【华泰宏观|专题】5月宏观景气度有望继续回升

（以下内容从华泰证券《》研报附件原文摘录）
　　如果您希望第一时间收到推送，别忘了加“星标”！ 核心观点 随着1-4月AH两地市场对此前较为悲观的预期进行“再校准”，2季度名义增长（即企业盈利）是否能再上台阶成为下一阶段总体和分行业表现的关键驱动因素。如我们在《关注部分名义指标改善的持续性》（2024/5/12）中所强调的，市场明显淡化了对实际增长的关注，而名义增长、尤其是物价修复的趋势值得关注，其中，服务消费、食品、上游资源品/电力链、甚至出口价格指数回升的趋势尤为突出。往前看，物价修复是否从此前“由点及面”扩散后继续“广谱化”，是把握短期周期脉搏的重要变量、尤其是社融等领先指标短期受到噪音干扰的背景下。 本文试图从名义增长的几个关键指标中寻找周期韧性是否能继续超预期的线索，而目前看，5月出口可能更强，消费增长或将明显回升，而物价指数有望继续修复、尤其是PPI：一方面，4月对消费的一些不利季节性因素有望消退，同时，财政发力加速叠加全球周期复苏共振，将共同推动景气上升。虽然4月工业和出口增长如期反弹，但消费增长偏弱，但我们的分析表明，这一分化是由更强的季节性因素驱动——4月假期同比少两天，且目前宏观环境下，商务消费和出行比例较高的2季度总消费结构性增长不及以个人、家庭消费为主的1季度（参见《更显著的季节性特征推动4月消费和生产剪刀差走阔》，2024/5/17）。但我们预计，5月消费增长有望回升，而出口势头会强于4月。同时，CPI和PPI都有望继续修复、尤其是后者。总体而言，5月数据景气度整体有望超市场预期。 目录 1. 5月出口增速可能较4月继续明显加速、带动工业生产延续高景气 2. 五一假期对消费形成支撑、社零同比有望较4月明显改善 3. 价格指标将延续回升态势、尤其是PPI、服务消费价格、和出口价格 正文 1. 5月出口增速可能较4月继续明显加速、带动工业生产延续高景气 我们预计5月（美元计价）出口额增长可能从4月的1.5%进一步上行，同比增长预测区间6-12%，出口量增长将继续高位上行，5月或达到15%以上。今年1-4月美元计价的出口同比1.5%、人民币计价出口同比为4.9%，较去年4季度呈现温和回升，5月1-19日，我们的华泰出口高频追踪指标（HDET）显示出口额同比较上月的拟合值进一步上行至双位数增长（图表1），出口需求有望带动工业生产亦维持较强增长。简单重温一下HEDT的构成——华泰出口需求日度指数（HDET）主要通过中国二十大港口的船舶进港和出港船只数量、以及船舶停泊时间的变化来拟合出口需求的变化（参见《高频到日度：华泰独家出口监测指标》，2023/4/23）。 不少海内外贸易相关数据也能佐证5月出口量有望录得高增长，如韩国出口增长，海外PMI数据显示全球制造业周期仍在持续扩张。4月全球制造业PMI为50.3，连续4个月高于荣枯线，其中产成品库存上行或指示补库进程仍在持续、制造业新出口订单回升至荣枯线以上，创26个月以来新高（参见《美欧边际走弱暂未逆转全球制造业扩张》，2024/5/13）。同时，韩国5月前10天出口额同比增速从4月全月的13.8%进一步上行至16.5%，工作日调整后的韩国出口同比增速亦从3月的9.6%上行至4月的11.4%，其中半导体出口同比增长大幅回升至56.1%（图表2-3）。5月至今，我国与制造业需求紧密相关的冷轧、中厚板等钢材表观消费量在高基数下仍维持同比正增长。此外，从运价指数来看，上海出口集装箱运价指数5月1-17日环比上涨近30%，较4月环比的-0.9%进一步加速，特别是去往西非、南非及南美的运价指数环比上涨录得44%-70%的涨幅。 随着5月财政发力加速，内需企稳叠加外需高增可能共同支撑工业生产增长。4月出口量增长大幅回升，叠加进入开工旺季，对工业增长和工业品价格带来较大助推（参见《4月出口回升，但进口更超预期》，2024/5/9）。内需的边际变化方面，财政部公布超长期特别国债于5月17日首发，到11月中旬发行完毕，“续接”今年1季度发行完毕的特别国债；1-4月地方专项债发行同比少增超1万亿，进度约为全年新增额度的23%、慢于去年同期51.4%的进度，亦较18-23年平均水平37.4%偏滞后，而考虑到专项债项目报备获批基本完成，新增专项债发行有望在5月提速，有望助力内需企稳、加快建筑活动等项目开工，工业生产有望在5月持续维持较高景气度。 2. 五一假期对消费形成支撑、社零同比有望较4月明显改善 随着4月假日移位影响的消除，5月零售增长则有望明显改善。一方面，工作日及假期错位效应仍在，今年5月“五一”假期落位于5月1-5日，而去年则落位于4月29日-5月3日，4月假期数量同比少2天、对4月消费带来冲击，但会提振今年5月消费（参见《更显著的季节性特征推动4月消费和生产剪刀差走阔》，2024/5/17）。但由于随着暑期到来，这一影响亦可能边际减弱。 今年“五一”假期消费增长超预期，且假期移位技术性削弱4月同比增速，但会推升5月消费增长。往前看，消费属性“去商务化、重个人、家庭体验”的趋势下，暑期出行高峰可能对消费增长形成更好的支撑。疫情后，全球消费都向体验式消费及个人出行倾斜，而商务出行、宴请等的频率相对下降——这一趋势在中国相对更加明显、尤其是2023年后。鉴于此，由于1季度个人消费占比较高，而4月商务出行进入旺季，4月消费增长回落并不意外。展望5月及暑期，个人、家庭出行的占比有望再度上升，或将边际推动总零售增长较4月改善（参见《五一消费关键词：去远方、多巴胺、年轻化》，2024/5/5）。随着地产及相关行业在总需求和总产出中的占比下降，地产周期仍待企稳，对总需求的拖累有所缓和。此外，值得观察的是，在2020年储蓄率大幅上升后，居民储蓄率和边际消费倾向企稳的趋势是否延续（参见《一季度实际GDP为何超预期?》，2024/4/16）。 5月以来，其他消费相关的高频指标亦显示5月至今同比增速边际改善；例如，5月1-20日18城地铁客运量同比较4月的6.1%上行至7.9%（图表5），5月1-19日百城拥堵指数同比降幅亦较4月的2%明显收窄至0.9%。相较而言，汽车零售5月1-12日同比回落约9%、较上月略有走弱，部分受到假期错位的影响，环比较上月同期增长28%、整体需求或逐步回暖。 3. 价格指标将延续回升态势、尤其是PPI、服务消费价格、和出口价格 从价格高频指标及基本面供需边际来看，价格温和回升的趋势或将在5月延续——供需偏紧的上游资源品价格持续回升，叠加二季度PPI翘尾因素的拖累有望明显减弱，6-7月PPI可能达到年内第一个高点；同时，受疫情影响出清较为彻底的服务业有望受益于消费需求“正常化”而价格企稳、推动核心CPI温和回升；此外，出口价格指标亦跨过周期低点，价格的环比改善或有助于边际提振企业盈利。 上游资源品供需持续收紧，PPI降幅有望明显收窄：国际金/铜价格5月1-21日环比上涨4.6%/11.7%，螺纹钢/水泥价格亦环比上行1.8%/2.4%。叠加翘尾因素对PPI同比的拖累均有消退，我们拟合PPI数据显示5月同比降幅或将明显收窄至1.6%左右。其中，全球大宗商品周期的影响、中国电力需求旺盛（参见《2024年中国会缺电吗？》，2024/4/2）、以及强外需的拉动均有贡献。 服务业价格或将继续推升核心CPI，同时，食品价格拐点将加大CPI回升动力：随着生猪养殖供给侧的逐步出清，5月22日，猪肉价格较4月末回升2.8%，对整体CPI的影响或将从4月的负拖累转为正向拉动。同时，疫情期间服务业整体产能扩张偏慢、部分行业经过产能整合以后，在需求“正常化”之后呈现出价格再平衡过程，有望持续推动价格温和回升（参见《4月CPI：核心通胀回升值得关注》，2024/5/11） 出口价格指数也有望继续回升。虽然中国出口的“以价换量”成为共识，但主要的出口价格开始出现了边际改善。人民币计价的出口价格指数从1-2月的-7.6%明显回升至3月的-2.8%，定基比回升幅度超过5%。而上海集装箱运价指数亦较2月的高点上涨约2成，美国4月PPI同比亦继续回升，作为佐证，4月中国出口价格指数可能继续回升，虽然从结构上来看，中国出口的性价比优势仍得以凸显，但从周期的视角上、出口的“以价换量”的价格低点已呈现拐点，价格指标有望随着PPI的温和修复而逐步回升。 风险提示：财政扩张力度不及预期；地缘政治影响加剧拖累出口。 文章来源 本文摘自2024年5月22日发布的《5月宏观景气度有望继续回升》 易峘 研究员 SAC S0570520100005 | SFC AMH263 吴宛忆 联系人 SAC No. S0570122090215 免责声明 ▲向上滑动阅览 本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 本公众号转发、摘编华泰证券向其客户已发布研究报告的部分内容及观点，完整的投资意见分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本公众号内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。 本公众号内容基于华泰证券认为可靠的信息编制，但华泰证券对该等信息的准确性、完整性及时效性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 在任何情况下，本公众号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本订阅号中的内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。订阅者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。 本公众号版权仅为华泰证券所有，未经华泰证券书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公众号发布的所有内容的版权。如因侵权行为给华泰证券造成任何直接或间接的损失，华泰证券保留追究一切法律责任的权利。华泰证券具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。 华泰证券宏观研究 欢迎关注华泰证券宏观研究，感谢您的支持！我们将与您一同剖析宏观经济、关注资本市场！

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