【2024年中期报告】纯碱&玻璃:霓裳一曲千峰上, 舞破中原始下来

（以下内容从一德期货《【2024年中期报告】纯碱&玻璃:霓裳一曲千峰上, 舞破中原始下来》研报附件原文摘录）
　　作者：张丽/F3025228、Z0013855/ 一德期货能源化工分析师 内容摘要 二季度纯碱玻璃都是经过了一轮上涨和下跌行情，纯碱价格波动从1850-2450-2050；玻璃波动从1420-1750-1500。 站在当前的节点，价格仍高于4月初；纯碱玻璃理论都是供需过剩格局，也决定了下半年的波动低于二季度。 上半年“霓裳一曲千峰上，舞破中原始下来”描述，下半年仍会出现。 核心观点 纯碱： ①纯碱7-8月检修仍存超预期，库存或走平和略去，9月后延续累库； ②轻碱上半年表需超预期，下半年或难维持高位； ③重碱上半年表需高，补库到高位，下半年表需走低； ④纯碱净出口量仍低位，人民币贬值也难带来出口放量，利空国内； ⑤进口价格在2000-2050之间，很难是支撑，反而可关注进口利润带来的2300元价格压力； ⑥纯碱成本波动小，1650附近；现货波动1850-2150；期货波动1700-2300元。 玻璃： ①玻璃4-6月供应都出现了阶梯型下滑，下半年供应仍略走低； ②玻璃上半年需求略超预期，在0附近； ③下半年需求不确定大，地产预估的需求和季节性需求劈叉，不同需求，玻璃库存分别是累库和平库格局； ④玻璃波动来自成本推动和政策预期，低成本在1200附近； ⑤现货波动1400-1550元；期货波动1400-1750元。 报告正文 1 行情展望 1.1 纯碱4-5月低估值+供应扰动预期的上涨，6月高估值+弱现实的下跌 3月份纯碱震荡触底到1800-1850元/吨，清明节开始启动上行，上行最高到2470元/吨，略超预期，上行驱动主要是估值略低，跌价4-5月大厂检修，但检修期间仍是累库趋势，上涨超预期主要是供应消息刺激带来的速涨速跌。5月底，期现货利润都在偏高水平，伴随着6月开工提高，轻碱下游弱需求，累库略超预期，盘面和现货都跌到2050元附近，该估值中性水平。 1.2 玻璃4-5月成本抬升+供应边际减量的上涨，6月弱现实的下跌 玻璃上涨启动晚于纯碱半个月，4-5月玻璃上涨更多是纯碱成本推动，煤炭也略有推涨，叠加春季补库，现货在1500元底部企稳，盘面大幅上行，升水不断拉大，期现商也介入正套，盘面偏强势，但现货上涨乏力，随着6月宏观预期转弱，纯碱回调，玻璃盘面大幅下行去修复高升水，6月底后基差基本走平，现货底部支撑，盘面有所企稳。 2 供需分析 2.1 玻璃供应减少，下半年库存压力可控 4-6月，每个月玻璃在产日熔都出现了阶梯下行，随着湖北长利搬迁线停车兑现，下半年玻璃日熔变动不大，在产和冷修并行，产量仍有下行预期；上半年产量累积同比在7.6%，全年产量增速在4%附近。 上半年，表需数据同比走平，高于预期，高于市场认为的-5%到-3%；下半年需求波动预估偏平稳略增，需关注需求不及预期的情况，玻璃库存也有一季度的累库到二季度平库，下半年或仍延续二季度平库格局。 2.2 玻璃季节性需求改善预期和地产弱现实来回摇摆 玻璃需求的预估难度较大，地产端预期看，下半年需求较弱，而玻璃家装和结构性需求优化带来的增量仍存。根据季节性需求看，下半年存在改善预期，幅度看会在2-15%不等，按照略低的季节性改善预期去预估，库存走势如上图的走平格局。 2.3 纯碱供应扰动远高于需求波动，库存仍增加预期 纯碱产能集中度高，供应扰动大，也是近两年资金谨慎看待纯碱的缘故。开工率看，4-5月的纯碱开工下降，也迎来了盘面800点的上涨，6月开工上行，盘面迎来450点的下滑；7-8月检修计划增加，在4-5月84%开工附近，但考虑到夏季生产的不稳定性，仍给出了超预期外的检修，仅8月份低于84%的开工，会带来产业的微去库，其余月份维持累库趋势。 2.4 纯碱供应扰动远高于需求波动，库存仍增加预期 纯碱产能集中度高，供应扰动大，也是近两年资金谨慎看待纯碱的缘故。开工率看，4-5月的纯碱开工下降，也迎来了盘面800点的上涨，6月开工上行，盘面迎来450点的下滑；7-8月检修计划增加，在4-5月84%开工附近，但考虑到夏季生产的不稳定性，仍给出了超预期外的检修，仅8月份低于84%的开工，会带来产业的微去库，其余月份维持累库趋势。 2.5 轻碱下半年需求维持高增速存疑；重碱刚需继续增加；表需下行 上半年轻碱需求超预期，增速在9.2%，远高于去年全年的5%，去年底包含了投机需求；下半年需求仍给予较好的预期，全年需求增速在7%附近，8月后需关注轻碱需求的兑现情况。上半年随光伏玻璃投产快，2-3月重碱刚需增加，而4-6月，浮法日熔减少，重碱刚需基本持平，下半年预期重碱刚需继续增加；轻碱维持高需求下，伴随着重碱下游投机补库的结束，整个纯碱的表需预估平稳，低于上半年表需。 2.6 纯碱进出口优势不明显，人民币贬值仍难增加出口，出口压力大 从纯碱进口价格看，上半年进口价格在2000-2050附近，进口价格不低，该位置，进口驱动也不强，暂时关注该位置的支撑和高于200进口利润的压制。人民币贬值，理论有利出口，但出口仍没有价格优势，出口压力仍大；下半年预期净进口-6万吨，估计难兑现，利空国内。 3 纯碱玻璃成本分析 3.1 纯碱成本偏稳，供应扰动大，根据利润波动为主 上半年，煤炭和原盐价格波动不大，纯碱成本在1650元附近；3月底，现货最低利润到200元，在偏低水平；6月份现货最高利润上涨到近700元，未超过往年供需紧张时候的800-900元，现货估值未极端，而盘面最高已接近往年高点（供需看，库存不低，估值偏高估）。下半年，仍预估根据利润波动，供需看，价格顶部是下移的，利润在200-500附近波动，折价格在1850-2150元合理，根据库存短期波动，盘面或超过有区间上下100点的波动。 3.2 玻璃成本下行空间不大，低利润运行 上文预估纯碱的波动价格在1850到2150元之间，煤炭价格波动也收窄，玻璃成本也很难跌破4月初的1200元附近，在1300附近波动时间长，利润按照200附近，在1500元附近略有支撑，需关注下半年需求不及预期下，跌到成本1300元附近的风险。上半年，现货利润在200元附近波动，盘面靠纯碱推动和宏观预期推动给出升水，下半年仍会出现这种升水格局，尤其9月合约上。01合约是淡季合约，压力仍大。预估现货价格在1400-1550元波动。 4 期限结构分析 4.1 纯碱利润中性，区间震荡 当前看，纯碱基本远月平水格局，都是给到远月中性生产利润，未给极端低利润，那么在供需理论过剩，现实也过剩的情况下，预期盘面仍有下跌空间。根据现货1850-2150元的预估，已经库存带来的短期波动，大区间在1750-2250元，根据盘面升贴水，盘面价格在1700-2300元为主；当前01价格在区间中轨附近，单边行情仍需等待。 4.2 玻璃成本支撑和弱现实，区间操作 玻璃弱现实难改，现货200生产利润尽管不高，但01淡季合约能保持这个利润的压力还是很大的；09上有旺季预期，但在高库存情况下，预期兑现或存难度，09向上的想象空间也不大。根据上文对现货1400-1550波动区间，盘面升贴水看，在1400-1750区间为主；当前01合约在1560元，处于中轨附近，和纯碱一样，关注单边机会。 5 总结 纯碱：上半年行情可以用“霓裳一曲千峰上，舞破中原始下来”描述，供应过剩难改，消息面的刺激影响大，而如果在估值不低的情况下，消息影响还会大吗？既然消息影响大，那就找高的安全边际。 玻璃：低估值+弱现实下，部分跟随纯碱；但需关注下半年需求的考验，是地产预估带来的需求下滑，还是季节性的需求改善；都不改库存不去的趋势。高空逻辑仍在；但也要关注煤制低利润和天然气制成本附近的做空盈亏比，在区间波动不大的情况下，也可关注宏观消息带来的边际做多。 编辑：武宇杰 审核：赵洪虎/F0303315、Z0012132/ 复核：何牧 报告完成日期：2024年6月30日 交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕38号 免 责 声 明 本研究报告由一德期货有限公司（以下简称“一德期货”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货交易咨询业务资格（证监许可【2012】38号）。 本研究报告由一德期货向其服务对象提供，无意针对或打算违反任何国家、地区或其它法律管辖区域内的法律法规。未经一德期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式引用、转载、发送、传播或复制本报告。 本报告所载内容及观点基于研究人员认为可信的公开信息或实地调研资料，仅反映本报告作者的不同设想、见解及分析方法，但一德期货对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，且一德期货不保证这些信息不会发生任何变更。本报告中的信息以及所表达意见，仅作参考之用，不构成任何交易、法律、会计或税务的最终操作建议，一德期货不就报告中的内容对最终操作建议作出任何担保，不对因使用本报告的材料而导致的损失负任何责任。服务对象不应单纯依靠本报告而取代自身的独立判断。

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