【东吴晨报0618】【策略】【行业】保险Ⅱ、北交所、环保

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0618】【策略】【行业】保险Ⅱ、北交所、环保》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 科技股的春天——成长股系列深度（一） 市场风格切换在即，成长风格有望形成新一轮主升浪 从成长和价值风格来看，我们判断，当前市场正处于风格切换的关键阶段。过去近3年价值风格崛起的背后，是经济预期斜率不断调整下，高股息防御板块估值溢价的攀升，本轮市场风格周期在持续时间上已显著超越了过去两轮。当前，市场的“风格之锚”美债收益率正在筑顶回落，成长风格有望占优，以科技为首的成长风格或将形成新一轮的主升浪。从市值风格来看，随着大市值风格溢价的不断攀升，同时政策趋严下小盘风格不确定性提升，后续市场交易的重心有望从杠铃的两端向中间偏移，中盘股配置价值提升。 政策春风助力，科技股有望“乘势而上” 我们判断，在市场风格切换的关键阶段，政策持续助力下，科技股有望“乘势而上”。 “高水平科技自立自强”政策支持是本轮科技股行情的直接催化剂：新一轮科技革命和产业革命趋势下，科技创新能力愈发为国家重视，今年以来科技领域的支持性政策不断加码，经济工作和金融资源进一步向科技型企业倾斜，是科技股行情的关键。 政策持续发力，背后是逆全球化和大国博弈的宏观背景：政策频发的背后是逆全球化的“暗流涌动”、大国间的博弈加剧，加之内部经济转型的挑战，我国科技产业链自主可控发展“刻不容缓”，科技股的崛起具有现实意义。 从交易层面看，科技股符合市场偏好，估值具备性价比：年初至今市场在交易主线上，倾向于寻求一些与国内总量经济偏弱相关的板块，科技股正属于政策催化且有独立产业逻辑、对内需波动性相对“不敏感”的品种，契合市场的交易偏好，同时也具备估值性价比和海外流动性宽松背景下进一步上行的空间。 建议关注：优势制造业、“卡脖子”环节、“前沿新兴产业及未来产业”、数字经济 优势制造业：关注光伏、锂电、新能源车产业链，以及成熟制程晶圆代工、显示面板、无人机、机床、工程机械、船舶等； “卡脖子”环节国产突破：关注当前我国尚未打破技术壁垒但有破局可能性的赛道，或相关产品初步实现自主可控、正在加速国产渗透的细分领域； 前沿新兴产业及未来产业：关注新材料、创新药、商业航天、低空经济、北斗卫星等领域；同时“未来产业”方面，需要关注量子技术、生命科学相关赛道； 数字经济：关注数字产业化、产业数字化方面细分，以及促进数字技术和实体经济深度融合趋势下，各类智能电子设备的发展机遇。 近期半导体、自动驾驶、信创、低空经济等在基本面及政策面出现明显的变化，建议重点关注。 半导体：政策大力支持卡脖子突破，诸多产业数据持续验证半导体已经进入复苏周期； 自动驾驶：政策环节陆续打通，自动驾驶正加速向更高级别演进； 信创：从资金、政策端看，国债资金就位，“国测二期”出炉，信创需求复苏已经“有迹可循”； 低空经济：2024年纳入政府工作计划、相关行政法规正式实施，地方产业配套积极响应，可谓“低空经济元年”。 风险提示：经济复苏不及预期；海外通胀及原油扰动下降息节奏不及预期；地缘政治事件“黑天鹅”。 （分析师 陈刚、陈李） 行业 保险Ⅱ： 上市险企5月保费数据点评 寿险增速当弱不弱，车险增速逐月回暖 投资要点 事件：上市险企披露2024年5月保费数据，累计原保费同比增速及对应收入排序如下：中国人寿(4%至4157亿元)、中国平安(3%至3998亿元)、中国人保(2%至3481亿元)、中国太保(2%至2142亿元)和新华保险(-11%至786亿元)。 寿险：5月人身保费增速当弱不弱，同期高基数下续期保费托底原保费增速，个险和银保新单表现好于预期。2024年5月，寿险当月原保费增速排序如下：人保寿险及健康(17%)、平安寿险及健康险(10%)、中国人寿(8%)、太保寿险(7%)和新华保险(-6%)。人保寿险5月当月期交首年保费同比下降14.7%，但趸交业务同比大幅上升18.5%。5月单月除新华外，上市险企寿险保费均实现同比增长，新华公告系聚焦价值成长、结构优化，努力推进高质量发展，以产品年期结构长期化及队伍专业化、绩优化驱动价值增长。太保寿险于公司33周年司庆，推出“爱心相伴”暖心回馈活动，专门针对金系列老客户权益进行升级，主力产品为爱心保（尊享版）重大疾病保险和长相伴系列终身寿险，保额每年递增3%，健康养老双升级。平安人寿推出“e万家”医疗险、“智盈倍护”护理险等税优健康险，加大惠民力度。太平人寿推出太平惠鑫保护理保险，以满足长期护理需要。新华推出康健长佑长期医疗险、美满优选两全保险等产品，补充投保需求，可灵活规划。客观来看，由于2Q23因“炒停”新单和价值基数较高，预计2Q24新单和价值同比增速会略有波动，但不改全年寿险业务疫后持续复苏的格局，关注个险“报行合一”落地情况。我们预计1H24上市险企NBV同比增速排序分别为：太保（22%）、新华（15%）、国寿（12%）和平安（11%）。 财险：老三家中太保产险保费增速持续领跑。2024年5月，老三家财险当月原保费同比增速排序如下：太保财险(7%)、平安财险(5%)、人保财险(4%)。5M24人保财险车险和非车保费累计同比增速分别为2.7%和3.4%，非车业务占比同比降低0.2个百分点至54.3%。5月人保财险车险保费单月同比增速提高（2024年年初至5月的单月同比增速分别为2.9%、-1.3%和3.1%、3.5%、4.4%），5月新车销量回升，累计同比增速为8.3%，人保财险5月单月其他险种（19.3%）、责任险（17.1%）和意健险（5.5%）助力当月保险出现正增长。5月29座城市客运量月同比上升9.5%，指向疫后出行率恢复对出险率的抬升同比趋缓。针对5·1梅大高速路面塌方灾害，截止2024年5月5日，广东保险业已（预）赔付41笔，累计支付赔款3583.7万元，其中预付赔款3515.58万元，人保财险主动排查确认承保车辆10台，已累计赔付803万元。根据应急管理部数据，5月份，我国自然灾害以洪涝、风雹、干旱灾害为主，低温冷冻和雪灾、沙尘暴、地震、地质灾害和森林草原火灾等也有不同程度发生，直接经济损失31.7亿元，同比减少。 投资建议：利率底部上行，季报超预期，首推中国太保。从近期负债端表现来，寿险增速当弱不弱，车险增速逐月回暖估值大于业绩影响，长端利率是胜负手核心。短期央行表态长端利率过低、1Q24季报超预期和2H24若保险新“国十条”落地，将对当前保险板块，尤其是寿险股估值催化较大。继续推荐充分受益于资产端预期底部反转的纯寿险标的。保险板块首推中国太保，其次推荐中国人寿、新华保险和中国平安。 风险提示：1）长端利率持续下行；2）寿险业转型持续低于预期。 （分析师 胡翔、葛玉翔） 北交所： 政策红利持续落地，企业出海扬帆正当时 北交所专题报告 报告摘要： 多项改革举措相继落地，助推北交所高质量发展：“深改19条”以来，北交所陆续出台相关政策，从债券市场、公开发行审核、重组审核、减持、权益分派、可持续发展、920代码号段等多方面入手，积极推进北交所稳定发展和改革创新，完善市场机制各个链条承上启下作用，加快打造服务创新型中小企业“主阵地”系统合力，为北交所高质量发展奠定政策基础。同时新三板挂牌公司2023年平均利润不断提升，预期2025年上市公司质量将大幅改善。 分板块来看： 汽车： 1）政策明确以旧换新资金补贴，有力拉动汽车市场需求。2）电动化渗透率继续提升，新能源乘用车市场增势强劲。3）全行业加速智能化转型，汽车行业智能化大势所趋。4）加速出海全球化进程，出口呈现高增长。 机械：国内制造业缓慢复苏，美国市场去库接近尾声，一带一路国家制造业景气度逐步改善。 生物医药：长期看好一体化、CDMO等转型方向。1）原料药制剂一体化，借助集采快速进入制剂市场。2）集采打破原有商业模式，弥补API企业在市场和学术推广上的劣势。3）小分子CDMO仍有较大空间。 化工：1）下游行业需求有望恢复，行业综合景气指数回升。2）节能降碳行动方案落地，行业迎来新一轮变革。3）合成生物新技术，为化工新材料带来新催化。 电新：1）户储库存去化接近尾声，2024Q3有望改善，国内及海外大储需求持续保持旺盛；2）受益新能源快速发展叠加老旧设备升级替换需求，变压器市场空间广阔。 TMT：2024年苹果、安卓产业链逐步复苏，新型智能硬件结合AI创造增量需求，AI带动产业全面扩容，同时AI语言大模型不断发展催发算力需求大幅增长。 消费：我国经济增长转型换挡，政策明确促进2024年消费，鼓励居民多样化消费，休闲零食市场活力持续，渠道变革红利期更长 农业：国内种业市场规模有望稳步增长，玉米种行业略供过于求，优质玉米种仍供不应求。 投资建议：北交所是“专精特新”企业的聚集地，建议关注机械、电新、汽车、TMT、化工等细分领域稀缺标的。①机械建议关注【同力股份】、【鼎智科技】、【丰光精密】、【苏轴股份】、【开特股份】、【基康仪器】、【克莱特】；②电新建议关注：【同享科技】、【科润智控】；③基础化工建议关注【禾昌聚合】、【美邦科技】；④TMT建议关注【奥迪威】、【艾融软件】、【威贸电子】、【泓禧科技】、【科达自控】。⑤汽车建议关注【易实精密】、【华密新材】、【建邦科技】。⑥消费及农林牧渔板块建议关注：【秋乐种业】、【康农种业】、【太湖雪】、【一致魔芋】、【康比特】。 风险提示：1）政策风险；2）流动性风险；3）企业盈利不及预期。 （分析师 朱洁羽） 环保： 价格改革系列深度八 固废：资本开支下降，C端付费理顺+超额收益 重估空间开启！ 报告摘要： 价格改革的动因：缓解财政压力。垃圾处理费及电费补贴依赖政府支付，亟需建立前端垃圾收费制度。我们测算国补退坡后垃圾处理费完全顺价至C端人均年支出38元，仅占2022年人均可支配收入0.08%。 价格改革的影响：理顺商业模式、改善现金流、提振估值。 固废在国内公用事业中最低估，海外固废企业较水务享估值溢价，差异在于现金流与ROE！1）国内：固废较水务燃气折价。水务、燃气现金流资产经历了估值上行，目前固废在公用事业类资产中估值最低，A股瀚蓝环境、三峰环境、旺能环境等24年PE估值8~11倍左右；港股光大环境24年PE 5倍，PB 0.5倍（对应2024/6/14）。2）海外：WM估值高于美国水业，丰厚自由现金流+高ROE享有估值溢价。美国废物管理PE(TTM)为33倍，高于美国水业PE(TTM)26 倍（对应2024/6/14），源于①现金流：成熟运营期维持正向自由现金流，C端付费现金流保障度高；②ROE：2018-2023年WM ROE均值28%＞A股固废板块ROE均值13%＞美国水业ROE均值10%。 价格改革→垃圾收费政策推进，商业模式C端理顺，促现金流长期改善。国补退坡背景下处理费加速上行，政策鼓励进一步顺价至居民端，C端付费有利于增强固废资产现金流回报的确定性。 当前处于ROE与估值低点！随着资本开支下降+经营效率提升，ROE与估值有望见底回升！ 2023年A股固废板块平均ROE为10.79%，PB均值为1.35，处于低点。2018-2021年板块ROE在14%左右，PB维持2.5左右。2022年以来板块ROE显著下降主要系建造收益下滑、新项目爬坡较慢等因素。板块资本开支/总资产的比例从2019年的高点0.18持续下降至2023年的0.06。 【资本开支下降→自由现金流增厚】行业建造高峰已过，资本开支下降，2023年A股垃圾焚烧企业自由现金流全面转正，行业龙头光大环境预计2024年迎转正。 【经营效率提升→做出超额收益】1）提吨发：垃圾焚烧行业上市公司平均吨上网从2015年274度/吨提至2023年339度/吨，2015-2023年复增3%。吨上网每提升10度，增收4元，增利3元，较基准模型利润弹性约5%。2）改供热：蒸汽价格150元/吨时，单吨垃圾供热较发电增收42-105元，利润弹性约50%~125%，且现金流好。 风险提示：新建项目收益率下降，国补退坡/到期风险，应收账款风险。 （分析师 袁理、陈孜文） 最新金股组合 东吴证券研究所机构销售通讯录 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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