政策利好提振预期,地产板块估值修复——华夏中证全指房地产ETF投资价值分析

（以下内容从浙商证券《政策利好提振预期,地产板块估值修复——华夏中证全指房地产ETF投资价值分析》研报附件原文摘录）
点击上方“Allin君行” ，关注我们 核心观点 在利好政策频出和行业基本面逐步企稳的环境下，房地产行业具有较高的配置性价比，以中证全指房地产指数作为代表的房地产指数具备较高的配置价值。 摘要 地产利好政策频出，提振行业盈利预期 2024年5月17日，央行与金融监管总局发布了三项关于住房贷款的政策调整，主要包括：1）设立3000亿元保障性住房再贷款；2）下调首付比例：首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于15%；二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于25%；3）调整房贷利率下限：取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。4）下调公积金贷款利率：下调个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，5年以下（含5年）和5年以上首套个人住房公积金贷款利率分别调整为2.35%和2.85%，5年以下（含5年）和5年以上第二套个人住房公积金贷款利率分别调整为不低于2.775%和3.325%。 土地供应政策收紧，存量房去库存逐步提速 2024年5月17日央行宣布，拟设立保障性住房再贷款，规模3000亿元，利率1.75%，期限1年，可展期4次。此举有力支持了地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房。银行按照自主决策、风险自担原则，向城市政府选定的地方国有企业发放贷款，收购已建成未出售商品房，用作保障性住房。央行按照贷款本金60%发放再贷款，可带动银行贷款5000亿元。同时，地方政府收储，通过消化存量住房与保障房供给相结合，可进一步缓解市场供应端压力，稳定房地产市场。 目前房地产行业指数具有较高的配置性价比 根据万得一致预期，2024年预计房地产行业净利润同比增长率达644.61%，在所有申万一级行业中位列第1；行业营业收入接近平均水平，达到43.01%，在所有申万一级行业中位列中游。横向对比而言，截至2024年5月21日，中证全指房地产指数市净率、近12个月股息率分别为0.77和1.92%，估值水平低于大部分宽基指数，具备较高的估值安全垫。随着地产利好政策的有序释放，保交楼稳步推进以及存量房库存的逐步去库，地产行业景气度未来有望逐步修复。近期地产政策边际改善，保交房、地产库存高等问题有望逐步优化。 风险提示 本报告对于基金产品、指数的研究分析均基于历史公开信息，可能受指数样本股的变化而产生一定的分析偏差；指数历史数据表现不代表未来，未来表现受宏观环境、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险；本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。 01 行业基本面分析 1.1 地产行业长期依然存在机会 1.1.1 人口结构有望改善 2021年5月31日，中共中央政治局召开会议，审议《关于优化生育政策促进人口长期均衡发展的决定》并指出，为进一步优化生育政策，实施一对夫妻可以生育三个子女政策及配套支持措施，自三孩政策以来，各地积极健全生育配套服务，从生育和育儿补贴、生育保险、个税减免、延长育儿假、提供托育服务、住房优先保障等方面降低生育养育教育成本，但支持力度有待提升、落实情况有待改善。2023年，虽然我国人口自然增长率为-1.48‰，但随着我国生育政策的持续优化，我国出生人口和生育率有望迎来小幅反弹：1）部分家庭在过去三年内积压的生育计划逐渐释放；2）2023年结婚对数有所增长，根据民政部数据，2023年三季度结婚登记569万对，同比增加24.5万对。 1.1.2 宏观经济持续向好 2023年我国GDP初步核算的总值126万亿元，比上年增长5.2%。其中，第一产业增加值89755亿元，比上年增长4.1%；第二产业增加值482589亿元，增长4.7%；第三产业增加值688238亿元，增长5.8%。第一产业增加值占国内生产总值比重为7.1%，第二产业增加值比重为38.3%，第三产业增加值比重为54.6%。与此同时，2023年全国城镇单位就业人员平均工资保持增长。国家统计局数据显示，2023年全国城镇非私营单位就业人员年平均工资为120698元，比上年增加6669元，名义增长5.8%，扣除价格因素实际增长5.5%。全国城镇私营单位就业人员年平均工资为68340元，比上年增加3103元，名义增长4.8%，扣除价格因素实际增长4.5%。其中，金融业和采矿业工资水平保持较快增长。数据显示，2023年，无论是城镇非私营单位还是私营单位，工资增速超过10%的行业皆为金融业和采矿业，其中金融业在城镇非私营单位和私营单位中的平均工资增速分别为13.4%和13.2%，采矿业在城镇非私营单位和私营单位中的平均工资增速分别为11.1%和10.4%。居民收入提升为购买力提供支撑，房地产需求基本面向好。 1.2 政策组合发力，市场预期修复 1.2.1 房地产新政齐发，降低首付与利率，刺激购房需求 目前房地产市场处于调整极端，存量房库存偏高、部分在建和已售项目面临交付困难，为解决地产以上问题，近期从中央到地方利好政策频出，统筹研究消化存量房产，推动消化存量商品住房，切实做好保交房工作。政府坚持“以需定购”，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，通过政府收储存量房产以缓解市场压力。2024年5月17日，央行与金融监管总局发布了三项关于住房贷款的政策调整，主要包括： 1) 设立3000亿元保障性住房再贷款； 2) 下调首付比例：首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于15%，二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于25%，此调整旨在降低购房者置业门槛； 3) 调整房贷利率下限：取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。后续地方政府能够根据当地市场情况，更灵活调整房贷利率水平，旨在降低购房者置业成本； 4) 下调公积金贷款利率：下调个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，5年以下（含5年）和5年以上首套个人住房公积金贷款利率分别调整为2.35%和2.85%，5年以下（含5年）和5年以上第二套个人住房公积金贷款利率分别调整为不低于2.775%和3.325%。这一调整进一步降低了购房者的贷款成本。 1.2.2 房地产新政齐发，降低首付与利率，刺激购房需求 住房“以旧换新”多为政府平台或房企通过收购旧房、协助置换、补贴等方式，鼓励和帮助已有住房居民卖旧买新。“以旧换新”有利于畅通新房和二手房的置换链条、协助缩短交易周期、促进新房销售去化。根据央视网报道，目前全国已有多个城市或地区支持住房以旧换新政策。近日，深圳、上海等一线城市宣布采取措施推进“以旧换新”。 “以旧换新”有收购、帮卖、补贴、旧转保等四种模式，部分城市往往多模式并行。收购模式由地方国资或开发商直接收购居民旧房，在卖房环节更具效率。当前各地纷纷开始以旧换新试点，部分城市全面铺开、进入常态化运行。整体来看，单城试点规模及推进效果有限，其中南京首批试点限额2000套，有效登记3044组，新房意向认购365组，表现相对突出，主要与试点规模较大、收房条件较少、评估价格公允、新房区位品质不错等因素相关。 1.2.3 土地供应政策收紧，存量房去库存逐步提速 2024年4月，自然资源部发布《关于做好2024年住宅用地供应有关工作的通知》，提出以人定房，以房定地，统筹安排全年的住宅用地供应，促进房地产市场供求关系健康稳定。通知提出，各地要根据市场需求及时优化商业办公用地和住宅用地的规模、布局和结构，完善对应商品住宅去化周期、住宅用地存量的住宅用地供应调节机制。商品住宅去化周期超过36个月的，应暂停新增商品住宅用地出让，同时下大力气盘活存量，直至商品住宅去化周期降至36个月以下；商品住宅去化周期在18个月（不含）至36个月之间的城市，要按照“盘活多少、供应多少”的原则，根据本年度内盘活的存量商品住宅用地面积（包括竣工和收回）动态确定其新出让的商品住宅用地面积上限。 5月17日央行宣布，拟设立保障性住房再贷款，规模3000亿元，利率1.75%，期限1年，可展期4次。银行按照自主决策、风险自担原则，向城市政府选定的地方国有企业发放贷款，收购已建成未出售商品房，用作保障性住房。央行按照贷款本金60%发放再贷款，可带动银行贷款5000亿元。同时，全国切实做好保交房工作视频会议中，发言人指出，相关地方政府应从实际出发，酌情以收回、收购等方式妥善处置已出让的闲置存量住宅用地，以帮助资金困难房企解困。同时，地方政府收储，通过消化存量住房与保障房供给相结合，可进一步缓解市场供应端压力，稳定房地产市场。2024年以来，郑州、深圳、南京等地陆续出台了政府收储举措，政府收储力度一方面取决于当地房地产市场压力，另一方面取决于资金端的支持情况。保障性住房再贷款的设立，有望给有条件的地方政府收储提供支持。 1.2.4 居民购房意愿阶段提振，房价回升仍需耐心 房地产新政有望提振居民购房意愿，商品房销售有望阶段改善，房价回升仍需耐心。2024年居民部门杠杆率仍将有上升，高收入人群或开始相对负债扩张。居民部门杠杆率变动自2021年以来出现显著变异，2021、2022年连续两年杠杆率出现收缩。随着地产政策调整，居民负债总体或将保持稳定，考虑到今年GDP平减指数较低，居民杠杆率或较去年有所回升，约为68.3%左右。根据微观调查数据，2022年下半年开始低收入群体的家庭负债指数明显回落，而中高收入群体反而略有增加。在新政利好下，首付比例和利率方面均有所下调，有望进一步降低居民购房的首付门槛及购房成本，提振居民购房意愿，进而推动商品房销售阶段改善。 1.3 重要权重公司介绍 1.3.1 保利发展 根据公司2023年年报显示，保利23年实现营业收入3468.94亿元，同比增加23.40%；归母净利润120.67亿元，同比下降34.13%。2023年，保利发展紧盯行业形势变化，把握市场窗口机会，采取积极灵活的营销策略，坚决果断去库存，全年实现销售金额4222亿元，位居行业第一；实现销售面积2386万平方米。保利发展在保持规模的同时，更加注重回笼质量，强调要“有现金的销售”。全年回笼金额4304亿元，销售回笼率102%，其中当年销售回笼率78.3%，同比提升11.2个百分点，充足的回笼资金为抵御行业波动和公司经营发展提供坚实基础。城市分化的市场环境下，核心城市即意味着确定性，保利发展的发展确定性持续提升，城市深耕效果持续凸显。2023年保利发展在确定性强的核心38城销售贡献近9成，同比提升2个百分点；珠三角、长三角销售贡献分别超1100亿元和1400亿元、广佛合计超800亿元、上海超500亿元。 1.3.2 万科 23 年万科业绩有所下滑，销售端跑赢大势，经营业务稳健增长，力求平稳渡过模式转型。根据万科发布 2023 年度报告，23年实现营收 4657.39 亿元，同比下降7.6%；归母净利润 121.63 亿元，同比下降46.4%。净利润下降的主要原因为 1）行业销售端承压，公司开发业务结算规模和结算毛利率下降 2）部分开发项目计提了减值。万科企业公告称，2023年12月，公司实现合同销售面积256.7万平方米，合同销售金额人民币329.8亿元；2023年1月至12月份，公司累计实现合同销售面积2,466.0万平方米，合同销售金额人民币3761.2亿元。公司面对利润承压，资金存量、现金短债比等指标下行压力，提出主要从三方面发力以平稳过渡：1）确保安全底线：通过大宗资产、股权交易等手段增厚安全垫，24 年交易回款不低于 300 亿；2）降杠杆：24-25 年削减付息债务 1000 亿以上 3）坚持开发业务可持续内生发展。 1.3.3 招商蛇口 招商蛇口是中国领先的城市和园区综合开发运营服务商，作为招商局集团旗下城市综合开发运营板块的旗舰企业，坚持以“产融创新，低碳先锋，经营稳健”为特色，为城市发展与产业升级提供综合性的解决方案，致力于成为“美好生活承载者”。招商蛇口围绕开发业务、资产运营和城市服务三大业务，在多个领域逐步积累了独特优势：开发业务方面，招商蛇口是综合开发专家，绿色人居的探路者、实践者和领跑者。资产运营方面，涵盖产业园区、集中商业、办公、酒店、公寓等业态的资产运营及管理。城市服务方面，涵盖物业管理、邮轮、会展、康养等业务。 招商蛇口2024年一季度财务报告显示，公司实现营业总收入237.47亿元，较上年同期增长58.22%，实现大幅增长；归母净利润3.32亿元，较上年同期增长22.22%，实现正增长。总而而言，招商蛇口2023年营业收入和净利润增长：公司实现营业收入约1750.08亿元，同比下降4.37%；归母净利润达到63.19亿元，同比大幅增长48.2%。总体来看，招商蛇口在2023年的财务表现和运营策略均展现出积极的态势，未来可能继续保持增长势头。 02 指数投资价值分析 2.1 指数构建方案简介 2.1.1 中证全指房地产指数 中证全指房地产（931775.CSI），为反映中证全指指数样本中的房地产行业公司证券的整体表现，为投资者提供分析工具，将中证全指指数样本按中证行业分类进行划分，再以进入相应房地产行业的全部证券作为样本编制指数。中证全指房地产指数是一只聚焦房地产行业的指数，在编制规则上既有侧重也有均衡，为投资者们提供了一键布局房地产行业提供了可能。 根据申万二级的行业分类，截至2024年5月21日，中证全指房地产指数行业分布以房地产开发行业为核心，行业总权重占比约为92.52%。 中证全指房地产指数在个股层面分散化较好，截至2024年5月21日，前十大权重股合计占比为45.43%，前50大成分股占比为84.76%，能有效地规避个体风险。根据申万二级行业分类，中证全指房地产指数行业集中度较高，房地产开发行业权重占比达92.5%。因此，通过中证全指房地产指数，投资人能够有效投资房地产开发行业。 2.2 基本面定量分析 2.2.1 地产行业2024年预期盈利增速显著 根据万得一致预期，2024年预计房地产行业净利润同比增长率达644.61%，在所有申万一级行业中位列第1；行业营业收入接近平均水平，达到43.01%，在所有申万一级行业中位列第13；市净率为0.73，在所有行业中位列第30。随着地产利好政策的有序释放，保交楼稳步推进以及存量房库存的逐步去库，地产景气度未来有望逐步修复。近期地产政策边际改善，保交房、地产库存高等问题有望逐步优化。 2.3 指数表现 2.3.1 指数估值处于历史低位，具有较高配置性价比 房地产行业PB已处于近五年底部区间，行业PB小于1，且位于近十年10.98 %分位，处于低估阶段。如下图所示，自今年4月份以来，中证全指房地产指数PB处于上升阶段。截至2025年5月20日，中证全指房地产指数市净率为0.77，位于近五年10.56%的分位。当前各大房企正在消化2021年前获取的高价地，利润处于筑底阶段，叠加部分民营房企暴雷业绩转亏，短期PE失真，因此PB更合适得估值参考。 2.3.2 与主流宽基指数比较 横向对比来看，截至2024年5月21日，中证全指房地产指数市净率、近12个月股息率分别为0.77和1.92%，估值水平低于所有对比宽基指数，具备较高的估值安全垫。同时指数分红水平十分可观，高于部分主流宽基指数，长期稳定的分红是衡量企业投资价值的重要标志之一，较高的股息率有利于中证全指房地产指数整体配置价值的提升。 03 ETF简介 3.1 ETF基本信息介绍 华夏中证全指房地产ETF将紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。主要投资策略包括组合复制策略、替代性策略、存托凭证投资策略、衍生品投资策略、债券投资策略、资产支持证券投资策略等。 3.2 基金管理人简介 华夏基金管理有限公司成立于1998年4月9日，是经中国证监会批准成立的首批全国性基金管理公司之一。公司总部设在北京，在北京、上海、南京、杭州、广州、深圳和成都设有分公司，在香港设有子公司。华夏基金是首批全国社保基金投资管理人、首批企业年金基金投资管理人、QDII基金管理人、境内首只ETF基金管理人以及特定客户资产管理人，是业务领域最广泛的基金管理公司之一。 截至2022年底，华夏基金管理资产规模超 1.77万亿，是境内最大的基金管理公司之一。旗下公募基金产品累计为客户盈利 2424.48亿元 旗下公募基金累计分红 2034.52亿元，是境内首家累计分红超千亿元的基金公司，其中华夏基金权益型基金分红累计规模位列行业第一。同时，华夏基金资产类别齐全，旗下资产涵盖权益、固收、FOF、REITs、货币等多个类别，资产管理结构均衡。机构客户类型多样覆盖广泛，服务机构客户超 20万户。业务包括全国社保、基本养老金、企业年金、职业年金、专户理财、保险资金受托管理、投资咨询及国际业务。服务的客户包括全国社保，银行及银行理财子公司，保险、信托、券商等专业投资机构，央企投资平台，企事业单位，非营利组织，高净值个人，以及欧美亚多个国家和地区的主权基金、央行、养老金、银行、资产管理公司、证券公司等。 04 风险提示 本报告对于基金产品、指数的研究分析均基于历史公开信息，可能受指数样本股的变化而产生一定的分析偏差；指数历史数据表现不代表未来，未来表现受宏观环境、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险；本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。 报告作者： 陈奥林 从业证书编号 : S1230523040002 详细报告请查看20240523发布的浙商证券金融工程专题报告《政策利好提振预期，地产板块估值修复》 法律声明： 本公众号为浙商证券金工团队设立。本公众号不是浙商证券金工团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 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