1-5月城投融资特征:公开债务净偿还,非标缩量,点心债发行火热——信用与产品周报(20240525)

（以下内容从申万宏源《1-5月城投融资特征:公开债务净偿还,非标缩量,点心债发行火热——信用与产品周报(20240525)》研报附件原文摘录）
　　【申万宏源债券】金倩婧 王胜 王雪蓉 刘晓蒙 张晋源 摘要 热点解析： 对比2617家同时发布了2023年年报和2023年中报的城投平台，2023年下半年以来，城投带息债务规模小幅上升，由46.13万亿元升至46.90万亿元。全国31个区域中，有19个区域城投带息债务上升，12个区域带息债务规模下降。区域间融资分化特征十分明显，江苏、浙江等东部发达区域城投带息债务规模有所上升，贵州、天津等地方债务压力较大，特殊再融资债发行有所倾斜的区域城投平台带息债务多数有所压降。近期城投融资情况如何？本周周报对2024年以来城投境内债务、点心债、非标产品发行情况进行简要梳理，以求更清晰地了解城投平台的融资现状。 境内城投债：存量规模不断压降，发行票面利率降至3%以下。根据wind口径，截至2024年5月25日，存量城投债规模为11.35万亿元，存量债券只数17037只，规模及债券个数均较2023年底有所压降，具体来看，截至5月25日，2024年城投债发行量、净融资量分别为1.70万亿、-2483.19亿元；相较之下，2023年1-5月，城投平台发行规模为20768.01亿元，净融资额为5742.27亿元。从发行票面利率来看，在基准利率持续压降背景下，城投债加权发行利率持续下行，2024年2-5月，城投债单月发行利率均低于3%。整体来看，化债背景下，城投债融资监管持续趋严，弱资质弱区域平台发债难度上升，且募集资金用途受到严格限制。短期来看，基准利率持续下行，且弱区域平台短期偿债压力边际改善背景下，城投债票面利率持续压降，有助于平台整体改善融资结构，压降融资成本。 非标融资：出于严控融资成本的要求，大多区域城投平台信托融资处于净偿还状态。根据企业预警通数据，2024年截至5月25日，全国城投平台共发行信托产品560.91亿元，较2023年1-5月同比下行61.86%。陕西、江苏、浙江、山东等非标产品发行大省，其城投信托融资同比均大幅下行。 境内融资监管持续趋严背景下，2024年城投点心债发行规模迅速增长，发行利率维持高位。2023年以前，境内融资平台并不是点心债的主要发行主体，2011-2022年，城投平台仅发行320.95亿元点心债，发行只数仅为32只。2023年以来，地方土地出让收入持续承压背景下，中央针对地方城投债务“化存控增”力度持续增强，城投境内融资监管趋严背景下，点心债成为城投平台较为青睐的融资手段，城投点心债自2023年起放量增长，2023年全年发行规模为577.58亿元，2024年截至5月25日，城投点心债已发行585.23亿元，延续火热势头。截至5月25日，2024年城投点心债加权发行票面利率为5.33%，在城投平台境内融资成本处于低位背景下，城投点心债融资成本较高。 城投债策略：特殊再融资债已来，城投债短期风险无虞。可对支持力度较优的弱区域进行短久期适度下沉，或对江苏等债务管控较好区域进行区县级城投债收益挖掘，重点防范稳增长政策带来的估值回调风险。 产业债策略：票息策略可挖掘方向包括外部支持力度较强的产业国企债券，以及有信用风险缓释凭证（CRMW）增信的高票息债券。 金融债策略：关注近期市场调整后的机会，关注在省份内规模较大、外部支持或竞争能力较强的城农商行二永债票息机会。 信用债周度回顾： 产业债——市场：本周产业债信用利差开始受到上周起利率下行的带动，信用利差下行。AAA主体评级产业债中，各行业0.5年-1年信用利差（较国开债）普遍下降7 BP及以上。1.5年-3年的信用利差多数下降3 BP及以上，2年-3年各行业2017年以来的信用利差分位数多数位于10%以下。 城投债——市场：本周城投债超额利差整体持续下行，其中青海、黑龙江下行幅度相对较大，分别下行4.9bp、2.9bp，部分区域超额利差出现上行，广西相对上行较多，为2.1bp。 金融债——市场：本周二级资本债超额利差有所分化，1年、3年超额利差普遍下行，表现好于中短期票据；但主流评级期限中除AA级5年期外，信用利差普遍上行，二级资本债收益率下行程度不及同期限国债的下行程度。 可转债——市场：本周不同行业可转债走势有所分化，29个行业中有10个行业可转债指数上行，农林牧渔、国防军工、煤炭行业可转债指数上行较多。建筑装饰、社会服务、商贸零售行业可转债指数下降较多。 风险提示：数据提取口径出现偏差导致实际结果出现偏误；信用债市场发生超预期违约事件；信用利差上行风险。 正文 1. 1-5月城投融资特征：公开债务净偿还，非标缩量，点心债发行火热 对比2617家同时发布了2023年年报和2023年中报的城投平台，2023年下半年以来，城投带息债务规模小幅上升，由46.13万亿元升至46.90万亿元。全国31个区域中，有19个区域城投带息债务上升，12个区域带息债务规模下降。区域间融资分化特征十分明显，江苏、浙江等东部发达区域城投带息债务规模有所上升，贵州、天津等地方债务压力较大，特殊再融资债发行有所倾斜的区域城投平台带息债务多数有所压降。 本周周报对2024年以来城投境内债务、点心债、非标产品发行情况进行简要梳理，以求更清晰地了解城投平台的融资现状。 境内公开债务：存量规模不断压降，发行票面利率降至3%以下。根据wind口径，截至2024年5月25日，存量城投债规模为11.35万亿元，存量债券只数17037只，规模及债券个数均较2023年底有所压降，具体来看，截至5月25日，2024年城投债发行量、净融资量分别为1.70万亿、-2483.19亿元；相较之下，2023年1-5月，城投平台发行规模为20768.01亿元，净融资额为5742.27亿元。从发行票面利率来看，在基准利率持续压降背景下，城投债加权发行利率持续下行，2024年2-5月，城投债单月发行利率均低于3%。整体来看，化债背景下，城投债融资监管持续趋严，弱资质弱区域平台发债难度上升，且募集资金用途受到严格限制。短期来看，基准利率持续下行，且弱区域平台短期偿债压力边际改善背景下，城投债票面利率持续压降，有助于平台整体改善融资结构，压降融资成本。 出于严控融资成本的要求，大多区域城投平台信托融资处于净偿还状态。根据企业预警通数据，2024年截至5月25日，全国城投平台共发行信托产品560.91亿元，较2023年1-5月同比下行61.86%。陕西、江苏、浙江、山东等非标产品发行大省，其城投信托融资同比均大幅下行。 境内融资监管持续趋严背景下，2024年城投点心债发行规模迅速增长，发行利率维持高位。2023年以前，境内融资平台并不是点心债的主要发行主体，2011-2022年，城投平台仅发行320.95亿元点心债，发行只数仅为32只。2023年以来，地方土地出让收入持续承压背景下，中央针对地方城投债务“化存控增”力度持续增强，城投境内融资监管趋严背景下，点心债成为城投平台较为青睐的融资手段，城投点心债自2023年起放量增长，2023年全年发行规模为577.58亿元，2024年截至5月25日，城投点心债已发行585.23亿元，延续火热势头。截至5月25日，2024年城投点心债加权发行票面利率为5.33%，在城投平台境内融资成本处于低位背景下，城投点心债融资成本较高。 本周城投债超额利差整体持续下行，其中青海、黑龙江下行幅度相对较大，分别下行4.9bp、2.9bp，部分区域超额利差出现上行，广西相对上行较多，为2.1bp。 2. 产业债：中短端利差受到利率带动整体下行 本周产业债信用利差开始受到上周起利率下行的带动，信用利差下行。AAA主体评级产业债中，各行业0.5年-1年信用利差（较国开债）普遍下降7 BP及以上。1.5年-3年的信用利差多数下降3 BP及以上，2年-3年各行业2017年以来的信用利差分位数多数位于10%以下。 3. 金融债：1年、3年二级资本债表现好于一般信用债 本周二级资本债超额利差有所分化，1年、3年超额利差普遍下行，表现好于中短期票据；但主流评级期限中除AA级5年期外，信用利差普遍上行，二级资本债收益率下行程度不及同期限国债的下行程度。 4. 可转债：农林牧渔、国防军工、煤炭行业上涨较多 本周不同行业可转债走势有所分化，29个行业中有10个行业可转债指数上行，农林牧渔、国防军工、煤炭行业可转债指数上行较多。建筑装饰、社会服务、商贸零售行业可转债指数下降较多。 5. 信用债风险警示 往期精彩回顾 #专题报告 【专题】产业债估值篇：四维度深度复盘分行业利差走势——产业债研究框架系列报告之三 【专题】产业债增信篇：信用衍生品CRM出新规，预计支持民营及科创主体，增信质效有望加强——产业债研究框架系列报告之二 【专题】23年ABS复盘：供给收缩，关注需求端增量——ABS 2023年回顾及2024年展望 【专题】一文看懂TLAC非资本债券现状与海外定价机制——金融债定价机制系列之二 【专题】初识国债期货——债券衍生品系列报告之一 #点评 超长期特别国债或常态化发行，30Y国债是否还能“遥遥领先”？银行间债券通过柜台对居民放开，会影响什么？ PSL：宽信用与宽货币孰占上风？——23年12月央行新增3500亿元PSL点评 除保持流动性合理充裕外，重点关注科创债——2023年10月中央金融工作会议点评 消费强劲+存单上破MLF，债市怎么看？——2023年9月经济数据点评及债市观点 #季度报告 业绩整体好转，增持可转债与企业债——2023年一季度债券基金报告分析 业绩整体下滑，增持可转债与金融债——2022年四季度债券基金报告分析 收益回落，杠杆降低，久期平稳——2022 年三季度货币基金季报点评 业绩差于Q2，增持国债，集中度下降——2022年三季度债券基金报告分析 #月报 城投行情持续演绎，高估值资产供给收缩——信用与产品月报（20240301） 两会+跨季，3月债市还能上涨吗？———国内债市观察月报（202403） 美国银行流动性是否再度面临风险？——海外债市与流动性每月聚焦（202402） 大涨过后，2月债市还有多少空间？——国内债市观察月报（202402） 城投债1月融资整体跟踪：净融资同比大幅下滑，提前兑付规模增加——信用与产品月报（202402） #周报 民营企业科创公司债担保增信为主，科创票据CRMW增信较多，关注挖掘机会——信用与产品周报（20240518） 央行期待贷款利率下行+长债利率回升，对债市影响几何？——国内债市观察周报（20240510） 央行是否会通过收紧资金的方式抬升长端收益率？——国内债市观察周报（20240426） 2024Q1，哪些城投债募集资金不限于偿债用途？——信用与产品周报（20240413） 人民币汇率波动对债市和资金的影响分析——国内债市观察周报（20240322）

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