【专题】长期利率中枢下行,海外类固收投资机构如何应对(保险篇)——海外资管系列报告之一

（以下内容从申万宏源《【专题】长期利率中枢下行,海外类固收投资机构如何应对(保险篇)——海外资管系列报告之一》研报附件原文摘录）
　　【申万宏源债券】金倩婧 王胜 王哲一 摘要 本期投资提示： 长期利率下行的环境会导致固收投资机构的投资收益受损，如果该投资机构的负债端成本无法跟随利率下行，则可能受到双重挤压，保险资管是其中的典型的可研究案例之一。保险资管受损的本质原因是资产负债表的错配，从会计利润的角度来看，以下两种情况下可能导致利润被压缩：1）若出现资产（对应流入现金）久期<负债（对应流出现金）久期，利率下行会导致负债端膨胀幅度大于资产端，准备金计提压力增加，压缩会计利润。2）若出现资产端收益率下行速度快于负债端收益率，则同样会压缩会计利润。在内含价值体系下，投资收益率下降会削弱有效业务价值，降低内含价值的可信度。我国目前处于利率下行期，且资产负债同时存在久期和收益率的错配，本文将探索海外保险机构在利率下行期所面临的困境、解决措施、经验以及启示。 负债端：在利率下行期，仅依靠高于市场利率的固收型产品招揽顾客、扩大业务反而可能削弱利润，提升非保本产品的接受度才可能释放负债端成本压力。 1）日本保险的前车之鉴：通过高预定利率来揽客反而可能增加负债压力和破产风险。在1970s中后期，日本《保险法》允许预定利率向上调整，各寿险公司出于竞争目的调高预定利率，使其明显高于当期10Y日本国债收益率。日本保险公司大量签发了高预定利率保单，导致负债压力陡增。随后日本泡沫破裂，投资收益率下滑，多家保险公司破产。2）美国保险：大力发展可变年金，转移负债端利率风险。可变年金的特点是不保本，回报取决于市场表现，所上缴的保费通常投资于共同基金中。在美国利率不断走低的时期，“传统寿险收益率降低+美国股市长牛+个人养老金大发展”成为推动美国可变年金迅速发展的三大驱动力。美国年金险在1970年占比仅有10%，且均为固定年金，但在1994年，年金险占比已提升至45%，其中可变年金占比达到42%。在资产和负债匹配较为完善的背景下，即使美国监管部门下调责任准备金评估利率，导致寿险公司出现了暂时亏损，也并未造成长期影响。 资产端：在利率下行期，保险资管对固收类资产的配置具有增配信用债、减配国债、适度信用下沉、拉久期、参与利率衍生品的特点。1）美国保险资管对于刚性负债用长久期资产打底。美国保险对于将负债端具有刚性的险种（固定年金、固定寿险等险种）运营在一般账户内，主要投资于长久期的固收类资产，占比达到80.7%，其中20年以上和10~20年债券占比分别达到40%和33.8%。2）欧美保险均积极采取信用下沉的方式增厚收益，下沉深度和广度均有所扩大。德国安联在固收类资产中增配了公司债，减配了国债，并将投资级以下债券占比从3%（2012年）提升至6%（2022年）。 3）对于衍生品的使用，应以套期保值为主要目的，若是博弈利率方向增厚收益，效果可能适得其反。比如美国大都会人寿所使用的利率衍生品在2022财年产生了38.79亿美元的损失，可能缘于其使用的利率互换具有博弈利率下行以增厚收益的意图，但美联储于2022年大幅加息，带来较多损失。 所有优化措施的目的均是为了增强资产和负债匹配程度，当匹配程度增强，利率风险敞口便能降低，最终提升保险公司估值。2013年至今，安联集团将利率风险敞口逐渐降低，提高了资产和负债的匹配程度，有效提升了估值。德国安联保险集团的估值自从2011年以来趋势向上，2014年至2021年，内含价值CAGR为8.2%，而估值的年化增速却达到13.1%，并且内含价值增速在有些年份并不稳定。市场之所以给更高估值，市场关注点或在资产和负债的匹配程度增加，而非有效或新业务价值的增速。 对于我国保险公司，减少推出高预定利率产品，增加并推广非保本产品可能更有效。针对负债端有两则建议，一则围绕转移利率风险，提升分红、投连、万能这类利率敏感型产品占比，并可以采取分账户管理的措施。二则需要监管部门及时调整预定利率上限，避免保险公司通过设定更高的预定利率而引发的恶性竞争。对于适度信用下沉以及合理运用衍生品这两类策略，在我国需要根据具体情况谨慎采用。1）当前我国信用债利差已被大幅压缩，若采取深度信用下沉博收益可能导致资产质量下降，反而导致更多风险，需要细分甄别。2）衍生品目前在我国运用仍然受限，即使在发达的金融市场中，过多运用衍生品也存在较大风险。 数据来源：Choice，美国人寿保险委员会，美国国家保险管理协会，美国寿险行销调研协会，日本生命保险协会，美联储，彭博，ICI，各公司财报。 风险提示：利率风险提升，海外经验的效果不及预期。 正文 1. 利率下行导致保险公司受损的本质原因是资产负债错配 “利差益”是保险公司最重要的利润驱动因素，不仅影响会计利润，也影响内含价值。 从会计利润的角度来看，保险公司利润根据一系列假设（利差、死差、费差）得到的预期利润，并根据假设变动进行调整，其中合同服务边际是对未来预期利润的贴现值。会计准则下，会计利润=保费贴现值-流出现金流的贴现值，此处会计利润对应的会计科目为合同服务边际。合同服务边际=校准保费-风险边际-最优估计负债。校准保费是保费贴现值扣减首日费用，首日费用不可递延，直接计入当期利润表；最优估计负债是保单对应未来净现金流出的贴现值，贴现率为【750日国债均值+溢价】；风险边际是对未来现金流不确定性的度量。 从会计利润的角度来看，在利率下行的背景下，若出现下述两种错配情形，均可能削弱利润。1）久期错配：资产端久期低于负债端久期，利率下行将导致贴现率下行，则资产端增幅小于负债端，在会计账户中显示为准备金计提压力增大，对利润形成负面影响。2）净投资收益率（资产收益率）和产品定价利率（负债成本）错配：由于预定利率的调整具有滞后性，资产端收益率中枢下行速度快于负债端，从而形成“利差损”。 我国长久期债券资产的规模相对小，种类不够丰富，而寿险公司的负债端具有天然高久期的特征，导致我国寿险公司资产和负债端存在明显的久期缺口。以中国平安为例，在2018年6月，中国平安固收资产端久期为7.9年，而负债端久期为14.5年，久期缺口为6.6年，虽然在逐年收敛，但久期缺口仍然较大。 在内含价值体系下，市场对实际投资收益率与假设投资收益率的差异更为担忧，当实际投资收益率下降时，对内含价值的可信度或会降低。内含价值是精算假设下的概念，代表保险公司的清算价值，计算公式为：内含价值 = 调整后净资产 + 扣除要求资本成本后的有效业务价值，其中实际投资收益率和贴现率是影响内含价值的最重要的两因素。在利率下行环境中，投资收益率和贴现率均可能下降，一正一负抵消，虽然理论上短期影响有限，但实际投资收益率下降会降低市场对内含价值的可信度。 2.他山之石：海外保险资管机构如何应对利率中枢下行 我国长端利率下行，且企业债利差同样受到压缩，导致我国保险机构做信用下沉增厚收益存在一定挑战。我国10年期国债收益率自2014年1月以来整体处于下行通道中，从4.5%（2014年1月）的高点回落至2.4%（2024年2月）。低利率环境一方面是由于经济增长中枢下滑，另一方面央行维持宽松的货币政策，引导各期限利率下行。 我国保险公司既存在净投资收益率与产品定价利率的错配，又存在资产负债久期错配的问题，在我国长端利率下行的背景下，引发了对“利差损”的担忧。我国保险公司在负债端一方面存在负债成本刚性的问题，预定利率自2014年至2022年基本维持在3%~4.025%的水平（不同险种对应不同预定利率），导致了净投资收益率与产品定价利率的错配。另一方面，我国保险公司负债端久期超过资产端，我国人身寿险产品期限通常在10-20年，而我国长久期可投资产相对稀缺，根据原银保监会2021年公布的相关数据，我国保险公司资产负债久期缺口约为6.39年左右（负债端久期约为12.67年，资产端约6.28年）。 本文将视角放至海外，观察海外保险公司在利率下行期是如何优化资产、负债结构来应对“利差损”，海外经验或能为国内保险公司提供相应指导。 2.1负债端：下调预定利率并推广非保本产品 在利率下行的背景下，海外主要发达经济体主要通过两种措施降低负债成本：1）下调预定利率和责任准备金评估利率；2）调整产品结构，转移利率风险 2.1.1监管需提前下调定价利率以防止恶性竞争 1975年，日本《保险法》允许保险公司自主拟定浮动利率后，日本保险公司的预定利率水平逐渐增加，导致了恶性竞争。1974年以前，日本《保险法》规定保险公司向保户承诺的预定利率最高为4%，与当时的银行1年期定期存款利率持平，直到1975年才允许保险公司在规定的费率基础上依据公司经营业绩和管理水准拟定浮动利率，1975年保险公司预定利率平均上升至5%，此后逐渐增加。 日本经验表明，在长期低利率环境下，由于竞争目的而设置的高利率难以维持，监管需要主动下调定价利率。在20世纪70年代中后期，日本各个寿险公司出于竞争目的，不断调高预定利率以吸引客户、扩大规模，10年以下寿险的预定利率从1946年的3%提升至1976年的5.5%。在80年代后期，日本高利率时代基本结束，但日本寿险企业仍然不断上调产品预定利率，预定利率也在此时期达到了高峰，10年期以下产品在1985~1989年的预定利率高达6.3%，明显高于10Y日本国债收益率。这导致日本保险公司的负债压力不断上升。 1990年至2000年，日本经济泡沫破裂，资产价格缩水，投资端收益率下滑，负债端背负大量签发的高预定利率的保单，日本多家保险公司破产。以日产生命为例，日产生命在负债端背负大量的高预定利率的保单，仅1986年至1992年，在六年时间里其个人年金有效保单件数增长了约八百倍。由于负债端高预定利率的压力，日产生命将资金投入有价证券、房地产、海外债券等高风险资产，但日本经济的泡沫在1990年破裂，日经225指数和日本东京地产价格从1989年末至1997年跌幅分别为60.8%和38.4%，导致日产生命在投资端受损严重，破产时资产无法覆盖的负债达到3000亿日元。 2.1.2 保险公司需调整负债端产品结构，转移利率风险 美国经验表明，若产品结构完善，降低保证收益型产品占比，利率下行风险产生的冲击将显著减弱。 美国寿险公司产品结构从保障型为主转移至储蓄型为主，利率敏感型产品占比也随之增加。从产品形态上来看，美国寿险公司的产品从保障型调整至储蓄型的年金产品。在1970年，人寿险占据大部分地位，在总保费规模中占比达到59%，而年金险占比仅有10.1%，然而在1990年，人寿险占比已降低至29%，而年金险占比迅速提升至48.9%，接近总保费的一半。从利率风险上来看，利率敏感型的可变年金逐渐成为主流。可变年金占比从1980年至今整体提升，截至2022年，可变年金占比达到67%。固定年金提供保证的收益率，进入一般账户，主要投资债券和贷款类资产，截至2022年，债券和贷款投资在一般账户中占比达到80.7%，而股票占比仅有2.2%。可变年金收益率不固定，取决于投资组合的表现，进入独立账户，截至2022年，股票投资占比达到71.3%。 美国产品结构的转型一方面是由于多种宏观因素推动，另一方面，也确实反映美国寿险公司积极求变、完善产品结构，具有强大的资产负债匹配能力。宏观方面，人口老龄化，以及年金在养老体系中被定位为支柱均增加了对年金的需求，再叠加美国当时高企的利率，也导致了对理财型产品（年金险）的追捧。强大的资产负债匹配能力：美国寿险公司是基于负债端不同产品的差异来匹配资产端中大类资产的配置，例如固定年金具有负债刚性，则围绕固定收益资产配置，而可变年金负债较灵活，则围绕权益资产进行配置，对于久期和收益率的匹配较为完善。 在美国保险产品结构转型的过程中，传统寿险所遇到的困境，反而成为可变年金规模迅速壮大的机遇。“传统寿险收益率降低+美国股市长牛+个人养老金大发展” 是推动美国可变年金迅速发展的三大驱动力。驱动力一：在20世纪90年代，美国利率已进入下行通道，传统寿险的预定利率下降，逐渐失去竞争力，迫使保险机构开发新产品。驱动力二：随着美国股市从1982年步入长牛，投资者风险偏好提升，更偏好基金类理财产品，而传统保险对此类中高风险偏好的投资者缺乏相应产品覆盖。驱动力三：美国开展养老金体系改革，为养老金入市和税收优惠提供条件，个人养老金（IRAs）发展迅速，这部分资金强调长期增值，而传统寿险在这片蓝海里施展空间较少。 在资产和负债匹配较为完善的背景下，即使美国监管部门下调责任准备金评估利率，导致寿险公司出现了暂时亏损，也并不会造成长期影响。即使美国寿险公司在80年代高利率的环境下销售了一些高预定利率的产品，随后美国监管部门下调责任准备金评估利率，寿险公司提取准备金，对财务状况产生了负面影响，但多数寿险公司资产和负债的匹配较为完善，这些损失也被长期固收类资产的资本利得部分抵消。 2.2资产端：增配信用债、减配利率债、拉久期、用衍生 在长端利率下行周期中，海外寿险的投资收益率仍然保持在长端利率以上。美国1990年至今投资收益率比10Y美债收益率平均高出143bp，在2022年，美国寿险总投资收益率达到4.52%，而10Y美债收益率为2.95%，高出156bp；德国1990至今投资收益率比10Y德国国债收益率平均高出198bp，在2022年，德国寿险投资收益率为2.16%，而10Y德国国债收益率仅为1.14%，高出102bp。 海外保险公司主要通过以下举措增厚投资收益率：1）根据负债特点差异化投资；2）适度信用下沉、增厚债券收益；3）合理使用衍生品对冲利率风险。 2.2.1差异化投资：刚性负债需长久期债券资产打底，灵活负债需增加权益资产 美国保险机构在资产端以固收类资产打底，且对于具有负债刚性的险种，特别偏好长久期债券，以实现资产和负债的久期匹配。2000年~2022年，美国人寿保险资产配置中固定收益类资产（债券+抵押贷款+保单贷款）占比的中枢维持在60.6%，股票类资产占比中枢维持在29.3%。美国的保险机构一般会将负债端具有刚性的险种（固定年金、固定寿险等险种）运营在一般账户内，主要投资于长久期的固收类资产，整体固收类资产占比达到80.7%，其中20年以上和10~20年债券占比分别达到40%和33.8%。 对于不承诺固定收益的险种，美国寿险机构通过提升权益类投资占比以匹配此类负债的久期和收益要求。1990年以来，美国保险的基金属性得到加强，变额年金从1990年以来快速发展，其账户价值和最终支付金额取决于投资资产的表现，并进入独立账户管理。独立账户一般不承诺固定回报，投资者可以根据自己的风险偏好选择不同的投资组合，具有获得更高回报的潜力，但市场下跌的风险也由投资者自行承担。从1990年至2022年，变额年金规模从68亿美元（1990年）增长至2099亿美元（2022年），独立账户占比从14%提升至36%。对于此类负债端更为灵活的险种，美国寿险机构通过提升权益类资产占比以满足更高的收益需求。1990年~2022年，美国人寿保险资产配置中，股票类资产占比从9.1%（1990年）提升至25.3%（2022年），截止至2022年，权益类资产在独立账户中的占比高达71.3%。 2.2.2 适度信用下沉，增厚收益 欧美保险公司均有信用下沉以增厚收益的行为，但对下沉深度有所控制。美国寿险公司投资级以下债券占比维持在低水平，2001年至2022年围绕5.4%至7.5%波动，表明美国寿险公司虽然有信用下沉行为，但较为谨慎。 德国安联作为欧洲具有代表性的保险公司，在2012年至2022年，信用下沉的深度和广度均有所扩大。德国安联在固收类资产配置中增加了公司债占比，减少了国债占比，试图增厚收益。公司债占比从27.6%（2012年）提升至36.5%（2021年），国债占比从32.9%（2012年）减少至29.8%（2021年）。在下沉深度方面，截止至2022年，德国安联持有投资级以下债券占比为6%，相比2012年提升了3个百分点。在下沉广度方面，德国安联的信用下沉主要集中在AA至BBB级中，从2012年至2022年，该信用评级区间的债券占比也在逐渐提升，从67%（2012年）提升至74%（2022年）。 2.2.3需合理使用衍生品对冲利率风险，若赌利率变化博收益，效果或适得其反 美国保险公司采取多样化的衍生工具对风险进行对冲，且使用量逐年稳步增长。根据美国国家保险管理协会（National Association of Insurance Commissioner，NAIC）的数据，在2021年美国保险行业对衍生品的名义总敞口达到3.05万亿美元，较2020年增长6.2%，2017年以来CAGR为6.6%。 衍生品的特点是以低账面价值对冲高比例的投资头寸。若以调整后的账面价值（Book/Adjusted Carrying Value, BACV）进行计算，美国保险公司使用的衍生品仅占【投资资产+现金】比例的2%，但却能带来3.05万亿美元的名义敞口，对比8万亿美元的【投资资产+现金】，假设对冲比例是95%，预计能对36.2%（95%*3.05/8）左右的投资头寸进行对冲和保护。 在具体使用工具方面，掉期和期权最受青睐，名义敞口占比分别为50.6%和40.1%。分险种类别来看，寿险是使用衍生品比例最高的公司，且占据了整体衍生品名义敞口的98.3%。另外，寿险公司主要参与掉期和期权，两者合计名义敞口占寿险衍生工具比重达到91%。在衍生品的运用策略方面，套期保值是主要目的。套期保值策略分为其他对冲和有效对冲，若对冲工具被列为有效对冲，需要符合套期保值会计标准和证明，其他对冲是不符合会计要求的对冲，这两类套保策略的名义敞口占比达到95.1%。 大都会人寿（MetLife）作为全球寿险头部企业，在衍生品工具的运用上比较丰富，利率类、货币类、信用类、权益类衍生品均有参与，名义价值占比分别为65.1%、23.6%、4.4%和6.9%，以利率类衍生品为主。 但在2022年，利率类衍生品的使用效果却不尽如人意，产生了38.79亿美元的损失，这可能与大都会人寿对利率互换的使用方式有关。大都会人寿使用利率互换的方式更多是向对手方支付浮动利率，接受固定利率，一般情况下，这种情况是预测利率将保持低位或进一步下降，从而从利率互换中盈利，并不符合对冲目的。若利率上升100bp，则利率互换会导致21.82亿美元的损失。相比之下利率期货和利率上下限期权的使用方式多以对冲为目的，若利率上升100bp，利率期货盈利3100万美元，利率上下限期权盈利2.36亿美元。然而，美联储2022年3月开始大幅加息以抑制通胀，2022年全年加息425bp，至今已加息525bp，导致了大都会人寿在利率互换上的大幅亏损。 若衍生品的使用目的不是为了对冲而是为了扩大投资收益，在市场运行方向与预期方向不一致时，可能会带来较多亏损，甚至反噬整体投资收益。由于利率衍生品导致的大幅亏损，大都会人寿在2022年实现了12.62亿美元的投资损失，其中固定收益证券贡献了19.12亿美元的损失。 2.3 所有优化措施的目的均是为了增强资产和负债匹配度 2013年至今，安联集团将利率风险敞口逐渐降低，增强了资产和负债匹配程度，有效提升了公司估值。德国安联保险集团的估值自从2011年以来趋势向上，2014年至2021年，内含价值CAGR为8.2%，而估值的年化增速却达到13.1%，并且内含价值增速在有些年份并不稳定。市场之所以给更高估值，市场关注点或在资产和负债的匹配程度增加，而非有效或新业务价值的增速。 3.因地制宜：我国保险资管负债端优化空间或大于资产端 虽然有海外案例作为参考，但国内保险公司在配置资产时需要考虑国内资产的固有特征，以及所面临的监管约束也大不相同，有些措施并不能照搬。 对于适度信用下沉和合理利用衍生品对冲利率风险，这两类针对资产端的优化措施在我国的运用效果可能会不尽如人意。对于适度信用下沉，欧美机构的下沉深度和广度虽然有所增加，但仍是有限的，多数止步于BBB级别的公司债，投资级以下占比在5%左右。然而，我国信用利差已被大幅压缩，截止至2024年5月，AA级5年期企业债的信用利差已被压缩至0.57%，几乎为2007年以来最低位，除非采用更加深度的信用下沉，否则难以获取较多的额外收益。但是，更加深度的信用下沉可能会导致资产端质量下降，导致更多的风险，从欧美的经验来看，或并不可取。对于合理利用衍生品进行对冲的策略上，目前我国的衍生品工具的丰富程度相比发达国家金融市场仍有进步空间，且对保险公司衍生品的监管虽在2020年出台的《保险资金参与金融衍生产品交易办法》中有所放松，但整体运用仍然较多受限。另外，即使在衍生品发达的美国市场上，对衍生品的运用仍可能产生风险。例如大都会人寿在2022年在衍生品上亏损数额较多，是因为其对利率互换的运用偏离了套期保值的目的，而是用于博利率下行，增厚收益。 我国保险公司在负债端转移部分利率风险、降低负债成本的举措可能相对更易出效果。具体举措有：1）提升利率敏感型险种占比。我国保险中利率敏感型（分红+投连+万能）产品占比较低，在2022年，上述利率敏感性产品在中国平安总保费中占比仅有28.6%，相比2015年，反而下降了42.2个百分点。对于保障固定利率的寿险产品自2022年以来同比增速不断上行，占比也在2023年接近60%，并且十年国债收益率从2022年至今趋势向下，导致我国保险负债端存在的刚性。因此，我们可参考海外经验，加大对利率敏感型产品的销售，降低利率下行风险的影响。2）分账户管理。美国采取独立账户和一般账户的分账户制度，独立账户包括变额寿险和变额年金，通常不会承诺固定的回报或只承诺较低的回报，此类账户将多数资金投资在权益上（占比71.9%）。一般账户包括固定年金和固定寿险，通常承诺最低回报，此类账户将多数资金投资在固收类资产上（占比80.7%）。在美国的分账户的管理下，部分利率风险被转移至客户，降低了保险公司负债端压力，同时资产端的结构也跟随调整，更加灵活，缓解信用利差被压缩至“挖无可挖”的困境。 需及时调整预定利率上限，避免保险公司通过设定高预定利率揽客，导致恶性竞争。回顾日本在20世纪80年代签发了大量的高预定利率的保单，且期限多在10~15年，进入90年代后，日本经济增速放缓，寿险投资收益大幅下降，利差益快速收缩，90年代末，大量寿险公司倒闭。目前我国传统险种的预定利率上限在3%~3.5%，而十年国债收益率已降至2.3%附近，我国不仅需要调整预定利率上限，与市场利率水平向匹配，还需规范保险公司，避免通过高预定利率、长期限保单吸引资金的恶性竞争，有效引导保险公司负债成本下行。 往期精彩回顾 #专题报告 【专题】全面盘点科创债与科创票据2024年新发主体——中国特色债券市场报告系列之九 【专题】23年ABS复盘：供给收缩，关注需求端增量——ABS 2023年回顾及2024年展望 【专题】初识国债期货——债券衍生品系列报告之一 【专题】城投篇：境内外利差走势分化，城投美元债配置价值凸显——中资离岸债专题系列报告之二 【专题】产业债供给篇：致广大而尽精微——产业债研究框架系列报告之一 【专题】入门篇：中资美元债发展历程与23年复盘——中资离岸债专题系列报告之一 #点评 超长期特别国债或常态化发行，30Y国债是否还能“遥遥领先”？ 银行间债券通过柜台对居民放开，会影响什么？ PSL：宽信用与宽货币孰占上风？——23年12月央行新增3500亿元PSL点评 除保持流动性合理充裕外，重点关注科创债——2023年10月中央金融工作会议点评 消费强劲+存单上破MLF，债市怎么看？——2023年9月经济数据点评及债市观点 #季度报告 业绩整体好转，增持可转债与企业债——2023年一季度债券基金报告分析 业绩整体下滑，增持可转债与金融债——2022年四季度债券基金报告分析 收益回落，杠杆降低，久期平稳——2022 年三季度货币基金季报点评 业绩差于Q2，增持国债，集中度下降——2022年三季度债券基金报告分析 #月报 城投行情持续演绎，高估值资产供给收缩——信用与产品月报（20240301） 两会+跨季，3月债市还能上涨吗？———国内债市观察月报（202403） 美国银行流动性是否再度面临风险？——海外债市与流动性每月聚焦（202402） 大涨过后，2月债市还有多少空间？——国内债市观察月报（202402） 城投债1月融资整体跟踪：净融资同比大幅下滑，提前兑付规模增加——信用与产品月报（202402） #周报 民营企业科创公司债担保增信为主，科创票据CRMW增信较多，关注挖掘机会——信用与产品周报（20240518） 政府收储，债市为何“牛陡”？——国内债市观察周报（20240517） 产业债净融资回暖，水务交运等行业认购情绪较好——信用与产品周报（20240224） 经营性物业贷资金可用于偿还地产债，关注地产信用改善机会——信用与产品周报（20240127） 是否还会出现降准后资金面收紧现象？——国内债市观察周报（20240126） 城投持股上市公司情况如何？——信用与产品周报（20240120） 降息落空短端下限未打开，后续上行风险或可控——国内债市观察周报（20240119）

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）