与投资建议 5.1 盈利预测与投资建议 光伏设备业务：受益于全球光伏装机持续高增长及新技术的迭代加速，新增+存量替换支撑串焊机市场空间进一步扩大。由于公司的串焊机技术目前在行业内处于领先的状态，预计2024-2026年公司在串焊机领域的市占率将维持在70%；单晶炉业务凭借低氧单晶炉的 产品性能优势市占率有望持续爬升。预计2024-2026年光伏设备收入分别为82.69/110.29/124.85亿元，同比增长54.2%/33.4%/13.2%，毛利率为35.3%/37.6%/36.9%。 锂电设备业务：预计2024-2026年锂电设备收入分别为3.48/3.48/3.48亿元，同比增速0.2%/0%/0%，毛利率分别为30%/30%/30%。 半导体设备业务：公司半导体设备品类不断增多，且多数获得客户量产或试用订单，未来有望实现大规模订单突破，将充分受益于国产替代。预计公司2024-2026年半导体设备业务收入分别为0.6/0.9/1.8亿元，毛利率为33%/33%/33%。 费用率：预计公司销售费用率、研发费用率、管理费用率保持稳定，2024-2026年分别为3.1%、5.0%、4.0%。 5.2 投资建议及估值 根据公司的在手订单情况及最新业务进展，我们预计2024-2026年公司将实现营业收入分别为93.1/127.9/143.4亿元，同比+47.8%/+37.4%/+12.1%；分别实现归母净利润16.9/26.0/28.8亿元，同比+34.6%/+54.0%/+10.4%，对应EPS分别为5.38/8.28/9.14元。 我们选取6家A股上市公司作为可比公司相对估值参考，2024-2026年可比公司平均PE为13/11/10，考虑到公司在光伏串焊机领域的绝对龙头地位及平台化布局，给予公司2024年15倍PE，目标价80.65元，维持“买入”评级。 6 风险提示 新技术渗透不及预期：目前正处于0BB技术导入期，若组件价格持续低迷导致各企业长时间处于亏损状态，0BB导入持续放缓，则会导致公司主营产品迭代速度变慢，对公司业绩造成一定影响。 研发进展不及预期：公司目前在研项目包括半导体先进封装键合机、半导体先进封装光学检测设备、光伏电池先进金属化工艺设备等，若公司研发进展不及预期，则会影响公司光伏、半导体设备业务发展。 往期报告 往期光伏深度报告 1. 2024 SNEC展会总结：“绝望之谷”已现，“资金求生+技术破卷”是下阶段重点 2. 新能源（光储风氢）行业2024年中期策略：全球降碳坚定不移，成本、技术双轮驱动 3. 聚和材料深度：进击的银浆龙头，N型时代乘东风扬帆起——光伏景气底部看龙头系列（二） 4. 福斯特深度：全方位优势在手，胶膜龙头谱写新篇章——光伏景气底部看龙头系列（一） 往期新能源周报 1. 光储需求在质疑中坚定高增，电网投资“补课”高歌猛进 2. 光伏5月出口继续环增，美国大储装机高增护航业绩兑现，电力设备出口、两网投资保持强势 3. SNEC“绝望之谷”已过，电网、海风建设持续提速? 4. 技术进步不受景气度羁绊，欧洲降息助力光储增长 ＋ 报告信息 证券研究报告：《奥特维深度：不畏浮云遮望眼，周期底部启征程》 对外发布时间：2024年07月5日 报告发布机构：国金证券股份有限公司 证券分析师：姚遥 SAC执业编号：S1130512080001 邮箱：yaoy＠gjzq.com.cn 点击下方阅读原文，获取更多最新资讯

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