如何看待城投宣布为市场化经营主体?——信用与产品周报(20240623)

（以下内容从申万宏源《如何看待城投宣布为市场化经营主体?——信用与产品周报(20240623)》研报附件原文摘录）
　　【申万宏源债券】金倩婧 王胜 王雪蓉 刘晓蒙 张晋源 摘要 热点解析： 《2024年政府工作报告》提出“建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，完善全口径地方债务监测监管体系，分类推进地方融资平台转型“。从当前时点来看，城投债融资端保持收紧，多数用于偿还债务，化债背景下，城投债逐步成为存量市场，对于城投主体而言进行市场化转型是重要的突破口，也是政府工作报告提出的发力方向，本周我们重点关注城投的市场化转型。 事实上，23年10月以来，已陆续有城投公司宣布为市场化经营平台。23年10月以来，共有269家城投宣布为市场化经营平台，涉及存量债券2500亿，宣布市场化数量主要集中在23年12月至24年4月区间内，除24年2月份28例外其余4个月份均超40例，5月份有所减少有12例，截至6月21日，6月份宣布市场化的经营主体已增加至22例。 从主体性质来看，多数集中在中低等级主体。269例市场化经营主体中，147例为AA+主体，73例为AA主体，高等级AAA主体相对较少，共46例，且主要集中在非重点省份，AAA主体中浙江省9例，山东省8例，福建省8例，前三大区域占据超半数。 从募集资金用途来看，6月宣布市场化经营的主体公布募集资金用途全部用于偿还债务，即在宣布市场化经营后尚未形成新增突破。 整体来看，对于城投平台进行市场化经营的考量仍实质重于形式：1）信用风险层面：关注城投市场化经营后的业务调整，短期内宣布市场化经营但实质性业务变化不大的主体估值大幅调整可能性较低，若完全进行市场化经营，对手方不再为地方政府等，相应其信用分析中的信用风险会发生变化，估值或面临一定程度调整；2）机构行为方面：当前城投宣布市场化经营后融资端放松幅度不大，相应对供给端造成影响较小，在城投业务实质性市场化转型后，其融资受限程度或面临一定缓解，相应城投债供给增加或带来城投债的估值波动。 城投债策略：特殊再融资债已来，城投债短期风险无虞。可对支持力度较优的弱区域进行短久期适度下沉，或对江苏等债务管控较好区域进行区县级城投债收益挖掘，重点防范稳增长政策带来的估值回调风险。 产业债策略：票息策略可挖掘方向包括外部支持力度较强的产业国企债券，以及有信用风险缓释凭证（CRMW）增信的高票息债券。 金融债策略：短期内哑铃型策略可能兼具票息和资本利得的博弈机会，仍需关注中小行二永债不赎回事件散点发生的风险。 信用债周报回顾： 产业债——市场：本周高等级产业债信用利差以小幅上行为主。以主体评级AAA级的产业债为例，短端0.5年-1.5年各行业信用利差多数较上周上行1-3 BP；此外，1.5年-2年的有色金属、煤炭行业AAA级信用利差本周分别下降 11 BP、6 BP，达到历史低位。 城投债——市场：本周城投债超额利差整体下行，其中黑龙江、甘肃下行幅度相对较大，分别较前一周下行3.9bp、3.4bp，部分区域超额利差出现上行，安徽相对上行较多，为0.5bp。 金融债——市场：本周短端二永债有小幅调整，二级资本债1年期信用利差和收益率普遍上行。3年、5年期二级资本债收益率普遍下行，其中，隐含AA+级和AA级5年期二级资本债超额利差分别较上周下行0.6 BP、3.7 BP，隐含AA级二级资本债的主体主要为中型规模城商行、农商行，5年期表现较好说明市场存在一定的拉久期偏好。 可转债——市场：本周受到权益市场波动影响，可转债分行业指数以下降为主，除交通运输、银行行业外，其余27个行业可转债指数下行。 风险提示：部分银行主体财务数据披露不全，可能使得中位数计算结果出现偏误；信用债市场发生超预期违约事件；信用利差上行风险。 正文 1. 城投债：如何看待城投宣布为市场化经营主体？ 《2024年政府工作报告》提出“建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，完善全口径地方债务监测监管体系，分类推进地方融资平台转型“。从当前时点来看，城投债融资端保持收紧，多数用于偿还债务，化债背景下，城投债逐步成为存量市场，对于城投主体而言进行市场化转型是重要的突破口，也是政府工作报告提出的发力方向，本周我们重点关注城投的市场化转型。 事实上，23年10月以来，已陆续有城投公司宣布为市场化经营平台。23年10月以来，共有269家城投宣布为市场化经营平台，涉及存量债券2500亿，宣布市场化数量主要集中在23年12月至24年4月区间内，除24年2月份28例外其余4个月份均超40例，5月份有所减少有12例，截至6月21日，6月份宣布市场化的经营主体已增加至22例。 从主体性质来看，多数集中在中低等级主体。269例市场化经营主体中，147例为AA+主体，73例为AA主体，高等级AAA主体相对较少，共46例，且主要集中在非重点省份，AAA主体中浙江省9例，山东省8例，福建省8例，前三大区域占据超半数。 从募集资金用途来看，6月宣布市场化经营的主体公布募集资金用途全部用于偿还债务，即在宣布市场化经营后尚未形成新增突破。 整体来看，对于城投平台进行市场化经营的考量仍实质重于形式：1）信用风险层面：关注城投市场化经营后的业务调整，短期内宣布市场化经营但实质性业务变化不大的主体估值大幅调整可能性较低，若完全进行市场化经营，对手方不再为地方政府等，相应其信用分析中的信用风险会发生变化，估值或面临一定程度调整；2）机构行为方面：当前城投宣布市场化经营后融资端放松幅度不大，相应对供给端造成影响较小，在城投业务实质性市场化转型后，其融资受限程度或面临一定缓解，相应城投债供给增加或带来城投债的估值波动。 本周城投债超额利差整体下行，其中黑龙江、甘肃下行幅度相对较大，分别较前一周下行3.9bp、3.4bp，部分区域超额利差出现上行，安徽相对上行较多，为0.5bp。 2. 产业债：高等级信用利差以小幅上行为主 本周高等级产业债信用利差以小幅上行为主。以主体评级AAA级的产业债为例，短端0.5年-1.5年各行业信用利差多数较上周上行1-3 BP；此外，1.5年-2年的有色金属、煤炭行业AAA级信用利差本周分别下降 11 BP、6 BP，达到历史低位。 3. 金融债：隐含AA级5年期二级资本债表现较好 本周短端二永债有小幅调整，二级资本债1年期信用利差和收益率普遍上行。3年、5年期二级资本债收益率普遍下行，其中，隐含AA+级和AA级5年期二级资本债超额利差分别较上周下行0.6 BP、3.7 BP，隐含AA级二级资本债的主体主要为中型规模城商行、农商行，5年期表现较好说明市场存在一定的拉久期偏好。 4. 可转债：除交运、银行外，分行业指数普遍下降 本周受到权益市场波动影响，可转债分行业指数以下降为主，除交通运输、银行行业外，其余27个行业可转债指数下行。 5. 信用债风险警示 往期精彩回顾 #专题报告 【专题】长期利率中枢下行，海外类固收投资机构如何应对（保险篇）——海外资管系列报告之一 【专题】全面盘点科创债与科创票据2024年新发主体——中国特色债券市场报告系列之九 【专题】23年ABS复盘：供给收缩，关注需求端增量——ABS 2023年回顾及2024年展望 【专题】初识国债期货——债券衍生品系列报告之一 【专题】城投篇：境内外利差走势分化，城投美元债配置价值凸显——中资离岸债专题系列报告之二 【专题】产业债供给篇：致广大而尽精微——产业债研究框架系列报告之一 【专题】入门篇：中资美元债发展历程与23年复盘——中资离岸债专题系列报告之一 #点评 超长期特别国债或常态化发行，30Y国债是否还能“遥遥领先”？ 银行间债券通过柜台对居民放开，会影响什么？ PSL：宽信用与宽货币孰占上风？——23年12月央行新增3500亿元PSL点评 除保持流动性合理充裕外，重点关注科创债——2023年10月中央金融工作会议点评 消费强劲+存单上破MLF，债市怎么看？——2023年9月经济数据点评及债市观点 #季度报告 业绩整体好转，增持可转债与企业债——2023年一季度债券基金报告分析 业绩整体下滑，增持可转债与金融债——2022年四季度债券基金报告分析 收益回落，杠杆降低，久期平稳——2022 年三季度货币基金季报点评 业绩差于Q2，增持国债，集中度下降——2022年三季度债券基金报告分析 #月报 6月债市：会降息吗？——国内债市观察月报（202406） 5月城投非标风险事件有所减少——信用与产品月（202405） 城投行情持续演绎，高估值资产供给收缩——信用与产品月报（20240301） 两会+跨季，3月债市还能上涨吗？———国内债市观察月报（202403） 美国银行流动性是否再度面临风险？——海外债市与流动性每月聚焦（202402） 大涨过后，2月债市还有多少空间？——国内债市观察月报（202402） 城投债1月融资整体跟踪：净融资同比大幅下滑，提前兑付规模增加——信用与产品月报（202402） #周报 货币政策框架演进如何影响债券定价框架？——国内债市观察周报（20240621） 今年以来SBLC城投美元债发行现状如何？——信用与产品周报（20240616） 5月M1增速：“手工补息”的扰动有多大？——国内债市观察周报（20240614） 二永债银行主体业绩比较：息差寻底，资本结构与资产质量分化——信用与产品周报（20240609） 如何看待当前资金和短端利率水平？——国内债市观察周报（20240607） 1-5月城投融资特征：公开债务净偿还，非标缩量，点心债发行火热——信用与产品周报（20240525） 交易所特别国债现“过山车“行情，债市如何才能打破震荡？——国内债市观察周报（20240524） 收藏

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）