【建投专题】煤:国内宏观现实的“金丝雀”及商品传导
（以下内容从中信建投期货《【建投专题】煤:国内宏观现实的“金丝雀”及商品传导》研报附件原文摘录）
点击蓝字 关注我们 作者 | 中信建投期货 田亚雄 本报告完成时间 | 2024年6月22日 期货交易咨询从业信息：Z0012209 重要提示:本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合! 重要性感受： 今年以来，我们注意到国内扩张型政策有所加码，但分歧在于从特别国债，专项债的投放到经济成色的修复所需要的时间，且中间的高频跟踪难以做到准确的刻画。疫情后时代经济的修复过程中，各个经济部门存在结构性的差异，进而不同行业的从业者或各行业的数据或劈叉严重，那么市场也就自然期待寻觅一个高效用的代理变量加以识别宏观经济的运行状态以及政策效果，之于此，煤炭的表观量价或就是重要的“金丝雀”。 我国煤炭的消费结构中火力发电占60%出头，其次是钢铁冶炼等建材领域20%，再次是化工领域10%左右及其他，暗示其消费包罗万象，基本涵盖基建，建筑，居民等重大领域，进而煤炭表需和其价格本身对我国经济形势有重要表征意义。 图：煤价跟随经济周期波动，见底领先于经济周期触底，但见顶滞后于经济周期触顶 来源：WIND，中信建投期货整理 最新一周秦皇岛港口动力煤Q5500价格870-880元每吨弱势震荡，市场正逐步迎来季节性旺季的时点，电厂日耗从3月末低点逐步反弹，煤炭重点电厂口径下日耗从380万吨，已经反弹至435万吨（去年同期480万吨），通常日耗的峰值出现在7月中旬至8月中旬之间，同口径的历年高点590-600万吨，目前按季节性仍旧有37%左右的上升空间。 来源：WIND，中信建投期货整理 对于年内的旺季定价分歧主要在于水力发电的体量及三季度重点主产区的煤炭复产情况。 来源：WIND，中信建投期货整理 5月发电量同比+2.3%至7,179亿千瓦时，其中火电同比-4.3%至4,538亿千瓦时。水电明显增发，5月水电/核电/风电/太 阳能发电同比分别+38.6%/-2.4%/-3.3%/+29.1%，这造成了火电相对偏弱，且通过上游降水和主要水库的出库流量观察，目前水量在相对充裕情况下仍有进一步爬升的空间，但水电大幅增发导致日耗同比偏弱，在此背景下电厂累库增加，采购积极性下滑。 复产的情况暂时不及预期，这主要受制于安监环保常态化，1-5月我国累计原煤产量18.58亿吨，同比减少2.83%，后续主要观察山西，内蒙的复产情况。在黄河流域治理即6月属于安全生产月的背景下，复产预期相对有限。 来源：WIND，中信建投期货整理 6月17日，统计局公布最新数据：2024年1-5月全国原煤产量18.58亿吨，同比-3.0%。同期，进口煤炭2.05亿吨，同比+12.6%。此外则是以运输量的数据来度量供应的显著，甚至以到车辆，下海量等数据作为的供应表征更加具有真实可靠性，我国的煤炭整体以北煤南调为主，但运输量即是供应也是需求，因此需要以CBCFI这一物价指数加以验证，当下运价季节性低位和中性的运输数据组合暗示需求相对疲软。 来源：WIND，中信建投期货整理 跟踪当下的电力需求，尤其是来自于水电供应增长传导的替代作用，煤即使有旺季需求，但暂时看矛盾尚不突出，且2024年下半年整体原煤产量或较上半年有所提升，年内的价格高点暂时难以给出非常好预期，反之需要今天8月上旬旺季消费结束之后的价格回落压力，届时价格回吐旺季升水后或更值得关注价格向上弹性。 煤价对煤化工定价的影响 2023年我国原煤消费量49.27亿吨，按照我们理论计算，化工煤用量占比6%，2024年预计化工耗煤占比提升至7%以上。2024年化工用煤累计同比+11.1%（6月累计同比+6.6%）。 现代煤化工是以煤炭为原料，将煤以气化、液化和加氢等方式深加工，得到各类附加值高、清洁环保化工原材料的过程。主要产品包括煤制汽油、柴油、天然气，煤制乙二醇、煤制烯烃等基础化工品。因此煤炭价格与下游产成品尿素，甲醇，乙二醇，PVC等商品价格高度相关。 来源：中信建投期货整理 按以上数据比较，铝单吨耗煤最多，但甲醇的生产成本中煤的占比最高。考虑到前文对煤价的判断，即前期低点位置有望逐步夯实，但夏季消费驱动的价格上行或低于预期，市场或在7月提前计价旺季不旺的特征，且对8月需求下行的利空警惕，因此煤价的上行或仍待验证，但长期趋势相对确定，即中枢上移。 在商品市场的传导主要再煤化工上演绎，考虑到做成本驱动逻辑需要以利润阶段性去化和成本权重的特征这两层筛选机制，后续煤价或主要在甲醇上得以体现，头寸表达除了考虑单边逢低做多，也可以才是做缩MTO利润（空PP，多3MA）。 报告免不了有事后分析的嫌疑，而凡事到了回忆的时刻，真实地像假的一样。我们对商品研究的热爱源于这个市场对参与者素质要求上，在于独立客观、尊重分歧、带着谦卑的锋芒和勇气（因为跟随市场潮流是不需要承担责任的），与此相对的是成见、傲慢和厚古薄今。研究是一场对自我的修行。
点击蓝字 关注我们 作者 | 中信建投期货 田亚雄 本报告完成时间 | 2024年6月22日 期货交易咨询从业信息：Z0012209 重要提示:本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合! 重要性感受： 今年以来，我们注意到国内扩张型政策有所加码，但分歧在于从特别国债，专项债的投放到经济成色的修复所需要的时间，且中间的高频跟踪难以做到准确的刻画。疫情后时代经济的修复过程中，各个经济部门存在结构性的差异，进而不同行业的从业者或各行业的数据或劈叉严重，那么市场也就自然期待寻觅一个高效用的代理变量加以识别宏观经济的运行状态以及政策效果，之于此，煤炭的表观量价或就是重要的“金丝雀”。 我国煤炭的消费结构中火力发电占60%出头，其次是钢铁冶炼等建材领域20%，再次是化工领域10%左右及其他，暗示其消费包罗万象，基本涵盖基建，建筑，居民等重大领域，进而煤炭表需和其价格本身对我国经济形势有重要表征意义。 图：煤价跟随经济周期波动，见底领先于经济周期触底，但见顶滞后于经济周期触顶 来源：WIND，中信建投期货整理 最新一周秦皇岛港口动力煤Q5500价格870-880元每吨弱势震荡，市场正逐步迎来季节性旺季的时点，电厂日耗从3月末低点逐步反弹，煤炭重点电厂口径下日耗从380万吨，已经反弹至435万吨（去年同期480万吨），通常日耗的峰值出现在7月中旬至8月中旬之间，同口径的历年高点590-600万吨，目前按季节性仍旧有37%左右的上升空间。 来源：WIND，中信建投期货整理 对于年内的旺季定价分歧主要在于水力发电的体量及三季度重点主产区的煤炭复产情况。 来源：WIND，中信建投期货整理 5月发电量同比+2.3%至7,179亿千瓦时，其中火电同比-4.3%至4,538亿千瓦时。水电明显增发，5月水电/核电/风电/太 阳能发电同比分别+38.6%/-2.4%/-3.3%/+29.1%，这造成了火电相对偏弱，且通过上游降水和主要水库的出库流量观察，目前水量在相对充裕情况下仍有进一步爬升的空间，但水电大幅增发导致日耗同比偏弱，在此背景下电厂累库增加，采购积极性下滑。 复产的情况暂时不及预期，这主要受制于安监环保常态化，1-5月我国累计原煤产量18.58亿吨，同比减少2.83%，后续主要观察山西，内蒙的复产情况。在黄河流域治理即6月属于安全生产月的背景下，复产预期相对有限。 来源：WIND，中信建投期货整理 6月17日，统计局公布最新数据：2024年1-5月全国原煤产量18.58亿吨，同比-3.0%。同期，进口煤炭2.05亿吨，同比+12.6%。此外则是以运输量的数据来度量供应的显著，甚至以到车辆，下海量等数据作为的供应表征更加具有真实可靠性，我国的煤炭整体以北煤南调为主，但运输量即是供应也是需求，因此需要以CBCFI这一物价指数加以验证，当下运价季节性低位和中性的运输数据组合暗示需求相对疲软。 来源：WIND，中信建投期货整理 跟踪当下的电力需求，尤其是来自于水电供应增长传导的替代作用，煤即使有旺季需求，但暂时看矛盾尚不突出，且2024年下半年整体原煤产量或较上半年有所提升，年内的价格高点暂时难以给出非常好预期，反之需要今天8月上旬旺季消费结束之后的价格回落压力，届时价格回吐旺季升水后或更值得关注价格向上弹性。 煤价对煤化工定价的影响 2023年我国原煤消费量49.27亿吨，按照我们理论计算，化工煤用量占比6%，2024年预计化工耗煤占比提升至7%以上。2024年化工用煤累计同比+11.1%（6月累计同比+6.6%）。 现代煤化工是以煤炭为原料，将煤以气化、液化和加氢等方式深加工，得到各类附加值高、清洁环保化工原材料的过程。主要产品包括煤制汽油、柴油、天然气，煤制乙二醇、煤制烯烃等基础化工品。因此煤炭价格与下游产成品尿素，甲醇，乙二醇，PVC等商品价格高度相关。 来源：中信建投期货整理 按以上数据比较，铝单吨耗煤最多，但甲醇的生产成本中煤的占比最高。考虑到前文对煤价的判断，即前期低点位置有望逐步夯实，但夏季消费驱动的价格上行或低于预期，市场或在7月提前计价旺季不旺的特征，且对8月需求下行的利空警惕，因此煤价的上行或仍待验证，但长期趋势相对确定，即中枢上移。 在商品市场的传导主要再煤化工上演绎，考虑到做成本驱动逻辑需要以利润阶段性去化和成本权重的特征这两层筛选机制，后续煤价或主要在甲醇上得以体现，头寸表达除了考虑单边逢低做多，也可以才是做缩MTO利润（空PP，多3MA）。 报告免不了有事后分析的嫌疑，而凡事到了回忆的时刻，真实地像假的一样。我们对商品研究的热爱源于这个市场对参与者素质要求上，在于独立客观、尊重分歧、带着谦卑的锋芒和勇气（因为跟随市场潮流是不需要承担责任的），与此相对的是成见、傲慢和厚古薄今。研究是一场对自我的修行。
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