【环保*袁理】深度:价格改革系列深度八——固废:资本开支下降,C端付费理顺+超额收益,重估空间开启!
（以下内容从东吴证券《【环保*袁理】深度:价格改革系列深度八——固废:资本开支下降,C端付费理顺+超额收益,重估空间开启!》研报附件原文摘录）
环保 价格改革系列深度八 固废：资本开支下降，C端付费理顺+超额收益 重估空间开启！ 报告摘要： 价格改革的动因：缓解财政压力。垃圾处理费及电费补贴依赖政府支付，亟需建立前端垃圾收费制度。我们测算国补退坡后垃圾处理费完全顺价至C端人均年支出38元，仅占2022年人均可支配收入0.08%。 价格改革的影响：理顺商业模式、改善现金流、提振估值。 固废在国内公用事业中最低估，海外固废企业较水务享估值溢价，差异在于现金流与ROE！1）国内：固废较水务燃气折价。水务、燃气现金流资产经历了估值上行，目前固废在公用事业类资产中估值最低，A股瀚蓝环境、三峰环境、旺能环境等24年PE估值8~11倍左右；港股光大环境24年PE 5倍，PB 0.5倍（对应2024/6/14）。2）海外：WM估值高于美国水业，丰厚自由现金流+高ROE享有估值溢价。美国废物管理PE(TTM)为33倍，高于美国水业PE(TTM)26 倍（对应2024/6/14），源于①现金流：成熟运营期维持正向自由现金流，C端付费现金流保障度高；②ROE：2018-2023年WM ROE均值28%＞A股固废板块ROE均值13%＞美国水业ROE均值10%。 价格改革→垃圾收费政策推进，商业模式C端理顺，促现金流长期改善。国补退坡背景下处理费加速上行，政策鼓励进一步顺价至居民端，C端付费有利于增强固废资产现金流回报的确定性。 当前处于ROE与估值低点！随着资本开支下降+经营效率提升，ROE与估值有望见底回升！ 2023年A股固废板块平均ROE为10.79%，PB均值为1.35，处于低点。2018-2021年板块ROE在14%左右，PB维持2.5左右。2022年以来板块ROE显著下降主要系建造收益下滑、新项目爬坡较慢等因素。板块资本开支/总资产的比例从2019年的高点0.18持续下降至2023年的0.06。 【资本开支下降→自由现金流增厚】行业建造高峰已过，资本开支下降，2023年A股垃圾焚烧企业自由现金流全面转正，行业龙头光大环境预计2024年迎转正。 【经营效率提升→做出超额收益】1）提吨发：垃圾焚烧行业上市公司平均吨上网从2015年274度/吨提至2023年339度/吨，2015-2023年复增3%。吨上网每提升10度，增收4元，增利3元，较基准模型利润弹性约5%。2）改供热：蒸汽价格150元/吨时，单吨垃圾供热较发电增收42-105元，利润弹性约50%~125%，且现金流好。 风险提示：新建项目收益率下降，国补退坡/到期风险，应收账款风险。 （分析师 袁理、陈孜文） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。
环保 价格改革系列深度八 固废：资本开支下降，C端付费理顺+超额收益 重估空间开启！ 报告摘要： 价格改革的动因：缓解财政压力。垃圾处理费及电费补贴依赖政府支付，亟需建立前端垃圾收费制度。我们测算国补退坡后垃圾处理费完全顺价至C端人均年支出38元，仅占2022年人均可支配收入0.08%。 价格改革的影响：理顺商业模式、改善现金流、提振估值。 固废在国内公用事业中最低估，海外固废企业较水务享估值溢价，差异在于现金流与ROE！1）国内：固废较水务燃气折价。水务、燃气现金流资产经历了估值上行，目前固废在公用事业类资产中估值最低，A股瀚蓝环境、三峰环境、旺能环境等24年PE估值8~11倍左右；港股光大环境24年PE 5倍，PB 0.5倍（对应2024/6/14）。2）海外：WM估值高于美国水业，丰厚自由现金流+高ROE享有估值溢价。美国废物管理PE(TTM)为33倍，高于美国水业PE(TTM)26 倍（对应2024/6/14），源于①现金流：成熟运营期维持正向自由现金流，C端付费现金流保障度高；②ROE：2018-2023年WM ROE均值28%＞A股固废板块ROE均值13%＞美国水业ROE均值10%。 价格改革→垃圾收费政策推进，商业模式C端理顺，促现金流长期改善。国补退坡背景下处理费加速上行，政策鼓励进一步顺价至居民端，C端付费有利于增强固废资产现金流回报的确定性。 当前处于ROE与估值低点！随着资本开支下降+经营效率提升，ROE与估值有望见底回升！ 2023年A股固废板块平均ROE为10.79%，PB均值为1.35，处于低点。2018-2021年板块ROE在14%左右，PB维持2.5左右。2022年以来板块ROE显著下降主要系建造收益下滑、新项目爬坡较慢等因素。板块资本开支/总资产的比例从2019年的高点0.18持续下降至2023年的0.06。 【资本开支下降→自由现金流增厚】行业建造高峰已过，资本开支下降，2023年A股垃圾焚烧企业自由现金流全面转正，行业龙头光大环境预计2024年迎转正。 【经营效率提升→做出超额收益】1）提吨发：垃圾焚烧行业上市公司平均吨上网从2015年274度/吨提至2023年339度/吨，2015-2023年复增3%。吨上网每提升10度，增收4元，增利3元，较基准模型利润弹性约5%。2）改供热：蒸汽价格150元/吨时，单吨垃圾供热较发电增收42-105元，利润弹性约50%~125%，且现金流好。 风险提示：新建项目收益率下降，国补退坡/到期风险，应收账款风险。 （分析师 袁理、陈孜文） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。
大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）
郑重声明：悟空智库网发布此信息的目的在于传播更多信息，与本站立场无关，不构成任何投资建议。
- 最新研报
- 微信研报
- 行产报告
