【兴证固收.利率】债市策略空间变窄后的关注点

（以下内容从兴业证券《【兴证固收.利率】债市策略空间变窄后的关注点》研报附件原文摘录）
　　投资要点 3月以来，债市整体表现为震荡行情，部分投资者担忧债券投资的策略空间似乎在变窄。当前信用下沉策略、利率债久期策略、国债期货正套策略的收益空间均较为有限，曲线策略可能主要面临择时的问题。 从债市面临的风险而言，供给压力的担忧阶段性被证伪，短期内汇率对债市的扰动可能有限，基本面改善及房地产政策的效果有待进一步的观察和验证，债市面临的利空整体有限。 债市仍处于利多利多环境，关注银行负债成本压降后的资金流向。 短期内MLF利率下调的概率可能偏低，但金融体系负债成本可能仍在下降的通道中。 关注银行负债成本压降过程中的资金流向，关注货基和理财规模的变化。银行存款利率下降会提升货币基金、理财等资管产品对居民的吸引力。若一部分资金从银行表内流向货基和理财，则对债市而言，边际上更加利好中短久期的利率债和高等级的信用债。 债市整体仍处于利多环境中，中短久期国债（7Y及以下）的持有体验可能优于10Y和30Y国债。由于银行负债成本可能仍在压降通道中，银行间资金面大幅收紧的可能性不大，债市整体仍处于利多环境中，但利率债不同的期限有所分化。国债10Y和30Y这2个期限由于今年1-2月份行情演绎较快，4月起央行提示长端利率风险，叠加房地产领域优化政策不断出炉，阶段性10Y和30Y这两个期限的波动可能增大，快速获取资本利得的难度升高，收益率挑战前低可能需要等待MLF下调的时点（短期内概率不高）。而中短久期的国债（7Y及以下期限）则可能更受益于资金面的平稳偏松，持有体验可能相对好些。 风险提示：央行货币政策超预期、房地产政策超预期、财政支出力度超预期 报告正文 1 兴证固收团队近期市场主要观点回顾 2024年5月12日《为何不用担忧供给冲击？》——超长期特别国债落地在即，但无论对资金面还是金融体系的配置力量影响都较有限。4月下旬以来，受外资对人民币资产乐观程度上升影响，央行稳汇率压力减轻，这意味着后续资金利率明显上行的风险较低。配置盘建议把握回调买入的机会，以票息为核心，重点关注超长国债、长期限地方债、超长信用债及非活跃品种的配置机会。对于交易盘，5月可重点关注2-10年利率的修复价值,仍需保持一定的久期。 2024年5月4日《脉冲后的修复——5月债券市场展望》——脉冲后，市场迎来修复期，债券市场的主线仍是：负债成本下降+资金不紧+资产稀缺。1）负债成本下降（存款利率+保险保单预定利率下降）；2）资金面维持平稳偏松；3）保险资金抄底明显；4）供给压力相对温和。2季度资产比价：可转债>利率债>信用债。未来债券利空信号：汇率的扰动、经济持续好转。 2 近期债券投资的策略空间似乎在变窄 3月以来，债市整体表现为震荡行情，部分投资者担忧债券投资的策略空间似乎在变窄。10Y国债收益率在2.23%-2.37%的区间波动，30Y国债收益率在2.42%-2.61%的区间内波动。站在当前的位置，部分投资者担忧债券投资的策略空间似乎在变窄： 1）2023年以来，信用利差系统性压缩至低位，传统上依靠信用下沉策略增厚收益的空间明显压缩。 2）2023年-2024年2月，久期策略成为利率债投资的占优策略，但3月以来，久期策略的回报阶段性下降。 3）曲线策略可能主要面临择时的问题。3月以来，利率债10Y-2Y，30Y-10Y利差明显走阔，似乎做陡曲线策略能够获得不错的收益。但曲线变化源于债市本身的变化，如果基于债市走向的判断进而判断曲线的变化，可能方向性策略更优。 4）国债期货策略方面，当前国债期货合约普遍有不小的贴水幅度，这使得机构套保的成本偏高，正套策略的空间也不大。 3 债市回调风险可能不大 虽然当前债市的策略空间可能有所压缩，但债市如果要出现明显调整，以下几个方面的风险点可能是值得关注的： 1）美元指数及人民币汇率的走势。近期受外资对人民币资产乐观程度上升影响，人民币汇率相对稳定，阶段性汇率因素对债市的影响可能有限，但汇率的变化仍需持续关注。 2）基本面的变化。3-4月制造业PMI连续2个月处于50以上，4月工业增加值同比也明显上行，高频数据中沿海8省发电耗煤表现也相对不错。若后续基本面仍有边际改善（数据的验证仍需一段时间的等待），则对债市构成一定压制。 3）房地产政策的后续效果。4月政治局会议提及“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，5月17日央行、住建部、自然资源部密集发声，从设立保障性住房再贷款、降低个人住房贷款最低首付比例、取消个人住房贷款利率政策下限、下调公积金贷款利率、支持地方以合理价格收购部分存量商品房作为保障房、支持地方以合理价格收回土地等手段推动消化存量房产。上述政策措施的效果有待进一步观察，后续需要进一步关注房地产销售、投资等指标的变化。 整体而言，阶段性汇率对债市的扰动可能有限，基本面改善及房地产政策的效果有待进一步的观察和验证，债市面临的利空整体有限。 4 债市仍处于利多环境，关注银行负债成本压降后的资金流向 短期内MLF利率下调的概率可能偏低。央行在1季度《货币政策执行报告》的“货币政策趋势”部分提及“密切关注海外主要央行货币政策变化”。结合当年人民币汇率市场的表现，短期内MLF利率下调的概率可能并不高。 但金融体系负债成本可能仍在下降的通道中。 从政策角度而言，央行连续2个季度的《货币政策执行报告》中都将“着力稳定银行负债成本”的表述放在“推动社会综合融资成本稳中有降”的表述之前，指向政策端阶段性更加关注压降银行负债成本的问题。 从实际执行情况而言，2023年12月以来，大行、股份行、城农商行陆续下调存款利率，近期“手工补息”的现象也开始受到监管，银行体系负债成本压降的效果可能将逐渐显现。中期而言，银行体系负债成本的压降对债市有支撑作用。 关注银行负债成本压降过程中的资金流向，关注货基和理财规模的变化。银行存款利率下降会提升货币基金、理财等资管产品对居民的吸引力。若一部分资金从银行表内流向货基和理财，则对债市而言，边际上更加利好中短久期的利率债和高等级的信用债。 债市整体仍处于利多环境中，中短久期国债（7Y及以下）的持有体验可能优于10Y和30Y国债。由于银行负债成本可能仍在压降通道中，银行间资金面大幅收紧的可能性不大，债市整体仍处于利多环境中，但利率债不同的期限有所分化。国债10Y和30Y这2个期限由于今年1-2月份行情演绎较快，4月起央行提示长端利率风险，叠加房地产领域优化政策不断出炉，阶段性10Y和30Y这两个期限的波动可能增大，快速获取资本利得的难度升高，收益率挑战前低可能需要等待MLF下调的时点（短期内概率不高）。而中短久期的国债（7Y及以下期限）则可能更受益于资金面的平稳偏松，持有体验可能相对好些。 风险提示：央行货币政策超预期、房地产政策超预期、财政支出力度超预期 相关报告 20240512 为何不用担忧供给冲击？ 20240504 脉冲后的修复——5月债券市场展望 分析师声明 注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《【兴证固收.利率】债市策略空间变窄后的关注点》 对外发布时间：2024年5月19日 报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师： 黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003 左大勇 SAC执业证书编号：S0190516070005 徐 琳 SAC执业证书编号：S0190521010003 （1）使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 （2）投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 （3）免责声明 市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本平台旨在沟通研究信息，交流研究经验，不是兴业证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表兴业证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以兴业证券股份有限公司正式发布的报告为准。本平台所载内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本平台内容当日的判断，可随时更改且不予通告。 本平台所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）